鲍威尔货币政策框架演变 - 美联储货币政策框架从"灵活平均通胀目标制"（FAIT）转向"灵活通胀目标制"（FIT），取消对通胀"适度高于2%"的承诺，重新强化2%通胀目标的锚定作用[7][9][10] - 新框架删除"就业短缺"表述，允许在通胀风险出现时采取先发制人的行动，并确立五年一度的定期评估机制[10][14] - 框架调整源于经济环境变化：2020年FAIT针对低利率低通胀环境设计，但疫情后出现高通胀与利率上升，原框架不再适用[7][8][11] 通胀应对措施与效果 - 美联储初期误判通胀为暂时性现象，2021年10月数据证实通胀持续性后，于2021年11月启动政策调整，2022年3月开始暴力加息[4] - 16个月内累计加息525个基点，推动通胀从峰值回落至目标附近，且失业率未出现急剧上升[8][13] - 疫情初期预测模型失效源于百年一遇的冲击，包括供应链中断、财政货币刺激叠加俄乌冲突推升能源价格[5] 鲍威尔政策风格与遗产 - 政策风格偏向数据驱动型后手策略，等待数据确认后再大步修正，被评价为"战术合格、战略稳健的风险经理"[15] - 任内三大制度性遗产：货币政策框架拨乱反正、工具箱现代化（如常备回购便利SRF）、制度化五年评估机制[14] - 新框架要求更高沟通技巧与信誉管理，未来或采用"小步快跑"式利率微调模式，依赖领先指标而非滞后数据[15][16] 历史对比与时代差异 - 鲍威尔与沃克尔时代通胀成因不同：沃克尔应对需求型通胀需以深度衰退为代价（GDP增速从5.5%降至-1.8%），鲍威尔面临供给冲击与财政掣肘[2][13] - 当前中性利率水平可能高于2010年代，经济环境转向"温和通胀+更高中性利率+频繁供给冲击"组合[9][15]

货币政策框架调整 - 政策制定者澄清不会仅因失业率较低就加息以抑制潜在通胀 [1] - 官员们一致认为货币政策决策不应仅基于对长期失业率水平的估计 [1] - 2020年政策转变从未旨在永久放弃在劳动力市场强劲且预期通胀上升时加息的能力 [1] 就业政策表述更新 - 删除仅应对充分就业"不足"的措辞 [1] - 新声明明确就业率可能高于充分就业实时评估但不会必然对物价稳定造成风险 [1] - 货币政策战略旨在促进广泛经济条件下的充分就业和物价稳定 [1] 通胀目标策略变化 - 重申2%通胀目标及稳定通胀预期的重要性 [1] - 放弃2020年推出的"补偿策略"方案（该方案要求容忍高于目标的通胀以弥补低于目标时期） [1] - 新框架与之前将低利率描述为"经济格局决定性特征"的措辞形成鲜明对比 [1] 框架批准机制 - 框架更新获联邦公开市场委员会一致批准 [1] - 官员计划每五年审查一次货币政策战略 [1]

美联储货币政策框架转变 - 美联储主席鲍威尔将于本周五公布新的货币政策框架 旨在应对高通胀环境并重新定义稳定物价与促进就业之间的平衡策略[1] - 政策重点从2020年的"容忍高通胀以保就业"转变为"先控通胀 再谈就业" 反映经济形势根本变化[1] 通胀与就业市场背景 - 美国通胀率已达40年来最高水平 对民众生活和企业经营造成巨大压力[2] - 疫情后经济复苏引发数十年来最高通胀率 使得原有政策策略难以持续[2] - 新框架将更强调稳定物价是实现长期就业繁荣的前提条件[2] 新框架核心内容 - 控制通胀将成为美联储首要任务 未来将更关注通胀数据并采取严格货币政策措施[3] - 新框架不会完全抛弃2020年"包容就业"理念 而是在控通胀基础上推动就业市场健康发展[3] - 可能回归疫情前"经典通胀目标制" 直接盯住2%的通胀目标以提高政策透明度和可预测性[3] 政策调整影响 - 短期内降息可能性大大降低 可能影响债券市场和股市表现 特别是依赖低利率环境的企业和投资者[4] - 新框架将对黄金等避险资产价格产生影响 若成功控制通胀可能导致黄金需求下降和价格下跌[4] - 作为全球最重要中央银行之一 美联储政策动向将受各国央行高度关注 为其他国家提供应对高通胀和就业问题的参考[4]

