报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年3月比亚迪销售37.74万辆，同比+24.8%，2025年Q1累计销售100.1万辆，同比+59.8% 受益公司高端化持续拓展及新一轮产品周期，预计公司2025 - 2027年营收为9,804、11,639、13,508亿元，同比增速为26%、19%、16%；实现归母净利润552、673、817亿元，同比增速为37%、22%、21%；EPS为18.2、22.1、26.9元，对应当前股价的PE估值分别为20、16、13倍 鉴于公司新品周期开启、高端化加速，维持“买入”评级[5][9] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 最近一年，比亚迪相对沪深300指数，1M表现为 - 0.7%，3M为32.1%，12M为73.9%；沪深300指数1M表现为 - 0.7%，3M为2.3%，12M为8.2% [4] - 2025年4月3日，比亚迪当前价格为357.51元，52周价格区间为203.99 - 403.40元，总市值1,086,496.43百万，流通市值415,574.61百万，总股本303,906.59万股，流通股本116,241.39万股，日均成交额3,618.68百万，近一月换手1.21% [4] 历史业绩 - 2024年Q4，公司营收2748.51亿元，同/环比+52.66%/+36.66%；归母净利润150.16亿元，同/环比+73.14%/+29.37% 还原会计准则变动影响后，毛利率为21.5%，环比 - 0.4pct，同比 + 0.3pct；汽车业务营收2196.7亿元，同/环比+54.45%/+39.40%，汽车业务毛利率达25.4%，环比 - 0.6pct，同比 + 0.4pct [6] - 2024年Q4，还原会计准则变动影响后，销售、管理、研发费用率分别为4.56%/2.27%/7.23%，环比 - 0.21pct/-0.07pct/+0.42pct，同比 + 0.13pct/+0.50pct/-0.90pct [6] - 2024年Q4，受益DM5代新车持续放量，单车收入环比提升0.53万元至14.41万元；单车净利0.93万元，环比持平 2024年Q4销量152.4万辆，同/环比+60.6%/+34.3% [6] 产品动态 - 比亚迪智驾具备数据、研发团队、规模化量产能力优势，高阶智驾系统“天神之眼”已实现无图城市领航/高快领航功能、全场景智能泊车 [6] - 3月17日，比亚迪汉L/唐L正式开启预售，搭载10C闪充技术以及全球首款转速超3万转的量产电机，汉L EV预售价格为27 - 35万元，唐L EV预售价格为28 - 36万元 [6][7] - 3月21日，全能旗舰六座SUV腾势N9正式上市，瞄准高端豪华SUV市场，定价38.98 - 44.98万元 [7] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|777102|980440|1163909|1350834| |增长率(%)|29|26|19|16| |归母净利润（百万元）|40254|55164|67264|81702| |增长率(%)|34|37|22|21| |摊薄每股收益（元）|13.25|18.15|22.13|26.88| |ROE(%)|22|21|21|22| |P/E|20.42|19.70|16.15|13.30| |P/B|4.44|4.08|3.43|2.87| |P/S|1.06|1.11|0.93|0.80| |EV/EBITDA|6.50|6.76|5.10|3.67|[8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10][48] 报告的核心观点 - 圣泉集团2024年营收和净利润双增，2025Q1预计业绩大幅提升，高频高速树脂产销两旺，大庆项目减亏，公司提高分红水平并积极回购彰显信心，基于此维持“买入”评级 [1][6][8][9][10] 根据相关目录分别进行总结 市场表现与数据 - 最近一年圣泉集团相对沪深300表现良好，1M、3M、12M表现分别为-0.4%、18.0%、45.6%，沪深300为-0.7%、2.3%、8.2% [3] - 2025年4月3日，圣泉集团当前价格27.26元，52周价格区间17.14 - 32.01元，总市值23,074.39百万，流通市值21,223.57百万，总股本84,645.60万股，流通股本77,856.08万股，日均成交额449.73百万，近一月换手1.99% [3] 