报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕2025年11月城投化债及转型展开跟踪研究，指出化债政策延续宽松，隐债化解、经营性债务化解、拖欠账款解决等工作有进展，城投平台整合活跃，产业债新增发行主体增多且类城投主体占主导 [1][2][3][6] 各部分总结 化债及城投转型相关重大政策速递 - 2025年12月中央政治局会议财政货币政策延续宽松，强调解决拖欠款问题 [2][8] - 2025年12月中央经济工作会议对地方政府债务风险表述更细，首提化解融资平台经营性债务风险 [2][9][10] 化债进程跟踪 隐债化解进度 - 地方政府债券置换11月节奏加快，置换隐债专项债仅河南剩11亿待发，特殊再融资债全面恢复发行，5000亿地方债结存限额集中落地 [3][13] - 截至2025年11月底，广东、北京、上海等多地宣布完成隐性债务清零 [3][24] - 退平台方面全国融资平台数量下降，11月31家主体宣告不再承担政府融资职能，一揽子化债以来1022家主体退平台；内蒙古退出重点省份，宁夏满足退出条件 [3][30][31][42] 经营性债务化解 - 债券11月城投债净融资承压，借新还旧债占比93%，平均发行利率降至2.34% [4] - 非标债务11月3例化解案例均通过银行贷款置换 [4][49] - 统借统还11月仅发行1只相关债券 [4] 拖欠企业账款 11月多地推进解决拖欠企业账款工作并公布进展 [5][59] 城投平台整合及转型跟踪 城投平台整合概况 - 11月监测到39项整合事件，江苏最活跃 [6] - 整合类型包括新设产业投资平台、业务板块专业化整合、打造高信用评级主体 [6] 产业债新增发行主体概况 - 11月新增80家，集中于社会服务、非银金融、房地产，类城投产业主体49家，多数资产规模小、信用资质弱 [6][76][82]

