外汇市场概况 - 4月以来跨境资金延续净流入趋势 [1] - 一季度外汇市场交易理性有序，跨境资金净流入517亿美元，处于同期较高水平 [2][3][4] - 银行结售汇逆差逐月收窄：3月逆差20亿美元（前值104亿美元），1-3月逆差趋向均衡 [5] 银行结售汇与涉外收支数据 - 一季度银行累计结汇5290亿美元，累计售汇5866亿美元 [4] - 银行代客涉外收入18871亿美元，对外付款18354亿美元 [4] - 3月银行代客涉外收入6920亿美元，对外付款6428亿美元，顺差492亿美元 [5] 跨境资金流动渠道分析 - 一季度货物贸易项下跨境资金净流入2063亿美元，同比增长1.2倍 [6] - 2-3月外资净增持境内债券269亿美元，同比增长84%；4月1-18日净买入332亿美元 [6] - 服务贸易跨境资金净流出同比增长25%，其中旅行项下净流出增长12% [6] - 外资企业利润汇出同比下降7%，处于季节性低位 [6] 人民币汇率表现 - 截至4月21日人民币对美元即期汇率（CNY）为7.288，较2024年末升值0.1% [8] - 4月人民币汇率先贬后升，与美加征关税前水平大体相当 [8] 外汇市场支撑因素 - 经济回升向好、宏观政策积极有为，增强市场信心 [10] - 扩大内需战略与科技创新推动产业融合，支撑汇率稳定 [10] - 金融市场开放拓宽跨境投融资渠道，人民币资产配置功能凸显 [10] - 一季度货物贸易人民币跨境收支占比、企业外汇套保比率同比提升 [10]

一季度外汇市场表现 - 一季度外汇市场交易理性有序，跨境资金呈现净流入，企业、个人等非银行部门跨境资金净流入517亿美元，处于同期较高水平 [1][3][4] - 银行结售汇逆差逐月收窄，3月逆差为20亿美元，较前值104亿美元明显收窄，显示市场情绪趋向均衡 [4] - 3月企业购汇意愿回落，购汇率为64.4%，较1月高位回落近11个百分点，结汇率与1月基本持平 [4] 跨境资金流动渠道分析 - 一季度货物贸易项下跨境资金净流入2063亿美元，同比增长1.2倍 [5] - 外资配置人民币债券增多，2至3月外资净增持境内债券269亿美元，同比增长84%，4月1日至18日净买入332亿美元 [5] - 服务贸易跨境资金净流出同比增长25%，其中旅行项下资金净流出增长12%，外资企业利润汇出同比下降7% [5] 人民币汇率表现 - 截至4月21日，境内人民币对美元即期汇率为7.288，较2024年末升值0.1% [6] - 4月人民币对美元汇率先贬后升，与4月3日美宣布加征关税前的水平大体相当 [6] - 人民币汇率双向浮动反映经济基本面的支撑作用 [7] 外汇市场支撑因素 - 经济回升向好，宏观政策靠前发力，扩大内需和科技创新为汇率稳定提供支撑 [9] - 金融市场开放持续推进，人民币多元化资产配置功能凸显，境内证券市场对外资吸引力增强 [9] - 一季度货物贸易项下人民币跨境收支占比和企业外汇套期保值比率提升，显示市场韧性增强 [10] 4月外汇市场动态 - 4月以来跨境资金延续净流入，银行结售汇呈现小幅顺差 [8] - 外汇市场交易保持平稳，外部不确定性未改变资金净流入趋势 [8][9]

国家外汇管理局：人民币汇率双向浮动，保持相对稳定 金十数据4月22日讯，国家外汇管理局副局长、新闻发言人李斌就2025年一季度外汇收支形势答记者 问：人民币汇率双向浮动，保持相对稳定。截至4月21日，境内人民币对美元即期汇率（CNY）为 7.288，较2024年末升值0.1%。4月以来，美方单边主义、保护主义行径引发国际金融市场剧烈波动，人 民币对美元汇率先贬后升，与4月3日美宣布对贸易伙伴加征所谓"对等关税"前的水平大体相当。人民币 汇率双向浮动属于市场正常变化，也反映了经济基本面对汇率的支撑作用。 ...

