2026年天量存款到期规模测算 - 机构普遍测算2026年将有数十万亿元定期存款到期，规模在50万亿元以上 [2] - 华泰证券预计2026年一年期以上定期存款到期规模约50万亿元，其中国有大行规模最大 [2] - 国信证券基于六大行2025年中报数据，估计2026年到期定期存款规模约57万亿元，主要到期时段是年初 [2] - 中金公司测算仅居民定存2026年到期规模可能达75万亿元，其中1年期及以上存款到期约67万亿元，高于市场普遍测算 [2] 存款流向历史与当前预期 - 回顾过去十年，2017年、2021年均出现过存款搬家进入股市的现象 [3] - 2026年与2017年、2021年的相似之处在于，此前居民在低利率环境下积累了相当规模的超额储蓄，存款与市值比例处于相对高位 [3] - 2026年开年A股强势运行，上证指数在1月12日收获17连阳创历史纪录，当日沪深两市成交额创出3.6万亿元天量，激发了市场对存款入市的期待 [3] - 国信证券分析师指出，此轮存款增量东部沿海区域贡献更大，高收入群体新增存款规模较大，其投资意愿更高，或成为进入股市的核心力量 [3] 存款留存与分流的主要去向 - 历史经验表明，绝大多数年份银行存款留存率都在90%以上，2025年存款留存率高达96% [4] - 分流出去的资金主要去向包括消费、购房、偿债以及银行理财、保险等稳健型金融产品 [2] - 中金公司认为消费是居民存款最主要去向，2025年居民可支配收入61万亿元，消费支出53万亿元，消费占比约68% [4] - 其次是购房支出，2025年1-11月全国新房销售额约7万亿元、二手房销售约12万亿元，其中现金支付约7万亿元 [4] - 三是偿还房贷，中金公司估算2025年居民偿还房贷约5万亿元，其中提前还贷3万亿元 [4] - 房贷与存款利率持续倒挂是居民提前偿还存量房贷的核心驱动力，2026年1月起存量首套商业房贷利率最低降至3.05%，公积金贷款利率降至2.6%，仍远高于1年期存款利率 [5] 银行理财等金融产品的承接作用 - 银行系理财产品是存款搬家的重要去向，在存款利率持续走低背景下，投资者将到期定存转投银行理财以寻求略高收益 [5] - 最近一年，固定收益类理财产品年收益率在2.0%左右，现金管理类理财产品收益率在1.3%左右，均高于一年期存款利率 [5] - 据中金公司测算，2025年银行理财产品规模净增约3.7万亿元 [5] - 银行通过产品创新强化承接能力，例如推出存款到期自动对接理财的一站式服务，部分银行为到期存款客户提供理财申购费减免 [5] - 个人养老金账户可享受每年1.2万元的税收抵扣，账户资金可用于购买银行理财、商业养老保险、公募基金等产品 [5] 存款迁移对银行体系的实际影响 - 存款在向非银机构迁移过程中，并不一定完全脱离银行体系，而是以非银存款的形式实现间接留存 [6] - 当居民将存款用于购买保险、基金等产品时，资金会通过非银行金融机构流转，并最终以非银存款形式回流至银行系统，形成居民存款→非银存款→银行信贷的闭环 [6] - 央行数据显示，2025年非银行业金融机构存款增加6.41万亿元，创近十年新高 [6] - 对于银行体系而言，存款搬家的实际影响可能小于市场预期，这种转化并未导致银行资金流失，但改变了银行负债结构 [6] - 非银存款成本较一般存款低10-15个基点，有助于缓解银行的负债成本压力，但对银行流动性管理提出更高要求，季末到期高峰时段的资金调度压力显著增加 [6] 超额储蓄的规模与关键性 - 相比庞大的到期规模，关注约6万亿元超额储蓄的释放节奏更为关键 [2] - 据中金公司测算，2022年-2025年期间居民共形成约6万亿元超额储蓄 [8] - 中国人民银行数据显示，2025年全年人民币存款增加26.41万亿元，同比多增8.42万亿元，其中住户存款增加14.64万亿元，比上年多增3800亿元 [7] - 自2022年以来，居民存款年均增加15.9万亿元，远超2021年水平（当年住户存款增加9.9万亿元） [7] - 居民风险偏好的提高、超额储蓄的释放取决于宏观和流动性环境的进一步改善 [8] 当前与历史环境的差异 - 