2025年5月23日银行间外汇市场人民币汇率中间价 美元/人民币报7.1919，上调（人民币贬值）16点； 欧元/人民币报8.1269，下调193点； 港元/人民币报0.9186，上调0.2点； 英镑/人民币报9.6661，上调187点； 澳元/人民币报4.6192，下调81点； 加元/人民币报5.1983，上调99点； 100日元/人民币报5.0067，上调58点； 人民币/俄罗斯卢布报11.0636，下调217点； 新西兰元/人民币报4.2521，下调167点； 人民币/林吉特报0.59333，上调5.5点； 瑞士法郎/人民币报8.6935，下调161点； 新加坡元/人民币报5.5729，下调55点。 ...

汇率市场动态 - 5月以来美元兑离岸人民币汇率从4月的7.42元震荡下跌至5月21日的7.2元以下 [1] - 人民币汇率受中美贸易局势缓和、国内稳增长信号及美联储政策预期影响 [1] - 市场对中国经济和资产信心提升支撑人民币汇率 [1] 中美贸易谈判影响 - 5月12日《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布后美元指数升至101以上，离岸人民币升至7.2元以内 [2] - 恒生指数涨2.98%，恒生科技指数涨5.16%，纳斯达克指数涨超4% [2] - 市场担忧美方后续操作可能破坏会谈共识，如对华为昇腾芯片的出口管制调整 [2] - 渣打预测短期美元对人民币可能下行至7.17-7.18，长期取决于中国经济和谈判进展 [3] 国内货币政策调整 - 5月20日1年期LPR降至3%，5年期LPR降至3.5%，均下调10个基点 [4] - 六大国有银行等下调存款利率，1年定期利率首次跌破1%，3年及5年利率下调25个基点 [4] - 央行此前下调政策利率0.1个百分点引导商业银行调整 [4] - LPR与存款利率同步下行有助于稳定银行净息差并降低融资成本 [4] 美联储政策动向 - 美联储5月7日维持利率在4.25%-4.50%区间，为年内第三次暂停加息 [6] - 多位官员表态不急于降息，旧金山联储行长强调保持政策灵活性 [6] - 达利欧认为美联储不应降息，高利率环境下人民币短期承压 [6] - 若美国经济走弱引发降息且中国基本面改善，人民币可能企稳或升值 [6] 行业与市场反应 - 人工智能和高端制造等行业热度提升提振市场信心 [5] - 货币政策宽松可能短期压制人民币，但中长期有助于资金流向实体经济和资本市场 [5] - 投资者可通过芝商所美元/离岸人民币期货合约对冲汇率风险 [7]

贸易与金融汇率背离：CFETS指数等贸易汇率贬值5.2%左右，而人民币对美元金融汇率基本稳定，形成"稳定资本流动、促进出口"的合意轨迹。 二、影响人民币汇率的关键因素 关税与贸易顺差：一季度中国货物贸易顺差1.96万亿元，4月单月顺差7000亿元，出口韧性显著，但美国关税的全面影响尚未完全显现，需警惕后续次级关 税影响。 中美利率倒挂：中美10年期国债收益率倒挂幅度超230个基点，4月8-9日达260个基点，加剧汇率波动压力，但中国经济基本面弱化倒挂影响。 跨境资本流动：一季度非银行部门跨境资金净流入517亿美元，货物贸易资金流入2063亿美元，外资增持人民币债券，资本流动平稳支撑汇率。 一、关税背景下人民币汇率走势特征 2025年特x普政府对中国商品实施罕见的阶梯式加税，从2月1日的10%快速升至4月10日的125%，中国同步对等反制。这一政策对人民币汇率产生显著影 响： 突发性贬值冲击：4月8日美方加税至84%，离岸人民币汇率盘中触及7.4295，在岸市场次日触及7.3506，但美元指数波动有限，显示关税对人民币的直接冲 击。 美元超调与人民币稳定：今年以来美元指数贬值7.4%，最大跌幅达9.3%，但人民 ...

