行业投资评级 - 对硬件与存储行业保持建设性观点 特别看好Amphenol(APH)、戴尔(DELL)、康宁(GLW)、慧与科技(HPE)以及内存/磁盘驱动器领域包括希捷科技(STX)、西部数据(WDC)和闪迪(SNDK) [4] 核心观点 - 生成式AI需求正在推动基础设施支出增长 包括计算、存储和网络设备 需求来自二级/三级云提供商、主权实体和企业 [2] - 企业/SMB/公共部门在PC(Windows更新)和通用基础设施(周期性复苏)方面的支出意向存在 但下半年需求能见度受宏观不确定性影响 [2] - 供应链关注生成式AI对各种组件需求动态的影响 关税缓解策略以及制造成本上升背景下的潜在涨价/利润率影响 [3] - 供应链库存水平和资本配置(资本支出、收购和股东回报)是投资者关注的重点领域 [3] 公司投资论点总结 Amphenol Corp (APH) - 评级为买入 目标价格125美元 当前价格109.36美元 [16] - 是互连、天线和传感器组件的领先供应商 受益于多个工业领域的电气化趋势 [16] - 多元化终端市场曝光、全球制造足迹和强劲执行力推动历史表现优于同行 [16] - 创纪录的25.6%运营利润率 AI是显著增长驱动力 [16][17] CDW Corp (CDW) - 评级为中性 目标价格200美元 当前价格167美元 [18] - 在分散的价值增值经销商领域具有领先市场份额 [18] - 较弱的宏观和关税相关不确定性限制了近期盈利上行空间 [18] - 运营费用投资增加可能抑制运营杠杆 [18] Corning Inc (GLW) - 评级为买入 目标价格72美元 当前价格65.77美元 [20] - 在各个细分市场处于有利地位 受益于周期性需求复苏和AI驱动的光通信增长 [20] - 近期显示面板价格上涨后对利润率扩张目标更有信心 [20] - 拥有34个国内制造设施 是服务苹果等主要合作伙伴的战略优势 [20] Cricut Inc (CRCT) - 评级为卖出/高风险 目标价格4.50美元 当前价格6.02美元 [22] - 数字工艺机器和工具/配件生态系统的领导者 但面临疫情后需求正常化的挑战 [22] - 近期业绩超预期并显示3-4年来首次正增长 但消费者支出和零售商库存去化带来阻力 [22][23] Dell Technologies (DELL) - 评级为买入 目标价格160美元 当前价格130.84美元 [24] - 在企业硬件领域拥有广泛的曝光度、规模和市场份额优势 [24] - AI和AI PC产品进一步巩固其在核心市场的护城河 [24] - 预计自由现金流利润率将恢复正常水平 有助于增加股东回报 [24] Hewlett Packard Enterprise (HPE) - 评级为买入 目标价格25美元 当前价格22.45美元 [26] - 正在向边缘网络、混合云基础设施和HPC/AI计算的高增长、高利润率组合转型 [26] - 完成对Juniper Networks的收购 网络业务将贡献超过50%的调整后运营收入 [26] - 当前估值水平具有吸引力 [26] HP Inc (HPQ) - 评级为中性 目标价格27.50美元 当前价格27.74美元 [28] - 近期的PC生态系统检查表明PC更新机会仍然拖延 AI影响可能要到2026/2027年 [28] - 打印业务面临硬件定价压力和持续的中国宏观疲软 [28] - 估值上行空间有限 [28] Logitech International (LOGI) - 评级为中性 目标价格100美元 当前价格103.09美元 [30] - 在关税相关不确定性中执行良好 但消费者支出趋势可能受到宏观负面影响 [30] - 等待目标模型增长率实现才会对股票转为更积极看法 [30] NetApp Inc (NTAP) - 评级为中性 目标价格115美元 当前价格110.55美元 [32] - 外部存储解决方案的领先提供商 受益于企业数字化和AI/AR等数据密集型趋势 [32] - 存储需求支出趋势喜忧参半 AI影响有限 限制了估计上修和倍数扩张 [32] Sandisk Corp (SNDK) - 评级为买入 目标价格57美元 当前价格46.37美元 [34] - 专注于在不断增长的企业SSD领域获得份额 预计下半年供应/需求平衡恢复 [34] - Bics8技术在企业领域提供强大的竞争护城河 [34] - 对来自中国玩家的价格竞争保持谨慎 [34] Seagate Technology (STX) - 评级为买入 目标价格167美元 当前价格159.19美元 [36] - HDD市场的周期性复苏观点得到支持 AI驱动的存储需求增长和理性产能增加 [36] - HAMR主导的成本改进应能维持更高的收入和盈利增长 [36] Super Micro Computer (SMCI) - 评级为中性/高风险 目标价格48美元 当前价格43.88美元 [38] - 正在向高增长的HPC/AI计算转型 是GPU即服务云提供商和企业的主要参与者之一 [38] - 日益竞争的AI服务器环境对利润率构成压力 关税引起非超大规模和企业市场不确定性 [38] Western Digital (WDC) - 评级为买入 目标价格88美元 当前价格76.97美元 [40] - 存储市场周期性复苏观点得到支持 AI驱动的存储需求增长和理性产能增加 [40] - 改善的自由现金流生成应能实现持续债务偿还和增加股东回报 [40] Xerox Holdings (XRX) - 评级为中性/高风险 目标价格4.50美元 当前价格3.85美元 [42] - 在收入持平至下降的背景下进行重大重组 同时转向专业IT服务市场 [42] - 投资者难以对Xerox结合持续重组和成本削减的同时重新聚焦于竞争激烈的IT服务市场抱有信心 [42] 财务数据摘要 - Amphenol Corp当前财年EPS预计为3.01美元 下一财年为3.39美元 [7] - CDW Corp当前财年EPS预计为9.90美元 下一财年为10.59美元 [7] - Corning Inc当前财年EPS预计为2.44美元 下一财年为2.95美元 [7] - Dell Technologies当前财年EPS预计为9.51美元 下一财年为10.96美元 [7] - Hewlett Packard Enterprise当前财年EPS预计为1.88美元 下一财年为2.24美元 [7] - Seagate Technology当前财年EPS预计为10.39美元 下一财年为12.71美元 [7] - Western Digital当前财年EPS预计为6.46美元 下一财年为7.32美元 [7]

行业投资评级 - 重申腾讯控股(0700 HK)买入评级 并将目标价从699港元上调至735港元 隐含25 4%的股价上涨空间和26 2%的总回报率 [7][56][62] - 目标价基于SOTP估值方法 对应2026年非GAAP市盈率约22倍 1 6倍PEG倍数(基于2024-2027年13 4%的盈利复合增速) [56][58][76] 核心观点 - 腾讯2Q25业绩超预期 营收/毛利/营业利润/净利润同比分别增长15%/22%/18%/20% 主要受益于AI投资在各业务线的变现 [3][15][16] - AI技术已实质性提升游戏内容生产效率(PvP/PvE游戏加速30%)、广告推荐转化率(视频号广告收入增长50%)及企业服务能力(GPU需求增长) [3][17][25] - 游戏业务增长强劲 国内/国际游戏收入同比分别增长24%/23% 《三角洲特种部队》DAU突破2000万 《无畏契约》手游将于8月19日上线 [30][34][36] - 广告收入同比增长20% 视频号/小程序/微信搜索广告分别增长50%/50%/60% AI驱动的广告技术升级是关键驱动力 [4][37][39] - 金融科技与企业服务收入同比增长10% 其中企业服务受益于GPU租赁和API令牌需求 国际云业务迁移服务增长显著 [25][44][48] 业务分项表现 游戏业务 - 2Q25游戏总收入同比增长23%至595亿元 其中国内游戏增长24%至429亿元 国际游戏增长23%至166亿元(按固定汇率计算增长22%) [15][30] - 《三角洲特种部队》7月DAU超2000万 位列行业前五 《和平精英》DAU同比增长30% 《无畏契约》DAU创历史新高 [34][36] - AI技术应用于游戏内容生产(加速PvE/PvP开发)、NPC智能化(提升真实性)及营销推广(用户获取效率提升) [3][30] 广告业务 - 2Q25广告收入同比增长20%至358亿元 超出预期 主要来自视频号(50%增长)、小程序(50%增长)和微信搜索(60%增长)的贡献 [4][37] - AI升级广告基础模型 提升点击率并形成与小程序商店的闭环广告活动 预计2025年广告收入将增长19% [4][39] - 当前广告加载率仍低于同业水平 未来可通过提升短视频广告库存进一步释放增长潜力 [38] 金融科技与企业服务 - 2Q25金融科技服务收入实现中高个位数增长 商业支付量同比转正 企业服务收入保持双位数增长 [25][44] - 企业服务增长动力来自GPU/API令牌需求(占云收入20%) 以及国际云迁移服务 管理层强调增长不依赖单一GPU供应 [25][48] - 资本支出2Q25同比+119%至191亿元 但环比下降30% 全年资本支出指引维持低位(占总收入低双位数百分比) [5][24] 财务预测调整 - 上调2025-2027年收入预测1 8%/2 5%/2 9% 净利润预测上调4 0%/7 4%/8 9% 反映游戏变现、广告技术升级及云业务加速增长 [45][49] - 2025年核心净利润预计增长14 6%至2553亿元 毛利率提升至56 1% 非GAAP净利润率34 2% [46][49] - 2026年收入/净利润预期为8161亿/2886亿元 对应9 4%/13 1%同比增长 [49][56]