2026年与2017年、2021年所处的宏观基本面和流动性环境有极大不同 [3] - 前两轮都出现了工业品价格明显回升和企业盈利改善的现象，而当前PPI同比尚未转正 [3] - 前两轮均有房地产市场的显著回暖作为支撑，而当前房地产市场供需矛盾依然存在 [3] - 前两轮股市上涨中，外资处于长期流入趋势中，而本轮外资波动后有所回流，但持续趋势尚未完全形成 [3] - 本轮存款搬家在动能和风险偏好层面，与历史高峰期相比仍显不足，股市流动性的根本改善更依赖于宏观经济与房地产市场的进一步回暖 [4]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为银行业及中国宏观经济，核心讨论居民储蓄行为、存款结构、金融脱媒及资金流向对金融市场（特别是A股）的潜在影响[1] 核心观点与论据 * **存款搬家叙事与现实存在差距**：市场关于存款搬家的叙事源于2022-2023年居民资产从理财向存款的配置调整，但这不必然意味着风险偏好提升[15] 存款搬家更多反映低利率环境下的资产配置边际调整，而非风险偏好的实质性变化[5] * **超额储蓄规模与储蓄倾向**：2022年至2025年期间，居民共形成约6万亿元的超额储蓄[1][4] 2025年居民储蓄倾向仍保持在21%左右的高位，表明投资和消费边际倾向未显著提升[1][5] * **存款到期规模测算修正**：市场对存款到期规模测算存在偏差，应仅考虑居民定期存款，并区分到期期限和合同期限[6] 测算得出2026年居民定期存款到期规模约为75万亿元，其中一年及以上期限为67万亿元，高于市场平均预估的50万亿元左右[1][6] * **提前还贷压力减缓**：由于按揭贷款利率下调，2025年提前还贷金额预计约为3万亿元，较前几年有所减少，借贷成本降低减缓了提前偿还压力[1][7][8] * **金融脱媒影响有限**：金融脱媒现象虽存在，但大多数资金仍留存在银行体系内，例如2024年银行系统内留住93%的资金，对金融市场实际影响有限[1][10] * **大额存单到期分布**：每年一季度都有大量大额存单集中兑付，26年一季度预计一年及以上期限的大额存单将达到29万亿元，同比增长4万亿元左右，但并未出现显著异常波动[1][11] * **当前环境与历史周期的差异**：当前存款与A股市值比例与2017年和2021年相似，但存在重要差异：本轮PPI仍处于负增长区间，企业盈利恢复不及前两轮；房地产市场供需矛盾依然存在；本轮存款创造主要来源于财政和企业结汇，货币流通速度较慢，而前两次主要依赖信贷贡献，资金周转速度快[1][2][12][13] * **存款活化与外资流入进度较慢**：企业和居民活期存款确有回升，但企业回升主因基数及手工补息清理，居民回升幅度不大且波折多，存款活化进度相对较慢[2][14] 本轮外资在波动后虽有回流，但持续流入趋势尚未完全形成，风险偏好和动能略低于前几次复苏[14] * **关键关注点应是超额储蓄而非天量到期**：相比67万亿元天量到期叙事，更应关注6万亿元超额储蓄的去向，其释放取决于居民风险偏好的实质改变，需要宏观环境及流动性进一步改善[15][16] 其他重要内容 * **存款搬家叙事的起源**：可追溯到2022-2023年，当时债市利率上行导致理财产品净值回撤和赎回，资金转向定期存款，两年间居民存款净增达28万亿元，形成了所谓的超额存款[3] * **资金分流方向预期**：高净值投资者可能倾向私募基金和保险等风险偏好高、流动性需求低的投资产品，而大众投资者尚未表现出明显迹象[15]

2026年居民存款到期规模与流向分析 - 2026年面临到期的居民存款规模可能超过160万亿元甚至170万亿元，其中1年期以上定期存款到期量接近70万亿元，比2025年高出约10万亿元 [3] - 2026年一季度是居民1年期及以上定存到期的重要时点，规模为29万亿元，相比2025年同期增加约4万亿元 [6] - 国有大行是存款到期的机构主力军，六大行2026年到期的定存规模约57万亿元，其中2年期及以上存款约为27万亿元~32万亿元 [7] 存款到期与“存款搬家”的关系 - 存款到期不必然意味着“存款搬家”，从历史经验看，90%以上的存款仍然留存于银行系统 [3] - 市场“存款搬家”叙事更多是低利率环境下资产配置的边际调整，而非居民风险偏好的实质性变化 [10] - 近5年银行存款留存率均在90%以上，2025年存款留存率仍在96%的高位，金融脱媒规模在3万亿元～12万亿元范围波动 [11] 存款流向的潜在方向 - 居民存款的主要去向是消费、购房和贷款偿还，用于金融资产配置的比例仅为6%左右，且以低风险偏好的理财和保险为主 [13] - 金融资产中增长较快的类别主要是私募基金、保险和银行理财，资产重新配置的主体是风险偏好较高的高净值投资者 [13] - 银行对到期存款客户的策略包括引导至代销理财以增中收，或对部分大额存款客户以较优惠利率进行留存 [10] 存款入市的可能性与路径 - 按照新增券商保证金估算，直接入市资金仅占居民存款的不到1%，更普遍的大众客户存款搬家入市尚不明显 [13] - 非银存款增长是观察存款搬家的重要指标，但截至2025年三季度，上市券商保证金占非银存款的比例仅为11%，对非银存款增长贡献最主要的是银行理财（37%） [13][14] - 高收入群体新增存款规模较大且投资意愿更高，伴随资本市场回暖，一般存款购买各类资管产品的力度或强于2025年 [14] “超额储蓄”的视角 - 相比“天量”存款到期，约6万亿元“超额储蓄”的去向可能更为关键 [3] - 2022年～2025年期间，居民共形成了约6万亿元的超额储蓄，其中约5万亿元的长期限“超额存款”与理财市场“负反馈”下的财富再配置有关 [6] - 2026年在宏观和流动性环境方面与2017年、2021年等存款搬家入市的典型年份存在明显差异，可比性有限 [14]

核心观点 - 市场关于“天量存款到期”并“搬家”入市的叙事与现实存在显著差异 存款搬家并不意味着居民风险偏好的实质性提升 也并非必然流向股市 其本质更多是低利率环境下资产配置的边际调整 且历史数据显示超过90%的存款到期后仍留存于银行体系 [2][45] - 相比市场关注的约67万亿元中长期定期存款到期规模 约6万亿元的“超额储蓄”的去向更为关键 其释放取决于宏观和流动性环境的进一步改善 当前居民储蓄倾向仍处21%左右高位 大规模存款入市迹象尚不明显 [4][45] - 本轮存款搬家的宏观环境与2017年、2021年等历史时期存在差异 包括PPI尚未走出负区间、房地产市场供需矛盾仍存、M1增速相对较低以及外资流入趋势尚未完全形成 因此其动能和风险偏好提升程度可能低于前两轮 [44][45] 居民储蓄与存款的辨析 - 居民储蓄不仅包括存款 还应纳入银行理财产品 2022-2023年居民存款净增28万亿元 其中约5万亿元为长期限“超额存款” 这部分高增长主要源于当时债市利率上行导致理财产品净值回撤和赎回后的资金再配置 其性质与理财产品近似 [3] - 衡量存款搬家潜力应关注“超额储蓄” 即超出长期趋势水平的储蓄 测算显示2022-2025年居民累计形成约6万亿元超额储蓄 2025年居民储蓄率仍位于21%左右高位 表明居民投资和消费的边际倾向未明显提升 [4] 存款到期规模的测算与误区 - 市场对存款到期规模的测算存在偏差 一是误将全部存款而非仅居民存款作为测算范围 二是误将存款剩余期限结构等同于合同期限结构 从而低估了长期存款占比 [13] - 存款净增不等同于存款吸收和到期节奏 例如2022年居民定期存款净增同比增70% 但新吸收规模仅增24% 估算2026年一季度居民1年期及以上定期存款到期规模为29万亿元 同比增加约4万亿元 [16] - 存款到期不等于存款搬家 引入广义存款留存率概念 测算显示绝大多数年份该比率在90%以上 2024年因存款向理财和债基迁移降至93%左右 2025年仍高达96% 近5年金融脱媒规模在3-12万亿元间波动 [19] 存款搬家的实际去向 - 居民存款的主要去向是消费、购房和贷款偿还 用于金融资产配置的比例仅占存款的约6% 且以低风险产品为主 按新增券商保证金估算 入市资金占存款比例不到1% [28] - **消费**：2025年居民可支配收入估算为61万亿元 消费支出53万亿元 消费占比约68% [21] - **购房**：2025年1-11月全国住宅新房销售额约7万亿元 