投资评级 - 报告对常熟银行的投资评级为“推荐”（维持）[2] - 目标价为10.14元，当前股价为6.92元[2] 核心观点 - 公司业绩保持稳健，前三季度归母净利润同比增长12.82%，营收同比增长8.15%[2] - 零售信贷需求回暖，资产质量边际改善，单季不良净生成率较Q2下降34bp至1.0%[5] - 单季净息差企稳回升，环比提升5bp至2.5%，负债端成本持续改善[5] - 公司商业模式专注，风控优秀，通过提高分红率至25.3%，预计25年股息率有望达4.8%[5] 财务业绩表现 - 前三季度实现营业收入90.52亿元，同比增长8.15%，归母净利润33.57亿元，同比增长12.82%[2] - 3Q25利息净收入24.28亿元，同比增长5.5%，增速高于前两个季度[5] - 三季度由于利率汇率波动及高基数影响，单季其他非息收入同比下降22.2%[5] - 单季信用减值损失同比下降23.8%，拨备覆盖率环比下降26.6pct至463%[5] 业务规模与结构 - 9月末生息资产同比增长10.4%，增速环比提升1.4pct，贷款规模同比增长7.1%，增速环比提升1.9pct[5] - 3Q25一般对公贷款增长30.05亿元，零售贷款增长16.29亿元，较2Q25的负增长和低速增长明显改善[5] - 存款增长平稳，同比增长9.7%，贷款占比环比提升1.3pct至64.0%[5] 盈利能力与息差 - 前三季度日均净息差为2.57%，环比仅下降1bp，单季净息差环比回升5bp至2.5%[5] - 资产端收益率环比基本持平于4.21%，负债端成本率环比下降4bp至1.87%[5] - 三年期以上存款占比较年初下降10.3pct至49.7%，助力负债成本改善[5] 资产质量 - 不良贷款率环比持平于0.76%，维持在行业优异水平[2][5] - 小微贷款风险有所缓释，单季年化不良净生成率改善至1.0%[5] - 拨备水平充足，拨贷比环比下降22bp至3.52%[5] 未来业绩预测 - 预计2025-2027年归母净利润增速分别为13.3%、11.2%、10.4%[5] - 预计2025-2027年每股盈利（EPS）分别为1.30元、1.45元、1.60元[6] - 当前股价对应2026年预测市净率（PB）为0.65倍，低于公司过去5年历史平均PB 0.93倍[5]

投资评级与目标 - 投资评级为买入-A，并维持该评级 [5] - 设定6个月目标价为9.63元，当前股价（2025年10月29日）为6.92元 [5] - 总市值为229.5029亿元，流通市值与总市值相同 [5] 核心业绩表现 - 2025年前三季度营收同比增长8.15%，拨备前利润同比增长10.09%，归母净利润同比增长12.82%，业绩增速保持同业前列 [1] - 业绩增长主要受生息资产规模扩张和拨备反哺驱动，息差收窄的负面影响已连续三个季度下降 [1] - 预计2025年全年营收同比增长9.71%，归母净利润同比增长13.39% [11] 资产规模与结构 - 2025年三季度末总资产规模同比增长10.89%，增速环比二季度末上升1.65个百分点 [1] - 三季度单季总资产新增40亿元，同比多增56亿元，增量主要来自贷款增长 [1] - 生息资产结构持续优化，贷款净额占生息资产比例环比上升1.32个百分点，金融投资和现金及存放央行占比分别下降1.11和0.38个百分点 [1] 信贷投放分析 - 2025年三季度末贷款总额同比增长7.13%，增速环比二季度末改善1.88个百分点，为2024年以来首次提高 [1] - 零售贷款同比增长2.53%，增速环比回升2.41个百分点，三季度单季新增160亿元，同比多增320亿元，个人经营贷单季新增88.3亿元，贡献零售信贷过半增量 [2] - 公司贷款同比增长10.56%，增速环比提升2.76个百分点，三季度单季新增300亿元，同比多增250亿元，投向主要集中在制造业、建筑和租赁服务业、批发和零售业 [2] 负债与存款情况 - 2025年三季度末总负债同比增长10.97%，存款占比环比微降0.12个百分点至88.03% [3] - 存款余额同比增长9.69%，增速快于信贷，存款定期化趋势缓解，定期存款占比环比下降0.14个百分点至71.77% [3] - 