日本货币政策框架演变背景 - 1990年代后日本面临长期通缩及经济停滞，货币政策工具不断创新[1] - 1998年后通缩持续时间长导致通胀预期下行，改变居民消费心理和企业定价模式[26] - 物价变动板结使经济循环停滞，通胀中枢从1.6%降至-0.1%[26] 超宽松货币政策框架 - 2013-2023年实施量化质化宽松(QQE)、负利率和YCC政策组合[2] - QQE政策目标两年内将基础货币总额提高两倍，2014年CPI同比增速达3.7%[2] - 负利率政策将银行超额准备金分为三层，利率分别为0.1%、0%和-0.1%[3] - YCC政策控制10年期国债收益率在0%上下，解决负利率带来的金融系统风险[3] 政策效果与挑战 - 2014年CPI增速因大宗商品价格下跌和消费税上调回落至0%附近[2] - 长期通缩导致企业投资意愿下降，潜在GDP增速长期低迷[25] - 日本物价调整频率大幅下降，内外价格差显著低于其他发达国家[26] 利率体系演变 - 2016年负利率政策将无担保隔夜拆借利率控制在-0.1%~0%范围[123] - 2024年3月政策框架调整，取消负利率恢复常规利率操作[122] - 利率传导机制从公定步合转向公开市场操作调控[120]

美联储内部动态分析 - 纽约联储前主席杜德利认为美联储内部分歧被严重夸大 上周两名理事的做法属于特例 未削弱主席鲍威尔的地位 [1] - 理事沃勒要求降息的动机被解读为有意接替鲍威尔的主席职位 而鲍曼则是出于美联储副主席的监督责任 [1] - 杜德利承认对美联储存在批评 包括2020年货币政策框架缺陷及量化宽松政策成本收益评估不足 但认为对鲍威尔潜在继任者的攻击过度 [1]

美联储内部动态分析 - 前纽约联储主席杜德利认为美联储内部分歧被严重夸大 上周两名理事的做法属于特例 未削弱主席鲍威尔的地位 [1] - 理事沃勒要求降息的动机与竞争美联储主席职位有关 理事鲍曼的行动源于其副主席的监督职责 [1] - 杜德利批评美联储2020年货币政策框架存在缺陷 量化宽松政策的成本收益评估不充分 [1] - 鲍威尔潜在继任者近期受到的舆论攻击被评价为过度 [1] 美联储政策争议 - 杜德利对美联储的批评集中于货币政策框架设计和量化宽松实施细节 [1]

经济现状 - 美国经济保持稳固 失业率处于低位 通胀逐步接近2%目标 [1] - 第一季度GDP增速受净出口短期波动拖累 但私人国内最终购买(PDFP)仍以2.5%的稳健速度增长 [2] - 5月失业率降至4.2% 接近"最大就业"水平 工资增长适度且未引发显著通胀压力 [2] - 核心PCE价格指数同比上涨2.6% 较2022年中期高点大幅回落 但仍需进一步下降以实现长期目标 [2] 货币政策 - 美联储维持联邦基金利率目标区间在4.25%至4.5% 并继续缩减资产负债表规模 [1] - FOMC短期内不会调整利率 但保留根据数据及风险变化采取行动的灵活性 [3] - 缩减资产负债表进程已进一步放缓 以平稳过渡至充裕储备环境 [3] 关税影响 - 近期关税政策可能推高进口商品价格 加剧短期通胀 [4] - 企业信心下滑或导致投资与消费放缓 进而影响经济增长 [4] - 长期通胀预期仍锚定在2% 但关税的"第二轮效应"可能延长价格压力 [4] 政策框架 - 美联储正通过地区联储银行的外展活动广泛听取企业、社区及家庭的意见 [5] - 特别关注农业信贷成本、劳动力匹配等区域性问题 这些反馈对平衡政策利弊至关重要 [5] - 美联储计划今年更新政策框架 纳入近年实践经验及外部输入 [5] 政策展望 - 美联储将以"耐心与决心"应对经济不确定性 优先保障通胀预期稳定 [6] - 避免过度收紧政策抑制就业市场 货币政策决策始终服务于公众利益 [6] - 未来将继续评估关税、供应链调整等因素的影响 确保经济软着陆 [6]