加上占比45%的二手房销售 总额约12万亿元 估算其中现金支付约7万亿元 [21] - **贷款偿还**：估算2025年居民偿还房贷约5万亿元 其中提前还贷3万亿元 [21] - **银行理财**：2025年规模净增约3.7万亿元 固收类理财近一年收益约2.0% 现金管理类理财收益约1.3% [23] - **保险**：2025年前11个月寿险保费收入累计约3.4万亿元 主流产品收益率约为1.75%保底加3.5%-3.75%演示利率 [23] - **公募股票基金**：2025年偏股型基金份额下降1600亿份 被动指数型基金规模上升6000亿份 [26] - **私募股票基金**：2025年证券投资类私募基金规模增长1.8万亿元 是增速最快的财富管理类别 [26] - **直接入市**：2025年前三季度券商保证金增加约1万亿元 但股市开户数量增长不明显 [26] 市场观察指标的再审视 - 非银存款增长不等于存款入市 截至2025年三季度 上市券商保证金仅占非银存款的11%左右 占比最高的机构是银行理财（29%）、公募基金（15%）等 2025年前三季度对非银存款增长贡献最大的是银行理财（37%）而非券商 [30] 本轮与历史周期的异同 - 与2017年、2021年的相似之处在于 此前居民在低利率环境下积累了相当规模的超额储蓄 且存款与A股市值比例处于相对高位 [34][36] - 主要区别在于宏观和流动性环境不同：1）当前PPI增长尚未走出负区间 企业盈利改善不及前两轮 2）本轮房地产市场供需矛盾仍存 未出现明显回暖 3）本轮存款创造中财政投放和企业结汇贡献上升 更多形成定期存款沉淀 M1增速虽回升但绝对增速仍低于定期存款 4）本轮外资波动后有所回流 但持续流入趋势尚未完全形成 [42][44]

文章核心观点 - 市场对“存款搬家”现象存在三点误解：低估了超额储蓄的规模、低估了资金入市的速度、低估了相关资金的投资属性 这些误解可能导致对入市资金潜力判断不足 [2][3][4] - 非典型复苏将至，“资金再平衡”过程将重塑A股价值 [8] - 2026年美国经济面临能否走出“K型”特征的路径选择 [11] 根据相关目录分别进行总结 首经观点 - 首席经济学家赵伟观点：非典型复苏将至，“资金再平衡”过程将重塑A股价值 [8] 热点思考 - 探讨美国“K型经济”的成因与出路 2026年美国经济面临路径选择：是“无就业”拖累增长 还是高增长带动充分就业 [11] - 详细阐述市场对“存款搬家”现象的三点误解 [13] 高频跟踪 - **M1增速回落**：2025年12月13日点评指出 M1增速回落源于财政节奏“错位” [17][19] - **海外市场**：2025年12月14日点评指出 美联储FOMC会议偏鸽 多数发达国家国债利率上行 贵金属价格大涨 [20] - **工业生产**：2025年12月16日点评指出 工业生产延续弱势 建筑业开工相对稳定 人流出行维持高位 上周全国247家钢厂盈利率延续回落 [22] - **美国就业**：2025年12月17日点评关注失业率上行的推动因素及美联储2026年1月连续降息的概率 提供了2025年11月非农就业数据：非农就业总人数变化为6.4万人 私人部门为6.9万人 商品生产部门为1.9万人 [23] - **财政政策**：2025年12月18日点评指出 后续财政收支重点或在保持赤字、规范税收、补充地方财力、化解隐债等方面 [23] - **存款搬家误解**：2025年12月19日再次点评市场对“存款搬家”的误解 [26] 电话会议 - “周见系列”第61期电话会议主题为《流动性 “顺风”》 定于2025年12月21日举行 [32][33] - “速见系列”第18期电话会议主题为《每周热点》 定于2025年12月22日举行 [34][35] 研究团队 - 首席经济学家为赵伟 [39] - 宏观研究团队覆盖海外经济、国内经济、国内政策等领域 由陈达飞、屠强等多位分析师组成 [40][41]

