文章核心观点 公司获得印度专利，加强全球知识产权布局，其创新ADC有效载荷平台推进癌症治疗候选药物管线，有望为癌症患者提供创新疗法 [1][3][5] 公司专利情况 - 印度知识产权局授予公司专利号为562,919的“Thailanstatin类似物”专利，涵盖公司强效免疫肿瘤PH1有效载荷、专有不可裂解和可裂解连接子及ADC技术 [1][2] - 该印度专利是公司PH1研发毒素组合的分案专利，建立在之前已发布的专利组合基础上，中国和以色列也已授予相关专利，多个国家和地区的对应外国专利申请正在审查中 [4] 公司业务与产品 - 公司是一家肿瘤生物技术公司，开发新型有效载荷抗体药物偶联物（ADCs），首个新型有效载荷PH1是剪接体抑制剂，与当前ADC有效载荷作用机制不同，能诱导癌细胞死亡并激活免疫细胞 [6] - 公司利用创新有效载荷平台推进一系列癌症肿瘤靶点的ADC候选药物管线，初始候选药物在临床前模型中显示出显著肿瘤杀伤活性和激活免疫系统的能力 [5] - 公司领先候选药物AKTX - 101靶向癌细胞上的Trop2受体，在临床前研究中显示出显著活性、延长生存期，且与检查点抑制剂有协同作用 [6] 行业情况 印度癌症发病率快速增长，预计到2040年将增至208万例，对创新癌症疗法的需求不断增加 [1]

差异化ADC产品管线 - 公司拥有强大的内部研发抗体偶联药物(ADC)候选产品管线 彰显其在ADC创新领域的实力 [1] - DB-1303/BNT323(HER2 ADC)针对HER2表达子宫内膜癌的首个适应症预计最早2025年提交FDA加速审批 [1] - DB-1311/BNT324(B7-H3 ADC)正在开发作为单药及与免疫疗法联用方案 适应症包括小细胞肺癌(SCLC)和去势抵抗性前列腺癌(CRPC)等 [1] - DB-1311在9mg/kg剂量下对三线及以上SCLC患者显示出70.4%的客观缓解率 数据优于同类B7-H3 ADC竞品 [1] - DB-1311在重度治疗的CRPC患者中表现出8.3个月的无进展生存期(rPFS) [2] - DB-1310(HER3 ADC)采用差异化开发策略 重点布局EGFR突变NSCLC与奥希替尼联用方案及KRAS突变NSCLC [2] - DB-1305/BNT325(TROP2 ADC)瞄准其他TROP2 ADC候选药物尚未充分开发的适应症如卵巢癌(OC) [2] - 公司正在开展DB-1311/DB-1305与BNT327(PD-L1/VEGF双抗)的1/2期临床试验 探索ADC与新一代免疫疗法联用方案 [2] 全球化合作战略 - 公司通过可复制的合作伙伴模式加速全球关键市场管线开发 [3] - 自2019年成立以来 公司创新ADC资产已吸引多家全球生物制药企业 包括与BioNTech(B7-H3/HER2/TROP2 ADC)、百济神州(B7-H4 ADC)、Adcendo(DITAC平台)、GSK(DB-1324及部分ADC)、Avenzo(EGFRxHER3双抗ADC)等达成战略合作 [3] - 合作伙伴关系总交易价值超过60亿美元 [3] - 高规格行业合作验证了公司技术平台和管线资产价值 [3] 财务预测 - 预计公司2025E/2026E/2027E总收入将分别达到20亿/15亿/15亿元人民币 主要来自授权及合作收入 [4] - 预计2027E将开始确认产品销售收入 [4] - 基于DCF估值模型(加权平均资本成本11.04% 永续增长率2.5%) 目标价270.34港元 [4]

公司动态 - 映恩生物在2025年ASCO年会上首次公布DB-1310和DB-1311的Ⅰ/Ⅱa期临床试验初步结果 [1] - DB-1310针对晚期实体瘤患者 DB-1311针对经多线治疗的去势抵抗性前列腺癌患者 [1] - 公司首席科学官邱杨表示对HER3靶点和DB-1310充满信心 未来将公布在EGFR野生型肺癌和乳腺癌领域的更多数据 [1][6] 临床试验结果 - DB-1310在123例疗效可评估患者中未经确认的客观缓解率为31% 疾病控制率为84% [2] - 在46例EGFR突变非小细胞肺癌亚组中 未经确认的客观缓解率达44% 疾病控制率高达91% [3] - 该亚组患者中位无进展生存期为7个月 中位总生存期为18.9个月 [3] 行业格局 - 全球共有11款HER3 ADC药物进入临床阶段 其中8款来自中国药企包括恒瑞医药、信达生物、映恩生物、石药集团等 [4] - 第一三共公布的HER3 ADCⅢ期试验结果显示 试验组中位无进展生存期5.8个月 客观缓解率35.2% 化疗组分别为5.4个月和25.3% [4] - 第一三共与默沙东自愿撤回HER3-DXd在美国的加速批准申请 [5] 技术优势 - DB-1310的分子设计与第一三共药物存在显著差异 能结合全新表位 阻断HER2/HER3二聚体形成和NRG与HER3结合 [6] - HER3作为泛瘤种表达靶点 在多种肿瘤中高表达 与现有药物耐药相关 显示其治疗潜力 [6] - 公司已在EGFR野生型肺癌和乳腺癌领域观察到DB-1310的积极疗效信号 [6]

