来源：市场资讯 华尔街见闻 过去一年，阿波罗向全球企业借款人发放的贷款总额达2730亿美元，较去年的年度放贷速度激增40%。 其旗下保险业务Athene的息差利润达到8.71亿美元，创两年来最高季度纪录，整体利润达17亿美元。阿 波罗CEO表示，资金正从股票市场轮动至私募信贷，高净值人士将其视为替代高估值股票的选择。 全球最大私募贷款机构之一阿波罗全球管理正通过大肆发放贷款，扭转市场对私募信贷业务盈利能力的 担忧。尽管利率下降和信贷息差收窄对投资回报构成压力，但创纪录的新增贷款规模产生的收入足以抵 消这一影响，令该公司三季度业绩超出预期。 阿波罗三季度发放了750亿美元的新增贷款，同比增长21%。过去12个月，阿波罗向全球企业借款人发 放的贷款总额达2730亿美元，较去年的年度放贷速度激增40%。其旗下保险业务Athene的息差利润达到 8.71亿美元，创两年来最高季度纪录，整体利润达17亿美元。 阿波罗CEO Marc Rowan在分析师电话会议上为私募信贷业务辩护。面对市场对回报率下降的担忧，他 表示即便收益率降低，私募信贷相比其他资产类别仍具吸引力。他说，资金正从股票市场轮动至私募信 贷，高净值人士将其 ...

全球最大私募贷款机构之一阿波罗全球管理正通过大肆发放贷款，扭转市场对私募信贷业务盈利能力的 担忧。尽管利率下降和信贷息差收窄对投资回报构成压力，但创纪录的新增贷款规模产生的收入足以抵 消这一影响，令该公司三季度业绩超出预期。 阿波罗三季度发放了750亿美元的新增贷款，同比增长21%。过去12个月，阿波罗向全球企业借款人发 放的贷款总额达2730亿美元，较去年的年度放贷速度激增40%。其旗下保险业务Athene的息差利润达到 8.71亿美元，创两年来最高季度纪录，整体利润达17亿美元。 阿波罗CEO Marc Rowan在分析师电话会议上为私募信贷业务辩护。面对市场对回报率下降的担忧，他 表示即便收益率降低，私募信贷相比其他资产类别仍具吸引力。他说，资金正从股票市场轮动至私募信 贷，高净值人士将其视为替代高估值股票的选择。 这一表现令投资者对私募信贷行业健康状况的担忧有所缓解。阿波罗股价当日上涨约5%，此前一天 Ares Management也因超预期财报获得4%涨幅，市场反应显示出对该资产类别的信心正在恢复。 阿波罗的贷款发放能力成为其业绩亮点。三季度750亿美元的新增贷款规模仅次于上一季度，创历史次 高。这 ...

二、大类资产&海外事件&数据：中美达成贸易协议，黄金连续两周回调 纳指续创历史新高，黄金连续两周回调。 当周，标普500上涨0.7%，纳斯达克指数上涨2.2%；10Y美债收 益率上行9bp至4.11%；美元指数上涨0.8%至99.7，离岸人民币升至7.12；WTI原油下跌0.8%至61.0美元/ 桶，COMEX黄金大跌2.6%至3995.7美元/盎司。 中美达成贸易协议，关税局势有所降温。 10月30日，中美双方领导人在韩国会晤，双方达成共识，美方 将取消针对中国商品加征的10%"芬太尼关税"，对中国商品加征的24%对等关税将继续暂停一年。美方将 暂停实施其9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年。 美联储10月会议降息25BP，12月结束缩表，欧日央行按兵不动。 美联储10月例会降息25BP至3.75- 4.00%，12月起停止缩表，米兰、施密德投下反对票；欧日央行在10月会议上均选择按兵不动；三季度欧 元区经济环比增速为0.2%，超出市场0.1%的预期。 风险提示 地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；美联储超预期转"鹰"。 报告正文 二、大类资产&海外事件&数据：中美达成贸易协议，黄金连续两周回调 ...