文章核心观点 随着存款利率持续下行和大量高息定期存款到期，市场关注居民储蓄可能从银行体系流向资本市场的趋势，即“存款搬家”现象。多家机构测算认为，这一潜在流动规模至少是万亿级别，但过程将是长期的。相比存款直接入市，规模超30万亿元的银行理财产品，特别是其增加权益资产配置的趋势，可能为股市带来更直接、更值得关注的增量资金[1][5][8][12]。 “存款搬家”的规模与潜力 - **定期存款到期规模巨大**：据招商证券测算，在2024年之前发生的定期存款中，2025年到期规模约105万亿元，2026年及之后到期规模约66万亿元[3][14]。中金公司测算，仅2026年一年，就有约32万亿元的居民定期存款到期，较2025年同比多出4万亿元[3][14] - **利率下行推动重定价与搬家**：中金公司测算，2026年到期的2年、3年、5年期存款重定价后，利率将分别下行72BP、142BP、168BP，大幅度的重定价将推动定期存款搬家[3][14] - **超额储蓄提供潜在来源**：以过去10年平均储蓄率15.0%为标准，2020-2025年合计产生超额储蓄约14.4万亿元[4][15]。申万宏源赵伟指出，目前居民储蓄率达近十五年新高29.8%，对应超额储蓄规模达9.4万亿元以上[6][16] - **历史经验预示万亿级潜力**：复盘历史，2007年前居民储蓄进入股市规模达1.6万亿元，2014年达2.9万亿元。当前居民除存量储蓄外仍有9.4万亿元超额储蓄，意味着储蓄进入股市的潜在规模至少是万亿级别以上[6][16] 资金的可能流向 - **从存款增量放缓可见端倪**：自2024年以来，居民定期存款增量明显放缓。2025年前10个月，居民定期存款累计增长10.5万亿元，比2023年少增3.9万亿元[9][20] - **资金流向多元化**：摩根士丹利王滢认为，早期利率3%以上的定存到期后缺乏吸引力，现金有望被动转向权益配置[6][16]。中金公司林英奇指出，储蓄率每降低1个百分点将撬动当年0.9万亿元资金流向理财、基金、保险等领域或消费[4][15] - **“存款搬家”的实质与误解**：市场讨论多关注定期存款，但近十年定期存款变化多源于“存款与理财转换”的结构性影响，并非直接进入股市。更应关注全口径储蓄指标下的资金流动[6][16] - **房地产调整释放配置需求**：申万宏源赵伟分析，全国每年购房消耗的储蓄比往年减少4.6万亿元，超额储蓄地区与购房减少明显地区高度重合，居民有迫切的资产再配置意愿[7][17] 银行理财的关键角色 - **理财是存款的首要替代**：面对存款到期，银行策略之一是引导客户转向收益相对稳定、风险较低的理财产品[2][13]。当前银行理财规模约30万亿元，这部分居民财富离资本市场更近[9][12][20] - **理财资金流向变化显著**：2025年初以来，银行理财规模较年初增长3.6万亿元，比2023年同期多增4万亿元；非货基金增长2.7万亿元，多增2.6万亿元；非银存款增长约6.7万亿元，比2023年多增约6万亿元[9][20] - **含权理财发展提速**：理财行业呈现低波稳健固收产品为基本盘，同时含权理财增速提升的趋势。中金公司林英奇预计，“固收+”理财、股混类理财同比增速有望达到20%[10][20] - **理财为股市带来增量资金测算**：中金公司测算，受益于含权产品发力，2026年理财机构权益资产仓位（股票+股混基金）有望提升0.8个百分点至2.3%，2027年有望进一步提升至3.5%，合计有望为资本市场带来潜在近1万亿元的增量资金[10][21] 银行的挑战与策略 - **负债成本与存款流失压力并存**：存款利率持续下行，银行在存款到期重定价中迎来负债成本进一步下降的潜力，但同时也面临存款流失的压力[1][11] - **引导客户资产配置转型**：对于存款到期客户，银行的主要策略是引导其转向理财产品，年龄较大的客户因投资渠道较少相对更容易接受[2][13] - **理性看待财富转移过程**：招商证券王先爽认为，社会财富流向资本市场是长期过程，难以一蹴而就，应从中长期视角理性对待[9][12][20]