2025.12. 12 本文字数：1498，阅读时长大约3分钟 作者 | 第一财 经 陈益刊 为了支持经济大省发挥挑大梁作用，地方政府债券额度明显向其倾斜。 根据财政部近期披露的地方政府债券市场报告（2025年10月），今年前10个月全国36个省市（自治 区、直辖市、计划单列市）发行了新增债券约4.7万亿元。其中，广东地区（不含深圳）、山东地区 （不含青岛）、浙江地区（不含宁波）、江苏、四川发债规模稳居前五。这五个省份经济总量也位居 全国前五。 今年年初，中国确定全国地方政府新增债券发行规模为5.2万亿元；10月，财政部额外给地方增加了 0.2万亿元新增（专项）债券用于项目建设。这意味着，今年全年新增债券发行规模约5.4万亿元。 根据企业预警通数据，截至12月11日，全国地方发行新增债券规模约5.3万亿元，占全年预计发债规 模比重约98%，新增债券发行接近尾声。其中，广东（约4966亿元）、山东（约3667亿元）、浙江 （3429亿元）、江苏（3101亿元）、四川（约2818亿元）新增债券发行规模依然稳居前五，合计 约1.8万亿元，占当年已发行新增债券总额比重约34%。 地方政府新增债券主要用于项目建设。在地 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年前三季度地方政府债券发行规模及净融资额创历史同期新高，2万亿隐债置换近尾声；预计四季度政府债券供给压力下降，增量财政政策延续积极基调，债券市场利率震荡下行，未来将坚持在发展中化债、构建政府债务管理长效机制 [2] 各部分总结 地方政府债券相关政策梳理 - 实施积极财政政策，安排更大规模政府债券，加快发行使用，规范推动土储专项债工作；2025年赤字率4%左右、赤字规模5.66万亿元，拟发行超长期特别国债1.3万亿元、特别国债5000亿元，新增地方政府专项债券限额4.4万亿元；6月提出尽早发行使用债券，10月超长期特别国债发行收官、提前下达2026年新增限额及安排5000亿结存限额 [4][5][6] - 坚持在发展中化债，隐性债务置换加快，动态调整高风险地区名单；2024 - 2026年每年2万亿置换存量隐性债务，连续五年每年8000亿用于化债；截至2025年8月底，6万亿专项债务限额已发行4万亿；内蒙古退出债务重点省份，多地申请或推进退出 [7][8] - 健全监测和风险指标体系，优化专项债券管理机制，加强穿透式监管；明确不新增隐性债务纪律，推动平台转型；扩大投向领域和资本金范围，开展“自审自发”试点；加强穿透式监管，遏制新增隐性债务 [9] 2025年前三季度地方政府债券市场回顾 发行概况 - 发行规模和净融资额创同期新高，延续专项债券为主结构，再融资债券加速，2万亿隐债置换近尾声，三季度土地储备专项债发行提速；前三季度发行1816支、8.53万亿元，规模增27.60%；专项债券占75.96%；新增债券4.35万亿元、增3.16%，再融资债券4.18万亿元、增69.28%，置换隐债专项债1.99万亿元；土地储备专项债2804.76亿元，三季度1096亿元 [13] - 10年期及以上发行占比同比增长，加权平均期限15.63年，长期债券扩张；前三季度10年期以上占75.71%，升6.83个百分点；2022 - 2025年前三季度加权平均期限分别为13.23年、12.39年、14.43年和15.63年 [18][19] - 广东等经济活跃及“自审自发”试点区域为新增专项债主力，重点省份以再融资债券为主，化债推进；发行规模前三为江苏、广东、山东；广东、浙江、福建新增专项债占比前三；“自审自发”试点区域占比从57.76%升至63.96%；12个重点省份特殊再融资和专项债券占2024年底隐性债务余额超30% [20] 利率与利差分析 - 2025年第三季度地方债平均发行利率回升；2023年11月 - 2024年9月利率下行，2024年10月回升，2024年11月 - 2025年1月下行，2025年2月回升，二季度下行，三季度回升；一、二、三季度平均利率分别为1.94%、1.85%和2.01% [22][23] - 2025年前三季度利差走阔，省份走势分化；2024年前三季度收窄，四季度走阔；2025年前三季度环比走阔，二、三季度同比增长；三季度天津利差最高35bp，贵州提升13.71bp最明显，北京收窄6.24bp最明显 [23] 地方政府专项债券投向领域 - 基建是主要发力点，多地重启土地储备专项债券；前三季度专项债投向城市基础设施、交通基础设施建设及城乡发展占比51.95%；土地储备专项债券重启，13个省市发行，占比7.01% [29] 地方政府债券未来展望 - 四季度发行收尾，供给压力下降，2026年新增限额有望加速下达；前三季度发行总额增27.60%；前三季度新增专项债3.68万亿元、占限额83.64%，置换隐债专项债1.99万亿元、占99.50%；四季度计划发行1.26万亿元，新增专项债0.73万亿元；理论新增空间上限2.50万亿元，低于上年同期 [32] - 增量财政政策延续积极，资金向经济大省倾斜；2025年赤字率提高，新增专项债增加；二季度后多项政策出台，资金向经济大省倾斜；四季度延续积极，加强资金监管和项目管理 [33][34] - 债券市场利率震荡下行；2025年货币政策宽松，二季度利率下行破2%，三季度回升；考虑多方因素，预期四季度震荡下行 [35] - 坚持在发展中化债，构建长效机制；化债思路转变，风险收敛；我国政府负债率68.7%，处于合理区间；落实化债举措，加强债务管理，提升资金绩效，遏制新增隐性债务，“十五五”建立长效机制 [36][37]

公开市场操作 - 央行开展1563亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，投标量与中标量均为1563亿元 [1] - 当日有3021亿元逆回购到期，单日实现净回笼1458亿元 [1] 资金面 - 央行连续净回笼，但银行间资金市场稳中偏宽，DR001加权平均利率下降近1bp至1.3%下方 [3] - 匿名系统隔夜报价维持在1.28%，非银机构以信用债为抵押融入隔夜资金报价小降至1.43%-1.46%区间 [3] - 交易员认为1.3%的“隐形下限”或已终结，美国隔夜融资担保利率为4.12% [3] 同业存单 - 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在1.65%附近，较上日上行近1bp [7] 国债期货 - 30年期主力合约下跌0.51%，10年期主力合约下跌0.07% [11] - 5年期主力合约下跌0.06%，2年期主力合约下跌0.02% [11] 政策动态 - 国家发展改革委文章提出做强国内大循环，畅通国内国际双循环，坚持扩大内需战略基点，统筹推进房地产、地方政府债务等风险有序化解 [12] - 2025年前三季度天津市社会融资规模累计增量达4368亿元，创历史新高，截至10月末全市各项贷款余额4.8万亿元 [12] - 上海市就浦东新区自贸离岸债业务发展征求意见，明确发行主体和投资主体范围 [12] 地方政府债券 - 全国地方政府债券发行规模约10.1万亿元，首次突破10万亿元，地方政府债务余额已超过50万亿元 [13] 全球宏观 - 日本财务大臣称日本央行将实施适当货币政策以实现物价目标 [15] - 英国央行金融稳定报告指出人工智能相关科技公司估值严重高估，若出现价格修正将加剧金融稳定风险 [15] 债券发行与市场动态 - 万科20亿元境内债展期初步方案拟将本金及利息兑付展期一年，票面利率不变 [22] - 年内科创债发行规模达3.18万亿元，点心债发行规模突破万亿元 [22] - 富力地产美元债重组获本金额约77%债权人支持，TCL科技考虑发行五年来首批离岸债券 [22] - 俄罗斯以人民币计价的联邦政府债券开始认购 [22] 非标资产风险事件 - 本月披露13起城投非标资产风险事件，涉及信托计划及银行理财违约或风险提示 [18]

