核心观点 - 电力市场化交易价格下降导致核电企业净利润下滑 需通过加强电力营销和核能综合利用应对市场风险 [1][2][4][5] 业绩表现 - 中国广核上半年净利润59.52亿元同比下滑16.3% 为2019年以来首次同期下降 [1] - 中国核电上半年净利润56.66亿元同比微降3.66% 近五年增幅明显收窄 [1] - 中国广核总上网电量1133.6亿千瓦时同比增长6.93% 中国核电总上网电量935.51亿千瓦时同比增长12.13% [2] 电价与市场影响 - 中国广核平均市场结算电价同比下降约8.23% 主要因电力现货市场铺开及新能源全面入市 [2] - 市场化交易电量占比提升 中国广核市场化电量占比达56.1%同比增加3.7个百分点 [2] - 电力现货市场加速建设导致中长期合同交易价格同比下降 [1][2] 新能源业务表现 - 中国核电新能源控股在运装机容量3322.5万千瓦同比增长近50% 上网电量215.53亿千瓦时同比增长35.81% [3] - 中核汇能净利润同比下降31.7%至11.4亿元 因市场结算电价下滑及折旧增加 [3] - 新能源业务贡献中国核电归母净利润3.44亿元同比大降66% 因持股比例从70%降至62.7% [3] 应对措施 - 中国广核实施"一省一策"电力营销策略 多渠道开发用户并优化交易策略 [4] - 中国核电通过三家售电公司深耕区域市场 推行"核电+新能源"协同发展 [4] - 两家公司优化内部电力营销管理体系 强化专业人才梯队建设 [5] 核能综合利用 - 中国广核发展核能供暖 东北首个核能清洁供暖项目已稳定运行3个供暖季 山东招远项目考虑供暖方案 [5] - 中国核电拓展工业供汽领域 田湾核能供汽项目"和气一号"稳定供汽超300万吨 [5]

发电量与运营表现 - 公司管理的核电机组2025年上半年上网电量约1133.60亿千瓦时，同比增长6.93% [2] - 公司子公司上网电量892.65亿千瓦时，同比增长8.82% [2] - 公司管理核电机组平均利用小时数为3784小时，同比提升125小时 [2] - 上半年完成8个年度大修和2个十年大修，大修总天数约414天，同比减少109天 [3] - 预计全年大修天数较去年减少，将贡献增量电量 [3] - 上网电量等效减少标煤消耗约3409万吨、减排二氧化碳约1.07亿吨 [3] 财务业绩 - 2025年上半年营业收入人民币391.67亿元，同比下降0.5% [4] - 归母净利润人民币59.52亿元，同比下降约16.3% [4] - 经营活动现金流入466.80亿元，同比增长1.3% [4] - 资产负债率为60.2%，总体保持稳定 [4] - 电力销售收入306.6亿元，同比增长0.9% [5] - 建安业务收入76.1亿元，同比减少4.8% [5] - 其他收益4.9亿元，同比减少5.2亿元，主要因增值税退税减少 [5] 市场化交易与电价 - 2025年上半年参与市场化交易比例约为56.1%，较去年同期略有提升 [4] - 市场化交易平均电价总体下降，主要受广东、广西市场电价下降影响 [4] - 广东、广西市场化电价已接近交易下限，福建、辽宁电价总体平稳 [4] 项目发展与资本运作 - 2025年4月27日国务院核准5个核电项目，包括防城港5、6号机组和台山3、4号机组等 [2] - 2025年7月25日A股可转债发行完毕并上市，募集资金用于陆丰5、6号机组建设 [2] - 2025年8月27日董事会审议通过现金收购惠州核电等四家公司股权，涉及惠州核电、惠州第二核电、惠州第三核电及湛江核电 [5][6] - 收购旨在实现控股股东避免同业竞争承诺，助力公司长期稳健发展 [2][6] - 惠州1号机组预计2025年投运，2号机组预计2026年投运；3号机组已于2025年6月FCD，4号机组处于FCD前准备阶段；5、6号机组处于申报核准前准备阶段 [6] - 苍南1、2号机组预计分别于2026年和2027年投运，本次未收购主要因避免同业竞争承诺期限、项目进展及资金安排等因素 [6] 股东回报与规划 - 2021-2024年度分红比例分别为43.44%、44.09%、44.26%、44.36%，持续履行承诺 [5] - 公司正在研究制定十五五及中长期发展规划，同步开展下一期股东回报规划制定 [5]

