低基数下4月M2大幅增长。 中国人民银行（简称"央行"）5月14日发布的金融数据显示，今年前4个月金融总量数据持续向好，4月末M2（广义货币）余额增速同比大幅增长8%，比上月 末高1个百分点，既与去年低基数因素相关，也反映出央行逆周期调节和金融稳经济效果持续显现。 今年前4个月，人民币贷款增加10.06万亿元，其中，4月新增人民币贷款约2800亿元；前4个月社会融资规模增量累计为16.34万亿元，其中，4月社融规模增 量为1.16万亿元，同比多增1.22万亿元。 从前4个月金融总量数据看，社会融资规模存量、广义货币M2、人民币贷款增速分别为8.7%、8%、7.2%，持续高于名义GDP增速，金融对实体经济支持的力 度仍然较大。反映资金活化程度的M1（狭义货币）余额同比增长1.5%，比上月末低0.1个百分点，增速保持平稳。 随着一揽子金融政策出台，金融总量有望保持平稳增长。随着外部环境出现有利转变，适度宽松货币政策有望更快见效。业内人士表示，货币政策适度宽松 的效果将持续体现。有市场信任的基础，政策的实际效果还会进一步放大。 低基数因素下M2大幅增长 今年4月，货币信贷整体保持平稳较好增长势头，在上年低基数效应作 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 4月地方债发行及净融资规模环比下降、同比大幅上升，新增专项债发行进度快于去年同期但低于近三年平均，置换存量隐性债务的特殊再融资债完成全年额度约八成，后续新增专项债发行使用有望加快以发挥稳基建等作用 [2] 根据相关目录分别进行总结 一级市场 - 4月地方债发行6932.91亿元、同比增长101.59%，净融资5280.89亿元、同比增长8.6倍；1 - 4月累计发行3.53万亿元、同比增长84.35%，累计净融资3.16万亿元、同比增长2.1倍 [3] - 4月地方债发行以再融资专项债为主，达3224.87亿元、占比46.52% [3] - 4月有24个省份发行地方债，湖南发行规模最大、达1222.67亿元 [3] 二级市场 - 4月地方债现券交易规模为19982.95亿元，同比上升34.02% [4] - 4月各期限地方债到期收益率全面下行 [4] 偿付情况 - 6 - 9月到期规模较大，8月为年内到期高峰，河南、湖北等地年内地方债到期规模较高 [4] - 预计2025年付息规模或超1.5万亿、同比增长约12%，4月付息规模或超千亿、同比增长近8% [4] 其他 - 1 - 4月新增一般债累计发行3023.45亿元，完成全年限额进度37.8% [4] - 1 - 4月新增专项债累计发行1.19万亿元，完成限额进度27.1%，快于去年同期但仍低于近三年平均水平 [2][4] - 1 - 4月特殊新增专项债已发行超1437.28亿元，其中4月当月发行264.79亿元 [4] - 1 - 4月用于置换存量隐性债务的特殊再融资专项债发行15989.44亿元，其中4月发行2616.69亿元，今年2万亿置换额度发行进度约八成 [2][4] - 4月发行的地方债以10年期为主，发行利率环比下行至1.92%，发行利差环比收窄至16.07BP，贵州地方债发行利率、利差均最高 [3][4]

深圳发行2年期棚改专项地方债，规模1.5000亿元，发行利率1.4500%，边际倍数5.80倍，倍数预期 1.46。 ...

——地方债周报 一、一级市场情况 【净融资】本周地方债共发行 1055 亿元，净融资减少。本周地方债发行量为 1055 亿元，偿还量为 383 亿元，净融资为 672 亿元。发行债券中，新增一般债 0 亿元，新增专项债 1002 亿元，再融资一般债 49 亿元，再融资专项债 4 亿元。 【发行期限】本周 20Y 地方债发行占比最高（36%），10Y 及以上发行占比为 77%，与上周相比有所上升。7Y、10Y、15Y、20Y 和 30Y 地方债发行占比分 别为 8%、14%、17%、36%和 11%，其中 15Y 地方债发行占比上升较多，环 比上升约 9 个百分点。 【发行利差】本周地方债加权平均发行利差为 14.8bp，较上周有所走阔。其中 15Y 地方债加权平均发行利差最高，达 23bp。本周除 5Y 和 7Y 地方债加权平 均发行利差有所收窄外，其余期限均有所走阔。本周区域分化较大，内蒙古、 广东等地方债加权平均发行利差较高，超过 17bp，而辽宁发行利差较低。 【募集资金投向】截至本周末，2025 年以来新增专项债募集资金投向主要为冷 链物流、市政和产业园区基础设施建设（33%）、交通基础设施（21%） ...