（文章来源：人民日报） 本报北京12月2日电 （记者吴秋余）中国人民银行发布的最新数据显示：10月我国债券市场共发行各类 债券63574.6亿元。其中，国债发行11695.5亿元，地方政府债券发行5604.7亿元，金融债券发行8010.8亿 元，公司信用类债券发行11836.2亿元，信贷资产支持证券发行343.4亿元，同业存单发行25649.0亿元。 ...

10月份债券市场发行总览 - 2024年10月，中国债券市场各类债券发行总规模为63574.6亿元 [1][4] 各类债券发行规模明细 - 国债发行规模为11695.5亿元 [2][4] - 地方政府债券发行规模为5604.7亿元 [2][4] - 金融债券发行规模为8010.8亿元 [2][4] - 公司信用类债券发行规模为11836.2亿元 [2][4] - 信贷资产支持证券发行规模为343.4亿元 [2][4] - 同业存单发行规模为25649.0亿元 [2][4]

债券市场发行情况 - 10月份债券市场共发行各类债券63574.6亿元 [1] - 其中国债发行11695.5亿元，地方政府债券发行5604.7亿元，金融债券发行8010.8亿元，公司信用类债券发行11836.2亿元，信贷资产支持证券发行343.4亿元，同业存单发行25649.0亿元 [1] 债券市场运行情况 - 10月份银行间债券市场现券成交26.6万亿元，日均成交1.5万亿元，同比增加10.2%，环比增加3.9% [1] - 银行间市场单笔成交量在500万至5000万元的交易占总成交金额的48.06%，单笔成交量在9000万元以上的交易占45.68%，单笔平均成交量为4177.69万元 [1] - 10月份交易所债券市场现券成交3.3万亿元，日均成交1937.9亿元 [1] - 商业银行柜台债券成交6.6万笔，成交金额587.3亿元 [1] 债券市场对外开放 - 截至10月末，境外机构在中国债券市场的托管余额为3.8万亿元，占中国债券市场托管余额的1.9% [2] - 境外机构在银行间债券市场的托管余额为3.7万亿元 [2] - 境外机构持有国债2.0万亿元，占比54.7%，持有同业存单0.8万亿元，占比20.9%，持有政策性银行债券0.8万亿元，占比20.1% [2] 货币市场运行 - 10月份银行间同业拆借市场成交6.8万亿元，同比减少19.0%，环比减少26.7% [2] - 10月份银行间债券回购成交131.5万亿元，同比减少5.2%，环比减少17.8% [2] - 10月份交易所标准券回购成交46.5万亿元，同比增加9.8%，环比减少18.2% [2] - 10月份同业拆借加权平均利率为1.39%，环比下降6个基点，质押式回购加权平均利率为1.40%，环比下降6个基点 [2]

债券市场发行情况 - 2025年10月债券市场共发行各类债券63574.6亿元 [1] - 其中国债发行11695.5亿元 [1] - 地方政府债券发行5604.7亿元 [1] - 金融债券发行8010.8亿元 [1] - 公司信用类债券发行11836.2亿元 [1] - 信贷资产支持证券发行343.4亿元 [1] - 同业存单发行25649.0亿元 [1] 债券市场托管余额 - 截至10月末债券市场托管余额194.6万亿元 [1] - 银行间市场托管余额171.7万亿元 [1] - 交易所市场托管余额22.9万亿元 [1] - 国债托管余额39.4万亿元 [1] - 地方政府债券托管余额53.7万亿元 [1] - 金融债券托管余额44.2万亿元 [1] - 公司信用类债券托管余额34.4万亿元 [1] - 信贷资产支持证券托管余额1.0万亿元 [1] - 同业存单托管余额20.7万亿元 [1] - 商业银行柜台债券托管余额2425.2亿元 [1]