二、大类资产&海外事件&数据：中美达成贸易协议，黄金连续两周回调 纳指续创历史新高，黄金连续两周回调。 当周，标普500上涨0.7%，纳斯达克指数上涨2.2%；10Y美债收 益率上行9bp至4.11%；美元指数上涨0.8%至99.7，离岸人民币升至7.12；WTI原油下跌0.8%至61.0美元/ 桶，COMEX黄金大跌2.6%至3995.7美元/盎司。 中美达成贸易协议，关税局势有所降温。 10月30日，中美双方领导人在韩国会晤，双方达成共识，美方 将取消针对中国商品加征的10%"芬太尼关税"，对中国商品加征的24%对等关税将继续暂停一年。美方将 暂停实施其9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年。 美联储10月会议降息25BP，12月结束缩表，欧日央行按兵不动。 美联储10月例会降息25BP至3.75- 4.00%，12月起停止缩表，米兰、施密德投下反对票；欧日央行在10月会议上均选择按兵不动；三季度欧 元区经济环比增速为0.2%，超出市场0.1%的预期。 摘要 风险提示 地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；美联储超预期转"鹰"。 报告正文 二、大类资产&海外事件&数据：中美达成贸易协议，黄金连续两周 ...

继Jefferies因First Brands暴雷引发市场震荡后，全球最大资产管理公司贝莱德也暴露了私募信贷"黑 箱"，据称卷入一起私募信贷欺诈案。 美东时间10月30日周四，媒体披露，贝莱德旗下私募信贷部门HPS Investment Partners及其他贷款方正 试图追回数亿美元，它们指控一名企业主伪造应收账款作为贷款抵押，是一宗"惊天"的欺诈案。 据该媒体报道，贷款方已于8月对电信服务公司Broadband Telecom和Bridgevoice的所有人Bankim Brahmbhatt提起诉讼，称其公司欠款超过5亿美元。法国巴黎银行参与了贝莱德HPS的融资安排，为涉 案贷款提供了近一半资金，约2.2亿美元。Brahmbhatt的律师表示，其当事人否认欺诈指控。 上述案件再次将资产支持融资这一私募信贷的不透明角落推向聚光灯下。近几个月，First Brands和 Tricolor两起汽车行业的突然崩盘已令市场对该领域的风险控制产生质疑。华尔街担忧，这些事件可能 是美国信贷市场更深层问题的早期预警信号。 "惊天"欺诈案细节：伪造邮件与虚假发票 贝莱德今年早些时候收购了信贷巨头HPS，扩大其私募资产投资版 ...

核心观点 - 高盛认为高收益另类资产管理公司股价下跌带来逢低布局机会 对阿波罗全球管理和Ares维持买入评级 对Blue Owl为中性评级 [1] - 市场担忧由高调破产案引发 但高盛指出当前私募信贷板块违约风险可控 且资产赎回压力有限 [1][2] - 尽管短期承压 但在坏账可控 赎回受限 费基稳定和估值回调的组合下 当前回撤对长期配置者构成机遇 [2] 市场情绪与股价表现 - 汽车产业相关借款人First Brands与Tricolor破产加剧债市紧张情绪 [1] - 摩根大通CEO戴蒙警告坏账风险可能具有扩散性 [1] - 年初至今阿波罗全球管理股价下跌约13% Ares下跌约18% Blue Owl下跌近30% [1] 风险分析 - 市场关注的主要违约集中在传统银行主导的银团贷款 而非私募信贷板块 [1] - 即便经济放缓导致私募借款违约上升 目前未履约贷款占比仅约1% 远低于过去市场下行期3%-4%的峰值和金融危机期间7%-8%的水平 [1] 资金流动与费用收入 - 机构型私募信贷基金多设有长期锁定期 零售基金通常将季度赎回限制在资产的5%以内 [2] - 历史经验显示 即使市场回报波动或信用利差走阔 私募信贷管理费仍呈持续增长轨迹 仅增速趋缓 [2] 估值与历史表现 - 相关资产管理公司股价过去三年被大幅推高 原因包括特朗普政府拟将私募资产纳入401(k)部署以及市场叙事推动 [2] - 尽管2025年承压 三家公司过去三年累计表现仍大幅跑赢标普500指数 [2] - Ares远期市盈率仍超过24倍（3年前为17倍） 阿波罗全球管理升至14倍（3年前为8倍） Blue Owl为17倍（3年前为14倍） [2] - 估值抬升后市场容错率被显著压缩 任何风险苗头均足以触发情绪切换 [2]