丨证券研究报告丨 固定收益丨点评报告 [Table_Title] 新增专项债发行进度 28.68% ——政府债周报（5/11） 报告要点 [Table_Summary] 5 月 12 日-5 月 16 日地方债披露发行 1972.50 亿元。其中新增债 970.21 亿元（新增一般债 195.66 亿元，新增专项债 774.55 亿元），再融资债 1002.29 亿元（再融资一般债 782.90 亿元， 再融资专项债 219.39 亿元）。 5 月 5 日-5 月 11 日地方债共发行 1054.59 亿元。其中新增债 1001.89 亿元（新增一般债 0.00 亿元，新增专项债 1001.89 亿元），再融资债 52.70 亿元（再融资一般债 49.03 亿元，再融资 专项债 3.67 亿元）。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵增辉 赖逸儒 SAC：S0490524080003 SAC：S0490524120005 SFC：BVN394 SFC：BVZ968 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 5 月 12 日-5 月 16 日地方 ...

广东地方债发行情况 - 广东发行7年期土储专项地方债 规模12 0371亿元 发行利率1 6300% 边际倍数3 02倍 倍数预期1 66 [1] - 广东发行10年期其他专项地方债 规模101 6869亿元 发行利率1 7800% 边际倍数8 03倍 倍数预期1 73 [1] - 广东发行15年期其他专项地方债 规模48 1955亿元 发行利率2 0200% 边际倍数10 89倍 倍数预期1 93 [1] - 广东发行20年期其他专项地方债 规模99 8953亿元 发行利率2 0700% 边际倍数5 86倍 倍数预期2 02 [1] - 广东发行30年期其他专项地方债 规模52 2395亿元 发行利率2 0700% 边际倍数32 82倍 倍数预期1 93 [1] 地方债发行特点 - 不同期限债券发行规模差异显著 10年期规模最大达101 6869亿元 7年期规模最小仅12 0371亿元 [1] - 发行利率随期限延长呈上升趋势 从7年期1 6300%逐步升至20/30年期2 0700% [1] - 边际倍数普遍高于预期 15年期达10 89倍 30年期更达32 82倍 显示市场需求旺盛 [1]