债券市场发行与托管 - 2025年10月债券市场共发行各类债券63574.6亿元 其中国债发行11695.5亿元 地方政府债券发行5604.7亿元 金融债券发行8010.8亿元 公司信用类债券发行11836.2亿元 信贷资产支持证券发行343.4亿元 同业存单发行25649.0亿元 [1] - 截至10月末债券市场托管余额达194.6万亿元 其中银行间市场托管余额171.7万亿元 交易所市场托管余额22.9万亿元 [1] - 分券种托管余额为国债39.4万亿元 地方政府债券53.7万亿元 金融债券44.2万亿元 公司信用类债券34.4万亿元 信贷资产支持证券1.0万亿元 同业存单20.7万亿元 商业银行柜台债券托管余额2425.2亿元 [1] 债券市场运行与投资者结构 - 10月份债券市场现券成交26.6万亿元 日均成交1.5万亿元 同比增长10.2% 环比增长3.9% 交易所债券市场现券成交3.3万亿元 日均成交1937.9亿元 [2] - 截至10月末境外机构在中国债券市场托管余额为3.8万亿元 占市场总托管余额的1.9% 其中持有国债2.0万亿元（占比54.7%） 同业存单0.8万亿元（占比20.9%） 政策性银行债券0.8万亿元（占比20.1%） [2] - 截至10月末银行间债券市场法人机构成员共3987家 公司信用类债券前50名投资者持债占比53.2% 前200名投资者持债占比84.3% 单只公司信用类债券持有人数量平均值为12家 持有人20家以内的信用债只数占比88.7% [4] 货币与票据市场 - 10月份银行间同业拆借市场成交6.8万亿元 同比减少19.0% 环比减少26.7% 债券回购成交131.5万亿元 同比减少5.2% 环比减少17.8% 交易所标准券回购成交46.5万亿元 同比增长9.8% 环比减少18.2% [3] - 10月份同业拆借加权平均利率为1.39% 质押式回购加权平均利率为1.40% 均环比下降6个基点 [3] - 10月份商业汇票承兑发生额3.9万亿元 贴现发生额3.3万亿元 截至10月末承兑余额20.3万亿元 贴现余额15.8万亿元 [3] - 10月份签发票据的中小微企业达10.9万家 占全部签票企业的93.4% 其签票发生额3.0万亿元 占全部签票发生额的76.7% 贴现的中小微企业12.4万家 占全部贴现企业的96.5% 其贴现发生额2.5万亿元 占全部贴现发生额的77.6% [3] 股票市场 - 10月末上证指数收于3954.8点 环比上升72.0点 涨幅1.9% 深证成指收于13378.2点 环比下降148.3点 跌幅1.1% [4] - 10月份沪市日均交易量为9615.8亿元 环比减少6.8% 深市日均交易量为11829.3亿元 环比下降13.1% [4]

债券市场发行情况 - 10月份债券市场总发行量达63574.6亿元，其中国债发行11695.5亿元，地方政府债发行5604.7亿元，金融债发行8010.8亿元，公司信用类债券发行11836.2亿元，信贷资产支持证券发行343.4亿元，同业存单发行25649.0亿元 [1] - 截至10月末，债券市场托管余额为194.6万亿元 [1] 债券市场运行情况 - 银行间债券市场现券成交26.6万亿元，日均成交1.5万亿元，同比增加10.2%，环比增加3.9% [1] - 单笔成交量在500-5000万元的交易占总成交金额的48.06%，单笔成交量在9000万元以上的交易占45.68%，单笔平均成交量为4177.69万元 [1] - 交易所债券市场现券成交3.3万亿元，日均成交1937.9亿元 [1] - 商业银行柜台债券成交6.6万笔，成交金额587.3亿元 [1] 债券市场对外开放 - 截至10月末，境外机构在中国债券市场的托管余额为3.8万亿元，占市场托管余额的1.9% [2] - 境外机构在银行间债券市场的托管余额为3.7万亿元，持有国债2.0万亿元（占比54.7%），持有同业存单0.8万亿元（占比20.9%），持有政策性银行债券0.8万亿元（占比20.1%） [2] 货币市场运行 - 10月份银行间同业拆借市场成交6.8万亿元，同比减少19.0%，环比减少26.7% [2] - 债券回购成交131.5万亿元，同比减少5.2%，环比减少17.8% [2] - 交易所标准券回购成交46.5万亿元，同比增加9.8%，环比减少18.2% [2] 股票市场运行 - 10月末上证指数收于3954.8点，环比上升72.0点，涨幅1.9%；深证成指收于13378.2点，环比下降148.3点，跌幅1.1% [2] - 10月份沪市日均交易量9615.8亿元，环比减少6.8%；深市日均交易量11829.3亿元，环比下降13.1% [2]