美国最高法院对关税政策的审议 - 美国最高法院于11月5日审议特朗普政府通过《国际紧急经济权力法》（IEEPA）征收“对等关税”的合法性，此前联邦上诉法院裁定该做法超越了总统紧急权力范围[1] - 若最高法院在2026年初裁定IEEPA授权非法，将导致一系列问题，包括哪些关税被取消、已缴关税如何退还以及替代方案是什么[2] IEEPA授权失效的潜在影响 - 若IEEPA授权下的关税被废除，美国加权平均关税税率（WATR）将从当前的13.6%大幅降至7.2%[1][2] - 理论上关税大幅降低会刺激GDP增长并缓解通胀压力，但瑞银报告强调这种低关税状态不太可能持续[2] 政府应对IEEPA失效的B计划 - 即使最高法院裁定不利于政府，特朗普政府也已准备好一套“B计划”工具箱，能够迅速重建大部分关税壁垒[1][3] - 财政部长贝森特表态，若败诉将转而动用其他法律授权，大法官Alito也暗示可使用其他授权征收几乎全部现有关税[3] 短期应急工具：《1974年贸易法》第122条 - 第122条授权总统为应对国际收支逆差，可立即实施最高15%的进口附加税，为期最多150天，作为完美的短期过渡方案[4][5] - 若法院在1月初裁决，政府可立即启动此条款将关税结构维持到6月左右，结合对贸易伙伴征收15%普遍性关税，WATR可恢复至12.6%[5][6] 长期核心工具：《1974年贸易法》第301条 - 第301条旨在对抗不公平贸易行为，是重建关税体系的核心工具，启动新调查程序约需7个月[7] - 政府可针对前十大贸易伙伴复制现有关税，使WATR达到11.8%；若扩大至前20大贸易伙伴，税率可进一步提升至12.8%[7] 补充性部门工具 - 《1962年贸易扩展法》第232条基于国家安全可征收部门性关税，不受IEEPA裁决影响，当前对钢铁、铝和铜等领域关税高达50%[7][8] - 正在进行中的多项新232调查可能覆盖价值高达4660亿美元的进口商品，足以填补任何关税缺口[8] - 《1930年关税法》第338条可对歧视美国产业的国家征收最高50%关税，但法律门槛更高，被视为可能性较低的选项[8]

协议核心内容 - 韩美两国就关税及安保协商达成一致，韩国将向美国进行总计3500亿美元的投资 [1] - 美国同意将对韩汽车关税从25%降低至15% [1] - 双方同意推进韩国建造核潜艇 [1] 投资构成与执行 - 3500亿美元投资总额中包括1500亿美元的造船业投资 [2] - 另外2000亿美元将依据《战略投资谅解备忘录》投入美国的先进产业 [2] - 投资计划分两步走，其中2000亿美元为现金投资，每年投资上限为200亿美元，投资承诺将在2029年1月前最终敲定 [6] - 设置年度投资上限是为尽力维持韩元汇率稳定 [6] 关税调整细节 - 韩国输美产品税率已达15%或以上的商品不再加征附加关税，税率低于15%的产品则提高至15% [2] - 美国承诺将韩国产汽车、汽车零部件、木材等产品依照《贸易扩展法》第232条款征收的关税降至15% [2] - 韩联社指出事实清单上并未写明汽车关税下调的具体时间表 [3] - 在半导体领域，韩国已确保关税水平不会削弱竞争力 [5] 行业合作与保护 - 韩国将得以建造核动力潜艇，并在造船、人工智能和核工业领域与美国建立新的战略伙伴关系 [3] - 在农业领域，韩国成功保护了本国的大米与牛肉产业，未响应美方进一步开放的要求 [4] 汇率稳定措施 - 投资采取分期付款方式执行，以避免对本就疲软的韩元汇率造成进一步冲击 [1][6] - 协议明确规定韩国的投资不应对亚洲第四大经济体引发市场动荡 [6] - 一旦出现不稳定迹象，韩国有权要求对资金的数额和投入时间进行调整 [6] - 近期韩元汇率逼近2009年以来的低点，政策制定者们担心外汇供需失衡可能导致韩元走弱的预期固化 [6]