事件与业绩情况 - 2024年4月1日，圣泉集团发布2024年年报及2025年Q1业绩预增公告，2024年营收100.20亿元，同比增9.87%，归母净利润8.68亿元，同比增9.94%，加权平均净资产收益率8.62%，同比降0.35个百分点，销售毛利率23.61%，同比增0.59个百分点，销售净利率8.89%，同比增0.09个百分点 [4] - 2024Q4营收28.68亿元，同比增18.15%，环比增13.55%，归母净利润2.87亿元，同比降6.65%，环比增15.20%，ROE为2.85%，同比降0.58个百分点，环比增0.41个百分点，销售毛利率24.76%，同比降0.38个百分点，环比增1.62个百分点，销售净利率10.36%，同比降2.56个百分点，环比增0.24个百分点 [5] - 2025Q1预计归母净利润2 - 2.15亿元，同比增45.58% - 56.49% [5][8] 投资要点 - 合成树脂销量稳步提升，大庆项目减亏：2024年合成树脂类营收53.43亿元，同比增4.33%，先进电子材料和电池材料营收12.42亿元，同比增4.74%，生物质产品营收9.56亿元，同比增11.74%；酚醛树脂及铸造用树脂行业供大于求，产品平均售价降，但公司销量增长，酚醛树脂销量52.86万吨，同比增8.35%，铸造用树脂销量17.41万吨，同比增10.36%；先进电子材料及电池材料板块毛利率提高1.44个百分点至27.39%；生物质板块毛利率提升8.76个百分点至14.34%；2024年销售费用率3.59亿元，同比增10.93%，管理费用3.95亿元，同比增14.73%，研发费用率5.44亿元，同比增25.80%，财务费用0.20亿元，同比降50.90%，经营活动现金流净额2.31亿元，同比降72.85% [6][7] - 高频高速树脂产销两旺，预计2025Q1业绩大幅提升：2024年1000吨/年PPO树脂产线、100吨/年碳氢树脂产线建成投产，受益新兴领域需求，产能爬坡及导入供应链加快，高价值量产品订单大增，一季度末满产满销；300吨/年多孔碳生产线2024年3季度建成投产并满产满销，1000吨/年多孔碳生产线2025年2月建成投产，一季度批量供货；大庆项目一季度进一步减亏 [8] - 提高分红水平，积极回购彰显信心：公司拟每10股派发现金红利5.50元，合计派现4.53亿元，现金分红占2024年归母净利润比例52.24%；2024年股份回购金额4.71亿元，现金分红和回购金额合计9.24亿元，占比106.48%；2024年12月再次公告回购方案，拟回购2.5 - 5亿元股票用于员工持股计划或股权激励 [9] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为116.78、130.41、148.79亿元，归母净利润分别为12.73、14.21、16.33亿元，对应PE分别18、16、14倍 [10][13][48]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 报告认为贵州茅台2024年业绩增速稳健，圆满完成年度目标，盈利能力稳定，现金流优秀，分红符合规划，长期价值凸显。2025年总营收目标同比增9%左右，目标设定稳健。随着经济刺激政策落地，需求端复苏弹性大，公司未来在量、价和产品结构方面有提升空间，中长期看好公司业绩稳定性，维持“买入”评级[6][8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业总收入1741.44亿元，同比增15.66%；归母净利润862.28亿元，同比增15.38%；扣非归母净利润862.41亿元，同比增15.37%。2024Q4公司实现营业总收入510.22亿元，同比增12.77%；归母净利润254.01亿元，同比增16.21%；扣非归母净利润254.62亿元，同比增16.07%[2] - 2024年茅台酒/系列酒分别实现营收1459.28/246.84亿元，同比分别增长15.28%/19.65%，系列酒占比同比增0.45pct至14.47%[6] - 2024年直销/批发代理营收分别为748.43/957.69亿元，同比分别增11.32%/19.73%，批发代理占比同比增1.8pct至56.1%。