行业投资评级 - 维持小米集团(1810 HK)买入评级 目标价从73港元下调至69港元 隐含27.8%上涨空间 [2][5] 核心观点 - 2Q25业绩整体符合预期 集团/IoT/电动车业务收入创纪录 但受1Q25高基数影响环比增速放缓 [2] - 调整后净利润预计达104亿元人民币(同比+68% 环比-3%) 环比下滑主因智能手机ASP/GM下降及运营开支增加 [2] - 下调2025-26年智能手机出货量预测200万台 毛利率预测各降0.5个百分点 [2] - IoT业务保持稳健 电动车ASP与毛利率上行趋势有望延续 [2] 业务分项表现 智能手机 - 2Q25出货量4250万台(同比+0.6%) 全球份额14.5% 中国区出货1040万台(同比+3.4%) [8] - ASP环比下降10%至1092元 因新兴市场销售占比提升 毛利率环比降0.9个百分点至11.5% [8] - 下调2025-27年出货量预测至1.75/1.83/1.91亿台 毛利率预测调至11.9%/12.3%/13.5% [8] IoT与生活消费品 - 2Q25收入360亿元(同比+35% 环比+11%) 受618购物节和中国补贴政策推动 [3] - 毛利率环比降3个百分点至22.2% 因促销活动影响 [3] 互联网服务 - 2Q25收入91亿元(同比+10%) 毛利率保持77%环比稳定 [3] 电动车业务 - 2Q25交付量约8.1万台 SU7 Ultra占比提升至8%带动ASP环比+4%至25.7万元 [9][10] - 电动车收入贡献约207亿元(环比+11%) 毛利率改善0.8个百分点至24% [9] - 运营亏损收窄至1.41亿元 [9] 财务预测调整 - 下调2025/26年调整后EPS预测2% 主要反映智能手机业务压力 [11] - 当前2025/26/27年EPS预测较市场预期高出6%/7%/14% [14] - 采用SOTP估值法 核心业务给予25倍2026年PE 电动车业务1.5倍市销率 [16] 近期催化剂 - 3Q25业绩指引 EV二期产能爬坡 Mi16手机发布 新款电动车上市 [2][11]

宏观财政流动性分析 - 美国债务上限从36 1万亿美元提升至41 1万亿美元 预计未来两年内触及该上限[2] - 法案通过后美国政府本月已借入3880亿美元 7月债务扩张速度达3840亿美元 创2024年10月以来单月新高[3][5] - 2025财年财政赤字目标1 9万亿美元 若维持当前增速 9月底前需再增7650亿美元债务[4][5] 股市估值与债务框架 - 当前36 6万亿美元债务下 标普500指数公允价值5526 5 市场上下限分别为6281 4和4771 5 目前处于上限之上[7] - 预计9月底债务升至37 4万亿美元 公允价值升至5673 0 上限提升至6447 9 但涨幅不足3%[11][12] - 2026财年债务若扩张3 2万亿美元 市场上行概率升至46 1% 上限将达7142[15][16] 市场情绪与相关性 - 财政债务指标达74 2 历史显示该水平难以维持 通常从70回落至30[20][22] - 4月11日以来标普期货与恐惧贪婪指数相关性超90% 比特币与股市相关性亦超90%[27][28] - 当前市场处于"借来时间"状态 需警惕负面催化剂引发剧烈抛售[23][29] 交易策略建议 - 建议采用风险逆转策略 未来三个月买入看跌期权并卖出看涨期权[32] - NKY三个月90-110偏度降至3月底以来最低 买进偏度具吸引力[32][34]

报告行业投资评级 - 报告对药明康德（603259.SS、2359.HK）、药明生物（2269.HK）、泰格医药（3347.HK、300347.SZ）、药明合联开曼公司（2268.HK）、康龙化成（3759.HK、300759.SZ）均给予买入评级 [8] 报告的核心观点 - 自2025年4月以来市场对中国医疗保健板块兴趣增强，CXO 行业基本面改善、估值有吸引力、订单积压持续增长，有望在夏季财报季前吸引更多关注 [1] - 上调泰格医药 A 股评级至买入，因其有望受益于中国创新药发展，积压订单和新订单增长将转化为更强的收入增长，毛利率有望改善 [3] - 药明康德、药明生物和药明合联 2025 年上半年业绩可能超预期，泰格医药和康龙化成上半年业绩可能符合预期 [11] 根据相关目录分别进行总结 1. CDMO 行业首选股 - 中国 CDMO 行业首选药明康德和药明生物，因其 2025 年上半年业绩可能超预期且基本面改善；上调泰格医药 A 股至买入评级；药明合联和康龙化成业务表现较好，反映行业趋势改善 [10] 2. 