核心观点 - 4月面对极限关税施压，人民币汇率短暂调整后企稳回升，多边汇率走弱，跨境资金净流入，市场主体结汇意愿增强，境内外汇供求关系改善 [6] - 4月公共财政收入同比增速加快，社保就业支出是重点，土地收入同比增速回暖支撑地方政府性基金收入改善，后续财政有望发力居民增收和高技术产业投资 [7][9] - 4月70大中城市新房房价环比降0.1%、跌幅持平，二手房房价环比降0.4%、跌幅扩大，各线城市和各类型产品房价表现有差异 [10][11][15] - 2H24白酒业绩探底，酒企调整经营节奏，1Q25业绩增速放缓但环比恢复，不同酒企分化加大，上市酒企毛销差承压，中小企业出清，龙头企业份额提升 [16][17][18] 5月金股组合 - 包含顺丰控股（002352.SZ）、极兔速递 - W（1519.HK）、皇马科技（603181.SH）等10只股票 [1] 宏观经济 4月外汇市场分析 - 4月人民币汇率受极限关税施压短暂调整后企稳回升，多边汇率走弱，跨境资金连续三月净流入，货物贸易有韧性，证券投资承压，外资配置人民币资产意愿向好，市场主体结汇意愿增强改善境内外汇供求关系 [6] 1 - 4月财政数据点评 - 4月公共财政收入20427.0亿元，同比增1.9%，税收收入18106.0亿元，同比增1.9%，非税收入2321.0亿元，同比增1.7%；国内增值税对税收收入正贡献，企业所得税是占比最高税种 [7][8] - 4月全国一般公共预算支出20766.0亿元，同比增5.8%，社保就业支出占比15.8%、规模增9.6%，公共财政向基建领域支出占比17.1%，广义财政支出延续前倾发力 [8] - 后续财政有望发力居民增收以提振消费，预计年内支持增加居民转移性收入、推动消费品以旧换新和加强高技术产业投资 [9] 房地产 2025年4月70个大中城市房价数据点评 - 70城新房房价环比跌幅持平、二手房跌幅扩大，新房与二手房房价下跌城市数量均增加 [11] - 一线城市新房房价环比由涨转平，二手房由涨转跌；二线城市新房环比持平，二手房跌幅扩大；三线城市新房环比跌幅持平，二手房跌幅扩大 [12][13][14] - 各类型产品新房房价环比跌幅与上月持平，二手房环比跌幅扩大 [15] 食品饮料 白酒行业2024年年报&2025年一季报综述 - 2H24白酒业绩探底，酒企调整经营节奏，龙头业绩稳健、份额提升，2024年白酒板块营收、归母净利增速分别为+7.3%、+7.4%，4Q24加速探底 [17] - 1Q25酒企延续经营节奏，业绩增速放缓但环比恢复，不同酒企分化加大，上市酒企营收、归母净利增速分别为1.6%、2.3%，高端酒及区域龙头稳健增长，全国化次高端名酒业绩分化 [18] - 1Q25上市酒企毛销差承压，销售费用率小幅提升，2024、1Q25白酒板块销售毛利率分别为81.8%、81.5%，销售费用率分别为10.4%、8.3%，2024年归母净利率为38.0% [19] 行业表现（申万一级） - 煤炭、有色金属、电力设备等行业指数上涨，美容护理、电子、传媒等行业指数下跌 [4] 市场指数 - 上证综指收盘价3387.57，涨0.21%；深证成指收盘价10294.22，涨0.44%；沪深300收盘价3916.38，涨0.47%；中小100收盘价6439.31，涨0.50%；创业板指收盘价2065.39，涨0.83% [4]

人民币汇率 - 在岸人民币兑美元收报7.2031元，较周二夜盘收盘上涨134点 [1] - 成交量达到513.94亿美元 [1]