评级与目标价调整 - 评级由沽售调升至中性 [1] - 目标价由2.3港元上调至3.4港元 [1] - 估值合理且下行空间有限 [1] 技术发展机遇 - 公司在中国小型模块化反应堆(SMR)部署中处于有利位置 [1] - 长远可能受益于核聚变技术发展 [1] - 整体受惠于核能技术突破 [1] 短期盈利前景 - 2025至2027年每股盈利预测较市场普遍预期低约11% [1] - 盈利压力预计持续至2026年 [1] - 面临市场化电价下行风险 [1] - 面临铀采购成本上升风险 [1]

评级与目标价调整 - 评级由沽售调升至中性 [1] - 目标价由2.3港元上调至3.4港元 [1] - 估值合理且下行空间有限 [1] 技术发展机遇 - 公司在中国加速推进小型模块化反应堆(SMR)部署方面处于有利位置 [1] - 长远或能受惠于核聚变技术发展和核能技术突破 [1] 短期盈利前景 - 2025至2027年每股盈利预测较市场普遍预期低约11% [1] - 盈利压力预期持续至2026年 [1] - 面临市场化电价下行及铀采购成本上升的风险 [1]

业绩表现 - 1H25实现营收391.7亿元，同比-0.5%，归母净利润59.5亿元，同比-16.3% [2] - 2Q25实现营收191.4亿元，同比-5.2%，归母净利润29.3亿元，同比-16.5% [2] - 平均市场电价较上年同期下降约8.2%，增值税返还约3.5亿元，同比减少62.2% [3] 运营数据 - 1H25核电上网电量1133.6亿千瓦时，同比+6.9%，其中子公司电量892.7亿千瓦时，同比+8.8% [3] - 防城港电站上网电量同比+33.9%，主因防城港两台机组贡献电量增量 [3] - 大亚湾、岭东核电站上半年换料大修总时间少于去年同期 [3] 项目储备与建设 - 管理在建机组达20台，年内4台机组获核准 [3] - 惠州与苍南厂址预计25~27年合计投运1/2/1台机组 [3] - 陆丰与宁德厂址预计27~29年合计投运1/1/1台机组 [3] - 核准后处于FCD准备阶段的机组有11台（体内开发7台+集团开发4台） [3] 盈利预测 - 预计2025~2027年归母净利润分别为100.8/101.5/115.2亿元，对应EPS分别为0.20/0.20/0.23元 [4] - 对应PE分别为19倍、19倍和17倍，维持"买入"评级 [4] - 华源证券预测2025年归属净利润108.23亿元，预测PE为17.95倍 [5]