2025 年上半年业绩预览 - 药明康德 2025 年上半年业绩可能超预期，得益于 TIDES 业务强劲和出售药明合联股份收益；药明生物和药明合联收入可能超预期；泰格医药和康龙化成上半年业绩可能符合预期 [11] 3. 公司比较总结 - 报告列出了多家 CDMO/CRO 公司的财务数据，包括市值、市盈率、PEG 等指标 [14] 4. 多数公司处于低市盈率区间 - 药明康德 A/H 股 2025 年预期市盈率处于历史低位，PEG 仅 0.9 倍；药明生物 PE 处于 2022 年以来低位；药明合联 2025 年预期市盈率为 31 倍；康龙化成 A/H 股处于历史低位，H 股更具吸引力；泰格医药因被视为国内创新药板块代表享有估值溢价 [15][16] 5. 积压订单与收入增长关系 - 主要 CDMO 企业积压订单增长与收入增长有强相关性，药明康德收入增长趋势通常滞后积压订单增长一年，非新冠业务滞后半年；药明生物收入增长大致滞后总积压订单增长半年；泰格医药收入增长与积压订单增长基本匹配；凯莱英收入增长滞后总积压订单增长半年 [30] 6. 全球生物科技融资情况 - 2024 年海外创新药一级市场融资同比增长 28%，2025 年初继续增长，2 季度下降，9 月美国可能降息或利于下半年复苏；国内创新药一级市场融资仍较紧张，5 月有突然增长，对下半年复苏保持乐观 [44] 7. 药明康德（603259.SS） - 管理层给出 2025 年营收指引为 415 - 430 亿元，有望超指引，积压订单增长强劲且估值有吸引力；盈利能力可能因处置亏损 ATU 美国/英国站点和出售药明合联股份而大幅提升 [47] - 2025 年第一季度持续运营业务积压订单同比增长 47%，新订单同比增长约 25%，3 月 TIDES 积压订单同比增长 105.5% [48] - 2021 - 2024 年平均每年新增约 10 个商业项目，未来几年有望保持 [50] - TIDES 业务是关键增长驱动力，预计 2025 年占总收入 22%，高于 2024 年的 15%；预计替尔泊肽、奥福格列净和瑞他鲁肽三个项目在 2025 - 2027 年分别贡献 22.7%/24.1%/25.0% 的 CDMO 收入 [54][55] 8. 药明生物（2269.HK） - 管理层预计 2025 年收入增长 12 - 15%，持续业务收入同比增长 17 - 20%，2026 和 2027 年有加速增长趋势；因利用率提升和 WBS 带来更快收入增长和更好盈利能力，2025 年更多 PPQ 完成意味着更多 CMO 项目 [66] - 2024 年有 402 个临床前、243 个一期、85 个二期、66 个三期和 21 个商业阶段 CMO 项目，非新冠 CMO 项目达 21 个；2024 年新增 151 个新项目，超目标 110 个 [67] - 2025 年计划完成 24 个 PPQ 项目，预计累计 PPQ 数量从 2024 年的 77 个增长 31% 至 101 个 [73] - 2024 年排除 MSD 疫苗和新冠订单后，3 年积压订单同比有低至中个位数增长；有 8 个年峰值收入超 2 亿美元、10 个超 1 亿美元和 8 个超 5000 万美元的制造项目，预计这些潜在重磅项目在 2025 - 2027 年分别贡献 17%/19%/20% 的后期和 CMO 收入 [77][83][89] 9. 泰格医药（3347.HK） - 上调泰格医药 A 股至买入评级，预计 2026 年起收入加速增长且利润率改善，受益于更多授权交易和国内资金改善；作为中国创新药发展关键受益者，在国内临床 CRO 市场排名第一，大部分收入来自国内 [94] - 2024 年净新订单价值同比增长 7%，2025 年第一季度新订单同比增长 20% 至超 20 亿元，积压订单同比增长 12% [130] - 预计毛利率环比改善，项目定价在 2024 年下半年企稳；AI + CRO 可提高效率，如建立智能研究院、推出 YIYa AI LLM 平台、开发 AI 文档自动化处理系统等 [142][144] 10. 药明合联开曼公司（2268.HK） - 公司维持 2025 财年营收增长 35% 以上的指引，有望超指引；新加坡工厂预计 2025 年底运营，2026 年初进行 GMP 生产，有助于释放未来潜力 [149] - 2024 年积压订单同比增长 71% 至 9.91 亿美元，北美积压订单翻倍；签署 53 个新综合项目，提交 30 个 IND，赢得 23 个 iCMC 项目；有 92 个正在进行的 IND 后项目，包括 58 个一期、18 个二期、15 个三期和 1 个商业项目 [150][152] 11. 