存款与活跃度 - 截至2025年3月末，香港人民币存款规模9598.48亿元，环比降7.3%，同比增1.6%；跨境贸易结算人民币汇款总额11839.76亿元，环比增11.3%，同比降5.2%；3月人民币RTGS清算额67.0万亿元，环比升12.6%，同比升2.8%[6] 汇率走势 - 4月美元指数均值100.66，较3月跌3.33%，月末报99.64，较3月末跌4.37%；预计短期下行压力缓解[5][9] - 4月USDCNY、USDCNH月度均值分别为7.3025、7.3048，较上月跌0.71%、0.72%，月末分别收报7.2632、7.2689，较上月末跌0.16%、0.05%；预计短期延续偏强波动、波幅或小幅加大[5][10] - 3月结售汇顺差0.96亿美元，结汇率回升至58%，银行代客远期结汇签约额235.4亿美元，环比升33.1%；4月市场结汇意愿较3月边际降温[13] 利率情况 - 4月隔夜、1个月、3个月CNH HIBOR月度均值分别为1.40%、1.88%、1.99%，较上月降26.2BP、14.9BP、17.2BP；预计延续低位波动[17][21] - 4月隔夜、1个月、3个月HKD HIBOR均值较上月升44.5BP、降15.5BP、降4.6BP；预计阶段性波动偏高[18][21] - 4月隔夜、1个月、3个月SHIBOR均值分别降9.8BP、15.2BP、18.0BP；预计波动性或小幅加大[20][21] 衍生品与债券 - 4月在-离岸掉期点差（CNY - CNH）均值为 - 332.2BP，较上月收窄79.1BP，月末报 - 243.5BP，较上月末收窄100BP[24] - 4月港交所USD/CNH期货标准合约成交总量249万张，较3月增11.2%，未平仓合约3.1万张，较上月末减17.8%；期权市场看涨人民币汇率力量增强[27] - 4月离岸人民币债券发行97只，融资总额306.5亿元，环比减30.8%，同比减13.1%；3月境外机构在银行间债券市场托管余额4.35万亿，环比增3.4%[30][32]

分析"中国出口强劲将推动人民币汇率走高"的观点，孙斌认为，该观点的逻辑在于，中国对美出口 贸易存在超预期增长，出口创汇增加将导致人民币升值，但需要注意的是，人民币升值必须要建立在 企业存在大规模结汇预期的前提下，否则美元无法流进银行间外汇市场。而美元目前仍然是高息货 币，从调研的多家外贸企业获悉，企业结汇意愿并不强，短期内企业可能会为了满足现金流而出现阶 段性结汇小高潮，但这不会对人民币汇率产生趋势性升值影响。 5月21日，小满， 一个富含东方哲学智慧的节气，时刻提醒着人们"水满则溢"的道理。就如10天 前，《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布，利好情绪一度被推至顶峰，而A股却以高开低走打破了 众多股民千股涨停的幻想。 不过，如今来看，虽说《声明》极大超出预期，但全球两大经济体的这场经贸摩擦却远未停止 。梳 理过去10天 两国之间发生的博弈事件，先是美国商务部发布AI芯片出口管制指南表示，"在世界任 何地方使用华为昇腾芯片均违反美国出 口管制法规"；后是我国国务院关税税则委员会决定，对原产 于美国等国家和地区的共聚聚甲醛征收反倾销税。 而国际投行高盛基于上述中美贸易谈判趋势，认为未来中国出口强劲将推动人民币汇率 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月结售汇双边放量，结汇与售汇规模同步上升，整体逆差小幅扩大，远期净结汇显著增长，反映企业结汇预期改善、套保行为更趋主动 [3] - 美元指数震荡走弱，联储维持观望立场，人民币汇率在逆周期因子退出后波动幅度有所加大 [3] 根据相关目录分别进行总结 市场供需关系分析 外汇市场供需平衡 - 2025年4月银行结售汇逆差为42.57亿美元，较前值-19.67亿美元小幅扩大，结汇与售汇规模均增长，整体结构稳定，企业结售汇行为更活跃，出口回暖支撑结汇规模上升，进口和对外支付需求恢复带动售汇增加 [4][11] 远期结汇购汇意愿 - 4月结售汇市场汇率预期趋稳、结汇意愿增强、购汇需求边际回落，美元兑人民币即期汇率较上月末上升0.34%，银行间即期询价成交量均值降至422.34亿美元，收汇结汇率环比上升6.89个百分点至57.40%，付汇购汇率环比下降0.98个百分点 [15] - 4月远期结汇签约额环比增加43.58亿美元，远期售汇签约额减少21.93亿美元，远期净结汇累计未到期额环比大幅增加至52.31亿美元，远期购汇履约额环比增加75.19亿美元，远期结汇套保比率环比上升至8.59%，远期购汇套保比率下降至4.3% [5][15] 