海外经济：动能趋弱 - 美国经济内生动能趋弱，二季度实际GDP年化增速回落0.4pct至3.4%，个人消费（PCE）增速回落0.6pct至1.9%，私人投资（不含库存）增速回落0.8pct至0.4%，地产（-4.4%）及建筑（-3.4%）分项加速收缩 [2] - 就业形势稳健，周频首次申领失业金人数回落0.3万至24.5万，中东局势恶化增加通胀压力，Truflation日频通胀指数上行8bp至2.14% [2] - 财政政策保持扩张立场，周频财政盈余达到$185亿，弱于季节性水平，货币政策保持观望立场，美联储6月议息会议按兵不动，点阵图显示多数委员预测年内降息1-2次 [3] 海外市场表现 - 美股基本持平上涨0.1%，关税冲击最大阶段已过，美股可能重新进入震荡上行趋势，但估值偏高且通胀压力限制上行空间 [4] - 美债利率高位震荡，建议维持中短久期美债配置，长久期债券暂时回避 [4] - 美元短期可能因避险属性反弹，中期若滞胀可能走弱，人民币走势偏中性，央行稳汇率信号强烈但中美利差倒挂带来压力 [4] - 黄金价格或延续上涨趋势，地缘冲突和央行购金是主要驱动因素，若伊朗关闭霍尔木兹海峡可能强化涨幅 [5] 中国经济：冷热不均 - 内需方面，汽车消费热度延续，6月前两周乘用车日均零售销量4.8万台同比增长17%，房地产销售进入淡季，6月1-21日30大中城市新房日均成交面积同比下降8.6%，二手房成交均价较年初下降10% [7] - 外需方面，6月中国出口增速或继续放缓，港口货物和集装箱吞吐量同比增速分别为0.29%和3.81%，对美出口有所修复但非美地区出口增速高位回落 [8] - 货币方面，央行加快落地结构性政策工具，6月18日宣布在上海"先行先试"结构性货币政策工具创新，流动性方面上周净投放资金1,021亿 [8] 中国财政收支 - 5月财政收支增速放缓，全国一般公共预算收入同比增速0.1%，税收收入增速下降至0.6%，非税收入增速转负至-2.2%，国有土地出让收入同比增速再次转负至-14.6% [9] - 支出端全国一般公共预算支出同比增长2.6%，增速较前值下降3.2pct，债务付息（4.4%）和社保就业（11.1%）等民生刚性支出增速较高，基建类支出增长放缓 [9] 中国策略 - 债券市场偏强震荡，短端利率债表现较强，长端信用债较优，建议标配国内债券，中短久期信用债打底，关注固收+产品配置机遇 [11] - A股短期缺乏政策和基本面催化，上证指数震荡下行0.5%，流动性偏宽松但房地产复苏仍需巩固，港股震荡回调风险犹存，恒生指数自高位下跌1.52% [12] - A股结构方面价值风格相对占优，小盘风格强势但面临高拥挤风险，港股配置维持中高配红利资产、标配恒生科技的观点 [12]