个人存款中两年期及以下占比50.33%，较年初提升3.38个百分点 [3] 净息差与盈利能力 - 2025年前三季度净息差为2.57%，同比下降18个基点，较上半年下降1个基点 [10] - 测算2025年第三季度单季净息差为2.55%，同比降12个基点，环比第二季度持平，显示企稳迹象 [10] - 前三季度生息资产收益率为4.40%，计息负债成本率为1.96%，资负两端价格环比降幅均较二季度大幅收窄 [10] - 2025年三季度成本收入比为34.20%，同比下降0.95个百分点，持续改善 [11] 非息收入与资产质量 - 三季度净非息收入同比下降0.04%，其中手续费及佣金净收入在代理理财业务支撑下同比大幅增长250.23% [10] - 2025年三季度末不良率环比持平于0.76%，拨备覆盖率为462.95%，风险抵补能力充足 [10] 未来展望与投资逻辑 - 公司在零售、小微业务方面优势明显，随着零售风险逐步出清，资产质量有望改善 [11] - 负债端成本率持续压降，预计将支撑息差逐渐企稳 [11] - 公司将继续深挖存量客户需求，坚持做小做散，并加强小微优势在科创领域的延伸 [11]

投资评级 - 报告对常熟银行的投资评级为“优于大市” [1][3][5] 核心观点 - 报告认为常熟银行净利润维持高增长，年化加权ROE处于上市以来最高水平 [1] - 公司资产质量稳定，不良率维持在低位，并通过降低拨备释放利润 [1] - 贷款增速边际改善，特别是个人经营贷增量逐季提升 [2] - 净息差高位企稳，存款成本改善是主要驱动因素 [2] - 公司微贷业务短期承压但最艰难时刻或正过去，中长期成长性好于同业，需关注转债进度 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入90.5亿元，同比增长8.15%，第三季度同比增长4.41% [1] - 2025年前三季度归母净利润35.6亿元，同比增长12.82%，第三季度同比增长11.86% [1] - 年化加权ROE为15.02%，同比提升0.06个百分点 [1] - 期末不良贷款率为0.76%，拨备覆盖率为463% [1] - 第三季度资产减值损失同比下降23.7%，前三季度累计同比增长4.6% [1] 业务运营分析 - 期末贷款总额2568亿元，同比增长7.1%，增速较上半年提升1.9个百分点 [2] - 对公贷款和个人贷款同比分别增长10.6%和2.5%，增速较上半年分别提升约2.8和2.4个百分点 [2] - 个人经营贷每季度新增约3.2亿元、7.1亿元和8.8亿元，呈现逐季改善态势 [2] - 前三季度净息差同比增长2.4%，第三季度同比增长5.5% [2] - 披露的前三季度净息差为2.57%，较上半年下降1bp，同比下降18bps，但同比降幅较上半年收窄3bps [2] - 存款成本改善，期末活期存款占比19.08%，较年初提升0.97个百分点；储蓄存款中两年期及以下占比50.33%，较年初提升3.38个百分点 [2] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为43亿元、50亿元、58亿元，同比增速为13.1%、15.5%、16.4% [3][4] - 当前股价对应2025-2027年PB值为0.71倍、0.64倍、0.56倍 [3][4] - 预测2025-2027年摊薄每股收益分别为1.43元、1.65元、1.92元 [4] - 预测2025-2027年净资产收益率分别为15.3%、15.6%、16.1% [4][8] - 预测2025-2027年营业收入分别为120.10亿元、136.48亿元、157.38亿元 [4][8]

