中国PCB行业电话会议纪要关键要点 涉及的行业与公司 * **行业**：中国印制电路板行业，包括上游的覆铜板、玻璃布、铜箔、树脂等原材料，以及下游的PCB制造、IC载板[1][2][3] * **主要覆盖公司**：生益科技、深南电路、兴森科技、鹏鼎控股[4][5] * **其他提及公司**：胜利精密、东山精密、沪电股份、超声电子、景旺电子、南亚新材、华正新材、金安国纪、台光电子、台燿科技、联茂电子、松下、建滔积层板、伊比登、景硕、南亚电路板、三星电机、欣兴、臻鼎等[5][11][27][28][34] 核心观点与论据 1. AI需求与技术演进 * **LPU与Kyber中板设计**：下周的GTC大会将关注LPU和Kyber中板设计更新[1] * LPU的两种潜在PCB解决方案：1）采用类似HGX的架构，将LPU加速卡放置在通用基板上；2）采用类似CPX的设计，通过中板连接LPU和CPU[1][10] * Kyber中板：PCB制造商已于年初提交基于Blackwell的78层多层板第三轮样品，基于Rubin Ultra的解决方案层数可能超过100层[1][10] * 最终设计决策和关键供应商份额分配预计在年中确定，量产时间为2026年第四季度至2027年上半年[1][10] * **CCL材料升级**：对于LPU和Kyber中板，M9+Q玻璃似乎是目前最可行的CCL解决方案[1][10] * LPU集群互连需要CCL从M8升级到M9，搭配碳氢树脂、Q玻璃和HVLP4铜箔，以实现超低介电损耗和最小信号偏移[10] * M9中碳氢树脂的使用量增加，其价值含量可能是M8的两倍[19] * **共封装光学**：CPO将光学引擎直接集成到交换机ASIC上，可能减少对高速铜缆和大型可插拔光模块的依赖[10] * 对PCB的影响喜忧参半：一方面，CPO催生需要高端PCB的新先进封装方案，提升单板价值；另一方面，可能缩短或绕过当前正在开发的高端PCB解决方案的生命周期[10] * 采用规模可能在2027年后扩大[10] 2. 原材料成本上涨与CCL价格周期 * **成本驱动型涨价周期开始**：三大关键原材料中，玻璃布供应最紧张，低介电常数/低热膨胀系数的高端织物和普通电子级玻璃布均面临涨价压力[2] * 普通电子级玻璃布价格在2026年前两个月上涨了18%[2] * 铜箔紧张仅限于高端产品，加工费年初至今上涨超过15%，且铜价本身也在上涨[2][11] * 树脂供应相对宽松，但近期价格呈现上行波动[2] * **成本传导分化**：低端和高端CCL产品的成本传导出现分化[2][9] * 传统FR4供应商已多次向PCB客户发出涨价通知，要求提价10-20%，且可能进一步调整[2][19] * 与AI相关的高速CCL价格保持稳定，供应商为维持关键客户份额而吸收成本通胀，更高的AI业务利润率提供了缓冲[2][9] * **高端CCL供应商策略**：在2025年第四季度/2026年第一季度，高端CCL供应商为保护在英伟达/ASIC客户处的份额而吸收了更高的成本，但鉴于持续的供应短缺，价格谈判可能重启[11] 3. 载板市场动态 * **BT载板**：A股BT载板制造商在T玻璃成本上升时，定价策略较区域同行保守，成本传导滞后超过一个季度，这解释了深南电路和兴森科技2025年第四季度业绩略低于预期的原因[3] * 预计A股厂商将在2026年第一季度迎头赶上提价，毛利率从2026年第二季度开始提升[3] * 订单能见度稳固，持续至2026年中/下半年初，受益于持续的内存周期[3][18] * 深南电路IC载板收入同比增长31%，毛利率提升4.4个百分点，主要受BT载板驱动；兴森科技从2024年亏损19.8亿元转为盈利13.2-14.0亿元[17] * **ABF载板**：ABF需求正在改善，尽管中国供应商尚未开始向海外客户大规模生产[3] * 随着供需趋紧，预计国内外计算客户将加速对深南电路和兴森科技ABF产能的认证[3] * **内存周期强劲**：UBS科技团队预测，2026年第一季度DDR/NAND合约价格将环比上涨72%/65%，高于此前+62%/+40%的预测[18] * 预计2026年第二季度DDR合约价格将再环比上涨40%（此前为+15%），NAND上涨30%（此前为+15%）[18] * 预计DDR/NAND上行周期将分别持续至2027年第四季度/2027年第二季度，可能为深南电路和兴森科技的BT载板毛利率带来更长的上行周期（30%及以上）[18] 4. 