全球PE巨头股价下跌原因 - 过去一个月全球最大PE巨头股价出现罕见集体大跌，黑石股价累计下跌17%，KKR下跌21%，凯雷下跌21%，阿波罗全球资管下跌16%，Ares下跌23% [2] - 这些PE巨头均为市值数百上千亿美元的行业领导者，黑石还是标普500成分股，一个月内近千亿美元财富蒸发 [3] - 股价下跌发生在美股大盘稳定的背景下，同期标普500指数微涨1% [3] First Brands公司概况 - First Brands是一家高速扩张的汽车零部件制造商，专注于汽车后市场，提供从刹车片、火花塞到雨刷的全系列产品，号称汽车售后市场"一站式商店" [4] - 公司通过激进收购策略迅速崛起，2013年成立后收购Carter和Trico等历史悠久的品牌，2019年后开启更大规模收购 [5][6] - 公司实施"成对收购"策略，一方面收购品牌强大但生产外包的企业，另一方面收购制造能力强但品牌弱的企业，随后将生产订单转移至本土工厂 [7] - 经过多轮收购后成为拥有25个子品牌和约2.6万名员工的全球最大汽车售后零部件制造商之一，2024年净销售额达50亿美元 [8] First Brands债务危机与破产 - 公司扩张建立在巨额债务基础上，大量使用供应链金融、应收账款保理、存货抵押等复杂表外融资手段 [11] - 2025年7月尝试进行62亿美元债务再融资时，因潜在投资者要求独立审查财务状况而导致融资失败 [12] - 融资失败后公司债券价格暴跌，留置权贷款价格一夜下跌90%，评级机构迅速将评级下调至垃圾级 [12] - 破产申请文件显示负债在100亿至500亿美元之间，资产仅为10亿至100亿美元 [18] - 债务问题涉及复杂的表外融资混乱，包括同一笔应收账款被重复出售给不同保理商，库存抵押贷款存在抵押品混同现象 [14][15] - 为其服务的供应链金融公司Raistone声明高达23亿美元资产"下落不明" [15] 对私募信贷市场的冲击 - First Brands破产案暴露了不受监管的私募信贷市场风险，这些私募信贷被包装为"中低风险、中高收益"基金产品卖给普通投资者 [19] - 美国私募信贷市场规模过去十年增长十倍，截至2024年资产管理规模达约1.1万亿美元，占全球总额87%以上，规模已超过次贷危机时的次贷市场 [19] - 尽管大部分PE巨头未直接涉及First Brands业务，但股价仍下跌，因几乎所有一线PE巨头都有庞大私募信贷业务 [19] - 截至2025年6月底，黑信贷业务规模约4840亿美元，KKR为2610亿美元，凯雷为2030亿美元，私募信贷已成为PE巨头最重要收入来源和增长引擎之一 [19] 潜在系统性风险 - First Brands破产可能只是第一张多米诺骨牌，如果更多类似案例出现，可能蔓延至整个金融体系 [18] - 破产波及面极广，涉及上百家贷款人，包括传统金融机构、资产管理公司、私募信贷基金和金融科技平台 [18] - 事件已被媒体称为"小型次贷危机"，引发对不受监管的"影子银行"系统风险的担忧 [18][19]