投资评级 - 报告对常熟银行的投资评级为“优于大市”（维持）[1][3][5] 核心观点 - 报告认为常熟银行净利润维持高增长，年化加权ROE为15.02%，同比提升0.06个百分点，处在上市以来最高水平[1] - 公司微贷业务短期依然承压，但通过积极应对，深化做小做散战略，信贷投放已出现边际改善[3] - 公司村镇银行发展较好，异地拓展业务空间大，中长期成长性好于同业[3] - 短期需关注公司可转债发行进度[1][3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入90.5亿元，同比增长8.15%，其中第三季度同比增长4.41%[1] - 2025年前三季度实现归母净利润35.6亿元，同比增长12.82%，其中第三季度同比增长11.86%[1] - 资产质量保持稳定，期末不良贷款率为0.76%，持续稳定在低位[1] - 公司通过降低拨备释放利润，资产减值损失第三季度同比下降23.7%，前三季度累计同比增长4.6%[1] - 期末拨备覆盖率为463%，较6月末下降约26.6个百分点，但依然处在高位[1] 业务运营分析 - 贷款增速略有改善，期末贷款总额2568亿元，同比增长7.1%，较上半年增速提升1.9个百分点[2] - 对公贷款和个人贷款同比分别增长10.6%和2.5%，较上半年增速分别提升约2.8个和2.4个百分点[2] - 个人经营贷投放边际改善，每季度新增额分别为3.2亿元、7.1亿元和8.8亿元，相较于2024年下半年的压降有所好转[2] - 净息差高位企稳，披露的前三季度净息差为2.57%，较上半年下降1bp，同比下降18bps，但同比降幅较上半年收窄3bps[2] - 存款成本大幅改善，期末活期存款占比19.08%，较年初提升0.97个百分点；储蓄存款中两年期及以下占比50.33%，较年初提升3.38个百分点[2] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为43亿元、50亿元、58亿元，同比增速为13.1%、15.5%、16.4%[3][4][8] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.43元、1.65元、1.92元[4][8] - 当前股价对应2025-2027年市净率（PB）分别为0.71倍、0.64倍、0.56倍[3][4][8] - 预测2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为15.3%、15.6%、16.1%[4][8] - 预测2025-2027年营业收入分别为120.10亿元、136.48亿元、157.38亿元，同比增速为10.1%、13.6%、15.3%[4][8]

信用卡业务收缩 - 信用卡和借贷合一卡总量连续11个季度下滑 较去年末减少1200万张 [2] - 15家上市银行中11家信用卡贷款余额下降 行业性缩量特征突出 [3] - 国有行中中国银行信用卡贷款余额降幅最大达13.89% 邮储银行降5.67% 仅工商银行和农业银行分别增长2.81%和5.98% [3] - 股份行中平安银行信用卡贷款余额降幅达9.23% 兴业银行降8.07% 仅浦发银行和浙商银行分别增长2.07%和5.08% [4] - 招商银行信用卡交易额同比下降8.54%至20209.60亿元 中信银行信用卡交易量同比下降12.54%至10854.12亿元 [4][5] - 民生银行信用卡电子支付交易规模同比下降7.08%至3117.87亿元 但交易笔数同比增长10.57%至7.48亿笔 反映单笔消费下降 [5] 收入与盈利压力 - 招商银行信用卡非利息收入同比下降16.23%至104.71亿元 利息收入下降4.96%至306.12亿元 [7] - 光大银行信用卡业务收入同比下降21.3%至136.60亿元 中信银行下降14.61%至244.86亿元 华夏银行下降12.91%至75.74亿元 [7] - 招商银行银行卡手续费收入同比下降16.37%至72.21亿元 结算与清算手续费收入下降3.27%至76.02亿元 [7] - 交通银行银行卡业务收入同比下降1.73% 减少1.39亿元 主要因信用卡回佣收入减少 [8] - 中信银行银行卡手续费同比下降12.29%至69.73亿元 零售银行非利息净收入下降8.26%至91.21亿元 [8] 个人消费贷款增长 - 国有行个人消费贷款显著增长 交通银行和建设银行增幅均超16% 分别为16.82%和16.35% [9] - 农业银行个人消费贷款增长13.16% 中国银行增长12.66% 工商银行增长10.21% [9] - 股份行个人贷款分化 5家银行实现正增长 浦发银行增1.3% 招商银行增0.92% 光大银行增0.91% [10] - 股份行个人消费贷款仅部分披露 