康龙化成（3759.HK） - 管理层维持 2025 年营收增长 10 - 15% 且盈利能力更好的指引，2025 年第一季度业绩符合预期，营收同比增长 16%，净利润同比增长 33%（排除一次性项目后同比增长 56%） [158] - 2024 年新订单同比增长 20% 以上，其中 CMC/实验室服务新订单分别同比增长 35%/15% 以上；2025 年第一季度新订单同比增长 10% 以上，CMC 积压订单同比增长 20% 以上 [159] - 2024 年参与 781 个药物分子或中间体项目，包括 782 个临床前、242 个一期 - 二期、23 个三期和 19 个工艺验证及商业化阶段项目；目前正在进行上海科文的吞拉替尼和信达/亘喜的富泽拉斯布两个创新药 CMO 项目 [161][163]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 2025年7月9日当周美国基金资金流向波动 全球和欧洲基金资金流向表现优于美国 各地区和各类基金资金流向呈现不同态势 如全球和欧洲基金有资金流入 美国基金资金流向不一 新兴市场基金资金流向也各有特点 [1] 根据相关目录分别进行总结 基金资金流向概述 - 2025年7月9日当周 债券基金流入208亿美元 股票基金流入163亿美元 全球基金持续有51亿美元资金流入 欧洲基金流入14亿美元且多流入地区ETF 美国基金资金流向不一 ETF流入95亿美元被非ETF赎回61亿美元抵消 [1] - 新兴市场基金方面 全球新兴市场（GEM）基金连续第四周有资金流入 达30亿美元 中东和非洲（EMEA）基金有3000万美元资金流入 拉丁美洲基金资金流入放缓 智利基金净赎回1.56亿美元 亚洲的香港和韩国ETF有资金流入 但中国基金持续有资金流出 [2] - 地区资金流向方面 台湾有12亿美元外国资金净流入 韩国有4000万美元资金流入 日本上周有38亿美元外国资金流入 中国内地南向流入香港资金达32亿美元 [3] 发达市场资金流向 北美和全球 - 从资金流向数据看 不同地区和基金类型资金流向有差异 如全球ETF流入5.1亿美元 非ETF流出1亿美元 北美ETF流入3.9亿美元 非ETF流出6.1亿美元等 [4] - 相关图表展示了资金流向与基金表现的关系 以及地区在全球基金中的配置情况等 [44][48] 西欧 - 西欧地区基金资金流向有其特点 如地区ETF和非ETF资金流向不同 部分国家基金资金流向也有差异 [52] - 图表展示了资金流向与基金表现的关系 以及地区在全球基金中的配置情况等 [58][62] 日本和其他发达市场亚洲地区 - 日本和其他发达市场亚洲地区基金资金流向呈现不同态势 如日本ETF和非ETF资金流向 以及太平洋地区其他国家基金资金流向 [66] - 图表展示了资金流向与基金表现的关系 以及地区在全球基金中的配置情况等 [72][76] 新兴市场资金流向 亚洲（除日本） - 亚洲（除日本）地区基金资金流向复杂 不同国家和地区基金资金流向差异大 如韩国、香港、印度等地区基金资金流向不同 [80] - 图表展示了资金流向与基金表现的关系 以及地区在全球新兴市场基金中的配置情况等 [87][92] 拉丁美洲 - 拉丁美洲地区基金资金流向有其特点 不同国家基金资金流向差异明显 如巴西、智利等国家基金资金流向不同 [95] - 图表展示了资金流向与基金表现的关系 以及地区在全球新兴市场基金中的配置情况等 [102][106] 中东和非洲（CEEMEA） - 中东和非洲地区基金资金流向呈现不同态势 不同国家和地区基金资金流向有差异 如南非、土耳其等国家基金资金流向不同 [109] - 图表展示了资金流向与基金表现的关系 以及地区在全球新兴市场基金中的配置情况等 [116][120] 可持续发展（ESG）基金资金流向 - 展示了发达市场和新兴市场ESG基金资金流向情况 包括不同地区ESG基金资金流向对比 以及与所有基金资金流向的相对关系 [123] - 图表展示了不同时间段和地区ESG基金资金流向数据 [124][126] ETF与非ETF资金流向 - 对比了全球、北美、欧洲、亚洲等地区ETF和非ETF资金流向情况 不同地区和时间段资金流向有差异 [134] - 图表展示了不同地区ETF和非ETF资金流向数据 [135][137] 另类基金资金流向 - 展示了黄金、农业、加密货币、大宗商品等另类基金资金流向情况 不同类型基金资金流向有差异 [145] - 图表展示了不同时间段另类基金资金流向数据 [146][149] 本地情报 - 展示了泛亚地区资金流向情况 包括沪深港通资金流向、东盟市场和日本外国投资者资金流向、北亚和印度外国投资者资金流向等 [157] - 图表展示了不同时间段和地区资金流向数据 [160][162] 过往发布研究 - 列出了自2009年以来花旗研究发布的研究报告 包括研究主题、日期和报告链接等信息 [167] - 研究主题涵盖定位、轮动、因子、配置等多个方面 [168]