美元过度特权失效与体系变革 - 2024年美国主要收入余额（美国资产收益减去负债支出）转负，是美元过度特权可能失效的关键信号[4][6] - 美国贸易赤字持续约50年，2024年商品贸易逆差高达1.29万亿美元，占全球货物进出口总额的2.6%[23] - 特朗普政府的“对等关税”政策旨在平衡美元作为全球储备货币的成本与收益，Stephen Miran建议通过关税重塑全球贸易金融体系[6][24][28] 历史货币更迭与美元周期 - 1500年以来全球货币已发生3次更迭（西班牙比索、荷兰盾、英镑），美元作为全球货币的时间可能难以超过其前任[7][44] - 美元取代英镑成为主导全球储备货币可能仅花了约20年，而非传统认为的更长时间[4][8][46] - 若美元不再是全球货币，Eichengreen等人估计美国长期利率可能上升多达80个基点[10][83] 美国债务风险与市场冲击 - 美国当前政府债务占GDP比例在2024年为98%，国会预算办公室预测到2055年将升至156%[52][127] - 自1800年以来，52个公共债务占GDP超过130%的国家中，51个最终违约；美国2024年利息支出已超过国防开支，触及“弗格森定律”临界点[9][53][130][132] - 2025年4月10日美国市场出现罕见“股债汇三杀”，标普500下跌3.46%，10年期国债利率上升6个基点，美元指数下跌1.97%[54][55][58] 关税政策影响与财政收入 - “对等关税”使美国平均关税税率从2025年3月的2.4%升至8月的超过11%，2025年4月至9月关税收入达1513亿美元，同比增加1119亿美元[48][49][50] - 模型估算显示，若全面加征25%关税，美国每年可征收超过4000亿美元的关税收入，接近关税收入最大化点[39][40]

美国最高法院对等关税判决前景分析 - 美国最高法院就特朗普援引IEEPA征收对等关税举行口头辩论，9名大法官中6人支持违法、3人支持合法，违法概率大幅上升[1][6] - 支持违法的主要理由包括：关税权力属于国会、违背清晰授权原则、IEEPA立法初衷为约束总统权力、已有专门法律工具加征关税、加征关税与紧急威胁不匹配[1][6] - 判决可能呈现三种情形：违法但延后生效概率最高（45%-55%）、部分违法仅放行芬太尼关税概率中等（20%-30%）、承认合法性概率最低（10%-20%）[1][11][12] 特朗普政府潜在应对策略 - 若对等关税失效，政府可能切换至232、301及338条款加征关税，短期内用122条款全球关税过渡[2][15] - 美国现有9项调查中的232关税，覆盖进口规模5444亿美元，多数于明年上半年提交报告，若全部落地可产生1361亿美元关税收入[2][17] - 关税全面退还概率低，定向退税概率高，司法救济需与原告伤害匹配，退税或仅限于原告及已保全抗辩的进口商品[2][18] - 特朗普提出将关税收入发放给居民面临程序难度，财政支出需先通过国会立法，《美国工人返利法案》仍处于提出阶段[2][18] 美国关税格局潜在变化 - 当前美国关税收入格局为：对等关税占45%（890亿美元）、301关税占18%（351亿美元）、232关税占17%（342亿美元）、基础关税占19%[3][19] - 截至7月美国对全球有效关税税率为9.75%，对中国有效税率最高达40.4%，中国贡献关税总额的36%[3][27] - 若对等关税违法，基准情形下关税规模或下跌25%至2554亿美元，有效税率由9.75%降至7.3%，对华税率降至33.4%[3][30][31] - 四种情形模拟显示：仅存量和301关税有效税率降至3.3%，关税收入跌66%；122条款过渡税率可维持9.57%；338条款可完全弥补但诉讼风险高；232与301扩围仍难达对等关税量级[29][30][31]