产能扩张与供需展望 * **产能扩张计划**：对主要CCL和PCB厂商的新增产能计划研究表明，假设1）资本支出与产出比为1:2，2）所有已宣布的产能计划均能实现，到2028年底，中国PCB和CCL产值可能比2025年水平增长66%/70%[23] * 2028年新增CCL产出约占新增PCB产出的32%，考虑到CCL在AI PCB物料清单成本中通常占30-50%，这表明CCL可能略有供应不足[23] * **高端PCB供应过剩风险有限**：尽管PCB产能扩张看起来比上游更激进，但未来两年高端PCB并无真正的供应过剩风险，原因有二[24] 1. 向更高层数和更复杂设计的转变降低了生产良率，与当前产品路线图相比，产出水平被压缩了数倍[26] 2. 并非所有已宣布的PCB项目都会转化为实际供应，PCB制造商的投资计划是分阶段进行的，取决于当时的市场动态[26] 5. 行业估值与周期定位 * **估值水平**：中国PCB/CCL行业估值正高于上一轮由5G驱动的上行周期水平[31] * 中国PCB/CCL指数在2025年上涨71%/121%后，年初至今又上涨了18%/23%[31] * PCB和CCL板块的12个月前瞻市盈率均高于58倍，较2018年以来的平均水平高出+3.5/+2.8个标准差[31] * **AI周期 vs. 5G周期**：AI周期在规格升级带来的价值含量和出货量方面具有与5G周期相似的增长驱动力，但全球市场更大，推动实际市场规模成倍增长[32] * 预计AI将推动服务器PCB需求扩张5-10倍，显著高于4G到5G网络升级时的2-3倍[32] * 预计覆盖公司2025-27年盈利年复合增长率为52%，高于2019-21年5G周期时的24%[32] 6. 公司观点与评级 * **首选标的**：偏好上游公司如生益科技，以及拥有载板业务或已在关键客户处获得AI业务的公司，如深南电路[4] * **生益科技**：维持“买入”评级，目标价从75.00元上调至85.00元[35] * 是英伟达、网络设备、服务器和PCB供应商的认证CCL供应商[35] * 预计在Rubin交换机托盘中的份额为50%，量产将于2026年第二季度开始，从第三季度开始有显著贡献，而传统CCL的温和上行周期继续为盈利提供下行保护[35] * **深南电路**：维持“买入”评级，目标价从260.00元上调至285.00元[37] * 预计2026年AI相关PCB将占总销售额的40%以上，而2025年约为30%[37] * 市场已消化了由海外AI PCB和国内BT载板订单驱动的高产能利用率，但尚未完全消化新产能和ASIC订单增长的盈利贡献，以及2027年后可能进入新的北美AI客户[37] * **兴森科技**：维持“中性”评级，目标价从23.00元上调至26.00元[45] * 投资者已合理消化了BT载板订单的强劲势头和内存需求带来的ASP上涨，以及ABF量产进展缓慢[45] * **鹏鼎控股**：维持“中性”评级，目标价从52.50元微调至55.00元[51] * 市场已消化了2025年下半年iPhone出货强劲带来的今年消费电子销售温和复苏，并因其作为潜在AI PCB厂商的地位以及作为苹果供应商在2026年可能出现的智能手机疲软中的防御性而给予较高估值[51] * 但智能手机市场整体同比下滑仍是苹果和iPhone Fold的隐忧，FPC价值含量和数量的显著增长可能不会在2026-27年出现[51]