欣旺达（锂电池行业） - 上半年营业收入269.85亿元，同比增长12.82% [1] - 归属于上市公司股东的净利润8.56亿元，同比增长3.88% [1] - 基本每股收益0.47元/股，拟每10股派发现金红利0.6元 [1] 光迅科技（光通信设备行业） - 上半年营业收入52.43亿元，同比增长68.59% [1] - 归属于上市公司股东的净利润3.72亿元，同比增长78.98% [1] - 基本每股收益0.47元/股 [1] 东北证券（证券行业） - 上半年营业收入20.46亿元，同比增长31.66% [1] - 归属于上市公司股东的净利润4.31亿元，同比增长225.90% [1] - 基本每股收益0.18元/股 [1] 山西焦煤（焦煤行业） - 上半年营业收入180.53亿元，同比下降16.30% [3] - 归属于上市公司股东的净利润10.14亿元，同比下降48.44% [3] - 基本每股收益0.18元/股，拟每10股派发现金红利0.36元 [3] 盛天网络（游戏行业） - 上半年营业收入6.33亿元，同比增长17.23% [4] - 归属于上市公司股东的净利润5230.43万元，同比增长1186.02% [4] - 基本每股收益0.11元/股 [4] 三联锻造（汽车零部件行业） - 上半年营业收入7.75亿元，同比增长6.86% [5][6] - 归属于上市公司股东的净利润7133.52万元，同比增长3.88% [5][6] - 基本每股收益0.32元/股 [6] 嘉美包装（包装行业） - 上半年营业收入12.57亿元，同比下降8.73% [8] - 归属于上市公司股东的净利润1974.16万元，同比下降65.59% [8] - 基本每股收益0.02元/股 [8] 安正时尚（服装行业） - 上半年营业收入11.46亿元，同比增长12.38% [9] - 归属于上市公司股东的净利润2208.34万元，同比扭亏为盈 [9] - 基本每股收益0.06元/股 [9] 华恒生物（生物基产品行业） - 上半年营业收入14.89亿元，同比增长46.54% [10] - 归属于上市公司股东的净利润1.15亿元，同比下降23.26% [10] - 基本每股收益0.46元/股 [10] 佰仁医疗（医疗器械行业） - 上半年营业收入2.48亿元，同比增长30.07% [12] - 归属于上市公司股东的净利润7140.06万元，同比增长102.90% [12] - 基本每股收益0.52元/股 [12] 天智航（医疗设备行业） - 上半年营业收入1.25亿元，同比增长114.89% [14] - 归属于上市公司股东的净亏损5754.82万元，同比亏损扩大23.80% [14] - 基本每股收益亏损0.13元/股 [14] 爱博医疗（眼科医疗器械行业） - 上半年营业收入7.87亿元，同比增长14.72% [15] - 归属于上市公司股东的净利润2.13亿元，同比增长2.53% [15] - 基本每股收益1.12元/股 [15] 招商轮船（航运行业） - 上半年营业收入125.85亿元，同比下降4.91% [16] - 归属于上市公司股东的净利润21.25亿元，同比下降14.91% [16] - 基本每股收益0.26元/股，拟每10股派发现金红利0.7元 [16] 上海新阳（电子化学品行业） - 上半年营业收入8.97亿元，同比增长35.67% [17] - 归属于上市公司股东的净利润1.33亿元，同比增长126.31% [17] - 基本每股收益0.43元/股 [17] 山煤国际（焦煤行业） - 上半年营业收入96.6亿元，同比下降31.28% [18] - 归属于上市公司股东的净利润6.55亿元，同比下降49.25% [18] - 基本每股收益0.33元/股 [18] 指南针（金融软件行业） - 上半年营业收入9.35亿元，同比增长71.55% [19] - 归属于上市公司股东的净利润1.43亿元，同比扭亏为盈 [19] - 基本每股收益0.24元/股 [19] 盈方微（电子元器件行业） - 上半年营业收入19.27亿元，同比增长4.48% [22] - 归属于上市公司股东的净亏损3229.66万元 [22] - 基本每股收益亏损0.04元/股 [22] 中国通号（轨道交通设备行业） - 上半年营业收入146.65亿元，同比增长2.91% [22] - 归属于上市公司股东的净利润16.21亿元，同比增长1.34% [22] - 基本每股收益0.15元/股 [22] 中国广核（核力发电行业） - 上半年营业收入391.67亿元，同比下降0.53% [22] - 归属于上市公司股东的净利润59.51亿元，同比下降16.30% [22] - 基本每股收益0.12元/股 [22] 中国重汽（商用车行业） - 上半年营业收入261.62亿元，同比增长7.22% [24] - 归属于上市公司股东的净利润6.69亿元，同比增长8.10% [24] - 基本每股收益0.57元/股，拟每10股派发现金红利3.15元 [24] 省广集团（广告营销行业） - 上半年营业收入92.75亿元，同比增长22.78% [25] - 归属于上市公司股东的净利润6084.46万元，同比增长3.06% [25] - 基本每股收益0.03元/股 [25]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心财务表现 - 1H25实现营收391.7亿元，同比-0.5%；归母净利润59.5亿元，同比-16.3% [2] - 2Q25实现营收191.4亿元，同比-5.2%；归母净利润29.3亿元，同比-16.5% [2] - 预计2025~2027年归母净利润分别为100.8/101.5/115.2亿元，EPS分别为0.20/0.20/0.23元 [4] - 对应PE分别为19倍、19倍和17倍 [4] 运营数据与业务动态 - 1H25核电上网电量1133.6亿千瓦时，同比+6.9%，主因防城港两台机组贡献电量增量（防城港电站上网电量同比+33.9%） [10] - 大亚湾、岭东核电站上半年换料大修总时间少于去年同期 [10] - 1H25平均市场电价较上年同期下降约8.2%，电力业务营业收入增幅小于电量增幅 [10] - 报告期内增值税返还约3.5亿元，同比减少62.2% [10] - 年内4台机组获核准，管理在建机组升至20台 [10] - 惠州与苍南厂址预计25~27年合计投运1/2/1台机组；陆丰与宁德厂址预计27~29年合计投运1/1/1台机组 [10] - 核准后处于FCD准备阶段的机组有11台（体内开发7台+集团开发4台） [10] 财务预测与指标 - 预计2025E营业收入86,868百万元（+0.07%），2026E 89,447百万元（+2.97%），2027E 98,011百万元（+9.57%） [9][12] - 预计2025E归母净利润10,084百万元（-6.75%），2026E 10,150百万元（+0.65%），2027E 11,522百万元（+13.52%） [9][12] - 预计毛利率稳定在34.7%-35.0%，营业利润率维持在25.7%-26.2% [12] - ROE（摊薄）预计从2025E的8.09%升至2027E的8.47% [9][12] - 每股经营性现金流净额预计2025E 0.59元，2026E 0.70元，2027E 0.74元 [9][12]