大类资产表现 - 全球股指多数下跌，标普500下跌1.6%，纳斯达克指数下跌3.0% [2] - 美国标普500行业多数上涨，能源、医疗保健、房地产分别上涨1.5%、1.3%、1.0%，信息技术下跌4.2% [8] - 恒生指数上涨1.3%，能源行业领涨6.2%，医疗保健下跌2.4% [12] - 大宗商品价格多数下跌，WTI原油下跌2.0%至59.8美元/桶，COMEX黄金持平于3995.2美元/盎司 [2][36] - 发达国家10年期国债收益率多数上行，德国上行4.0bp至2.75%，英国上行6.6bp至4.49% [17] 海外事件与政策 - 美国政府结束关门，两党达成协议以延长《平价医疗法案》补贴为条件重启政府，67万联邦雇员被强制停薪休假 [2][52] - 美国最高法院对特朗普援引《国际紧急经济权力法》征收对等关税举行口头辩论，6名大法官倾向判定违法 [50][51] - 美联储官员立场分化，理事米兰支持50BP降息，而克利夫兰联储主席哈玛克倾向维持限制性政策 [60] 经济数据表现 - 美国10月ADP新增就业4.2万人，高于市场预期的3万人，缓解经济走弱担忧 [2][65] - 美国10月ISM制造业PMI回落至48.7，服务业PMI上升至52.4，新订单指数改善 [61][64] - 美国高频职位空缺数持续回落，红皮书零售指数走弱，显示消费小幅降温 [67] 汇率与利率市场 - 美元指数下跌0.2%至99.55，欧元兑美元升值0.3%，离岸人民币汇率降至7.1252 [2][25][32] - 新兴市场10年期国债收益率多数上行，土耳其上行260.5bp至32.29%，印度下行0.8bp至6.52% [21] - 市场预期美联储2026年仅降息2次，当前利率政策维持限制性 [55][56] 关税政策分析 - 若对等关税被判违法，美国关税税率或从9.75%降至7.3%，关税收入可能下跌25%至2554亿美元 [81] - 特朗普可能转向232、301条款加征关税，但关税力度难以达到对等关税量级 [80][81] - 对等关税收入占美国关税总收入的45%，其中对华芬太尼关税贡献289亿美元 [81]

文章核心观点 - 文章核心观点围绕美国最高法院对“对等关税”合法性的辩论展开 分析该法律判决可能对全球贸易政策 特别是中美贸易关系产生的深远影响 并探讨其潜在的宏观经济与行业影响 [2] 美国最高法院关税辩论分析 - 美国最高法院正在审理的案件核心争议点在于 总统依据《1974年贸易法》第301条款对外国商品加征“对等关税”是否超越了国会授予的法定权限 [2] - 辩论焦点在于对“对等”一词的法律解释 原告方认为关税应严格限于抵消外国不公平贸易行为所造成的损害 而政府方主张总统有权采取更广泛的报复性措施以实现贸易平衡 [2] - 案件的判决结果将直接影响美国未来贸易政策的制定与执行方式 并可能为国会收回部分贸易权力提供法律依据 [2] 潜在宏观经济与行业影响 - 若最高法院判决“对等关税”违法 可能削弱美国未来单边加征关税的能力 从而缓解全球贸易紧张局势 降低贸易摩擦对全球供应链的冲击 [2] - 对于依赖国际贸易的行业 如全球制造业和供应链相关行业 贸易壁垒潜在降低的前景可能带来更稳定的运营环境和成本预期 [2] - 判决也可能影响市场对未来美国贸易政策不确定性的评估 进而影响全球资本流动和汇率市场的波动性 [2]