报告行业投资评级 - 报告对恒立液压的投资评级为买入[3][4] 报告的核心观点 - 尽管近几个月中国挖掘机出货量增长下滑以及美国领先新能源车企推迟人形机器人项目致市场对恒立液压持悲观态度，但预计其2025年二季度盈利增速将从一季度的3%同比提升至17%，主要因中国 OEM 出口对挖掘机零部件需求增加以及关键海外客户补货 [1] - 预计恒立液压2025年二季度营收同比增长13%，受挖掘机零部件业务推动该业务增速超中国挖掘机行业整体 ；加上约1亿元外汇收益，预计二季度净利润达8亿元，同比增长17%、环比增长30% [2][19] - 市场未考虑到由于中国 OEM 挖掘机出口和海外 OEM 补货，恒立液压挖掘机业务在2025年二季度甚至三季度可能跑赢中国挖掘机行业 [19] - 基于业务逐步复苏、人形机器人业务潜力及工厂亏损收缩等因素，维持对恒立液压的买入评级 [25] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 江苏恒立液压是中国公司，主要从事液压零部件研发、制造和销售，是中国第一大液压零部件供应商，产品包括液压缸、泵和阀、液压系统及精密铸件等，产品销售覆盖国内外市场，2011年10月在 A 股上市 [24] 财务数据 年度数据 | 年份 | 销售收入（百万元） | 净利润（百万元） | 稀释每股收益（元） | 每股收益增长率（%） | 市盈率（x） | 市净率（x） | 净资产收益率（%） | 股息收益率（%） | | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | 2023A | 8985 | 2499 | 1.860 | 3.9 | 37.7 | 6.5 | 18.5 | 1.0 | | 2024A | 9390 | 2509 | 1.870 | 0.5 | 37.5 | 6.0 | 16.6 | 1.0 | | 2025E | 10463 | 2812 | 2.097 | 12.1 | 33.5 | 6.8 | 19.0 | 1.1 | | 2026E | 11837 | 3103 | 2.314 | 10.4 | 30.3 | 5.9 | 20.8 | 1.2 | | 2027E | 13508 | 3523 | 2.628 | 13.5 | 26.7 | 5.1 | 20.6 | 1.4 | [4][7] 季度数据 | 季度 | 净销售额（百万元） | 毛利润（百万元） | 营业利润（百万元） | 净利润（百万元） | 每股收益（元） | 毛利率（%） | 营业利润率（%） | 净利率（%） | | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | 3Q23 | 1892 | 813 | 523 | 475 | 0.354 | 43.0 | 27.7 | 25.1 | | 4Q23 | 2640 | 1215 | 854 | 745 | 0.556 | 46.0 | 32.3 | 28.2 | | 1Q24 | 2362 | 947 | 711 | 602 | 0.449 | 40.1 | 30.1 | 25.5 | | 2Q24 | 2471 | 1066 | 737 | 686 | 0.512 | 43.1 | 29.8 | 27.8 | | 3Q24 | 2103 | 863 | 563 | 504 | 0.376 | 41.0 | 26.8 | 23.9 | | 4Q24 | 2454 | 1146 | 775 | 717 | 0.535 | 46.7 | 31.6 | 29.2 | | 1Q25 | 2422 | 954 | 716 | 618 | 0.461 | 39.4 | 29.6 | 25.5 | | 2Q25E | 2793 | 1204 | 858 | 800 | 0.597 | 43.1 | 30.7 | 28.7 | [8] 投资策略 - 预计2025年剩余时间业务将逐步复苏，挖掘机零部件需求改善是主要驱动力 [25] - 管理层表示，尽管客户需求存在不确定性，但恒立液压在2026年有能力为 人形机器人客户生产多达10万台行星滚柱丝杠 [25] - 墨西哥工厂和滚珠丝杠及直线导轨工厂的净亏损可能从2024年的约1亿元收缩，2025年两厂产量将分别提升至约3亿元 [25] 估值 - 目标价85元，基于2025年预期市盈率40倍，相当于自2023年以来平均市盈率加2倍标准差 [26] 催化剂观察 - 开启30天上行催化剂观察，预计事件日期为2025年8月25日，催化剂为业绩 [19] 风险提示（不包含在总结范围内，但提供参考） - 挖掘机和非挖掘机零部件需求减弱 [27] - 滚珠丝杠和墨西哥工厂盈利能力因生产规模经济效应较弱而下降 [27] - 有利产品组合变化带来的毛利率低于预期 [27]