市场表现与反应 - 美国区域银行股价遭遇自2023年3月硅谷银行倒闭以来表现第二差的交易日，区域银行集体下跌7%，货币中心银行下跌3.9% [1][3] - Zions Bancorporation股价暴跌13%，Jefferies下跌10.6%，Capital One因信贷敞口下跌6%，另类资产管理公司下跌5% [3] - 高盛交易台的客户咨询量"爆表"，投资者对事件原因高度关注 [1][2] 风险事件源头 - 风险源于Zions Bancorporation披露对两笔贷款计提6000万美元拨备并核销5000万美元，这笔损失相当于其2025年市场预期盈利的5% [1][7] - 银行在内部审查中发现借款人和担保人存在"明显虚假陈述和合同违约"以及其他违规行为，并已在加州对担保人提起诉讼寻求全额追偿 [7] - 法庭文件显示，Western Alliance Bank也卷入针对同一借款人的诉讼，寻求追回1亿美元 [7] 投资者核心关切 - 投资者首要关切是这些贷款如何通过审批流程，质疑不仅针对区域银行和商业银行，也指向Jefferies等投资大行 [9] - 市场质疑为何一个半月内曝光三起互不相关的疑似欺诈案件，包括Tricolor、First Brands和最新披露的Zions借款人事件 [1][9] - 投资者担忧小型银行为刺激贷款增长而放松了承销标准，这符合整体信贷环境恶化的叙事 [9] NDFI贷款风险聚焦 - NDFI贷款在区域银行中占比约15%，已成为区域银行贷款增长的来源，市场焦点集中在其中的私募信贷敞口和消费信贷中介机构敞口 [9][10] - 不同银行的NDFI承销质量存在巨大差异，大型银行跑赢中小型和区域银行约300个基点，部分案例中差距高达1000个基点 [10] - 市场情绪已从观望转向"似乎确实有问题"，处于"发现阶段"，投资者对话基调明显转变 [5][10] 后续影响与展望 - 市场正对区域银行的NDFI贷款敞口保持高度警惕，预计该敞口将成为即将到来的财报电话会议和信息披露的重点关注领域 [5][11] - 由于仍有大量区域银行尚未公布财报，市场将密切关注财报季，以判断信贷问题是个别现象还是更广泛的系统性风险 [5][12] - Zions已表示相信这是孤立事件，但计划聘请外部律师进行独立审查 [11]

公司股价表现 - 黑石集团股票于10月14日上涨3.68%，实现连续两日上涨，累计涨幅达6.64% [1] - 摩根大通上调黑石集团目标价至177美元，显示对公司未来发展的信心 [1] 公司业务与战略优势 - 公司凭借在私募股权、房地产、信贷和固定收益等领域的多元化投资组合增强业绩表现 [1] - 通过全球化布局及在多国和地区的业务扩展，巩固了行业领导地位并提升品牌影响力 [1] - 成立黑石信贷与保险平台（BXCI），展现其在信贷与保险方面的协同优势 [1] - 公司利用长远资产管理规模及信贷业务高回报率，获得大中型企业及困境资产重组市场的青睐 [1] 行业趋势与影响 - 越来越多的私募股权巨头进入私募信贷领域，黑石正利用其规模效应和资金成本优势重塑企业融资生态链 [2] - 私募信贷正成为金融服务实体经济的重要一环，能够准确把握市场需求的机构将占据优势地位 [2]

曾因精准做空能源巨头安然（Enron）而一战成名的华尔街传奇空头查诺斯（Jim Chanos），如今盯上了一个 2万亿美元规模的庞大市场——私募信贷 （Private Credit）。 在他看来，当下蓬勃发展的私募信贷市场，其运作模式与引爆2008年全球金融危机的次级抵押贷款如出一辙。 两者最大的共同点在于"资金来源和最终使用之 间存在多层结构"，这种复杂性掩盖了真实风险。 近期，美国汽车零部件制造商First Brands Group的轰然倒塌，及其暴露出的近120亿美元复杂债务，或许正是这场潜在风暴来临前的"第一声惊雷"。 "神奇机器"的真相：高收益下的"首个危险信号" 近年来，私募信贷市场迅速崛起，成为企业（尤其是无法或不愿进入公开债券市场的企业）的重要融资渠道，并以其惊人的回报率吸引着全球机构投资者的目 光。 查诺斯将其形容为一个"神奇的机器"：机构投资者将资金投入其中，通过承担优先债务的风险敞口，却能获得堪比股权投资的回报率。 "这种看似安全的投资所提供的高收益，本身就应该是第一个危险信号，"查诺斯表示。 他认为，这种高收益并非源于价值创造，而是源于精心设计的复杂结构。与2008年的次贷危机类似，风 ...