市场指数表现 - 上证指数收盘4000点，单日下跌0.07%，近5日上涨2.65%，近1月上涨0.78% [1] - 深证综指收盘2508点，单日下跌0.39%，近5日上涨0.08%，近1月上涨0.4% [1] - 大盘指数单日上涨0.04%，近1个月上涨0.81%，近6个月上涨19.58% [1] - 中盘指数单日下跌0.74%，近1个月下跌2.53%，近6个月上涨26.23% [1] - 小盘指数单日下跌0.87%，近1个月下跌0.57%，近6个月上涨22.17% [1] 美国对等关税前景分析 - 美国最高法院就“对等关税”举行辩论，6名大法官支持违法，3名支持合法 [2][12] - 支持违法的主要理由包括：关税权力属于国会、违背清晰授权原则、IEEPA立法初衷是约束而非扩张总统权力等 [2][12] - 判决可能出现的三种情形中，违法但延后生效的概率较高，旨在给政府缓冲以避免冲击公共秩序 [2][12] - 若对等关税失效，特朗普政府可能转向使用232、301及338条款加征关税，短期内或使用122条款作为过渡 [12] - 美国现有9项调查中的232关税，覆盖进口规模5444亿美元，多数将于明年上半年提交报告 [12] - 关税全面退还的概率较低，定向退税概率较高，全面自动退税或不受法律支持 [12] 美国关税格局与潜在影响 - 美国关税收入格局为：对等关税占45%（890亿美元），301关税占18%（351亿美元），232关税占17%（342亿美元），基础关税占19% [12] - 2025财年对等关税收入890亿美元中，全球基准对等关税为516亿美元，对华芬太尼关税为289亿美元 [12] - 截至7月，美国对全球有效关税税率为9.75%，对中国有效税率最高达40.4% [12] - 从关税收入来源国看，中国贡献了关税总额的36%，墨西哥占7.6%，日本占6.4% [12] - 若对等关税被判违法，美国关税力度或难以达到同等量级，基准情况下关税规模或下跌25%至2554亿美元 [12] 消费行业基金分析 - 消费行业基金可分为5类策略：消费+卫星、板块轮动、细分赛道（以白酒为主）、消费轮动、消费均衡，大部分基金经理采用“细分赛道”策略 [2][12] - 消费行业基金在长期能创造相对稳定的超额收益，相对擅长选股的行业包括家用电器、纺织服饰、农林牧渔、轻工制造、美容护理 [3][12] - 在部分时段有突出选股能力的行业包括商贸零售、社会服务、食品饮料 [3][12] - 高换手策略近期指向高回报，部分白酒主题基金采取淡化换手的投资方式并出现收益拖累 [12][13] - 高ROE风格的消费基金通常也具有较高分红属性，而新消费相关产品市值偏小 [12][13] - 筛选消费行业基金的定量指标包括：超额业绩动量、顺逆环境表现、选股能力、左右侧投资能力等 [16] 光伏行业钙钛矿技术进展 - 钙钛矿技术转换效率从2009年的3.8%提升至目前超过26%，协鑫光电在1m*2m尺寸上实现19.04%的转换效率 [17] - 隆基晶硅和钙钛矿叠层电池转换效率达33%，晶科能源TOPCon/钙钛矿实验室效率为34.22% [17] - 钙钛矿的稳定性问题逐步攻克，半导体所研制出光电转换效率超过27%的电池且衰减问题得到很好控制 [17] - 2025年极电光能和协鑫光电的GW级别产线落地投产，协鑫光电GW级产线首片全尺寸钙钛矿组件已于2025年10月29日正式下线 [17] - 政策支持光伏新技术发展，工信部2025年11月11日发布文件提及钙钛矿材料及先进光伏技术 [17] - 钙钛矿有望凭借与晶硅较大的效率代际差，通过技术迭代加速落后产能出清，帮助行业走出周期底部 [17] - 建议关注钙钛矿设备企业、组件、TCO玻璃、胶膜等相关公司 [17]

美国最高法院对等关税辩论判决前景分析 - 美国最高法院就特朗普援引IEEPA征收对等关税举行口头辩论，支持与不支持对等关税的大法官比例为3:6，6名大法官（含3名自由派和3名保守派）持怀疑态度[1][6] - 支持对等关税违法的核心理由包括：关税权力属于国会、违背清晰授权原则、IEEPA立法初衷为约束总统权力、已有专门法律工具加征关税、加征关税与紧急威胁不匹配[1][6] - 最高法院判决可能呈现三种情形：违法但延后生效概率最高（45%-55%）、部分违法仅放行芬太尼关税概率中等（20%-30%）、承认对等关税合法性概率最低（10%-20%）[1][11][12] 特朗普政府潜在应对策略 - 若对等关税被判违法，政府可能转向232、301及338条款加征关税，短期内用122条款全球关税过渡，122条款可加征不超过15%的临时进口附加税但150天后需国会续期[2][15] - 美国现有9项正在调查中的232关税，覆盖进口规模5444亿美元，多数于明年上半年提交报告，若全部落地预计可产生1361亿美元关税收入[2][17] - 关税全面退还概率较低，退税更可能仅限于原告及已保全抗辩的进口商品，特朗普提议将关税收入发放给居民需先通过国会立法，程序难度高[2][18] 美国关税格局潜在变化 - 美国当前关税收入格局中，对等关税占45%（890亿美元），301关税占18%（351亿美元），232关税占17%（342亿美元），基础关税占19%[3][19] - 截至7月，美国对全球有效关税税率为9.75%，对中国有效税率最高达40.4%，中国贡献了美国关税总额的36%[3][27] - 若对等关税违法，在基准情形下（依赖232与301条款扩围），美国关税税率或由9.75%降至7.28%，关税收入或下跌25%至2554亿美元，难以达到对等关税量级[3][30][31]