地方债务风险化解路径 核心观点 - 地方政府及城投平台面临存量债务化解与增量融资模式重构的双重挑战，需通过项目自平衡实现破局 [1] - 贵州等地区探索的"展期降息+市场化融资"模式为其他地区提供参考，但单纯依赖存量展期已难持续 [1] 项目筛选逻辑 - 增量项目需满足"服务地方职能"与"市场化造血"双重属性，核心逻辑为"三个锚定" [2] - 锚定国家战略导向：如黄河流域生态保护、乡村振兴等领域，某中部省份通过"沿黄生态廊道+文旅综合体"项目申请专项债15亿元并引入社会资本 [2] - 锚定经营性现金流闭环：如保障房项目采用"配建商业+物业运营"模式，20%商业面积租金覆盖80%建设成本，东部城市创新"共有产权+REITs"组合提前回收投资 [3] - 锚定城投主业转型：某省会城投整合市政管网业务形成"公用事业服务包"，年现金流增幅达30% [4] 资金来源优化 - 构建"政策资金打底+市场融资补充"混合模式 [5] - 专项债与政策性金融联动：某开发区采用专项债注资资本金并引入国开行贷款，杠杆比例达1:5 [5] - 债务工具创新：如项目收益债针对停车场、充电桩项目发行10年期债券，供应链融资通过应付账款ABS降低融资成本150BP [10] 隐性债务规避策略 - 重构政企权责边界，实践路径包括支付责任切割与现金流包装 [6][7] - 前端市场化决策：某市科创园项目政府仅以税收增量奖励间接支持 [6] - 收入混配技术：某污水处理项目将财政补贴占比从95%降至60%，开发中水回用等市场化收入 [7] - 期限错配缓释：用20年期项目贷款覆盖5年期隐债置换 [8] 行业培训课程体系 宏观经济类 - 涵盖基建行业趋势、房地产转型、城市更新等主题，如《基建行业与建工企业发展趋势与战略布局》 [13] 项目投融资类 - 包括专项债申报、PPP模式操盘、REITs等专题，如《超长期国债与地方专项债项目谋划与落地实施》 [13] 园区片区开发类 - 聚焦产业地产运营、产城融合等，如《产业园区增值与保值》《片区开发项目操盘流程》 [15] 招商引资类 - 涉及产业转型、招商策略等，如《招商引资项目信息挖掘、识别、跟进与落地》 [15] 公司背景 - 北京山禾不动产管理有限公司具备土地评估A级、城市规划咨询甲级等资质，服务客户包括央企国企、地方政府及金融机构 [16] - 业务覆盖专项债发行咨询、EOD模式投融资、城市更新等领域，兼营产业导入与招商引资服务 [16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年《政府工作报告》安排新增地方债务限额大幅增加，叠加债务置换，一季度地方债发行规模创新高，但新增专项债发行偏慢 后续预计约7万亿地方债待发行，需加快发行使用、统筹发行节奏、关注资金投向和效率，同时完善偿债及付息保障机制[5] 根据相关目录分别进行总结 一季度地方债市场运行的四大特征 - 地方债发行规模创历史新高，再融资债占比近六成、新增债进度偏慢：《政府工作报告》安排新增地方债务限额创新高，一季度地方债发行2.84万亿元、同比增长80.58% 再融资债发行1.60万亿元、同比增长约1.2倍，占比56.39% 新增债发行1.24万亿元、同比增长47.15%，完成限额进度21.82%，低于近三年同期平均[7][8][9] - 近半数省份完成今年置换额度发行，“自审自发”试点地区新增专项债发行进度较快：一季度31省均发行地方债，14省完成今年置换额度发行，仅3省未开启特殊再融资债发行 10个“自审自发”试点省份新增专项债发行进度明显快于非试点省份[11][12] - 发行期限延长、10年及以上占比超八成，发行利率呈逐月上升态势：受特殊再融资专项债发行影响，地方债加权平均发行期限同比延长4.49年至17.19年，10年及以上期限占比82.67% 发行利率同比下降，但分月度呈逐月上行态势，部分债券“发飞”[18][20] - 专项债对房地产领域支持力度明显加大，作资本金比例小幅下降：专项债投向集中于市政及产业园区、交通等领域 对房地产相关项目支持力度加大，农林水利、能源领域资金占比增加，民生服务领域占比回落 专项债作资本金比例9%，较去年全年回落约2个百分点[23] 后续发行展望 - 发行预测：年内约7万亿地方债待发行，关税博弈下二季度有望提速、规模或超3万亿，建议适时降准降息，加大货币政策配合力度：新增债年内近4万亿待发，二季度新增专项债或发1.6万亿 再融资债年内超3万亿待发，2万亿隐性债务置换额度还余约0.66万亿 建议统筹发行节奏，适时降准降息[28][30][31] - 撬动效应预测：全年理论上可撬动基建投资约4.3万亿，撬动能力仍待提升：预计2.6万亿新增专项债投向基建，若作资本金比例升至15%，理论上可拉动基建投资约4.3万亿 实际撬动效应受多因素限制[34] 后续需关注的问题及对应建议 - 关注地方政府债券发行使用进度，关税博弈下积极财政需进一步加力，应加快新增专项债发行使用进度、适当前置债务置换，并加大货币政策配合力度、适时降准降息：加快新增专项债发行使用，推动形成实物工作量 加快特殊再融资债发行，适当前置债务置换 统筹政府债券发行节奏，加强货币政策配合[37] - 关注土储及收购存量商品房专项债的落地实施情况，可尽快出台相关政策细则，防止资金空转，持续巩固房地产市场稳定态势：加大土储专项债发行，落实收购存量商品房政策 关注资金效率，避免空转 考虑成立地产收储专项基金[39] - 关注专项债资金投向，进一步扩大使用范围，注重惠民生、促消费、增后劲，也需重视“负面清单”管理下新领域的项目储备和融资对接：精准优化投向，加强新领域项目储备，完善投融资对接机制 探索扩大“自审自发”试点范围，研究“负面清单”管理模式，探索发债主体适度下沉[40] - 关注财政资金的整体使用效率，完善监督预警制度、精准提升化债资金效率，并有效发挥其他各类财政资金作用：关注化债资金使用效率，防范闲置挪用 提升其余财政资金使用效率，发挥财政资金作用[42] - 关注化债对于置换依赖加深背景下的财政预算刚性付息压力，完善偿债及付息保障机制：化债依赖置换或加大财政预算刚性付息压力 完善偿债及付息保障机制，如安排偿债计划、建立偿债备付金[43]

福建地方债发行情况 - 福建发行15年期高质发展专项地方债，规模76.4698亿元，发行利率2.0300%，边际倍数16.69倍，倍数预期1.91 [1] - 福建发行20年期高质发展专项地方债，规模239.6726亿元，发行利率2.0700%，边际倍数2.25倍，倍数预期2.03 [1]

福建地方债发行情况 - 福建发行15年期收费公路专项地方债，规模34.0048亿元，发行利率2.0300%，边际倍数39.06倍，倍数预期1.92 [1] - 福建发行5年期高质发展专项地方债，规模1.2000亿元，发行利率1.5800%，边际倍数1.33倍，倍数预期1.60 [1] - 福建发行7年期高质发展专项地方债，规模12.6000亿元，发行利率1.6400%，边际倍数1.11倍，倍数预期1.67 [1] - 福建发行10年期高质发展专项地方债，规模33.6996亿元，发行利率1.8000%，边际倍数3.92倍，倍数预期1.73 [1]