投资评级 - 报告对博源化工的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩符合预期，在纯碱行业景气下行的背景下，其天然碱工艺的成本优势凸显了盈利韧性 [6] - 公司拟以27.26亿元现金收购银根矿业10.6464%的股权，交易完成后持股比例将从60%提升至70.6464%，有助于聚焦天然碱主业并巩固行业龙头地位 [6] - 银根矿业天然碱项目二期（280万吨纯碱+40万吨小苏打）预计于2025年底投产，未来还将规划建设碳回收综合利用120万吨小苏打项目，为公司带来高成长预期 [6] - 基于预测，报告维持公司2025-2027年归母净利润分别为15亿元、22亿元、26亿元的预期，对应市盈率分别为15倍、10倍、9倍 [6] 财务表现 - **2025年前三季度业绩**：实现营业收入86.56亿元，同比下降16.54%；实现归母净利润10.62亿元，同比下降41.15% [6] - **2025年第三季度单季业绩**：实现营业收入27.40亿元，同比下降17.04%，环比下降10.11%；实现归母净利润3.19亿元，同比下降46.38%，环比下降20.86% [6] - **盈利能力指标**：2025年第三季度公司销售毛利率为31.85%，同比下降7.09个百分点，环比下降2.67个百分点；销售净利率为17.27%，同比下降8.39个百分点，环比下降1.93个百分点 [6] - **盈利预测**：预计2025年全年营业收入为123.25亿元，同比下降7.1%；预计归母净利润为15.21亿元，同比下降16.0% [5] 业务与项目进展 - **行业环境**：2025年第三季度，重碱、轻碱、小苏打、尿素市场均价同比分别下降28.16%、29.65%、20.03%、16.37%，主营产品价格景气持续下行 [6] - **成本优势**：在当前纯碱行业绝大部分企业亏损的情况下，公司的天然碱工艺成本优势显著，底部利润坚实 [6] - **投资项目收益**：2025年第三季度公司对联营企业和合营企业的投资收益约为1.47亿元，环比增加0.32亿元，主要增长点预计来自参股公司蒙大矿业因煤价上涨带来的贡献 [6] - **产能规划**：天然碱项目一期（500万吨纯碱+40万吨小苏打）已全面达产；二期投产后，公司纯碱总产能将突破960万吨/年 [6] - **资源储备**：银根矿业拥有的阿拉善塔木素天然碱矿保有天然碱矿物量6.86亿吨，可采储量2.87亿吨，资源储量丰富 [6]

化工板块市场表现 - 化工板块于10月28日逆市上涨，反映板块整体走势的化工ETF（516020）盘中场内价格最高涨幅达1.2%，截至发稿时上涨0.53% [1] - 板块内氟化工、纯碱、磷肥及磷化工等细分领域个股涨幅居前，多氟多涨停，博源化工大涨超4%，兴发集团、杭氧股份、亚钾国际等多股跟涨超3% [1] - 化工ETF（516020）在10:10报价0.755元，涨跌0.004元（0.53%），成交量为46.57万手，换手率达1.26% [2] 细分领域及个股表现 - 氟化工领域多氟多涨幅为10.01%，在细分化工指数中估算权重为2.32% [2] - 纯碱领域博源化工涨幅为4.19%，在指数中估算权重为1.32% [2] - 磷肥及磷化工领域兴发集团涨幅为3.26%，在指数中估算权重为1.42% [2] - 其他化学制品领域杭氧股份涨幅为3.14%，亚钾国际涨幅为3.13% [2] 行业基本面驱动因素 - 三代制冷剂价格出现上涨，截至10月26日，R134a价格为5.4万元/吨，较上周上涨1000元/吨，R32价格为6.3万元/吨，较上周上涨500元/吨 [2] - 在配额政策限制下，行业供给弹性受限，企业优先保障长约客户订单，导致市场可流通货源紧张，对价格形成有力支撑 [3] 板块估值水平 - 截至10月27日收盘，化工ETF标的指数细分化工指数的市净率为2.26倍，位于近10年来37.96%分位点的低位，中长期配置性价比凸显 [3] 投资工具与策略 - 化工ETF（516020）跟踪中证细分化工产业主题指数，全面覆盖化工各细分领域，近5成仓位集中于万华化学、盐湖股份等大市值龙头股 [4] - 其余5成仓位布局于磷肥及磷化工、氟化工、氮肥等细分领域龙头股，场外投资者可通过联接基金（A类012537/C类012538）进行布局 [4] 后市展望与投资主线 - 在“十五五”政策预期下，投资主线建议关注行业自律反内卷相关的涤纶长丝、有机硅、农药等板块 [5] - 政策引导落后产能退出主线建议关注炼化、纯碱等板块，延链强链补链主线建议关注氟化工、改性塑料、PEEK等板块 [5] - 扬帆出海外线建议关注钾肥、轮胎等板块 [5]