结售汇结构分析 银行自身结售汇 - 银行内部结售汇活动包括对外支付股息、红利、汇回海外利润和资本注入，资金规模小且具季节性，对整体结售汇趋势影响有限 [21] - 4月银行自身结售汇逆差扩大至101.50亿美元，或与头寸管理、远期履约等因素有关 [4][12] 银行代客结售汇 - 4月境内银行代客涉外收付款差为172.52亿美元，顺差收窄，经常项目余额从478.81亿美元减少到358.43亿美元顺差，货物贸易顺差环比下降，服务贸易逆差收窄，收益与经常转移项逆差扩大 [25] - 4月资本与金融项目涉外收付款转为逆差，证券投资涉外收付款转为逆差，直接投资继续逆差且差额环比扩大，其他投资环比收窄 [25] 解构4月结售汇 证券投资 - 4月资金流动变化使代客涉外收付款差额由逆转顺，陆股通和港股通成交量均下降且差值缩小，陆股通成交量为31963.65亿元，港股通成交量为21537.96亿元 [28] - 4月境外投资者人民币债券托管量回升至29781.5亿元，外资对中国债市的再配置节奏加快，对结售汇形成一定支撑 [28] 货物贸易 - 4月经常项目下的货物贸易逆差为主要贡献项，货物贸易额下降，全球制造业PMI回落至50.8，中国制造业PMI降至49，重回收缩区间，出口增长面临压力，制造业景气回落与出口表现放缓影响4月结售汇顺差收窄 [31] - 各国制造业修复步伐分化，4月美国制造业PMI维持在51.2，日本和欧元区PMI仍处于收缩区间，全球需求端弱势修复，短期内对我国出口支撑有限 [32] 服务贸易 - 4月全球服务业PMI为50.8，较上个月大幅下降但保持在扩张区间，中国服务业PMI为50.10，较上个月有所下降，主要经济体的服务业PMI表现不一，全球服务业整体保持收缩，中国主要贸易伙伴的服务业增速下降 [38][39]

人民币汇率表现 - 4月在特朗普关税施压下人民币汇率先抑后扬，离岸汇率盘中跌至7.43后反弹，月末在岸/离岸汇率分别报7.2632/7.2689，较上月贬值0.2%/0.1%但较上年末累计升值0.5%/0.9% [5] - 美元指数当月下跌4.4%创2022年12月以来最大跌幅，推动人民币被动升值，但人民币多边汇率指数加速走弱，CFETS/BIS/SDR指数环比跌幅扩大至2.8%/3.1%/2.9% [6] - 人民币实际有效汇率走弱有助于维护出口价格竞争力，但需警惕美元占比过高（银行代客涉外收付中占90%）对企业财务的影响 [7] 跨境资金流动 - 银行代客涉外收付款连续三月顺差，4月规模173亿美元，其中货物贸易顺差630亿美元创历史同期新高，证券投资转为净流出125亿美元 [10] - 外资净增持境内债券109亿美元，2月以来累计净买入境内人民币债券3069亿元，4月国债增持规模升至493亿元创2024年新高 [11] - 政策组合拳（汇金增持ETF、金融监管部门支持政策、国资平台增持）有效稳定市场预期，推动外资配置人民币资产意愿持续向好 [12] 外汇市场供需 - 银行结售汇顺差环比扩大至166亿美元，远期和期权净买入贡献122%增幅，企业结汇意愿显著增强带动货物贸易结汇率升至51% [16] - 市场主体持汇动机减弱：企业外汇存款减少41亿美元（此前四个月累计增加），住户部门外汇存款增加39亿美元 [18] - 远期结汇套保比率上升1.3个百分点至8.6%，远期净结汇未到期额增加153亿美元创2023年3月以来最大增幅 [18] 行业数据亮点 - 货物贸易涉外收入同比增长11%至3003亿美元，出口规模同比增长8%至3157亿美元，均创历史同期新高 [10] - 服务贸易涉外支出达410亿美元为历史同期次高，反映居民跨境出行需求旺盛 [12] - 证券投资净流出规模（125亿美元）显著低于2024年10月-2025年1月月均水平（284亿美元），压力可控 [11]