文章核心观点 - 随着存款利率持续下行和权益市场热度提升，大量高利率存量定期存款到期，引发了市场对“存款搬家”可能为资本市场带来万亿级潜在流动性的广泛关注[3] - 然而，社会财富流向资本市场是一个长期过程，相比存款直接入市，规模超30万亿元的银行理财产品，特别是其含权类产品（如“固收+”、股混类）的资产配置变化，可能为股市带来更直接、更值得关注的增量资金[3][11] “存款搬家”的潜力与规模 - **存款到期规模巨大**：招商证券测算，2025年之前存入的定期存款中，2025年到期规模约105万亿元，2026年及之后到期规模约66万亿元[6] - **居民定存到期高峰**：中金公司测算，2026年将有约32万亿元的居民定期存款到期（包括20.7万亿元2年期、9.6万亿元3年期、1.3万亿元5年期），较2025年同比多出4万亿元[6] - **重定价推动搬家**：上述到期存款重定价后，利率将大幅下行72至168个基点，缺乏吸引力的续存利率将推动资金转向[6] - **超额储蓄提供潜力**：以过去10年平均储蓄率（15.0%）为标准，2020年至2025年合计产生超额储蓄约14.4万亿元[7] - **储蓄率变化撬动资金**：储蓄率每降低1个百分点，将撬动当年约0.9万亿元新增资金流向理财、基金等领域[7] - **潜在活化资金规模**：伴随储蓄意愿减弱，2026年有望在2025年趋势基础上，额外新增2万亿至4万亿元活化资金流向非定存投资领域[7] - **历史经验预示规模**：复盘历史牛市，居民储蓄进入股市规模可达万亿级别，而当前居民除存量储蓄外仍有9.4万亿元超额储蓄，意味着潜在入市规模至少是万亿级以上[8] 资金流向的观察与驱动因素 - **居民存款增量放缓**：自2024年以来，居民定期存款增量有明显放缓趋势[8] - **“资金跷跷板”效应显现**：2025年居民存款与非银存款的此消彼长更为明显[13] - **银行引导资金转向**：部分银行在定存到期后，主要策略是引导客户转向收益相对稳定、风险较低的理财产品[5] - **高利率定存缺乏吸引力**：三年多前利率在3%以上的定存到期后，续存缺乏吸引力，资金有望被动转向权益配置[8] - **房地产调整改变配置**：2021年以来形成的超额储蓄具有更强投资属性，主要源于房地产调整过程中居民资产配置行为的变化[9] - **购房消耗储蓄减少**：全国每年购房消耗的储蓄比往年减少约4.6万亿元，超额储蓄高的地区居民有更迫切的资产再配置意愿[9] - **固收资产收益承压**：固收类资产超额收益空间被压缩，理财收益率、期限利差均下行至历史性低位，促使居民寻找新的投资选择[9] 理财产品作为关键渠道 - **理财规模庞大且贴近市场**：银行理财规模约30万亿元，这部分居民财富离资本市场更近[13] - **理财资金增长显著**：2025年初以来，银行理财规模较年初增长3.6万亿元，比2023年同期多增4万亿元[13] - **含权理财占比低但增速可期**：目前银行含权益理财占比仍较低，但“固收+”理财、股混类理财同比增速有望达到20%[13] - **理财加大权益布局**：为应对投资者需求变化和固收回报波动，资管机构从2025年开始明显加大对“真权益类”资产的布局[12] - **理财权益仓位有望提升**：中金公司测算，受益于含权产品发力，2026年理财机构有望将权益资产仓位（股票+股混基金）提升0.8个百分点至2.3%，2027年有望进一步提升至3.5%[14] - **理财带来的增量资金估算**：理财权益仓位的提升，合计有望为资本市场带来潜在近1万亿元的增量资金[14]

文章核心观点 - 随着存款利率持续下行和权益市场热度提升，大量定期存款到期将推动“存款搬家”，潜在规模至少为万亿级，这为资本市场带来潜在流动性，同时也使银行面临存款流失压力[1] - 市场对“存款搬家”入市抱有较大期待，但社会财富流向资本市场是长期过程，相比存款直接入市，规模超30万亿元的理财产品离市场更近，其含权类产品的发展及资金流向更值得关注[1][9] “存款搬家”的潜力与规模 - 定期存款到期规模巨大：2024年之前存入、2026年之后到期的规模超过60万亿元[1]；招商证券测算2025年到期规模约105万亿元，2026年及之后到期约66万亿元[3]；中金公司测算2026年将有约32万亿元居民定期存款到期，较2025年同比多出4万亿元[3] - 