投资评级 - 维持"增持"评级 基于公司在建项目稳步推进、项目储备充足及大股东资产注入带来的业绩增量预期 [6] 核心观点 - 2025年上半年营业收入391.67亿元（同比-0.53%） 归母净利润59.52亿元（同比-16.3%） 主要受电价下滑和成本上升影响 [1][6] - 核电上网电量1133.60亿千瓦时（同比+6.93%） 但测算不含税电价0.343元/千瓦时（同比-7.3%） 压制盈利表现 [6] - 毛利率34.99%（同比-3.58个百分点） 净利率22.55%（同比-5.01个百分点） 因所得税费用增长17.91%至24.90亿元及成本上升 [6] - 拟收购惠州核电等资产 预计2025-2030年每年投产1-2台机组 装机容量增量显著（当前在建及核准待建2422.2万千瓦） [6] - 维持2025-2027年归母净利润预测100.42/106.58/119.18亿元 同比增长-7%/6%/12% 对应PE 19.0x/17.9x/16.0x [6][7] 财务表现 - 2025E营业总收入858.80亿元（同比-1%） 营业利润204.27亿元（同比-7%） [2][10] - 毛利率预期持续改善：2025E-2027E分别为32.4%/32.8%/33.6% [11] - 资产负债率从2024年59.5%降至2027E 54.1% 偿债能力稳步优化 [11] - 每股收益2025E-2027E为0.20/0.21/0.24元 每股经营净现金0.65/0.66/0.70元 [11] 运营与成长性 - 管理28台在运核电机组（总装机3179.8万千瓦） 防城港4号机组2024年投产后电量同比+33.85% [6] - 华龙一号批量化建设有望降低未来成本 国家政策支持每年获批2-4台新机组 [6] - 流动资产2025E预期659.60亿元（同比-12.6%） 主因现金减少至68.69亿元 [8] 估值与市场表现 - 当前股价3.77元 总市值1904亿元 流通市值1483亿元 [3] - 近12个月股价绝对收益-21% 相对沪深300收益-54% [5] - PB估值2025E-2027E为1.5x/1.5x/1.4x EV/EBITDA为11.9x/11.3x/10.4x [11]

公司评级与估值 - 瑞银将中广核电力评级上调至中性 现时估值合理 [1] - 目标价由2.3港元上调至3.4港元 [1] 公司技术布局 - 中广核电力在中国加速推进小型模块化反应堆(SMR)部署方面处于有利位置 [1] - 公司长远或能受惠于核聚变技术发展及核能技术突破 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入391.67亿元同比下降0.53% 归母净利润59.52亿元同比下降16.30% [1] - 电力销售收入306.58亿元同比微增0.93% 占营业收入比重78.27% [2] 电力经营数据 - 在运核电机组上网电量1133.60亿千瓦时同比上升6.93% [2] - 市场化交易电量占比56.1%同比上升3.7个百分点 平均市场电价同比下降8.23% [2] - 公司管理28台在运机组装机容量31796兆瓦 20台在建机组装机容量24222兆瓦 占全国核电总装机容量44.46% [3] 资产收购计划 - 拟收购控股股东旗下4家核电公司 包括惠州核电82%股权(转让价格80.23亿元) 惠州第二核电100%股权(13.53亿元) 以及惠州第三核电和湛江核电100%股权(转让价格均为0) [4] - 惠州核电负责1-2号机组 惠州第二核电负责3-4号机组 惠州第三核电负责5-6号机组 [4] - 惠州太平岭核电项目总投资估算约1200亿元 规划建设6台三代核电机组 投产后年供电量超500亿千瓦时 [4] 战略发展动向 - 公司被定位为集团核能发电业务最终整合唯一平台 本次系控股股东2025年第二次履行避免同业竞争承诺的资产注入行动 [5] - 2025年1月完成收购台山第二核电100%股权 [6] - 下半年将推进机组高质量批量化建设 推动已核准待FCD机组正式开工 [3]