招商银行同比增长5.08% 浦发银行增4.46% 但兴业银行下降4.85% 平安银行下降3.50% [10] 资产质量变化 - 国有行个人贷款不良率普遍上升 交通银行上升0.26个百分点至1.34% 工商银行上升0.20个百分点至1.35% [11] - 国有行个人消费贷不良率多数上升 工商银行上升0.12个百分点至2.51% 中国银行上升0.20个百分点至1.8% [12] - 国有行信用卡不良率全面上升 中国银行大幅上升0.63个百分点至2.97% 工商银行上升0.25个百分点至3.75% [12] - 股份行信用卡不良率部分改善 兴业银行下降0.36个百分点至3.28% 浦发银行下降0.16个百分点至2.29% 平安银行下降0.26个百分点至2.3% [13][14] - 股份行个人贷款不良率分化 华夏银行上升0.47个百分点至2.27% 但兴业银行下降0.13个百分点至1.22% 平安银行下降0.12个百分点至1.27% [13]

信用卡业务收缩 - 信用卡和借贷合一卡总量连续11个季度下滑 较2024年末减少1200万张 [2] - 15家上市银行中11家信用卡贷款余额下降 中国银行降幅13.89% 邮储银行降5.67% [3][4] - 平安银行信用卡贷款余额降9.23% 兴业银行降8.07% 中信银行降6.03% [4] - 招商银行信用卡交易额2.02万亿元 同比下降8.54% 建设银行/交通银行/农业银行交易额守稳1万亿元 [6][7] - 中信银行信用卡交易量1.09万亿元 同比下降12.54% 民生银行电子支付交易规模3117.87亿元 同比下降7.08% [7] 信用卡收入承压 - 招商银行信用卡非利息收入104.71亿元 同比下降16.23% 利息收入306.12亿元 同比下降4.96% [9] - 光大银行信用卡业务收入136.60亿元 同比下降21.3% 中信银行244.86亿元 同比下降14.61% 华夏银行75.74亿元 同比下降12.91% [9] - 银行卡手续费收入普遍下降 招商银行降16.37% 中信银行降12.29% 交通银行银行卡业务收入降1.73% [9] - 信用卡交易量下降导致分期手续费和商户回佣收入同步减少 [2][8] 个人消费贷款增长 - 国有银行个人消费贷款普遍增长 交通银行增16.82% 建设银行增16.35% 农业银行增13.16% 中国银行增12.66% 工商银行增10.21% [12] - 股份制银行分化明显 招商银行个人消费贷款4162.88亿元 增5.08% 浦发银行2080.68亿元 增4.46% 平安银行4580.41亿元 降3.50% [14][15] - 个人贷款总额国有银行全线增长 农业银行增5.60% 交通银行增2.83% 建设银行增2.61% [12] 资产质量变化 - 国有银行信用卡不良率普遍上升 工商银行达3.75% 升1.25个百分点 中国银行2.97% 升0.63个百分点 [17][18] - 股份制银行信用卡不良率部分改善 兴业银行降0.36个百分点 浦发银行降0.16个百分点 平安银行降0.26个百分点 [19][20] - 个人消费贷款不良率多数上升 工商银行2.51% 中国银行1.8% 招商银行1.41% 升0.37个百分点 [17][19] - 零售信贷风险整体呈上升趋势 信用卡不良率六年内五年上升 [21]

核心观点 - 招商银行2025年上半年净利润749.3亿元同比增长0.25% 不良率0.93%较上年末下降0.02个百分点 零售业务风险小幅上升但总体可控 国际化与息差管理成为转型重点 [2][7][11] 财务表现 - 营业收入1699.23亿元同比下降1.72% 净利润增速较一季度由负转正 [2] - 净利息收入1060.85亿元同比增长1.57% 营收占比62.41% 非利息净收入638.84亿元同比下降6.73% [14] - 零售AUM规模达16万亿元 零售业务税前利润贡献占比58.53%同比提升 [7] 零售业务 - 零售不良率上升0.07个百分点至1.03% 主因经济增速放缓与居民还款能力下降 [7] - 推行"三优策略"（优质客户/区域/押品）占比达90% 通过消费贷贴息与反内卷政策改善经营环境 [8] - 数字化升级完成"人+数字化"服务模式迭代 