报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 4月面对极限关税施压，人民币汇率短暂调整后迅速企稳回升，多边汇率继续走弱，跨境资金连续第三个月净流入，货物贸易呈现较强韧性，证券投资有所承压，但外资配置人民币资产意愿持续向好，市场主体结汇意愿增强驱动境内外汇供求关系继续改善 [2] 根据相关目录分别进行总结 面对极限关税施压，人民币汇率先抑后扬，多边汇率继续走弱 - 2、3月特朗普加征关税后人民币汇率不跌反涨，4月面对“对等关税”极限施压，人民币汇率重新定价，离岸和在岸汇率一度下跌，“三价”背离程度扩大，后反弹收敛，4月末在岸和离岸汇率较上月末分别贬值0.2%、0.1%，但较上年末累计分别升值0.5%和0.9% [3] - 人民币汇率迅速企稳回升，一是因特朗普政策加剧美元信用危机，美元指数当月累计下跌4.4%，二是得益于中国政府有效应对，出台反制和金融支持政策稳定市场信心 [4] - 4月美元指数回落带动主要非美货币升值，人民币汇率指数继续走弱，CFETS、参考BIS货币篮子和参考SDR货币篮子的人民币汇率指数环比跌幅均扩大，人民币名义有效汇率指数月度均值环比跌幅大于美元指数跌幅，在美元指数弱势下，人民币对美元被动升值有助于维护出口商品价格竞争力，但可能引发其他贸易伙伴担忧，同时人民币对美元升值会影响出口企业财务状况，应推进人民币跨境使用等应对汇率波动风险 [5][6] 跨境资金延续净流入，货物贸易呈现较强韧性，证券投资有所承压 - 2月以来银行代客涉外收付款持续顺差，4月证券投资、收益和经常转移、服务贸易、直接投资为跨境资金流出项，货物贸易涉外收付款顺差规模为630亿美元创历史同期新高，海关统计口径的货物贸易涉外收入和出口规模同比分别增长11%和8%，均为历史同期新高 [11] - 4月跨境资金净流入规模环比收窄，证券投资是主要贡献项，该项跨境资金由净流入转为净流出125亿美元，贡献了跨境资金整体净流入规模环比降幅的62%，但净流出规模小于2024年10月至2025年1月期间月均净流出规模，4月外资净增持境内债券109亿美元，4月下旬外资投资境内股票转为净买入 [12] - 2月以来境外机构连续净买入境内人民币债券，4月记账式国债替代同业存单成为外资增持主力，净增持规模升至493亿元为2024年以来新高，同业存单净增持规模降至181亿元，政策性银行债由减持转为增持182亿元 [12] - 4月外资配置人民币资产意愿持续向好，得益于中国政府打出政策组合拳稳定市场预期，4月其他项下跨境资金净流出规模总体平稳，服务贸易收付款逆差环比基本持平，收益和经常转移收付款逆差环比增加，直接投资收付款逆差环比增加，关联企业借贷往来跨境资金由净流出转为基本平衡 [13] 结汇意愿增强（或持汇动机减弱）驱动境内外汇供求关系继续改善 - 4月银行结售汇连续第二个月顺差，顺差规模由上月63亿增至166亿美元，远期和期权外汇衍生品交易净买入规模、银行代客结售汇顺差分别贡献了银行结售汇顺差增幅的122%、56%，银行自身结售汇逆差贡献率为 -79% [15] - 预计人民币升值或引起企业和居民减持外汇资产，2024年8 - 10月境内外汇形势好转受益于此，2025年4月银行代客外币收付款顺差下降，但银行代客结售汇顺差增加，二者缺口降至83亿美元为2024年2月以来新低，主要因市场主体结汇意愿增强、购汇动机减弱，剔除远期履约额之后的收汇结汇率环比上升6.9个百分点至57.4%，付汇购汇率环比回落1.0个百分点 [16] - 4月货物贸易、服务贸易涉外收付款差额与结售汇差额缺口分别收窄至314亿、33亿美元，均为2024年10月以来新低，货物贸易缺口收窄因企业部门持有外汇动机减弱，服务贸易缺口收窄因居民部门持有外汇和抢购外汇动机同时减弱，4月非金融企业境内外汇存款余额减少41亿美元，住户部门境内外汇存款余额增加39亿美元，企业部门较住户部门持汇意愿变化更明显 [17] - 4月银行代客远期结汇签约额环比增加44亿美元，叠加远期购汇履约额增加75亿美元，推动银行代客远期净结汇累计未到期额增加153亿美元，增幅为2023年3月以来新高，贡献了银行结售汇顺差环比增幅的137%，市场主体远期结售汇意愿与即期结售汇意愿变化方向一致，远期结汇套保比率环比上升1.3个百分点至8.6%，远期购汇套保比率回落1.1个百分点 [18]