公司财务表现 - 2025年前三季度营业收入为86.56亿元，同比减少16.54% [1] - 归属于上市公司股东的净利润为10.62亿元，同比减少41.15% [1] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为11.28亿元，同比减少37.08% [1] - 基本每股收益为0.29元 [1]

交易概述 - 博源化工拟以约27.26亿元现金收购银根矿业约10.65%股权 [1] - 交易完成后，公司持有银根矿业的股权比例将由60%提高至约70.65% [1] - 公司已于2025年10月27日与交易对方博源工程、铜陵和生签署《股权转让协议》 [1] 交易目的与战略 - 交易旨在强化公司资源掌控，增加公司归母净利润，增强公司盈利能力 [1] - 交易符合公司聚焦天然碱主业的战略发展需要 [1] 公司业务构成 - 2025年1至6月份，公司营业收入构成为：纯碱和小苏打占比72.89%，尿素占比25.08%，非金属矿采选业占比1.56%，其他业务占比0.46% [1] 公司市值 - 截至发稿，博源化工市值为231亿元 [1]

会议安排 - 公司2025年10月24日发九届三十三次董事会会议通知，27日召开[2] - 董事会定于2025年11月12日召开第四次临时股东会，现场和网络投票结合[6] 审议事项 - 审议通过《2025年第三季度报告》[3] - 审议通过收购控股子公司内蒙古博源银根矿业部分股权暨关联交易议案[4][5] - 审议通过《关于召开2025年第四次临时股东会的议案》[6]

公司2025年第三季度及前三季度财务表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入27.4亿元，同比下降17.04% [1] - 2025年第三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润3.19亿元，同比下滑46.38% [1] - 2025年第三季度公司基本每股收益为0.09元 [1] - 2025年前三季度公司累计实现营业收入86.56亿元，同比下降16.54% [1] - 2025年前三季度公司累计实现归属于上市公司股东的净利润10.62亿元，同比下滑41.15% [1]

公司财务表现 - 2025年前三季度公司营收约86.56亿元，同比减少16.54% [1] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润约10.62亿元，同比减少41.15% [1] - 2025年前三季度基本每股收益0.29元，同比减少40.82% [1] - 公司当前市值约为231亿元 [2]

市场扩张和并购 - 公司拟272,550.42万元现金收购银根矿业10.6464%股权，交易后持股比例从60%提至70.6464%[4][5] - 本次交易标的为博源工程、铜陵和生合计持有的银根矿业10.6464%股权[34] - 公司拟以现金购买博源工程6.4448%股权和铜陵和生4.2017%股权[55] 业绩总结 - 2025年1 - 9月（未经审计），博源工程营业收入10,767.53万元，净利润1,346.01万元[10] - 2024年度（经审计），博源工程营业收入17,824.21万元，净利润7,413.16万元[10] - 2025年9月30日铜陵和生资产总额105,155.34万元，净资产104,183.69万元；2025年1 - 9月营业收入1.55万元，净利润 - 970.10万元[14] - 2025年1 - 5月银根矿业营业收入245,258.02万元，营业利润71,714.07万元，净利润57,057.20万元[19] - 银根矿业2024年营业收入618,443.32万元，净利润224,054.93万元[62] 未来展望 - 银根化工规划780万吨/年纯碱、80万吨/年小苏打项目，一期达产形成500万吨纯碱和40万吨小苏打产能，二期预计2025年完成建设[2] - 公司目前纯碱产能680万吨/年，若银根矿业二期投产，总产能将突破960万吨/年[61] 新产品和新技术研发 - 银根化工另规划120万吨/年小苏打碳回收综合利用项目，已备案，正办理环评等手续[2] 其他新策略 - 转让价款分期支付，51%在协议生效10日内支付，剩余在交割完成30日内支付[57] - 本次交易构成关联交易，尚需公司股东会审议批准，关联股东需回避表决[2][6] - 协议自各方签署并加盖公章成立，满足甲乙双方完成各自内部授权与批准等条件生效，若120日内甲方未完成证券交易所问询及通过股东会审议，任一方有权决定交易是否继续[58]