银行授信 - 2026年3月12日公司审议通过申请银行授信额度议案[2] - 鹏鼎控股向农行深圳龙华支行、民生银行深圳分行各申请4亿人民币授信[3] - 庆鼎精密电子、宏恒胜电子向农行淮安新区支行分别申请7.98亿、1.5亿人民币授信[3] - 鹏鼎国际、Avary Technology分别申请4000万、3000万美元授信[3] - Peng Shen Technology向泰国开泰银行申请15亿泰铢授信[3] - 银行授信为信用额度，无担保、无重大风险[4] 授权安排 - 董事会授权董事长沈庆芳或指定代表人签署授信融资法律文件[4]

会议决策 - 鹏鼎控股第三届董事会第二十四次会议于2026年3月12日通讯召开，9位董事全出席[2] - 会议通过申请银行授信额度、向控股子公司提供借款额度议案，均9票赞成[3][4] 资金借贷 - 鹏鼎国际向AVARY TECHNOLOGY新增1000万美元五年期一次性动拨资金贷与[5] - 无锡华阳向江苏旋感提供1000万元人民币2026年短期循环动拨额度[5]

财务数据关键指标变化：收入和利润 - 2025年营业总收入为3,914,700.94万元，同比增长11.40%[5][7] - 2025年归属于上市公司股东的净利润为373,784.35万元，同比增长3.25%[5][7] - 2025年扣除非经常性损益后的净利润为353,435.93万元，同比微增0.08%[5][7] - 2025年营业利润为429,277.49万元，同比增长6.17%[5] - 2025年基本每股收益为1.6100元/股，同比增长3.21%[5] 财务数据关键指标变化：盈利能力与股东回报 - 2025年加权平均净资产收益率为11.42%，同比下降0.31个百分点[5] 财务数据关键指标变化：资产与权益 - 2025年末总资产为4,875,189.95万元，较年初增长9.45%[5][8] - 2025年末归属于上市公司股东的所有者权益为3,413,577.78万元，较年初增长6.31%[5][8] - 2025年末归属于上市公司股东的每股净资产为14.73元，较年初增长6.35%[6][8] 管理层讨论和指引 - 公司为抢抓AI服务器市场机遇持续加大资本开支，折旧费用增加对盈利形成压力[7]

业绩总结 - 公司2026年2月合并营业收入为232388万元[2] - 公司2026年2月合并营业收入较去年同期减少5.65%[2]

行业核心驱动力 - 低轨星座建设进入高峰期，微小卫星批量发射需求激增，推动卫星制造、发射及配套环节爆发式增长 [2][11][46][56] - 手机直连卫星需求爆发，卫星通信运营与数据服务成为核心增长极 [1][12][44] - 空天地一体化网络建设推进，政策对卫星互联网提供战略支持 [1][14][44][45] - 商业航天从试验阶段转向规模化运营，产业进入爆发期 [2][46] 卫星运营与通信 - 中国卫通是卫星通信运营国家队，手握稀缺轨位与频谱资源，深度绑定国家星网工程，承接卫星互联网、应急通信等核心订单 [1][44] - 中兴通讯深度布局卫星互联网地面核心网与终端设备，推出适配低轨卫星的核心网解决方案，深度参与国家星网工程建设 [4][48] - 信维通信专注卫星通信相控阵天线与终端天线研发，是地面终端与星载天线的核心供应商 [12][57] - 通宇通讯积极布局卫星通信天线与地面站设备，是商业航天地面系统的重要参与者 [14][58][59] - 中天科技布局卫星通信光缆与地面站配套设备，是地面通信系统的重要参与者 [19][63] 卫星制造与总装 - 中国卫星深耕卫星研制与应用全产业链，覆盖通信、导航、遥感等多领域卫星制造，是卫星制造端的核心力量 [2][46] - 上海沪工聚焦民营卫星总装与微小卫星制造，拥有小卫星柔性生产线，制造周期大幅缩短、成本显著降低，是民营龙头 [11][56] - 航天发展作为航天科工旗下唯一商业航天上市平台，深度布局卫星制造、运营、地面终端全产业链 [6][50] 核心部件与电子系统 - 航天电子聚焦航天测控与星载电子设备，配套率超90%，是商业航天电子系统的核心供应商 [3][47] - 铖昌科技是星载T/R芯片绝对龙头，市占率超70%，在手订单充足，覆盖未来2-3年营收 [9][53] - 天银机电专注卫星姿控星敏感器，市占率超60%，毛利率超60%，需求刚性极强 [10][54] - 新雷能作为宇航电源龙头，国产替代率超90%，是商业航天电源系统的核心供应商 [11][55] - 中航光电专注高可靠连接器与线缆组件，在航天连接器领域市占率领先 [5][49] 新材料与高端制造 - 光启技术深耕超材料技术，产品应用于航天装备隐身、结构增强等领域 [7][51][52] - 光威复材深耕碳纤维及复合材料，是商业航天复合材料的核心供应商 [32][78] - 中材科技聚焦复合材料与特种纤维，是商业航天复合材料的重要参与者 [33][79] - 大族激光专注激光加工设备与精密制造，是商业航天精密制造的核心供应商 [38][85] - 三角防务专注航空航天精密锻件，是商业航天高端结构件的核心供应商 [28][74] 导航与数据应用 - 北斗星通作为卫星导航龙头，深度布局北斗导航与低轨导航增强领域 [15][60] - 华测导航专注高精度卫星导航定位技术，产品应用于测绘、农机、无人机等领域 [16][61] - 四维图新深耕数字地图与导航服务，积极布局卫星遥感与空天地一体化应用 [17][62] 地面装备与配套 - 国睿科技聚焦雷达与电子系统，是商业航天测控与通信的核心供应商 [27][72] - 中航西飞作为航空航天整机制造龙头，深度参与航天装备结构件与整机制造 [22][67] - 航发控制深耕航空航天发动机控制系统，是商业航天动力控制的核心供应商 [24][69] - 广东宏大积极布局商业航天发射服务与装备配套，是发射领域的重要参与者 [30][76] 电子材料与元器件 - 生益科技作为全球覆铜板龙头，是商业航天电子材料的核心供应商 [21][63][64] - 鹏鼎控股专注PCB与FPC研发制造，是商业航天电子制造的核心供应商 [22][65] - 国瓷材料深耕电子陶瓷与特种材料，是商业航天电子材料的核心供应商 [34][80] - 振华科技深耕军工电子与被动元件，是商业航天电子元器件的核心供应商 [29][75]