纪要涉及的行业和公司 行业：生物医药行业 公司：映恩生物 纪要提到的核心观点和论据 DB - 1,311（B7 - H3 ADC）相关 - **核心观点**：DB - 1,311在经多线治疗的去势抵抗性前列腺癌（CRPC）患者中显示显著抗癌活性，值得进一步推进 [2] - **论据**： - FURTHER研究纳入73例晚期或转移性CRPC患者，总体非确认客观缓解率（ORR）为31%，疾病控制率（DCR）超90%；6毫克和9毫克剂量组ORR分别为42%和43% [2][8] - Radiographic PFS数据显示，68例患者中仅20.6%出现影像学确认的疾病进展，6个月RPFS率为67%，9个月RPFS率为58% [2][10] - 不同治疗线数患者均有疗效，二线或三线治疗的13例患者ORR达58.3%，四线及以上组ORR为40%；不同转移脏器情况均有抗癌活性，肝转移患者ORR超60% [11][12] DB1,310项目相关 - **核心观点**：DB1,310在经过大量预处理的晚期实体瘤患者中展现出良好安全性、耐受性和令人鼓舞的疗效 [15] - **论据**： - 123例实体瘤患者中，非确认性客观缓解率为31%，疾病控制率为84%，中位无进展生存期（PFS）为5.4个月，中位总生存期（OS）为14.5个月 [15][16] - EGFR突变阳性的非小细胞肺癌患者中，非确认性客观缓解率达44%，疾病控制率91%，中位PFS为5.4个月，中位OS为18.9个月 [16] - 一期临床试验纳入172例病人，总体客观缓解率（ORR）为31%，确认ORR是20.3%；与药物治疗相关的三级或以上不良反应发生率为36%，永久停药率仅有3.5% [4][20][21] HER3靶点相关 - **核心观点**：HER3是经过验证的靶点，映恩生物针对HER3的DB1,310有优势 [29] - **论据**： - HER3是泛瘤种表达的靶点，高表达与病人预后及多种药物耐药机制相关 [29] - 映恩生物抗体设计与第一三共不同，能结合新颖表位，阻止HER2和HER3二聚化及NRG和HER3结合，亲和力更高，内化率也更高 [29] - 在动物模型中，映恩生物针对HER3的ADC分子有更好的抗肿瘤活性；临床前毒性评估中表现良好 [29] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **DB - 1,311 FURTHER研究设计进展**：研究分两大部分，第一部分剂量递增及回填病人已完成，入组27例；第二部分三个队列，第一队列已完成，第二队列已入组超4例，第三队列正在全球入组 [6] - **DB - 1,311安全性数据**：73例总体人群中，与治疗相关三级及以上不良事件发生率为42.5%，6毫克剂量组为28.9%，9毫克剂量组为60%；两个剂量组永久停药比例约为6.5% [13] - **DB1,310项目临床试验情况**：正在美国和中国进行，60%患者来自中国，研究包括剂量爬升阶段，未达最大耐受剂量，还进行了安全剂量组回填 [18][19] - **EGFR突变阳性非小细胞肺癌患者情况**：基线特征包括89%患者PS为1，多有脑或肝转移，多数用三代TKI药物治疗，平均治疗线数3.0次；不同剂量药物疗效有差异，总体ORR为44%，5毫克剂量组约38%，6毫克剂量组达67% [23][24] - **公司未来计划**：DB - 1,311继续推进临床试验确定开发和注册计划，关注前列腺癌数据读出；DB1,310未来公布EGFR野生型及乳腺癌等瘤种数据，展开联合队列研究；考虑是否执行1,311共同商业化选择权；EGFR靶向ADC按整体开发策略推进 [30][35][36][37]

财务数据和关键指标变化 无相关内容 各条业务线数据和关键指标变化 - 肿瘤学业务线，公司肿瘤学组合已产生35项具有统计学意义的总生存期的3期肿瘤试验、56项FDA批准的适应症，全球治疗患者超340万 [7] - 肿瘤学业务线，Keytruda自2020年起获批适应症从26项增至41项，涵盖18种肿瘤类型和2项肿瘤无关适应症 [8] - 肿瘤学业务线，公司肿瘤学产品在美国获批56项适应症、欧盟44项、日本41项，其中Keytruda在美国获批41项、欧盟31项 [56] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场，每年约3.4万患者被诊断为小细胞肺癌，占所有肺癌的15% [48] - 美国市场，去年有5.8万例头颈部癌症新病例诊断，1.2万人死于该疾病，约60%病例在局部晚期阶段被诊断 [60] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略是自2021年起，一是利用Keytruda的力量实现肿瘤学多元化，二是拓展HIV疫苗、免疫学、心血管和眼科等其他治疗领域 [6] - 公司计划在Keytruda专利到期后，利用过往经验维持肿瘤学领导地位，具体策略包括在根治性治疗环境取得进展、推进Keytruda与化疗的组合、探索无化疗方案、针对Keytruda效果不佳的领域开发其他药物 [8][11][13][14] - 公司拥有广泛的后期ADC组合，覆盖重要癌症，早期管线将带来多样性和新靶点、新有效载荷及独特组合机会 [49][50] - 公司商业战略是利用创新产品组合和领先的商业引擎，维持肿瘤学领导地位，为患者创造价值 [67] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为新兴的PD - one、PD - L1、VEGF双特异性数据是机会，公司有强大组合能力，虽总生存期数据有待观察，但进展期无进展生存期数据一致向好 [75] - 管理层对Keytruda在可切除局部晚期头颈部癌症的应用前景乐观，期待FDA基于KEYNOTE - 689研究结果批准该适应症，若获批将是Keytruda第10个早期阶段批准 [59][60] - 管理层对皮下注射pembrolizumab前景看好，希望今年在美国为患者提供该创新疗法，预计在美国18 - 24个月内峰值采用率达30 - 40% [61][62] - 管理层认为公司有潜力在未来数年推出20个新增长驱动因素，其中13个在肿瘤学领域 [67] 其他重要信息 - 公司提醒电话中的部分陈述可能为前瞻性陈述，受重大风险和不确定性影响，实际结果可能与陈述有重大差异 [4] - 公司在生物标志物选择方面投入大量工作，包括针对所有ADC的免疫组织化学、数字病理学、成像标记、AI等，相关进展将在3期研究结果公布时披露 [36] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 如何看待PD - one、PD - L1、VEGF双特异性市场的演变，何时在美国开展MK2010的开发工作，以及头颈部癌症市场机会的量化情况 - 公司认为新兴数据是机会，进展期无进展生存期数据一致向好，但总生存期数据有待观察，目前正在中国开展MK2010的3期试验，未来会在美国开展相关工作；对于头颈部癌症，KEYNOTE - 689研究结果显示术前使用Keytruda不影响手术机会，随着数据公开，有望缓解临床医生和外科医生的担忧 [75][78][79] 问题2: 公司是否愿意从肿瘤学转向其他治疗领域，以及如何应对CMS认为皮下注射药物应与静脉注射药物同等对待的观点 - 公司表示在拓展肿瘤学的同时，也在HIV、心血管代谢、免疫学、眼科等领域快速推进；认为FDA对两种活性成分的结构定义很重要，不希望改变这一先例，且重视皮下注射pembrolizumab的可及性 [83][85] 问题3: 支持皮下注射Keytruda在18 - 24个月内峰值采用率达30 - 40%的证据，以及肿瘤中心是否准备好应对其对经济模式的影响 - 公司通过市场研究和客户洞察获得支持数据，预计单药治疗、早期阶段和口服组合适应症的采用率更高，转移化疗组合的采用率较低；公司在定价时会考虑多种因素，并针对有输液时间挑战的账户进行推广 [89][92][94] 问题4: 公司TROP - 2药物与同行的差异化，以及生物类似药对皮下注射Keytruda定价策略的影响 - 公司认为TROP - 2药物的差异化体现在给药方案、毒性和开发计划上，是分子和临床开发团队共同作用的结果；公司将根据可及性、价值和市场份额进行定价 [101][104][99] 问题5: 如何应对最惠国待遇（MFN）政策对全球发布策略的影响，以及MK6837的相关情况 - 公司作为美国公司，将始终在美国首发产品，会谨慎考虑在其他国家的发布策略；MK6837是公司内部开发的资产 [112][110] 问题6: MK2010的结构对其在肿瘤微环境中有效性的影响，以及公司在放疗领域相对同行较少的原因 - 公司认为目前难以确定结构对有效性的影响，需等待临床数据进一步区分不同结构的效果；公司目前专注于组织靶向、T细胞衔接器和ADC，同时关注放射配体疗法，认为其在某些情况下可能无法取代ADC [118][120][121] 问题7: 如何使皮下注射Opdivo在诊所使用，以及MK2010的开发计划 - 公司认为医生会根据临床概况选择药物，皮下注射药物在诊所使用的障碍主要是报销和操作流程问题，随着时间推移会得到解决；公司在推进MK2010时会参考过往经验，目前暂未透露具体开发计划 [126][127][129] 问题8: 公司是否在3期ADC试验中前瞻性地采用数字病理学和AI，以及FDA对ZV淋巴瘤研究中SOC比较臂的意见对其开发的影响 - 公司目前不愿分享数字病理学和AI的应用情况；认为ZV的两项研究主要是一线研究，最大益处在于此 [136][137] 问题9: 新的Medicare Part D草案指南是否会影响公司在2028年关于IRA谈判和生物类似药进入的立场，以及是否可以将PD - one、VEGF组合应用于现有的TROP - 2 3期研究 - 公司评估后认为与生物类似药和解放弃近期价值换取不确定的后期价值不划算；公司认为目前推进TROP - 2研究有必要，可获取重要信息和帮助制定生物标志物策略，且PD - one、VEGF组合存在不良反应问题，等待其应用可能影响患者结果和商业利益 [143][145][147] 问题10: VEGF双特异性药物总生存期风险比在0.82 - 0.85时是否值得大力推进市场，以及公司对在3期读出前收购资产的兴趣 - 风险比在0.8 - 0.85是否值得推进取决于具体情况，如一线治疗方案的无进展生存期和后续治疗情况；公司喜欢在看到3期前数据后改变原有负面看法的收购机会，认为能创造价值和差异化地位 [150][151][152] 问题11: 对PD - one、VEGF数据感到惊讶的原因，MK2010是否需展示更优的疗效安全性以弥补时间差距，以及公司业务发展战略是否关注已知靶点或降低风险的资产 - 不同的PD - one、VEGF分子设计与预期不同，但部分临床数据接近，所以感到惊讶；公司业务发展战略未变，对能证明有明确可推广优势、能推动市场尤其是美国市场的项目感兴趣 [156][158][160] 问题12: MK2010在中国的试验与监管机构的讨论情况，以及公司与FDA、CMS的沟通情况 - 公司与FDA在近期重要产品（如clozroblimab、winravir、皮下注射pembro等）的互动具有建设性；MK2010的开发策略将在合适时间公布，公司对该药物价值有充分理解，也会谨慎对待VEGF相关问题 [161][162]