借记卡与信用卡双卡联动提升支付结算业务 [7] - AI应用"小招"月服务客户超2000万 "小助"覆盖全岗位 未来将推进人机协同 [8] 国际化发展 - 首次提出"四化"转型 国际化被列为重点方向 顺应中资企业出海与人民币国际化趋势 [10][11] - 境外资产增速与盈利能力显著提升 依托香港招商永隆银行、招银国际等平台布局 [11][12] - 国际化建设需3-5年周期 涵盖服务能力、管理及人才体系的全面升级 [12] 净息差管理 - 净息差1.88%同比下降12个基点 第二季度环比下降5个基点至1.86% [14] - 存款成本1.26%显著低于行业平均 活期存款占比约50%制约成本压降空间 [16] - 个人住房按揭贷款占比高 存量重定价影响显著 零售贷款需求不足加剧压力 [16] - 通过资产组织、风险定价优化及资产负债管理手段稳定息差 预计降幅将收窄 [17][18] 对公业务 - 聚焦科技企业、产业整合、供应链融资及普惠金融四大方向 [20] - 上半年公司贷款增量80%集中于珠三角、长三角及环渤海地区 53%集中于电力热力燃气水务行业 [21] - 对公业务坚持"量价平衡、风险可控"原则 供应链融资上半年增长超20% [20]

政策背景与核心观点 - 2025年3月蓝佛安部长提出四项财政支持消费重点工作，包括超长期特别国债资金3000亿元（较2024年翻番）支持消费品以旧换新，新增个人消费贷和服务业经营贷贴息政策 [1] - 两项贴息政策通过降低融资成本，分别从需求端（个人消费）和供给端（服务业经营）协同激发消费潜力，提振市场活力 [1][4] - 政策具体实施方案于2025年8月12日公布，此前7月31日国常会已部署相关框架 [1] 服务业经营主体贷款贴息政策 - 覆盖8类消费领域：餐饮住宿、健康、养老、托育、家政、文化娱乐、旅游、体育 [2] - 贴息期限不超过1年，年贴息比例为贷款本金的1%，单户贴息贷款规模上限100万元（对应最高贴息补助1万元） [2] - 中央与省级财政分担比例为90%和10%，银行先正常收息，2026年财政拨款后返还贴息资金 [2] - 实施期为2025年3月16日至2025年12月31日，涉及21家全国性银行 [2] 个人消费贷款财政贴息政策 - 实施期为2025年9月1日至2026年8月31日，覆盖国有行、股份行及5家消金公司发放的非信用卡个人消费贷 [3] - 年贴息率1个百分点且不超过合同利率的50%，单人单机构累计贴息上限3000元（对应消费金额30万元） [3] - 细分规则：单笔5万元以下消费贷累计贴息上限1000元（对应10万元消费），5万元及以上需用于指定重点领域且单笔贴息上限5万元 [3] - 中央与省级财政分担比例90%和10%，银行收息时直接扣减贴息资金后按季申领拨付 [3] 政策影响与投资建议 - 银行端：经营贷贴息不影响息差，消费贷贴息短期需垫资可能微扰息差，但中长期提振零售小微信贷需求并缓释信用风险 [4] - 机构分化：国有行和股份行直接受益于政策加持零售产品竞争力，城农商行虽未纳入但地方性普惠小微贴息已有支持（如四川、重庆试点） [4] - 行业配置：中期资金增配趋势不变，短期震荡为主，推荐优质地区城商行及股息率性价比高的股份行 [4]

核心观点 - 财政贴息政策通过降低实体融资成本提振零售和小微信贷需求 缓释信用风险 中期推动经济正向循环 [1] - 国有行和股份行直接受益于政策 零售产品竞争力增强 城农商行虽不在全国政策范围内但已有地方性支持且地方可制定辖内政策 [1] - 经营贷贴息对银行息差无影响 消费贷贴息银行需短期垫资 政策实施前4个月息差或有微扰 [1] - 板块中期资金增加配置趋势不变 但短期预计以震荡为主 [1] 政策内容与范围 - 服务业经营贷贴息政策针对2025年3月16日至2025年12月31日期间21家全国性银行向8类消费领域服务业经营主体发放的贷款 年贴息比例1% 单户贴息贷款规模上限100万元 贴息补助上限1万元 贴息期限不超过1年 [2] - 个人消费贷贴息政策针对2025年9月1日至2026年8月31日期间国有行 股份行及5家消金公司发放的可识别用于消费的个人消费贷款 年贴息率1个百分点且不超过贷款合同利率50% [3] - 个人消费贷贴息单人单机构累计贴息上限3000元 