美元指数走势及驱动因素 - 美元指数跌破99关口 为2022年4月以来首次 4月21日盘中最低跌至98.1626 [1] - 美元指数自2025年2月以来下行态势明显 从109上方连续下跌至100附近后 进一步跌破99 截至4月21日15时报98.3097 日内下跌0.94% 年内跌幅为9.38% 其中4月跌幅为5.66% [3] - 美元走弱的根本驱动因素是美国正遭遇“四期叠加”挑战 包括经济强弱换档期 降息周期未结束 财政困境期 以及美元自身步入周期性下行阶段 [3] - 近期美元下跌受多方面因素影响 包括美国3月CPI超预期回落及部分经济数据疲软强化了美联储降息预期 特朗普政府的关税政策冲击经济前景 强化了美国经济衰退预期并削弱美元信心 [4] - 特朗普政策反复不定带来的不确定性 导致市场避险情绪高涨 资金逃离美债等美元资产回流欧日 同时市场猜测“海湖庄园协议”可能涉及“美元贬值+美债重组” 对美元贬值的预期大幅增强 推动了汇率走贬 [4] - 特朗普上台后出台的争议性政策弱化了美元信用 导致美元作为避险资产的地位出现动摇 [3] 人民币汇率表现及前景 - 在美元指数下跌背景下 4月21日在岸、离岸人民币对美元汇率盘中双双收复7.3关口 [1] - 当日人民币汇率中间价为1美元对7.2055元 较前一交易日调升14个基点 在岸人民币报7.2885升值0.16% 离岸人民币报7.2906升值0.18% [5] - 2025年以来 人民币对美元汇率跌幅小于其他主流货币 在岸人民币年内贬值0.16% 离岸人民币年内贬值0.65% [5] - 美元指数下跌将能够缓解人民币前期因市场情绪波动导致的贬值压力 [1][6] - 人民币汇率主要受关税谈判进程 美元指数变化以及国内宏观政策走向牵动 [6] - 监管层会通过稳汇市工具适时出手遏制市场情绪导致的汇率超调风险 并通过中间价调控顺应基本面变化 国内可能很快推出新一批增量政策加强超常规逆周期调节 这些将对人民币汇率形成支撑 [6] - 考虑到美国经济衰退及资金向非美市场外流 美元弱势或将延续 人民币汇率外部压力相对缓和 快速大幅贬值的可能性不大 [6] 黄金价格表现及驱动因素 - 国际金价再次刷新历史最高纪录 4月21日COMEX黄金期货突破3400美元大关 盘中最高涨至3407.3美元/盎司 伦敦现货黄金最高上涨至3396.07美元/盎司 [1][8] - 截至当日16时 COMEX黄金期货报3400.9美元/盎司日内涨幅2.26% 伦敦现货黄金报3386.73美元/盎司日内涨幅1.79% [8] - 美元指数下跌作为持有黄金的成本下降 会加速黄金价格进一步上行 [1][9] - 短期内金价仍将总体震荡上行 主要受三方面因素支撑：一是关税政策导致的全球贸易摩擦、经济下行及金融动荡风险持续上行 资金避险需求对黄金形成有力支撑 二是关税将推动通胀反弹 黄金的抗通胀属性助推价格上行 三是在美国高额债务及逆全球化冲击美元资产安全性背景下 全球央行配置黄金意愿较强 对金价形成支撑 [9]

海外宏观与政策 - 特朗普关税政策转向缓和，对除中国外国家暂缓关税90天，并预计在3-4周内与中国达成协议 [2] - 美国经济呈现非典型转冷，居民部门动能大幅衰减，消费活动濒临收缩，但企业部门表现稳健，就业市场受“劳工荒”支撑 [2] - 特朗普与美联储矛盾激化，特朗普团队希望大幅降息以减轻财政压力并激活私人投资，但美联储因就业市场未显著转冷及再通胀担忧而态度偏鹰，对降息持高度谨慎态度 [2] - 预计美联储年内将降息2次共50个基点，以对冲财政退坡及政策不确定性的冲击 [2] 美国市场 - 美股本周下跌，主要受美国对中国芯片出口限制及美联储态度低于预期影响，当前估值回落至长期合理水平，但基本面尚未改善，建议标配并均衡配置，关注公用事业、消费和医疗等防御性行业 [3] - 美债市场悲观情绪因关税暂缓和官方支持表态而缓和，利率从高位回落至4.3%，预计将宽幅震荡，维持高配中短久期美债的观点 [2][3] - 美元短期可能进一步下行，中期基本面优势下降，因德国财政扩张挑战“美强欧弱”叙事，且市场对关税的担忧集中在经济衰退风险 [3] - 黄金看涨因素包括美国滞胀风险上升、关税政策不确定性强化央行购金逻辑以及市场避险情绪偏强 [4] 中国经济基本面 - 一季度中国实际GDP同比增长5.4%，最终消费贡献率为51.7%，较去年四季度的29.7%有较大提升，净出口和资本形成分别贡献39.5%和8.7% [6] - 房地产市场“小阳春”后景气持续性不足，4月1-19日30大中城市新房日均成交面积环比3月下降32.6%，各线城市同步收缩，样本36城二手房成交价环比下降2.6% [6] - 3月出口金额同比增速大幅提升10.1个百分点至12.4%，但“抢出口”效应近尾声，4月第三周重点港口集装箱吞吐量均值环比下降 [7] 中国政策动向 - 国常会要求加大逆周期调节力度，提出“三个着力”以稳就业外贸、促消费扩内需、优结构提质量，预示4月末政治局会议政策基调积极 [8] - 一季度财政支出较为积极，全国政府性基金支出同比增长11.1%，央行上周通过逆回购操作净投放资金3,338亿元以配合财政政策 [8] - 政策加力方向预计集中在一线城市限购优化、新发放房贷利率调整、政府收储及城中村改造 [6] 中国市场展望与配置 - 债市短期偏防守，但资金面维持宽松，预计低波震荡，中长期利率中枢下行趋势未改，建议适当增加债券仓位，关注中短久期品种 [11] - A股上周上证指数上涨1.2%，银行地产表现强势，受政策预期支撑，市场或延续震荡，建议标配，中短期关注内需防御方向的消费和红利板块，长期均衡配置科技、消费、红利 [11][12] - 港股恒生指数上周反弹2.30%，但科技股下跌0.27%，反弹后或仍面临基本面考验，建议防守型配置 [12]

核 心 观 点 近日，在对等关税政策超预期的冲击下，人民币汇率快速贬值，国内债市也涨回年初水平。那么，汇率对 于利率究竟有何影响？更进一步地，人民币汇率贬值会制约央行货币政策宽松么？ 汇率对利率有影响么？ 汇率和利率本质上并不存在直接的推导关系，历史上 人民币汇率和10年期国债利率多 数时候呈反向关系，即汇率贬值时期往往债市走牛的概率较高。 不过，汇率贬值和利率下行并不一定同时出 现， 短周期内汇率和利率呈正向关系的情况也曾出现过， 持续时间大多都在一个季度以内，汇率和利率很快 仍将回归反向变动，一般出现在汇率和利率反映的经济预期分化或中美关系变化等背景下。根本上，国内利率 水平与货币政策操作密切相关，是对国内经济基本面变化的反映，而汇率仅阶段性影响货币政策节奏，不至于 扭转市场利率的走势。 汇率是货币宽松的掣肘么？ 回顾历史上的三轮人民币贬值周期，央行货币宽松并未暂停。相较于降息直接带 来资本外流而言，降准对汇率的影响相对中性，故在历次贬值周期内，央行对于降息更为谨慎。具体来看，央 行在两轮人民币走贬时期同时采取降准和降息，而在2018年至2019年的人民币贬值周期内，央行并未调降过政 策利率， 主要的区别 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 综合通胀、关税政策、美元流动性评估，市场定价逻辑短期聚焦关税政策衰退传导效应与美债市场流动性压力，中长期投资者或重新评估美元信用体系稳定性等潜在重构路径；这种定价机制体现国际货币体系结构性隐忧，美元体系边际承载能力受拷问；美元霸权维系核心在于美国经济能否在多维压力测试中保持安全边际；近期美元兑人民币即期汇率与美元指数背离走势强化，人民币汇率形成机制对单一美元波动敏感度下降；随着关税事件对汇率压力减缓，在稳汇率政策框架下，美元兑人民币或在新中枢双向波动，预计本周在7.30附近运行 [2][14] 各目录总结 一周行情回顾及展望 - 外汇市场行情回顾：截至2025年4月21日，CFETS、SDR、BIS指数较前值回落；4月18日16:30，美元指数较前一周周五贬值，在岸人民币、离岸人民币、日元、欧元、英镑相对美元升值 [3][5][7] - 美元兑人民币即期汇率周度复盘：近期美元指数大幅下行核心逻辑为美国经济走弱和关税政策软化，多数货币相对美元强势 [12] - 行情展望：同报告核心观点 [14] 人民币市场观测 - 政策工具跟踪 - 逆周期因子：上周五美元兑人民币汇率中间价报7.2069，较前一周周五升值18个基点 [15] - 投资者预期及情绪跟踪 - 企业部门预期：2025年2月，银行结汇11324亿元人民币、售汇12070亿元人民币；1 - 2月累计结汇24364亿元人民币、累计售汇28358亿元人民币；2月银行代客涉外收入42068亿元人民币、对外付款39986亿元人民币；1 - 2月累计涉外收入85775亿元人民币、累计对外付款85599亿元人民币 [19] - 海外投资者预期：上周五离岸与在岸人民币汇率价差显示海外投资者对人民币相对于美元贬值情绪降温 [24] - 专业投资者预期：上周五美元兑离岸人民币1年期NDF收盘价为7.1145且较上周五下行，USDCNY风险逆转期权指标显示市场对人民币贬值情绪大幅降温 [26] - 衍生品市场跟踪 - 香港人民币期货市场状况：展示港交所USDCNH期货成交价（2506活跃合约）及期货与现货价差相关图表 [30][31] - 新加坡人民币期货市场状况：展示新交所USDCNH期货成交价（2506活跃合约）及期货与现货价差相关图表 [34][35] 重点关注数据及事件 - 一周全球重点事件回顾 - 中国：2025年一季度货物贸易进出口总值10.3万亿元创历史同期新高，同比增长1.3%；2024年跨境人民币收付金额合计64.1万亿元，同比增长23%；一季度GDP同比增长5.4%；3月规模以上工业增加值同比增长7.7%；工信部介绍一季度工业和信息化发展情况 [37][38] - 美国：4月纽约联储制造业指数 - 8.1；3月进口物价指数环比降0.1%；贸易代表办公室宣布对我国相关领域301调查最终措施；财政部长和日本财务大臣4月24日会谈 [39][40] - 英国：3月失业率4.66%；3月CPI同比升2.6%；3月零售物价指数环比升0.3% [41] - 欧元区：2月工业产出环比升1.1%；4月ZEW经济景气指数 - 18.5 [40] - 日本：3月核心CPI同比升3.2%；考虑放宽进口汽车安全规定应对美国关税压力 [43] - 其他：加拿大3月CPI同比升2.3%；惠誉对经济增长、利率、油价等作出预测；加拿大央行维持利率不变；世贸组织下调全球商品贸易增长预测；土耳其央行加息 [44][45] - 一周全球央行发言梳理 - 中国央行：国家统计局副局长介绍一季度国民经济运行情况；国家领导人强调中马合作；外交部、商务部回应美对华加征关税 [46][47] - 美联储：财长表示不认为债券市场抛售美国资产；理事沃勒称关税幅度小可能下半年降息；主席鲍威尔警告特朗普关税政策通胀效应；哈玛克表示维持政策稳定；总统施压鲍威尔降息 [48][49] - 日本央行：首相表示不考虑报复性关税；行长暗示关税损害经济可能暂停加息；首相强调汇率讨论公平性 [50] - 英国央行：财政大臣表示应与中国接触 [52] - 其他：加拿大财政部给予商品临时关税豁免；韩国财长将与美国财长会谈；意大利总理会见美国总统缓和贸易紧张局势 [53] - 本周重点关注金融、经济数据及事件：包括中国央行贷款市场报价利率、美国M2货币供应量、美联储利率决议等多项数据和事件待公布，还有美联储、欧洲央行、英国央行相关人员发言安排 [53] 国际相关行情 - 主要国家汇率行情：展示美元指数、欧元兑美元、美元兑韩元等多种货币汇率走势图 [55][56] - 大类资产联动：展示伦敦金、VIX、WTI原油库欣价格、Brent原油现货、标准普尔500指数、沪深300指数等走势图 [72][73][74] - 资金面：展示央行公开市场操作、Shibor报价、SOFR报价走势图 [79] - 中美利差：展示中美利差、10年期美国国债收益率、10年期中国国债收益率走势图 [81][82] - 人民币汇率指数：展示三大人民币汇率指数走势图 [84]

美元汇率走势分析 - 年初以来美元指数持续走弱，截至4月17日跌破100关口至99.4，累计跌幅达9.3% [2][7] - 美元兑发达市场货币回落7.6%，兑新兴市场货币仅回落1.4%，呈现明显分化 [2][7] - 4月7日前美元走弱主因美国衰退预期升温，花旗经济意外指数从14.5降至-19.5，市场降息预期从1.2次升至4.2次 [17] - 4月7日后出现"股债汇三杀"现象，美债利率反弹33bp但美元继续走弱，反映资金从美国流向欧日等市场 [28][31] 美国经济与政策影响 - 关税政策导致美国经济不确定性飙升，GTAP模型显示可能拖累GDP达3个百分点 [39][40] - 当前关税税率高于贸易摩擦1.0时期，若联邦政府裁员20%可能使失业率升至4.8% [46][47] - 美联储可能提前转向宽松政策，参考2018年经验将导致美元走弱 [46] - 对美国债务可持续性和"孤立主义"的担忧可能弱化美元避险属性，推动资金流向欧元资产 [52] 人民币汇率表现 - 4月2日以来美元指数回落4.1%但在岸人民币仍贬值0.4%，一度突破7.35创汇改新低 [5][61] - 人民币兑一篮子货币贬值幅度大于兑美元，反映特朗普关税政策直接冲击 [61][70] - 央行拥有1239亿美元待结汇资金储备，较2017-2018年432亿美元显著增加，提供缓冲垫 [77] - 逆周期调节工具和国内政策对冲有望增强人民币汇率韧性 [77][78]

近期美元走弱异常现象 - 年初以来美元指数持续走弱，截至4月17日跌至99.4，累计跌幅达9.3%，其中兑发达市场货币回落7.6%，兑新兴市场货币仅回落1.4%，呈现明显分化[2][7] - 4月7日前美元走弱主因美国衰退预期升温：花旗经济意外指数从14.5降至-19.5，市场降息预期从1.2次升至4.2次，10年期美债利率大幅回落62bp[2][18] - 4月7日后出现"股债汇三杀"异常现象，美债利率反弹33bp但美元继续走弱，资金从"flight to safety"转向"flight to non-US"，部分海外投资者抛售美债回流欧日市场[28][29] 美元延续弱势的驱动因素 - 关税政策冲击或使美国GDP下降3个百分点：GTAP模型显示极端情景下短期GDP可能下跌5.7个百分点，同时推升通胀预期3.8个百分点[36][37] - 当前关税税率水平远超贸易摩擦1.0时期，若联邦政府裁员20%可能使失业率升至4.8%，高收入群体消费收缩或加速衰退到来[43][44] - 历史衰退期间美元通常走强，但本轮对美国债务可持续性和"孤立主义"的担忧可能弱化美元避险属性，资金或转向欧元等资产[49][52] 人民币汇率后续演绎 - 4月2日以来美元指数回落4.1%但在岸人民币仍贬值0.4%，一度突破7.35创"811"汇改新低，主因特朗普关税政策直接冲击[4][59] - 待结汇资金规模达1239亿美元，较2017-2018年的432亿美元提供更厚缓冲垫，央行逆周期调节工具有望纠偏顺周期行为[75][77] - 关税冲击存在非线性递减特征，美国已出台豁免清单且豁免速度快于关税1.0时期，加墨未被加征关税仍可作为贸易转运渠道[69]