美联储议息会议决议 - 美联储宣布保持基准利率不变在4.25%-4.50%，与市场预期一致 [1][2] - 议息会议声明指出当前经济不确定性有所减少但仍然高企，基本措辞较5月没有明显变化 [1][2] - 鲍威尔强调联储处于观察的有利位置，并不急于降息 [1][2] 经济数据与市场反应 - 美国5月CPI同比环比分别为2.4%和0.1%，核心CPI同比环比分别为2.8%和0.1%，通胀整体涨幅温和 [2] - 5月非农就业数据报告显示新增就业人数不及预期，3月和4月非农新增就业人数也被大幅下调 [2] - ADP报告显示美国5月就业人数新增创两年来新低，劳动力市场疲软迹象已有所显现 [2] 美联储政策沟通机制 - IMF研究指出央行在系统性压力事件中坦率程度会急剧下降，倾向于通过情景化、条件化的沟通机制维系市场信心 [1][3] - 央行沟通语言在货币政策中具有战略作用，通过前瞻性指引中的信心表达与风险提示有效引导市场波动与预期演化 [3] - 美联储在语言上保持鹰派立场以稳住市场预期，而在政策操作上保留灵活性 [3] 美联储政策展望 - 美联储或加快转向宽松政策以对冲下行风险并稳定金融环境，预计2025年全年降息幅度75-100个基点 [1][5] - 美联储下调2025年经济增速预测中值0.3个百分点至1.4%，显示经济前景面临更大挑战 [5] - 美联储可能在经济进一步承压的情况下选择更为宽松的立场以对冲下行风险 [5] 货币政策框架调整 - 美联储正在讨论其货币政策框架在灵活平均通胀目标制和灵活通胀目标制之间的选择 [4] - 在灵活平均通胀目标框架下，美联储对通胀水平高于2%的接受度有所提升，不再坚持通胀必须均值回归 [4][5] - 美联储若选择回归不强调补偿性超调的灵活通胀目标制，意味着其传递出更大的政策灵活性以及更高的通胀容忍度 [4][5]

美联储货币政策框架评估 - 2025年美联储货币政策框架评估包含三项主要内容：本次会议、全美各地联储举办的"联储倾听"活动以及政策制定者在联邦公开市场委员会一系列会议上的讨论 [1] - 评估将总结过去五年经验教训，重新审视货币政策框架各个方面，并讨论改进联邦公开市场委员会沟通方式 [1] - 货币政策框架应当随着经济发展和认识深化而定期更新，2012年首次通过《长期目标与货币政策策略声明》将框架制度化 [2] 货币政策框架演变 - 2019年改变做法，首次进行公开评估并决定每隔五年进行一次，以评估经济结构特征变化并与公众和学术界交流 [3] - 2008年金融危机后美国央行基准利率在长达七年时间里一直被困在零利率下限，2015年12月开始加息但节奏缓慢 [4] - 2019年年底联邦基金利率降至1.6%，当时其他主要发达经济体央行基准利率更低甚至实行负利率 [4] 通胀目标制调整 - 曾实行平均通货膨胀目标制，即对通胀率长期低于目标的情况进行补偿，争取下一段时间将通胀率维持在略高于目标水平 [5] - 2020年修订"共识声明"后出现的通货膨胀既非有意为之也远非适度，随后回归传统通货膨胀目标制 [6] - 2021年底预测通胀率将在2022年迅速回落仅需温和加息，但实际在16个月内将联邦基金利率上调525个基点 [7] 经济环境变化 - 2020年以来经济环境发生重大变化，长期利率大幅上升而长期通胀预期相对稳定，央行基准利率长期预估值上调 [8] - 正在进入供给冲击更频繁、更持久的时期，未来通货膨胀可能更具波动性 [8] - 最近几十年每当经济疲软时平均降息500个基点，虽然当前联邦基金利率已远高于零但仍需保持警惕 [8] 通胀预期重要性 - 将通胀预期锚定在适当低位至关重要，稳定的通胀预期在促进经济繁荣过程中发挥重要作用 [9] - 通过锚定2%通胀目标维持长期通胀预期稳定是2012年设立该目标的主要动因，坚守这一机制是2020年修订的重要考量 [9] - 美联储仍在为实现2%的通胀目标全力以赴 [9] 未来工作计划 - 计划在未来几个月完成对"共识声明"修订内容的审议，特别关注2020年修订情况并结合最新经济理解 [10] - 与会者普遍赞同关于"就业不足"的表述，对平均通货膨胀目标制看法基本一致 [10] - 将讨论如何进一步改善货币政策沟通方式，尤其是关于预测、不确定性和风险的沟通 [11]