财务数据和关键指标变化 无 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司正在评估ZL1310用于复发性小细胞肺癌患者的1a、1b期多中心研究，截至目前共入组89例患者，其中47%的患者接受过一线治疗，53%的患者至少接受过二线治疗 [8] - 安全性分析显示，89例接受至少一剂Zosi治疗的患者中，低剂量组（0.8 - 1.6mg/kg）仅16%的患者因任何原因需要中断剂量，2例患者需要减少剂量，无患者因不良事件停药；高剂量组（2.0mg/kg及以上）有5例患者停药，1例患者死于间质性肺病 [9][10] - 疗效方面，剂量递增阶段28例患者的确认客观缓解率（ORR）为68%，疾病控制率为93%；二线患者的ORR为67%，疾病控制率为97%；1.6mg/kg剂量组的未确认ORR为79%，疾病控制率为100% [12][14][15] 各个市场数据和关键指标变化 无 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司计划今年下半年启动ZL1310在二线小细胞肺癌中的注册研究，采用随机双臂研究，比较选定剂量的ZL1310与研究者选择的疗法，主要终点为总生存期，同时评估确认的总体缓解率以争取加速批准 [22] - 除二线小细胞肺癌外，公司还将探索ZL1310在一线小细胞肺癌和神经内分泌癌中的应用机会，已开始组合剂量递增部分的研究，后续将进行剂量优化和关键组合试验 [23][25] - 公司正加速推进ZL1310在DLL3表达的神经内分泌癌中的1 - 2期潜在注册研究，目标是明年尽早提交首次监管申请 [26] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为ZL1310具有高缓解率、早期持久活性和中枢神经系统活性，安全性可控，在二线治疗中具有竞争力 [27] - 公司与FDA讨论后认为，在随机试验背景下，基于缓解率比较，加速批准是可行的选择，预计2027年可提交相关数据 [56][57] 其他重要信息 - 小细胞肺癌约占所有肺癌的15%，全球约有37.2万患者，每年导致约27万人死亡，预后较差，中位总生存期约13个月，迫切需要新的治疗方式和靶点 [6] - DLL3已成为小细胞肺癌和其他高级别神经内分泌肿瘤的有效靶点，ZL1310是一种DLL3靶向抗体药物偶联物，在复发性难治性广泛期小细胞肺癌患者中显示出有前景的临床活性 [6] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 关于治疗窗口，高剂量的疗效如何，以及对1.6mg/kg作为关键研究剂量的信心 - 与NPK相比，1.6mg/kg剂量下ILD发生率较低，高剂量（2mg及以上）ILD发生率较高，但仅2例为3级以上；1.6mg/kg剂量下3级以上出血毒性为6% [30][31] - 公司认为1.6mg/kg是一个不错的剂量，但FDA要求研究更低剂量，公司正在入组1.2mg/kg剂量组患者，并将仔细评估其疗效和安全性 [32] 问题2: 组合试验的给药策略和安全考虑 - 公司正在完成阿替利珠单抗组合试验，并已开始卡铂联合阿替利珠单抗在一线患者中的试验，后续将扩大试验规模 [38] - 公司将继续进行剂量递增并收集疗效和安全数据，目前安全性良好，疗效可观，将在收集完所有数据后做出决策 [39] 问题3: ZL1310的耐久性与难治性小细胞肺癌竞争格局的对比 - 剂量递增组28例患者的中位随访时间为6.9个月，缓解率为68%，疾病控制率为93%，仍有10例患者处于缓解状态，其中一半缓解时间超过6个月 [42][43] - 对于整个74例有疗效数据的患者，随访时间为3.4个月，中位缓解持续时间未达到，许多患者仍在接受治疗，缓解和耐久性将持续观察 [44][45] 问题4: ZL1310获批后在二线治疗中与竞争对手pirilatumab的比较，以及两者在一线治疗中的机会 - Tarle是一种好药，但临床试验选择的站点有限，实际应用中存在物流、医院报销和毒性等问题，而ZL1310作为易于门诊给药的药物，可能更受青睐 [49][50] - 不同药物作用机制不同，未来可能会有ADC与其他药物的联合治疗 [54] 问题5: 对ZL1310潜在加速批准的信心来源，以及FDA加速批准所需的条件 - FDA明确表示在之前描述的随机试验背景下，加速批准是一种选择，将基于缓解率比较 [56] - FDA希望每个患者在分析时都已获批，且随访时间约8个月，每组患者数量约100例，公司预计2027年可提交相关数据 [56][57] 问题6: 对组合数据的期望，以及今日数据对即将到来的组合数据的积极影响 - 目前组合数据尚早，患者反应良好，期望看到约75%的缓解率，同时需要足够的患者数量和缓解持久性，以确保研究呈阳性 [59] - 组合试验需要进行剂量优化，但预计不需要像二线单药治疗那样进行大量剂量试验，进展时间很重要，公司希望年底能展示有临床意义的数据集 [59][60][61] 问题7: 在启动关键研究前，与FDA仍需协调的事项，是否有剂量递减方案，以及是否会纳入接受过tau TALA治疗的患者 - 二线研究患者将未接受过tirlatumab治疗，FDA未要求在对照组中纳入tirlatumab，公司计划在对照组中提供三种化疗药物供研究者选择 [66] - 公司将制定剂量调整指南，希望因毒性需要调整剂量的患者比例较低，最重要的是确定最终剂量，公司计划尽快向FDA更新数据并了解其他要求 [67][68] 问题8: 关于ILD发生情况，特别是两例3级及以上ILD病例的情况，以及高剂量与低剂量安全性差异的详细数据 - 两例3级及以上ILD病例中，1例为3级，1例为5级，患者均在2mg及以上剂量时出现，公司已制定患者随访指南，加强对纤维化扫描的审查 [73][74][75] - 公司认为ILD在所有ADC药物中都有出现，需要保持警惕，高剂量、高纤维化辐射剂量的患者风险较高，应密切监测并及时处理 [75][76]

核心观点 - 公司抗体药物偶联物(ADC) Telisotuzumab vedotin (Teliso-V)获FDA加速批准用于治疗特定非小细胞肺癌(NSCLC)患者 品牌名为Emrelis [1] - 该药物成为首个针对高c-Met蛋白过表达非鳞状NSCLC患者的FDA批准疗法 覆盖既往接受过系统治疗的局部晚期或转移性患者群体 [2] - 加速批准基于II期LUMINOSITY研究数据 高c-Met过表达患者总体缓解率达35% 目前正进行III期TeliMET NSCLC-01确证性研究 [5] 药物特性与市场定位 - Emrelis靶向c-Met蛋白 该蛋白在25%的EGFR野生型晚期NSCLC患者中过表达 其中约半数患者存在高强度过表达(≥50%肿瘤细胞3+染色) [3] - 此次批准标志着公司首个自主研发的实体瘤药物及首个肺癌领域FDA批准疗法 [4] 肿瘤产品线拓展 - 公司肿瘤产品组合已从Imbruvica和Venclexta扩展至5款疗法 新增Epkinly、Elahere及Emrelis [8] - 研发管线包含多款血液肿瘤和实体瘤候选药物 包括BCMA x CD3双抗etentamig(ABBV-383)用于多发性骨髓瘤的后期研究 [9] - 另一款c-Met靶向ADC Temab-A(ABBV-400)正开发用于结直肠癌(后期)和胃食管癌(中期) [10] 战略合作 - 公司与ADARx Pharmaceuticals达成siRNA疗法合作协议 覆盖神经科学、免疫学和肿瘤学领域 [11] - 合作结合ADARx的siRNA沉默技术与公司的抗体工程和ADC技术 首付款达3.35亿美元 潜在里程碑付款达数十亿美元 [12][13] 行业比较 - 行业其他表现突出企业包括Adaptive Biotechnologies(ADPT)和Agenus(AGEN) 前者2025年每股亏损预测从0.92美元改善至0.87美元 后者同期预测从7.05美元收窄至5.85美元 [15][16] - ADPT股价年内上涨51% 过去四个季度平均盈利超预期21.38% AGEN股价年内上涨27% 但盈利表现波动 [16][17]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度总营收2300万美元，其中产品净收入1740万美元，与2024年第一季度销售额持平，高于2024年第四季度的1640万美元；本季度里程碑和特许权使用费收入560万美元 [5][6] - 非GAAP基础上，本季度总运营费用4910万美元，较上年净减少5%，主要因SG&A减少 [16] - GAAP基础上，2025年第一季度净亏损3860万美元，即每股基本和摊薄亏损0.46美元，而2024年同期净亏损4660万美元，即每股基本和摊薄亏损0.56美元，净亏损减少主要归因于许可收入和特许权使用费增加以及费用降低 [17] - 截至2025年3月31日，现金及现金等价物为1.947亿美元，而2024年12月31日为2.509亿美元，这一变化主要由本季度运营净亏损以及现金收支时间影响 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 药物研发业务 - LOTUS - seven研究：已完成剂量递增，进入剂量扩展阶段，已招募40名患者；截至2025年1月的摘要数据显示，在22名疗效可评估患者中，ZENLANTA加glafitamab的总体缓解率为95.5%，完全缓解率为90.9% [6][12][14] - LOTUS - five研究：按计划在2025年底达到预先指定的无进展生存事件数量，之后将公布该试验的顶线数据 [7] - 迈阿密大学西尔维斯特综合癌症中心牵头的边缘区淋巴瘤II期IIT试验的更新数据将在ICML会议上展示 [8] - 德克萨斯大学MD癌症中心赞助的评估ADCT - 602的试验因现有临床数据而终止 [8] 各个市场数据和关键指标变化 文档未提及相关内容 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司继续专注执行和实现商业战略，维持作为三线及以上弥漫性大B细胞淋巴瘤（DLBCL）患者治疗选择的地位 [5] - 评估将LOTUS - seven研究的入组人数扩大到100名患者的选项，以支持监管讨论并符合双特异性联合疗法纳入药典的近期案例；有足够数据后，计划与监管机构讨论ZYNLASA和glafitamab的前进道路并推行药典战略 [7] - 公司认为ZENLANTA加rituximab在LOTUS - five研究以及ZENLANTA加glufetumab在LOTUS - seven研究中为DLBCL患者提供了不同的治疗方法，有潜力满足未满足的需求，公司计划根据这些试验的足够数据追求监管和药典战略 [10] - 公司在高度竞争的市场中，认为Zemlanta加glufitamab有潜力成为一流的组合疗法 [6] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年第一季度公司表现稳健，有多个潜在降低风险的长期数据催化剂，有望解锁重大增长机会 [18] - 公司预计现金可支持运营至2026年下半年，有信心实现催化剂目标并为所有利益相关者创造价值 [9][20] - 公司对ZENLANTA在正在进行的试验中持续产生的有前景数据感到鼓舞，相信通过监管批准和纳入指南扩大ZYNLANTA的使用将带来收入增长机会，并对实现峰值收入目标的多条途径充满信心 [22] 其他重要信息 - LOTUS - seven研究的数据已被欧洲血液学协会大会（EHA）和国际恶性淋巴瘤会议（ICML）接受展示 [6] - 公司在AACR年会上展示了基于exatecan的靶向Claudine 6、PSMA和ASCT II的ADC的临床前研究数据，目前最先进的靶点是PSMA和QUADM - 6，并继续寻求潜在研究合作以推进项目 [8] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：请提供今天更新的患者随访时间以及去年18名实现完全缓解患者的相关信息，如CR转换时间或缓解持久性 - 目前患者随访按标准进行，每6周和12周评估一次，后续会进行更多评估以探讨缓解持久性；目前高CR率是缓解持久性的有力生物标志物，但现阶段谈论缓解持久性或随访程度还为时过早 [27] - 去年12月展示的数据中，最长随访患者接近一年，更多随访和支持数据将在EHA会议上公布 [28] 问题2：在竞争策略方面，是在已有40名入组患者的数据时与监管机构接触，还是等待100名患者的数据 - 参考近期双特异性组合疗法的例子，公司认为需要约100名患者约一年随访时间的数据进行发表，目前正在评估如何推进 [29] 问题3：EHA会议上预计会有多少新增患者数据 - 公司未披露确切新增患者数量，但已表明已招募40名患者，届时数据中的患者数量会多于22名，因超出摘要内容有风险，所以不能透露具体数字；与去年12月更新相比，大致新增10 - 15名患者 [33][34] 问题4：如何看待目前该组合疗法的整体特征，与上次更新相比，它是否是更有效且同样安全的组合，安全性是否比其他组合更好 - 从疗效上看，数据非常令人鼓舞，其他双特异性组合试验的CR率在47% - 62%，CAR T的CR率在60% - 70%多，该组合疗法CR率超70%极具差异化 [36] - 从安全性看，目前仅观察到低级别CRS和ICANS，整体安全性可控，停药率低；且该组合疗法机制新颖，与其他双特异性组合疗法不同，是很好的组合搭档 [37][38] 问题5：关于LOTUS - five研究，按指导在2025年底达到PFS事件，顶线数据预计是按时公布还是推迟到2026年初；能从顶线数据中获得多少信息；该组合疗法需要展示怎样的数据才能具有竞争力 - 该试验由PFS事件驱动，需达到预先指定的PFS事件数量后才能清理和评估数据并公布顶线结果，预计事件在今年发生，数据公布可能在今年底或明年初，与之前披露的时间相似 [43] - 该试验设计表明，如果试验成功，与对照组相比，PFS需延长4 - 6个月；早期安全导入期数据令人鼓舞，后续将公布PFS结果及更多细节 [44] 问题6：LOTUS - five和LOTUS - seven研究何时与监管机构沟通；与FDA监管机构开会对列入指南有何帮助 - 扩大选定剂量无需与监管机构开会，但任何监管途径都很关键；公司和团队计划在今年下半年与监管机构开会讨论剂量和潜在监管途径；药典列入是不同的并行途径，当有合适数量的患者和随访时间时，两条途径将并行推进 [47][48] 问题7：ADCT - 602项目终止是否释放资金用于将基于exothecan的ADC推进到IND申请并启动一期试验；是否仍有目标在今年晚些时候或明年初将这些临床前资产进行授权或合作 - ADCT - 602项目与MD安德森合作，取消该研究的成本影响很小，不是公司资本分配的主要部分；公司目前的投资主要与Cinlanta和研究平台相关，希望使这些靶点具有合作价值；公司已与不同战略和财务合作伙伴进行了详尽审查，近期将提供更新 [51] 问题8：LOTUS - seven研究在EHA和ICML会议上展示的数据如何为后续40名剂量扩展臂患者的数据奠定基础；LOTUS - five研究预计会展示哪些参数，安全导入期有哪些关键疗效基准 - LOTUS - seven研究将展示更多患者和更长随访时间的数据，但因禁言原因不能透露更多细节；LOTUS - five研究将分享完全缓解的持久性信息，目前完全缓解已超过两年且未达到FCF或持续时间的中位数 [58] - LOTUS - seven研究在EHA是海报展示，在ICML是口头展示，将进行完整数据展示 [60]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度总营收为270万美元，2024年同期为2540万美元；2025年全年总营收预计在400 - 800万美元之间 [27] - 2025年第一季度总运营成本和费用为1770万美元，2024年第一季度为7450万美元，同比下降5680万美元，降幅76%；2025年全年总运营成本和费用（含股份支付）预计在7000 - 8000万美元之间，中点较2024年全年降低58% [28] - 2025年第一季度研发费用为920万美元，2024年第一季度为3650万美元，同比下降2730万美元，降幅75%；2025年第一季度销售、一般和行政费用为810万美元，2024年第一季度为1670万美元，同比下降860万美元，降幅51% [28] - 2025年第一季度持续经营业务净亏损1680万美元，合每股净亏损0.16美元；2024年第一季度净亏损4900万美元，合每股净亏损0.49美元 [28] - 截至12月31日，美国现金、现金等价物和应收账款为3380万美元，合并现金、现金等价物和应收账款总额（含中国余额）为1.284亿美元；2025年第一季度公司现金流量为正，合并基础上产生现金流量730万美元，预计第二季度仍为正 [29] - 出售FibroGen中国给阿斯利康的交易总对价预计约为1.85亿美元，较2月初始指引增加2500万美元，交易预计在2025年第三季度完成，完成后公司将还清高级担保定期贷款，现金可支撑到2027年下半年 [5][26] 各条业务线数据和关键指标变化 FG3246和FG3180项目 - FG3246是针对转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC）开发的潜在同类首创抗体药物偶联物，FG3180是其配套PET成像剂 [11][12] - FG3246一期单药治疗研究结果显示，在40例疗效可评估患者中，中位影像学无进展生存期为8.7个月，总缓解率为20%，36%的患者前列腺特异性抗原（PSA）降低超过50%；不良事件与其他基于MMAE的ADC疗法一致 [13][14] - FG3246正在进行的与恩杂鲁胺的研究者发起的联合研究1b期初步疗效数据显示，17例生物标志物未选择患者中，70%曾接受至少两种先前雄激素受体信号抑制剂（ARSIs）治疗，影像学无进展生存期为10.2个月，71%的可评估患者PSA下降 [17] 罗沙司他项目 - 罗沙司他在治疗低风险骨髓增生异常综合征（MDS）相关贫血方面，在MADERHORN三期试验的事后亚组分析中，显示出在降低基线输血负担较高患者的输血依赖性方面的潜力 [8] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国每年约有29万男性被诊断为前列腺癌，其中6.5万为药物可治疗的转移性去势抵抗性前列腺癌患者，五年生存率约为30%，该市场年销售额超过50亿美元 [9] - 低风险MDS患者缺乏有效的二线及后续治疗，现有疗法仅对约50%的患者有效，且无口服药物或处于后期开发阶段的药物 [23] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略重点包括出售FibroGen中国以简化运营、偿还贷款并获取中国现金，专注推进FG3246和FG3180在mCRPC的开发，以及探索罗沙司他在低风险MDS的潜力 [4] - FG3246和FG3180项目计划在2025年第三季度启动二期单药治疗试验，评估FG3180的诊断性能以及CD46表达与FG3246反应之间的相关性 [21][22] - 罗沙司他已向FDA提交C类会议请求，预计在2025年第三季度获得反馈，以明确其在美国的发展路径 [8] - 行业竞争方面，FG3246靶向的CD46表位具有新颖性，目前尚无其他CD46靶向项目处于临床开发阶段 [22] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对公司未来前景感到兴奋，认为多个重要催化剂将在未来几个月出现，包括推进FG3246和FG3180的二期单药治疗试验、获得FDA对罗沙司他的反馈、完成FibroGen中国出售交易、还清贷款并延长现金储备期 [31] - 公司致力于推进美国开发计划，通过强大的资产负债表支持，为股东创造显著价值 [32] 其他重要信息 - 公司电话会议中的发言包含前瞻性陈述，受风险和不确定性影响，实际结果可能与预期有重大差异，更多风险信息可在公司向美国证券交易委员会（SEC）的文件中找到 [3] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：关于FG3246临床开发，考虑到Pluvicto获批新适应症后的市场动态变化，是否考虑在Pluvicto治疗过的人群中开展单药治疗或关键试验 - 公司在二期单药治疗试验方案中，允许在Pluvicto治疗后进展的患者入组，但不认为只研究这些患者是合理的，因为新适应症药物的临床采用通常需要时间，仅纳入这些患者会增加入组难度 [38][39] 问题2：近期FDA与罗沙司他MDS机会的通信或沟通情况 - 公司与FDA的互动进展顺利，如FG3180的IND申请按计划获批，罗沙司他IND重新激活也按时完成，C类会议请求提交一周后已收到会议日期通知，未遇到与以往不同的情况 [40][41][43] 问题3：鉴于阿斯利康的现金注入，从资本配置角度考虑，是否值得对FG3246在结直肠癌进行可行性研究 - 公司目前将优先启动二期单药治疗试验，之后再评估其他生命周期机会，暂时不进行结直肠癌的可行性研究 [43][44] 问题4：即将进行的FG3246二期单药治疗试验是否存在限速步骤 - 原本FG3180的IND获批情况可能影响患者使用PET生物标志物，但现在IND已获批，目前的限速步骤是FibroGen中国交易的完成，完成后可迅速启动二期单药治疗试验 [50][51] 问题5：如何看待FG3180不断演变的商业机会 - 二期试验将提供更多信息，此前在UCSF的研究者发起的联合试验中有部分患者接受了PET成像剂治疗，扫描结果显示目标清晰。二期试验将进一步评估扫描能否正确显示病变、CD46表达水平与ADC反应的相关性，从而了解其诊断性能。参考PSMA PET成像剂的市场情况，FG3180有商业机会，但需评估其性能后确定 [52][53][55]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司坚持创新研发，在ADC领域首款RDC项目迈入临床，非ADC方面逐步迎来收获期，正稳步向“创新研发、全球合作、商业化销售”综合型药企转型，预计2025 - 2027年公司实现收入18.24/28.75/45.21亿元 [7] 根据相关目录分别进行总结 一、ADC赛道领先企业，“创新研发，全球合作，自主销售”综合发展 - 报告研究的具体公司是ADC药物领先企业，构建超30款候选药物管线，11款为ADC及新型偶联药物资产且均处临床或以上阶段，与默沙东等合作推动全球化布局，三款核心产品获上市许可 [11] - 公司管理阵容为“科伦系强将 + 跨国药企专业人才”，团队成员经验丰富，助力公司发展，科伦药业为控股股东 [14] - 2024年公司营收增长、费用把控有序，净利亏损缩窄至2.67亿元，现金及金融资产规模达30.76亿元 [16] - 2025年公司迎来商业化完整元年，11款ADC项目、两款非ADC产品获批上市，预计递交RET抑制剂A400上市申请，与多家国际伙伴合作，销售团队超400人，将推动医保谈判工作 [18] 二、SKB264/MK - 2870国内获批上市，全球12项注册3期进行中 - 核心产品SKB264国内获批3L TNBC、3L EGFR突变NSCLC两项适应症，2L EGFR突变NSCLC申请上市中，多项临床3期在研；MSD围绕MK - 2870开展12项全球3期研究 [29][30][32] - TROP2靶点在多种肿瘤高表达，与患者预后及生存获益密切相关，通过调控相关通路促进肿瘤生长、增殖和转移 [34] - TROP2靶点在TNBC高表达，为其治疗提供新方案；首款TROP2 ADC Trodelvy有脱靶毒性问题；SKB264优化结构，降低脱靶毒性，获批治疗TNBC，疗效和安全性具优势；TROP2 ADC治疗TNBC向前线突破并探索新辅助或辅助治疗 [39][43][47][49][52] - 肺癌发病率和死亡率居全球及我国首位，NSCLC治疗管理向精准化发展；Trop2靶点在肺癌高表达，靶向Trop2药物或为特定NSCLC患者带来获益，与免疫疗法联用潜力待挖掘；SKB264为全球首款获批治疗肺癌的TROP2 ADC药物 [56][60][66][73] - 后线HR + /HER2 - 乳腺癌患者治疗存在未满足需求；Trodelvy、Dato - Dxd被验证对该类患者有效；SKB264临床1/2期数据优异，全球及国内临床3期推进中 [77][81][83][86] - 2022年以来公司多次与默沙东合作，累计交易总金额超百亿美元 [88] 三、手握三款商业化品种，预计未来成熟产品矩阵不断丰富 - 公司手握三款商业化品种，博度曲妥珠单抗预计2025年获批上市，下一代RET抑制剂A400预计2025年递交申请、2026年获批，未来2 - 3年商业化管线有望持续丰富 [90] - MK - 2870/SKB264全球临床3期中；SKB315合作首付款已确认，项目权益被退还；临床前ADC候选分子合作中，Nectin4 ADC临床1期中，MSD就双抗ADC SKB571行使独家选择权 [91] 四、关键假设与投资评级 - 预计2025 - 2027年公司实现收入18.24/28.75/45.21亿元，首次覆盖给予“推荐”评级 [7]