大类资产表现 - 全球股指多数下跌，标普500下跌1.6%，纳斯达克指数下跌3.0% [2] - 美国标普500行业多数上涨，能源、医疗保健、房地产分别上涨1.5%、1.3%、1.0%，信息技术、通讯服务、可选消费分别下跌4.2%、1.7%、1.5% [8] - 恒生指数上涨1.3%，恒生中国企业指数上涨1.1%，恒生科技下跌1.2%，行业方面能源、金融、公共事业、电讯业分别上涨6.2%、3.5%、3.2%、2.9% [12] - 发达国家10年期国债收益率多数上行，德国上行4.0bp至2.75%，英国上行6.6bp至4.49%，美国10年期国债收益率持平于4.11% [17] - 新兴市场10年期国债收益率多数上行，土耳其上行260.5bp至32.29%，巴西上行4.0bp至13.83% [21] - 美元指数下跌0.2%至99.55，欧元兑美元升值0.3%，英镑兑美元升值0.1% [25] - 人民币兑美元小幅贬值，美元兑离岸人民币汇率变动至7.1252 [32] - 大宗商品价格多数下跌，WTI原油价格下跌2.0%至59.8美元/桶，布油价格下跌2.2%至63.6美元/桶 [36] - 有色金属价格多数下跌，LME铜下跌1.6%至10744美元/吨，LME铝下跌1.0%至2851美元/吨 [41] - 贵金属价格走势分化，COMEX黄金持平于3995.2美元/盎司，COMEX银下跌1.4%至48.0美元/盎司 [41] 美国关税政策 - 美国最高法院针对对等关税举行口头辩论，6名大法官对特朗普援引《国际紧急经济权力法》征收对等关税持怀疑态度 [50] - 大法官观点分化，3名自由派大法官明确反对对等关税，3名保守派大法官倾向支持，其余3名保守派大法官立场摇摆或倾向反对 [51] - 若对等关税被判违法，美国关税力度或难以再达到同等量级，基准情况下关税规模或下跌25% [81] - 对等关税失效后，若依赖232与301条款，美国关税税率或由9.75%降至7.3%，关税收入或下跌25%至2554亿 [81] 美国政府关门 - 美国两党达成协议，美国政府结束关门，此次关门持续39天，刷新最长关门纪录 [52] - 67万联邦雇员被强制停薪休假，正常上班发薪的人数为152万人，占联邦文职雇员总人数的52% [52] - 协议以未来延长《平价医疗法案》强化补贴为条件推动政府重启 [52] 美联储政策预期 - 市场预期美联储2026年仅降息2次 [55] - 美联储理事米兰多次发表讲话支持50BP降息，但美国10月ADP数据超预期强劲增强市场对就业信心 [55] - 美联储官员立场分化，理事米兰持鸽派立场，克利夫兰联储主席哈玛克持鹰派立场，副主席杰斐逊等持中性立场 [60] 经济数据表现 - 美国10月ADP新增就业4.2万人，市场预期3万人，缓解经济走弱担忧 [65] - 美国10月ISM制造业PMI回落至48.7，服务业PMI上升至52.4 [61] - 美国高频职位空缺数持续回落，红皮书零售指数走弱，显示消费或小幅降温 [67] 全球宏观日历 - 未来重点关注欧元区9月工业生产、美国10月CPI和零售数据等经济指标 [76]

美国最高法院对等关税判决前景 - 最高法院口头辩论中，6名大法官倾向判定对等关税违法，3名支持合法，违法概率较高[2][10] - 判决可能三种情形：违法但延后生效（概率45%-55%）、部分违法仅放行芬太尼关税（概率20%-30%）、承认合法（概率10%-20%）[2][16] - 判决预计在12月前后做出，最晚不迟于2026年6月底[12][13] 特朗普政府潜在应对措施 - 若对等关税失效，将转向232、301、338条款及122条款过渡性加税，现有9项232调查覆盖进口规模5444亿美元[3][20] - 普遍退税概率低，退税可能仅限于诉讼原告及已抗议的进口商，而非全国自动退还[3][21] - 关税收入直接发放居民需国会立法批准，程序难度高，相关法案尚未通过[3][22] 美国关税格局影响分析 - 2025财年对等关税收入890亿美元，占总关税45%，其中全球基准关税516亿、对华芬太尼关税289亿[4][23][24] - 美国当前平均关税税率9.75%，对华税率高达40.4%，中国贡献关税总额36%[4][29][30] - 若对等关税违法，基准情形下关税收入或下跌25%至2554亿美元，税率降至7.3%[4][31][34] 大类资产与宏观经济动态 - 当周标普500下跌1.6%，纳斯达克指数下跌3.0%，10年期美债收益率持平于4.11%[5][47] - 美国10月ADP新增就业4.2万人，超预期3万人，ISM服务业PMI升至52.4[5][80][87] - 美国政府结束39天关门，67万联邦雇员停薪，152万人正常上班占比52%[5][78]