报告行业投资评级 报告未明确提及行业整体投资评级，但部分公司给出了评级，如Wharf为3（Sell），Henderson Land、Hysan等为1（Buy），CK Asset为2（Neutral）等 [173]。 报告的核心观点 - 国家支持是香港房地产行业的关键转折点，巩固香港金融中心地位，带来人才和资金流入，支撑资产价格 [1][8] - 行业评级受资金流向支撑，虽基本面有改善但仍面临挑战，预计下半年高收益和指数股票将受益于资金流入 [9] - 各细分市场表现分化，住宅市场供应过剩情况缓解但盈利周期尚早，写字楼市场有集中化趋势，零售市场5月转正，商业地产仍面临压力 [1][50] 根据相关目录分别进行总结 I. 国家支持是关键转折点 - 国家支持巩固香港金融中心地位，带来人才和资金流入，保护资产价格，具体措施包括沪港金融合作新计划、A股企业赴港上市、香港人才入境计划等 [8][11] II. 资金流向 - 南向资金持仓量升至历史新高，自2023年以来持续增加，2024年10月和2025年2季度加速 [10] - 2025年5月中国公募基金KPI改革，促使资金流入房地产板块，该板块占恒生指数权重约5.8% [16][17] - 中国保险公司在利率下降背景下，接受更低收益率，可能降低股票投资的股息收益率目标，使房地产板块仍受关注 [20][21] - 虽然7月香港银行同业拆借利率（HIBOR）上升，但并非强烈负面催化剂，企业融资成本降低对盈利有积极影响 [22][25] - 部分中小开发商面临流动性挑战，如Emperor International贷款逾期、Grand Ming贷款违约等 [34][36] - 预计7月行业回调，投资者偏好有自由现金流（FCF）和股息每股收益（DPS）可见性的股票，首选太古地产、香港置地和领展房产基金 [37][39] III. 基本面 - 投资者对行业基本面周期回升存在疑虑，包括DPS周期启动时间、住宅竣工与销售关系、开发商财务违约及土地储备态度等 [49] - 短期内各细分市场有边际改善但未实现结构性转变，如写字楼集中化、零售销售转正、住宅新房成交量接近6年高位、潜在REIT互联互通等 [50] （1）DPS周期是否在2026或2027年启动 - 预计2026/2027财年优先偿还债务而非提升DPS，除太古地产和香港置地承诺中个位数DPS增长、现金充裕公司可能增加DPS外，多数公司仍以偿债为主 [56][59] （2）住宅市场：供需分析 - **需求方面**：需求受家庭形成和人才流入推动，预计2025 - 2031年人口复合年增长率为0.5%，每年有18万人才及家属定居香港，内地买家每年购买约7000套新房；租金增长反映潜在购房需求约6.7万套；预计2025年底房贷利率降至3.3%，小于70平方米单位的租金收益率为3.5%；2025年上半年新房成交量接近5 - 6年高位，连续4个月月销量超5000套 [60][78][97] - **供应方面**：供应减少，可用供应降至9.3万套，较峰值下降5%；土地供应处于25年低位，开发商对新土地投资谨慎；预计2027年吸纳量超过竣工量；预计2025年下半年房价下跌1%，全年下跌2%，6月房价指数上涨1% [103][114][123] （3）写字楼市场 - 中环核心资产表现优于预期，需求来自扩张和非核心区域升级，2025年上半年有正吸纳量；预计2027年核心中环资产有望企稳；整体空置率仍较高，预计2026年升至15%，吸纳量低于新增供应量 [128][130][131] （4）零售市场 - 5月零售销售转正，同比增长2.4%，主要受游客增加、内地游客消费稳定、港元贬值和资本市场财富效应等因素推动；预计2025年有轻微正吸纳量，街铺空置率约12%，主要业主出租率超94%；预计租金收入复苏可能从2026年下半年开始 [2][141][146] （5）商业房地产（CRE） - 商业房地产仍面临压力，包括估值下行、租金无法覆盖利息成本和买家有限等问题；部分小开发商融资环境严峻，如Emperor International贷款违约 [3][163][164] 行业估值 - 行业估值重估逻辑包括合理的DPS可见性、回购、要求回报率压缩以及潜在的净资产值（NAV）折扣收窄预期，预计高收益和指数房地产股票将继续受益于资金流入 [169][170]