对应累计消费金额30万元 其中单笔5万元以下消费贷累计贴息上限1000元 对应累计消费金额10万元 单笔5万元及以上需用于指定重点领域且以5万元为贴息上限 [3] 财政分担与实施流程 - 服务业经营贷贴息资金由中央和省级财政分别承担90%和10% 银行先正常收息 2026年经办行申请财政拨款后向经营主体返还贴息资金 [2] - 个人消费贷贴息资金由中央和省级财政按90%和10%分担 银行收息时直接扣减贴息资金 再按季申领资金拨付 [3] 政策背景与目标 - 2025年财政支持消费安排包括组织3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新 新增个人消费贷和部分民生服务领域经营贷贴息政策 [1] - 个人消费贷贴息旨在通过减轻当期支出压力激发消费动力 服务业经营贷贴息通过降低融资成本促进优质服务供给增加 [1]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司业绩韧性较强维持较好增长，2025年上半年营收60.6亿元同比增长10.1%，归母净利润19.7亿元同比增长13.5% [1] - 零售信贷需求疲软且公司主动降速，期末资产总额近4013亿元，贷款总额2515亿元，较年初分别增长9.5%和4.4%，上半年新增信贷较去年同期少增约59亿元 [1] - 公司加强存款成本管控，压降长期储蓄存款比例，期末存款余额3108亿元，较年初增长8.5%，低于去年同期增速，存款成本下降或能对冲贷款收益率下行，净息差趋于平稳 [2] - 不良率和拨备覆盖率维持平稳，期末不良率0.76%与3月末持平，较年初下降1bp，拨备覆盖率490%与3月末持平，较年初下降约11个百分点，不良处置压力预期改善 [2] - 维持2025 - 2027年归母净利润预测，对应同比增速为15.7%/18.1%/18.4%，当前股价对应2025 - 2027年PB值为0.75x/0.66x/0.58x，公司微贷承压但市场有预期，小微模式竞争力强，中长期成长性好于同业 [3] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|9,870|10,909|11,996|13,477|15,365| |(+/-%)|12.1%|10.5%|10.0%|12.3%|14.0%| |净利润(百万元)|3,282|3,813|4,410|5,209|6,168| |(+/-%)|19.6%|16.2%|15.7%|18.1%|18.4%| |摊薄每股收益(元)|1.09|1.26|1.46|1.73|2.05| |总资产收益率|1.11%|1.13%|1.21%|1.29%|1.36%| |净资产收益率|14.7%|15.2%|20.8%|16.1%|16.8%| |市盈率(PE)|7.4|6.4|5.5|4.7|3.9| |股息率|2.8%|3.1%|3.6%|4.2%|5.0%| |市净率(PB)|0.96|0.85|0.75|0.66|0.58|[4] 财务预测与估值 - 每股指标：EPS为1.20/1.26/1.46/1.73/2.05元，BVPS为9.25/9.50/10.71/12.15/13.86元，DPS为0.25/0.25/0.29/0.34/0.40元 [9] - 利润表：营业收入分别为9,870.3/10,909.2/11,995.6/13,476.7/15,364.8百万元等多项数据 [9] - 资产负债表：总资产分别为334,456/366,582/406,906/453,700/512,681百万元等多项数据 [9] - 资产质量指标：不良贷款率为0.75%/0.77%/0.77%/0.77%/0.75%，拨备覆盖率为538%/501%/490%/481%/473%等 [9] - 资本与盈利指标：ROA为1.11%/1.13%/1.21%/1.29%/1.36%，ROE为14.7%/15.2%/20.8%/16.1%/16.8%等 [9] - 业绩增长归因：生息资产规模增速为16.6%/12.6%/-19.1%/48.0%/12.3%，净息差增速为 - 4.9%/-5.0%/26.6%/-36.3%/0.9%等 [9]