公司股价与交易表现 - 2024年2月27日，鹏鼎控股股价下跌5.05%，收报58.84元/股，成交额达11.49亿元，换手率为0.83%，总市值为1363.94亿元 [1] 公司基本情况 - 鹏鼎控股(深圳)股份有限公司成立于1999年4月29日，于2018年9月18日上市，注册地址位于广东省深圳市 [1] - 公司主营业务为各类印制电路板(PCB)的设计、研发、制造与销售 [1] - 按主营业务收入构成划分：通讯用板占比62.70%，消费电子及计算机用板占比31.60%，汽车/服务器用板占比4.92%，其他(补充)占比0.78% [1] 基金持仓与影响 - 新疆前海联合基金旗下的“前海联合价值优选混合A(009312)”基金在2023年第四季度重仓鹏鼎控股，持有11万股，占基金净值比例为3.87%，为第七大重仓股 [2] - 基于2月27日股价下跌测算，该基金当日在该持仓上浮亏约34.43万元 [2] - “前海联合价值优选混合A”基金成立于2020年7月7日，最新规模为6803.67万元，今年以来收益率为7.03%，近一年收益率为6.48%，成立以来收益率为18.88% [2] - 该基金的基金经理为张永任，其累计任职时间为5年293天，现任基金资产总规模为1.45亿元，任职期间最佳基金回报为47.46%，最差基金回报为-20.97% [3]

涉及的行业与公司 * **行业**：印制电路板行业，特别是高端多层板、载板领域[1] * **公司**：胜宏科技、沪电股份、鹏鼎控股、生益科技、生益电子、欣兴电子[2] 核心观点与论据 * **技术升级驱动高端PCB需求增长**：为减少芯片间传输延迟，英伟达等厂商推动LPU架构、正交背板架构、COWOP架构等技术升级，这些架构要求芯片堆叠更紧密，导致PCB管脚复杂度、加工难度、层数及精密度大幅提升[1] * **高端PCB价值量显著提升**：LPU使用的50多层PCB单价至少为4-5万元，70多层的正交背板单价可达30-40万元[1] * **PCB在服务器中的价值占比持续提高**：PCB在整机柜中的价值量从最初8卡服务器的1.5%，逐步提高到5%以上，未来有望达到8%以上[1] * **行业供需格局紧张**：行业产能极度紧缺，竞争格局非常稳定[2] * **载板成为新的增长与制约点**：载板在2024年必然还会涨价，已成为制约芯片生产的又一大瓶颈[2] 其他重要信息 * **投资建议**：重点推荐胜宏科技、沪电股份、鹏鼎控股、生益科技、生益电子等公司[2] * **行业竞争案例**：台湾欣兴电子因当年押注载板业务，其HDI/高多层板业务被胜宏科技异军突起，但欣兴电子股价已不断创出新高[2]

公司业务与技术布局 - 公司目前暂无量子科技相关具体项目 [1] - 公司对包括量子科技在内的新兴技术及行业发展动态始终保持积极关注 [1] - 公司将结合行业趋势、市场需求及自身技术布局，持续跟进客户新产品创新与落地 [1]

公司业务与技术布局 - 公司目前暂无量子科技相关具体项目 [1] - 公司对包括量子科技在内的新兴技术及行业发展动态始终保持积极关注 [1] - 公司将结合行业趋势、市场需求及自身技术布局，持续跟进客户新产品创新与落地 [1]