报告行业投资评级 文档未提及相关内容 报告的核心观点 - 美联储会议纪要和公开评论显示9月恢复降息为基本情况，降息速度和幅度取决于夏季数据对关税无持续通胀影响及劳动力市场疲软的确认程度，预计下周公布的核心CPI通胀率为0.22%月率 [4] - 6月CPI公布后美联储通胀前景将演变，官员对关税通胀影响的时间、规模和持续时间存在不确定性，多数人认为需观察夏季数据再决定是否恢复降息 [5] - 劳动力市场不如表面强劲，虽失业率下降但有疲软迹象，美联储官员关注就业下行风险 [10] - 美联储理事沃勒支持继续缩减资产负债表至年底并于12月宣布停止，同时主张资产向短期国债转移 [14][15] 根据相关目录分别进行总结 美联储对关税相关通胀的看法 - 美联储官员对关税相关商品通胀的时间和幅度不确定，若6月CPI中关税影响迹象有限，部分官员认为关税向价格的传导会更滞后且温和 [1] - 6月FOMC会议纪要显示，官员讨论通胀前景时认为关税可能推高物价，但影响的时间、规模和持续时间有很大不确定性，许多人认为最终影响可能有限，少数人预计关税对商品价格水平只有一次性影响 [5] - 圣路易斯联储主席穆斯alem称通胀辩论双方都有理由，调查显示企业将关税转嫁到最终价格可能需三个月，这意味着通胀可能在今年晚些时候上升并在2026年初维持高位 [6] - 旧金山联储主席戴利认为企业可能吸收更高关税成本，价格通胀大幅上升的可能性不大，她预计今年会有两次25个基点的降息 [7] - 亚特兰大联储主席博斯蒂克认为通胀读数可能在较长时间内维持高位，甚至持续到明年 [8] 劳动力市场情况 - 5月和6月就业报告的整体数据强劲，但细节显示劳动力市场有疲软迹象，美联储官员关注就业下行风险 [10] - 6月13 - 14日FOMC会议上，官员认为劳动力市场“稳固”但强调了下行风险，会议纪要显示劳动力市场稳定是因为招聘和裁员都放缓，部分企业因不确定性暂停招聘，移民政策减少了劳动力供应，多数人预计关税或政策不确定性将拖累劳动力需求，少数人指出已有疲软迹象 [11][12] - 圣路易斯联储主席穆斯alem认为应全面看待劳动力市场，虽有就业市场疲软迹象，但职位空缺意外增加可能表明企业将恢复招聘，持续申领失业救济人数是影响对劳动力市场看法的关键指标 [13] 资产负债表相关 - 美联储理事沃勒7月10日表示资产负债表缩减应持续一段时间，当前3.2万亿美元的准备金水平远高于他认为的“充足”水平2.7万亿美元，预计美联储今年剩余时间继续缩减资产负债表并于12月宣布停止，同时主张资产向短期国债转移 [14][15]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 截至7月第二周，电池制造商和贸易商的锂库存持续增加，环比增长6%，同比增长18%，达到41430吨，可能是主要电池制造商因7月强劲的生产计划或为潜在的停产做准备而积累库存，且期货市场购买的锂产品尚未重新交付至仓库 [1] - 最新优先级排序为铝>锂>钢>铜>金>电池>动力煤>水泥 [1] - 上周锂平均销售价格有涨有跌，7月10日碳酸锂（Li2CO3）和氢氧化锂（LiOH）的平均销售价格分别为每吨63700元和57400元，而7月3日分别为每吨62100元和57600元 [1] - 生产方面，中国碳酸锂产量上周环比增长4%，达到18813吨，其中卤水、锂云母、锂辉石和回收的产量环比分别增长2%、5%、5%和 -1% [1] - 库存方面，碳酸锂总库存本周达到140793吨，环比增长2%，其中下游企业（主要是正极材料制造商）、冶炼厂和其他企业（主要是电池制造商和贸易商）的库存环比分别增长1%、0%和6%，分别达到40765吨、58598吨和41430吨 [1] 根据相关目录分别进行总结 锂库存情况 - 电池制造商和贸易商的锂库存持续增加，环比增长6%，同比增长18%，达到41430吨 [1] - 碳酸锂总库存本周达到140793吨，环比增长2%，下游企业、冶炼厂和其他企业的库存环比分别增长1%、0%和6%，分别达到40765吨、58598吨和41430吨 [1] 锂价格情况 - 上周锂平均销售价格有涨有跌，7月10日碳酸锂和氢氧化锂的平均销售价格分别为每吨63700元和57400元，7月3日分别为每吨62100元和57600元 [1] 锂生产情况 - 中国碳酸锂产量上周环比增长4%，达到18813吨，卤水、锂云母、锂辉石和回收的产量环比分别增长2%、5%、5%和 -1% [1] 优先级排序 - 最新优先级排序为铝>锂>钢>铜>金>电池>动力煤>水泥 [1]