i茅台营收有所下滑，2024年同比降10.51%[6] 公司财务指标 - 2024年公司销售毛利率同比降0.03pct至91.93%，销售/管理费用率同比分别增0.15pct/降1.11pct，税金及附加费用率同比增0.69pct，最终2024年销售净利率录得52.27%，同比降0.22pct[6] - 2024年公司销售收现同比增11.57%，扣除金融业务后，经营性现金流净额同比增21.58%。截至2024Q4末公司合同负债95.92亿元，同比降45.33亿元，环比降3.38亿元[6] 公司分红与回购情况 - 2024年合计分红约647亿元（2024年度分红约347亿元+中期分红约300亿元，含税），合计分红率约75%，符合2024 - 2026分红规划要求[6] - 截至2025年3月底已回购约16亿元，对应目前股息率约为3.4% - 3.6%[6] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为1898.89/2057.40/2221.56亿元，归母净利润分别为931.94/1008.83/1092.13亿元，EPS分别为74.19/80.31/86.94元，对应PE分别为21/20/18X[8] 市场数据 - 截至2025年4月3日，贵州茅台相对沪深300指数1M表现为5.5%，3M表现为6.4%，12M表现为 - 5.2%；沪深300指数1M表现为 - 0.7%，3M表现为2.3%，12M表现为8.2%[5] - 截至2025年4月3日，贵州茅台当前价格为1568.88元，52周价格区间为1245.83 - 1910.00元，总市值为1970823.60百万，流通市值为1970823.60百万，总股本为125619.78万股，流通股本为125619.78万股，日均成交额为5557.44百万，近一月换手为0.25%[5]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 珠海冠宇是消费电池龙头，积极布局动力储能电池，下游客户优质，端侧AI浪潮下电池环节有望量价齐升带动业绩提升，预计2025 - 2027年营收分别为144.27/166.78/190.64亿元，同比分别+25%/+16%/+14%，归母净利润分别为9.03/12.03/15.02亿元，同比分别+110%/+33%/+25%，对应当前股价的PE分别为19/14/11倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现与数据 - 最近一年，珠海冠宇相对沪深300指数1M表现为-16.0%，3M表现为-1.6%，12M表现为12.5%；沪深300指数1M表现为-0.1%，3M表现为2.9%，12M表现为8.9% [3] - 2025年4月3日，珠海冠宇当前价格为15.15元，52周价格区间为11.44 - 20.55元，总市值17,082.66百万，流通市值17,082.66百万，总股本112,756.82万股，流通股本112,756.82万股，日均成交额319.77百万，近一月换手5.89% [3] 2024年年报情况 - 2024年公司实现营收115.41亿元，同比+0.83%，归母净利润4.30亿元，同比+25.03%，扣非归母净利润3.49亿元，同比+51.01%；2024年Q4实现营收30.24亿元，同比+4.07%，归母净利润1.62亿元，同比+197.47%，扣非归母净利润1.69亿元，2023年同期为0.12亿元 [4] 业务分析 消费电池业务 - 2024年消费类电池营收102.65亿元，同比-2.05%，毛利率28.68%，同比+1.08pct，营收下滑因原材料价格下滑，PACK自供率提升使毛利率改善 [5] - 笔电方面，2024年全球笔电出货量同比+4%，公司与头部客户合作深化，实现营收63.44亿元，同比-4.04%，销量同比+13.28%，笔电/平板锂电池出货量分别位列全球第一/第二 [5] - 手机方面，2024年全球智能机出货量同比+7%，公司客户优质，实现营收32.51亿元，同比-5.17%，销量同比+7.93%，智能手机锂电池出货量排名全球前五 [5] - PACK方面，2024年PACK自供率达40.44%，同比+5.00pct，未来笔电和手机类电池有望量价齐升，PACK自供率提高有望推动毛利率提升 [5] 动力和储能业务 - 2024年动力类电池营收9.17亿元，同比+67.54%，毛利率为-4.16%，同比+10.89pct，公司将汽车低压锂电池定位为优势项目和核心业务 [5] - 2024年低压锂电池出货量约90万套，已获上汽、智己等多家国内外头部车企定点并量产供货，未来规模效应有望体现，带动盈利能力提升 [6] 盈利能力与费用情况 - 2024年公司毛利率为25.69%，同比+0.52pct，归母净利率为3.73%，同比+0.72pct；2024Q4毛利率为25.27%，同比-1.15%，归母净利率5.37%，同比+3.49pct，Q4归母净利率明显改善 [8] - 2024年公司销售/管理/财务费用率分别为0.57%/10.01%/0.31%，同比分别+0.15/-1.03/-0.51pct；2024Q4分别为0.54%/10.26%/-2.92%，同比分别+0.16/-2.53/-4.95pct，Q4财务费用率下滑系汇兑影响 [8] - 2024年公司研发费用率为12.64%，同比+2.59pct；2024Q4为13.40%，同比+1.60pct，公司注重研发投入，在研项目涉及异形叠片等 [8] 盈利预测指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11541|14427|16678|19064| |增长率(%)|1|25|16|14| |归母净利润（百万元）|430|903|1203|1502| |增长率(%)|25|110|33|25| |摊薄每股收益（元）|0.38|0.80|1.07|1.33| |ROE(%)|6|12|15|18| |P/E|42.32|18.92|14.20|11.38| |P/B|2.54|2.23|2.13|2.03| |P/S|1.57|1.18|1.02|0.90| |EV/EBITDA|10.24|6.96|5.02|3.91|[7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 我国女性财富管理发展空间广阔，女性自身对财富管理也有充分的需求，金融机构可以采用多种方式发展女性财富管理 [2] 根据相关目录分别进行总结 女性财富管理的发展空间较大 - 国内女性在财务话事权上高，2020年全球受访女性中平均58%会将财务决策主动权交予配偶，而中国内地只有14%，49%受访中国内地女性在财务上承担主要角色，37%和配偶一起做出财务决策，远高于全球平均水平，且中国内地女性财务话事权提升呈现年轻化趋势 [5][7] - 我国女性管理的财富在2025年有望超过12万亿美元，通过女性财富增长和GDP增长的关系预测2024和2025年亚洲除日本地区的女性财富规模，再测算中国女性财富管理规模 [8] - 我国中产女性家庭可投资资产有接近半数超过100万元人民币，女性群体中中产人群已超1254万人，29.70%的女性家庭可投资资产在100 - 500万元之间，20.10%的女性家庭可投资资产在500万元以上，中产家庭是财富管理主力，意味着女性财富管理有较大空间 [14] 当下女性财富管理需求和特点 需求 - 女性有强烈学习理财的愿望，83%的女性最后悔没早点了解投资理财知识，74%后悔没早点投资理财，“不具备相应金融知识”“缺乏自信心”是理财障碍，理财潜力大 [17][20] - 女性缺乏自信，更愿意寻求投顾，富裕消费者中只有1/4的女性可独立自主做财务决策，比男性低15个百分点，年长富裕女性更愿额外支付1%或以上购买投顾服务，概率比男性高一倍 [21] - 女性预期寿命较长，退休养老金相对不足，56%的女性认为养老年限在20年或以上，60%的女性认为自己资金足够养老，认为储蓄能支持完整退休生涯和应对意外支出的女性比例均低于男性 [22] - 女性对退休生活品质要求更高，但投资行为与追求的生活品质不匹配，更多女性希望退休后追求爱好、旅游和高端消费，但退休后投资更保守，对收益有更高期待，平均预期年化投资回报率为9%，略高于男性的8% [27] - 子女能否通过传承财富获得生活保障是女性关注问题，不同状态女性对财富传承关注点不同，但都有明确需求 [34] - 女性作为家庭财务话事人，对财富管理改善生活有明显需求，面对日常开销等方面的担忧明显高于男性 [38] 特点 - 女性风险意识更强，但并不一味保守，相比男性更注重风险，更倾向保险类、强制储蓄类等稳健投资，在私募和信托投资门槛较高的金融产品类别里投资比例稍高于男性 [40][44] - 女性投资意愿更稳定，着眼于长期目标，不容易受外界因素影响，2020 - 2024年女性每年投资意愿保持在72%左右，男性投资意愿波动更大，受教育政策影响时女性仍会坚持为子女教育进行财务规划 [49] - 女性投资收益相对男性更好，交易频率或是主要原因，2022年调查显示70%的女性预期收益率在10%以下，实际收益率为正的比例为72.6%，高于男性的64% [50][53] - ESG受到女性关注，若女性以与男性相同比例投资，全球受个人管理的资产将增加3.22万亿美元，女性在社会责任方面额外投资1.87万亿美元 [54] 海外女性财富管理的实践 - Ellevest服务内容包括自动投资、财务规划、财富管理，特点是性别视角投资和基于目标投资，关注更多类别投资标的，投资组合多样性强，能将财务指标实现概率提升到70% [57][58] - 瑞银的Wealth Way以设定人生目标制定计划的方式满足女性财富管理需求，在短期流动性、长久性和传承三方面制定策略 [59] - 贝莱德为女性设立投资组合考虑收入潜力和就业差距因素，投资组合为长期设计，基准是女性退休时是否有足够资金 [60] - Women's Wealth分为Enable、Empower、Enhance三个等级，针对不同收入和投资规模的女性提供不同服务 [61] 如何做好女性财富管理 针对不同的女性客户对症下药 - 针对不同类型女性客户给予不同服务，加强投资目标制定方案服务、财富管理培训和教育，针对富裕女性和年长女性提供长期规划，子女教育和医疗资源可针对特定女性群体发力 [69][70] 提高投顾的综合素质 - 投顾的专业水平是吸引客户的重要方式，机构需提升投顾专业水平 [71] - 投顾需要和客户建立长期信任联系，主动积极联络客户并给出有用建议能提升客户信任度 [72] 提升科技水平 - 面对长尾客户提供更多针对性智能投顾服务，基于女性投资者需求和客户全生命周期人生目标给予建议，完善智能投顾服务可提升客户粘性 [74][76] - 加强新媒体在引流女性客户的作用，通过建立“她财富”IP，基于不同平台特点进行精准用户画像匹配和内容输出 [75] - 加强AI在财富管理中的运用，AI可学习专家观点解答女性疑问，投顾借助AI能更快速给投资者满意答复 [76]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 瑞普生物2024年营收增长但归母净利润下降 兽用生物制品业务增长 兽用制剂及原料药业务下滑 减值及资产处置收益减少拖累利润 宠物业务收入大幅提升 基于中长期发展潜力调整盈利预测 维持“买入”评级 [4][7][8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入30.70亿元 同比+13.32% 归母净利润3.01亿元 同比-33.70% 扣非归母净利润2.81亿元 同比-11.84% [4] 业务板块表现 - 2024年兽用生物制品业务销售收入13.24亿元 同比+23.40% 其中禽用生物制品销售收入10.76亿元 同比+15.90% 畜用生物制品销售收入2.11亿元 同比+49.78% 畜用疫苗收入增长因收购必威安泰 [7] - 2024年兽用制剂及原料药业务销售收入10.40亿元 同比-6.37% 子公司龙翔药业收入同比-24.12% [7] - 2024年宠物生物制品板块销售收入0.37亿元 宠物药品板块销售收入0.19亿元 宠物供应链板块销售收入6.33亿元 宠物板块合计销售收入6.89亿元 占营收总额22.47% 同比提高4.35个百分点 公司通过“内生+外延”战略发展宠物业务 [7] 利润影响因素 - 2024年公司计提资产减值损失0.20亿元 计提信用减值损失0.19亿元 公允价值变动损益-0.11亿元 同比由盈转亏 主要系非流动金融资产公允价值变动损失0.50亿元 [7] - 2024年公司资产处置收益大幅下降1.14亿元 主要因2023年确认湖南中岸土地补偿款造成高基数 [7] 盈利预测 - 调整公司2025 - 2027年营业收入至34.32、38.25、42.70亿元 同比+11.78%、+11.45%、+11.64% 归母净利润4.12、4.56、5.11亿元 同比+36.98%、+10.63%、+12.18% 对应当前股价PE分别为21x、19x、17x [7] 市场数据 - 截至2025年4月3日 当前价格18.97元 周价格区间11.25 - 21.25元 总市值8837.13百万 流通市值6354.24百万 总股本46584.79万股 流通股本33496.23万股 日均成交额472.75百万 近一月换手2.06% [6] 相对表现 - 截至2025年4月3日 瑞普生物近1M、3M、12M表现分别为16.4%、1.9%、20.5% 沪深300近1M、3M、12M表现分别为-0.7%、2.3%、8.2% [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 市场复苏业绩有望回暖，AI产品加速落地 [3] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月2日，恒生电子当前价格27.85元，周价格区间15.23 - 37.30元，总市值52,685.72百万，流通市值52,685.72百万，总股本189,176.75万股，流通股本189,176.75万股，日均成交额511.50百万，近一月换手1.88% [3] 业绩情况 - 2024年公司营收65.81亿元，同比-9.62%；归母净利润10.43亿元，同比-26.75%；扣非后归母净利润8.34亿元，同比-42.39%；2024Q4营收23.93亿元，同比-17.86%；归母净利润5.98亿元，同比-26.89%；扣非后归母净利润5.67亿元，同比-37.73% [4] 投资要点 - 受下游IT投入影响收入承压，但UF3.0/O45等核心产品稳步推进；2024年财富科技服务等各业务收入分别同比-17.5%/-8.38%/-10.24%/-2.34%/-8.13%/-7.34%/-1.45% [5] - 财富科技服务方面，UF3.0在东方证券完成两融业务全客户切换等；综合理财平台V6.0全年完成32家新客户签约等 [5] - 资管科技服务方面，O45在银行、信托行业中标多家客户等；Risk5产品新签21家客户等 [6] - 运营与机构科技服务方面，新一代TA等产品总计新签客户180多家；PB2.0信创完成适配等 [6] 费用与人员情况 - 2024年公司销售/管理/研发费用率分别为8.25%/13.74%/37.36%，同比+0.14/+0.65/+0.81pct；销售/管理/研发费用同比-8%/-5.1%/-7.62% [8] - 2024年推进组织变革和人员队伍结构优化，截至年底总员工数为10927人，同比下降2262人；2024年人均创收60万元，同比+9% [8][9] AI产品情况 - 基于自主研发的光子AI中间件平台已在多家客户落地竣工，可覆盖金融多核心业务场景，并推动与国产算力适配优化等 [10] - 推出基于“风险实时决策+AI赋能”为核心的风控平台；推出“专业实时数据+AI大模型”投研一体化平台 [10] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司营收74.42/84.43/96.42亿元，归母净利润分别为11.98/13.88/16.30亿元，EPS分别为0.63/0.73/0.86元/股，当前股价对应PE分别为44/38/32X [11][12]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 高端定位驱动规模扩张，霸王茶姬领跑现制茶饮赛道，通过差异化定位实现高速增长，门店数量和GMV增速领先，单店日均销量高，毛利率和净利率显著高于同行 [2] - 消费升级推动高端化趋势，现制茶饮行业持续扩容，中国茶饮市场规模和现制茶饮复合年增长率均呈增长态势，高端品牌市场份额和门店数量占比不断提升 [2] - 大单品策略叠加高效供应链，构筑差异化竞争壁垒，霸王茶姬通过“产品聚焦+流程优化”构建核心竞争力，产品GMV贡献集中度较高，研发、供应链和运营端协同高效 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 霸王茶姬创立于2017年，是领先的高端茶饮连锁品牌，愿景是将喝茶变成一种连接世界各地人民和文化的现代体验，自2023年10月以来，在中国所有鲜制茶饮品牌中社交影响力指数排名第一 [7] - 截至2024年底，有6440家门店，其中6284家位于中国，是中国高端现制茶饮品牌中门店数最多的品牌，2023/2024年海内外GMV总和分别为108/295亿元人民币，2022 - 2024年中国境内GMV增速在拥有1000家以上门店的现制茶饮品牌中最快 [7] 管理层及股权结构 - 管理层包括董事会主席兼CEO张俊杰、董事兼首席运营官尹登峰等多位具有丰富行业经验的人员，部分董事任命待美国证监会宣布注册声明生效后生效 [13] 新式茶饮及发展历史 - 新式茶饮以茶叶为主原料，在原料选择、生产流程、品牌运营上升级创新，更符合年轻消费者审美和消费习惯 [15] - 现制茶饮行业起源于1987年中国台湾的珍珠奶茶，发展历经粉末调制时代、传统连锁茶饮时代、新式茶饮时代和数字化转型时代四个阶段 [18] 新式茶饮产业链 - 上游是原材料供应环节，茶叶是核心；中游是各类现制茶饮品牌商，有直营与加盟两种模式；下游是销售流通环节，包括线下实体零售和线上外卖送餐服务，线下是主要渠道 [24][25] 现制茶饮行业 - 中国茶饮市场近年持续增长，现制茶饮市场规模增速领跑，2019 - 2024年现制茶饮规模CAGR为+21.7%，预计2024 - 2028年为+11.8% [28] - 高端现制茶饮品牌行业规模增速快于低价品牌，市场规模占比持续提升，2019 - 2024年高端品牌行业规模CAGR为+45.1%，预计2024 - 2028年为+17.8% [32] - 高端现制茶饮品牌门店数量增速快于低价品牌，预计2028年门店数量占比达9.7%，2019 - 2024年高端品牌门店数量CAGR为+42.4%，预计2024 - 2028年为+13.6% [33] 门店高度拓张，同店维持亮眼表现 - 截至2024Q4末，有6440家门店，加盟店6271家，直营店169家，国内门店6284家，海外门店156家 [40] - 2024年末门店数较2023年末同比+83.4%，2024年海内外同店同比增速为+2.7%，2023年为+94.9% [40] 产品策略 - 霸王茶姬推新相对较缓，2024年上新15款产品，而奈雪的茶上新70款 [49] - 更加倚赖大单品战略，2022/2023/2024年中国GMV分别约79%/87%/91%来自招牌茶拿铁产品，境内GMV约44%/57%/61%来自最畅销的三种茶拿铁产品 [49] - 产品聚焦轻乳茶，门店员工8秒钟能制作出一杯标准化饮品，2024年表现最好的30%的门店日均销售约1300杯产品，是行业平均水平的三倍多 [49] 产品研发 - 产品开发团队由40多名茶专家组成，单品研发通过全面过程实现，包括市场研究、分析消费模式和场景、了解行业趋势等 [54] - 推出新产品前进行严格测试，收集反馈微调配方，依靠供应链中心确保原料供应，品牌及营销团队制定推广计划，与运营中心合作创建标准化手册和培训课程 [54] 高效的运输仓储管理系统 - 建立两级仓储系统，在中国有37个仓储点位，能提供冷链运输和次日达服务，物流成本在2024年占海内外总GMV的1%以下 [55] - 2024年公司库存周转天数约为5.3天，为中国拥有超1000家门店的现制茶饮品牌中的最低 [55] 收入及盈利情况 - 2024Q4营收为33.3亿元，同比+62.9%，加盟店收入为31.0亿元，同比+57.4%，直营店收入为2.4亿元，同比+196.2% [57] - 2024Q4净利润为6.4亿元，同比+107.6%，净利率为19.3% [57] - 2022 - 2024年霸王茶姬毛利率分别为40.8%/46.9%/51.5%，净利率分别为 - 18.5%/17.3%/20.3%，2024年毛利率及净利率均领先同行 [57] 费用情况 - 2024Q4公司自营店营业费用率/仓储物流费用率/营销及市场费用率/一般行政费用率分别为4.9%/2.0%/11.9%/10.1%，较上年同期+3.0/-0.2/+6.1/+0.9pct [64]

报告公司投资评级 - 首次覆盖厦门国贸，给予“增持”评级 [1][124] 报告的核心观点 - 厦门国贸作为中游流通组织者，商业模式为高周转低利润率，战略聚焦供应链管理业务主业，积极布局大健康等新兴赛道，通过横纵布局双向成长，海外业务打开空间，当前基本面风险或已出清，兼具进攻与防守价值 [7][8][9][10] 根据相关目录分别进行总结 商业模式：中游流通组织者，高周转低利润率 - 大宗供应链企业利用商品时空供需矛盾，通过提供或组织加工、物流和仓储进行套利，基础商业模式包括原材料 - 产成品价差、区域价差和期现价差套利 [15] - 经营模式分为自营和代理两种，自营模式赚取进销差价，代理模式赚取纯服务费，新收入准则实施后收入计量有变化 [18] - 经营模型中品类、模式和商品周期共同决定利润率，风险管理很重要 [19] - 盈利模型包括商品价格决定收入但利润率更多挂钩波动率、敞口增厚收益套保平抑风险、上下游账期及信用错配中游强资信赚取信用利差 [24][27][28] - 财务特征整体为高周转低利润率，但经营杠杆不同企业间表现分化 [31] 厦门国贸：聚焦核心，穿越周期 - 公司发展历程分三个阶段，从分散布局到聚焦供应链管理业务，同时积极布局新兴赛道 [37] - 背靠厦门市国资委，股权结构稳定，截至2024Q3，地方国资直接及间接合计持有公司35.82%股权 [38] - 是国内大宗供应链领军企业，金属及纸制品为优势品类，2022、2023年钢材、铁矿、铜矿和纸制品市占处于前列 [43] - 2021 - 2024年持续剥离金融服务和房地产板块非核心业务资产，将重心放在大宗商品供应链业务 [44] - 供应链业务主导营收，金属及金属矿产是主力品种，收入中长期成长主要由量增带动 [49][52] - 供应链业务毛利率与期现毛利率多数年份在1% - 3%区间波动，结合套期保值损益测算更贴近实际盈利情况 [53] - 营收、利润增速位列行业中上游，利润率和ROE表现相对稳健 [55] - 建立完备风控体系，主力品种结算方式严格，信用减值损失占收入比重稳定在较低水平 [58] 路径：横纵布局双向成长，海外业务打开空间 - 国内大宗供应链市场分散，头部集中度在提升，与全球市场对比规模远未达上限，厦门国贸市占率有提升空间 [62] - 海外成熟供应链企业核心扩张方向为横向扩品类和纵向拓链条，国内企业需转型升级品类结构和产业布局 [72][77] - 厦门国贸持续扩张包括新能源在内的新品种，多元布局对冲需求波动，新能源有望成为新增长驱动 [79][80] - 通过战略合作合资、股权投资等形式在优势品类实现全链条布局，并将模式复制到其他品类 [84] - 以轻重资产结合、合资合作模式布局物流资产，物流设施逐步补全 [88] - “一带一路”沿线业务规模稳步扩张，2018 - 2023年CAGR达27%，海外市场布局打开成长空间 [95] - 布局“1 + 3”医疗健康业务板块，健康科技业务通过收并购扩张，处于发展早期但增速较快 [98] 投资逻辑：周期筑底，攻守兼备 - 农产品板块负面影响或逐步消退，黑色金属业务景气度或已筑底，公司基本面风险逐步出清 [100][103] - 推出两期股权激励绑定核心骨干，经营稳定性有望延续，单位人效有提升空间 [114] - 大宗物流板块高股息率已计价周期风险溢价，公司分红率和股息率领先，当前布局攻守兼备 [115] - 2025年宏观政策宽松，大宗供应链企业有望获增量空间，公司业绩估值修复弹性可期，当前布局可平衡胜率与赔率 [122] - 预计2024 - 2026年营业收入分别为3890.53亿元、4046.09亿元、4188.37亿元，归母净利润分别为12.19亿元、16.07亿元、20.88亿元，对应PE分别为11倍、9倍、7倍 [124]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年爱柯迪业绩稳健增长，前瞻拓展机器人相关业务，产品从小件拓展到中大件，国内外产能持续拓展释放，业绩有望持续增长 [1][5][6] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年4月2日，爱柯迪近1个月、3个月、12个月相对沪深300表现分别为-12.8%、7.5%、-12.4%，沪深300对应表现为-0.1%、1.7%、8.5% [3] - 爱柯迪当前价格16.56元，52周价格区间为11.59 - 22.70元，总市值163.0923亿元，流通市值161.8523亿元，总股本98485.71万股，流通股本97736.91万股，日均成交额2.7934亿元，近一月换手2.38% [3] 财务数据 - 2024年公司实现营业收入67.46亿元，同比+13.24%；归母净利润9.40亿元，同比+2.86%；扣非归母净利润8.79亿元，同比+0.40%。单Q4公司实现收入17.72亿元，同比/环比+2.86%/+2.72%；归母净利润1.98亿元，同比/环比-37.39%/-32.29%；扣非归母净利润1.98亿元，同比/环比-30.81%/-24.55% [4] - 2024Q4公司毛利率为23.72%，同比-5.69pct，环比-6.03pct，主要受会计准则调整和原材料端铝价上行影响 [5] 业务布局 - 全球化布局快速推进，2024年6月马来西亚生产基地完成厂房交付，7月实现铝合金原材料生产，11月实现锌合金产品量产，计划2025年实现铝合金产品量产；墨西哥工厂一期2024年扭亏为盈，二期计划2025年第二季度投入生产 [5] - 积极探索第二成长曲线，设立全资子公司瞬动机器人技术（宁波）有限公司，负责机器人相关领域零部件、可穿戴装备终端产品研发、制造与销售，开展工业自动化相关业务；着力拓展镁合金压铸工艺技术研发，切入汽车轻量化与机器人领域前沿赛道 [5] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年实现主营业务收入79、94、110亿元，同比增速为17%、19%、17%；实现归母净利润11.10、13.49、15.49亿元，同比增速18%、22%、15%；EPS为1.13、1.37、1.57元，对应PE估值分别为15、12、11倍 [6]