会议时间 - 2025年第四次临时股东会召开时间为11月12日14:50[2] - 股权登记日为2025年11月7日[3] - 参加现场会议股东登记时间为2025年11月11日9:00 - 11:30，14:30 - 17:00[7] 会议投票 - 投票代码为"360683"，投票简称为"博源投票"[11] - 深交所交易系统投票时间为2025年11月12日9:15 - 9:25，9:30 - 11:30和13:00 - 15:00[13] - 深交所互联网投票系统投票时间为2025年11月12日9:15 - 15:00[14] 会议其他 - 会议审议收购控股子公司部分股权暨关联交易议案[5] - 登记地点为鄂尔多斯市东胜区博源大厦12层证券事务部[7] - 联系电话为0477 - 8139874，传真为0477 - 8139833，邮箱为yxny@berun.cc[7] - 邮编为017000[7]

财务数据关键指标变化：收入与利润 - 第三季度营业收入为27.40亿元，同比下降17.04%；年初至报告期末营业收入为86.56亿元，同比下降16.54%[4] - 公司营业总收入为86.56亿元人民币，较上年同期103.72亿元下降16.5%[19] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润为3.19亿元，同比下降46.38%；年初至报告期末净利润为10.62亿元，同比下降41.15%[4] - 公司净利润为15.51亿元人民币，较上年同期26.96亿元下降42.5%[19] - 持续经营净利润为15.51亿元，较上期的26.96亿元下降42.5%[20] - 归属于母公司股东的净利润为10.62亿元，较上期的18.05亿元下降41.1%[20] 财务数据关键指标变化：成本与费用 - 公司营业成本为59.03亿元，较上年同期59.50亿元略有下降[19] - 年初至报告期末研发费用为5075.26万元，同比大幅下降61.37%，主要因研发项目减少[8] 财务数据关键指标变化：投资收益 - 年初至报告期末投资收益为3.98亿元，同比增长36.37%，主要因确认的参股公司投资收益增加[8] - 公司投资收益为3.98亿元，较上年同期增长36.4%[19] 资产与负债状况 - 报告期末总资产为393.08亿元，较上年度末增长9.57%[4] - 公司总资产为393.08亿元人民币，较期初增长9.6%[17][18] - 报告期末在建工程为46.83亿元，较年初大幅增长162.46%，主要因控股子公司项目建设投入增加[7] - 公司在建工程大幅增长至46.83亿元，较期初增长162.5%[16] - 报告期末合同负债为24.18亿元，较年初增长115.64%，主要因碱化工产品销量增加导致预收货款增加[7] - 公司合同负债增长至24.18亿元，较期初增长115.6%[17] - 公司长期借款增长至62.50亿元，较期初增长58.4%[17] - 公司交易性金融资产增长至3.40亿元，较期初增长105.3%[16] 现金流量表现 - 年初至报告期末经营活动产生的现金流量净额为29.71亿元，同比微降0.82%[4] - 经营活动产生的现金流量净额为29.71亿元，与上期的29.96亿元基本持平[22] - 投资活动产生的现金流量净额为流出20.23亿元，较上期流出10.06亿元扩大101.1%[22] - 筹资活动产生的现金流量净额为流出8.11亿元，较上期流出24.13亿元收窄66.4%[22] - 销售商品、提供劳务收到的现金为89.30亿元，较上期的97.60亿元下降8.5%[21] - 年初至报告期末购建固定资产、无形资产支付的现金为18.55亿元，同比增长82.43%，主要因控股子公司项目建设投入增加[8] - 购建固定资产、无形资产等支付的现金为18.55亿元，较上期的10.17亿元增长82.5%[22] - 投资支付的现金为29.00亿元，较上期的0.60亿元大幅增长[22] - 年初至报告期末取得借款收到的现金为55.73亿元，同比增长216.60%，显示公司融资活动现金流入大幅增加[8] - 取得借款收到的现金为55.73亿元，较上期的17.60亿元增长216.6%[22] - 期末现金及现金等价物余额为37.02亿元，较期初的35.64亿元增长3.9%[22] - 公司期末货币资金为38.37亿元人民币，与期初基本持平[16] 股东与股权结构 - 报告期末普通股股东总数为81,636户[10] - 控股股东内蒙古博源控股集团有限公司持股11.22亿股，占总股本30.18%，其中3334.76万股为有限售条件股份[10] - 第二大股东香港中央结算有限公司持股1.68亿股，占总股本4.51%[10] - 前10名股东中，广东德汇投资管理有限公司旗下两基金通过信用证券账户分别持有3679.67万股和2556.06万股[11] 公司特定资本运作 - 公司回购注销限制性股票190.75万股，占总股本的0.0513%[11] - 公司为35名激励对象办理解除限售，解除限售股份数量为355.80万股[12] 其他财务与现金项目 - 子公司支付给少数股东的股利、利润本期为5.61亿元，较上期3.07亿元增加82.54%[9] - 汇率变动对现金及现金等价物的影响本期为25.85万元，较上期119.31万元下降78.33%[9]