存款重定价推动搬家：中金公司测算，2026年到期的2年期、3年期、5年期定存重定价后，利率将分别下行72BP、142BP、168BP，更大幅度的重定价将推动定期存款搬家[3] - 超额储蓄提供潜力：以过去10年平均储蓄率15.0%为标准，2020-2025年合计产生超额储蓄约14.4万亿元[4]；储蓄率每降低1个百分点将撬动当年0.9万亿元新增资金流向理财、基金等领域[4]；伴随储蓄意愿减弱，2026年有望额外新增2万亿至4万亿元活化资金流向非定存投资领域[4] - 居民储蓄率高企：目前居民储蓄率达近十五年新高29.8%，对应超额储蓄规模达9.4万亿元以上，为储蓄进入股市提供了万亿级别以上的潜在规模[6] 资金的可能流向 - 存款增量放缓与“资金跷跷板”：自2024年以来，居民定期存款增量明显放缓，居民存款和非银存款的“资金跷跷板”效应更为明显[5] - 资金从存款流向其他资产：2025年前10个月，居民定期存款规模累计增长10.5万亿元，比2023年少增3.9万亿元[9]；年初以来，居民活期存款、银行理财、非货基金分别较年初增长0.9万亿元、3.6万亿元、2.7万亿元，比2023年同期多增1.6万亿元、4万亿元、2.6万亿元[9]；非银存款规模累计增长约6.7万亿元，比2023年、2024年分别多增约6万亿元、1万亿元[9] - 银行引导客户转向理财：部分银行对于存款到期客户的主要策略是引导其转向收益相对稳定、风险较低的理财产品[2] - 含权理财成为重要方向：面对投资者需求变化，资管机构从“固收+”着手布局，明显加大了对“真权益类”资产的布局[8]；理财行业呈现低波稳健固收产品为基本盘，同时含权理财增速提升的趋势，“固收+”理财、股混类理财同比增速有望达到20%[10] 对资本市场的影响与预期 - 为市场带来潜在流动性：较大量级规模的存款到期，外溢到任何资产市场都是巨大的流动性冲击[2]；三年多之前利率水平在3%以上的定存到期后缺乏吸引力，这部分现金有望被动转向权益配置[6] - 理财可能为股市带来增量资金：中金公司测算，受益于含权产品发力，2026年理财机构有望提升权益资产仓位0.8个百分点至2.3%，2027年有望进一步提升至3.5%，以上合计有望为资本市场带来潜在近1万亿元的增量资金[10] - 居民资产再配置意愿增强：前期超额储蓄较高的地区在2025年面临更明显的房价下行压力，意味着居民或有更迫切的资产再配置意愿[7]；固收类资产的超额收益空间被压缩，居民在寻找新的投资选择[7]

核心观点 近期市场对“存款搬家”现象的关注度上升，但普遍存在三点误解：低估了居民超额储蓄的真实规模、低估了资金入市的速度、低估了超额储蓄主体的投资属性及其入市潜力 [2][9] 一、 低估超额储蓄：“存款搬家”不只是存款 - **居民存款不等于全口径储蓄**：市场讨论多聚焦于定期存款的“活期化”，但近十年居民定期存款的变化更多源于“存款与理财转换”的结构性影响，而非直接进入股市，例如2023年以来以及2018年资管新规导致表外资金回表推高存款 [3][10] - **构建全口径储蓄指标以更准确跟踪**：通过“收入-支出=储蓄”方法构建涵盖存款、理财等资金的居民全口径储蓄指标，该指标可规避理财回表等结构性因素带来的跟踪误差 [14][17] - **超额储蓄规模被严重低估**：市场基于存款测算的居民“超额储蓄”规模约为3.7万亿元，但忽视了理财部分；基于全口径储蓄指标，以储蓄率额外上升幅度刻画，当前居民储蓄率达29.8%，为近十五年新高，对应超额储蓄规模达9.4万亿元以上 [3][22][26] - **潜在入市资金量级巨大**：参考历史，2007年牛市居民储蓄入市规模达1.6万亿元，2014年达2.9万亿元，而本轮除存量储蓄外，仍有9.4万亿元的超额储蓄，意味着储蓄进入股市的潜在规模至少是万亿级别以上 [4][31] 二、 低估入市速度：非银存款无法准确跟踪“搬家” - **“非银存款”指标存在缺陷**：该指标规模高达35万亿元，包含大量同业业务资金，而居民投入股市的证券交易结算保证金仅2.8万亿元，用大样本跟踪小样本不合理；若基于7-11月非银存款新增4.2万亿元来测算，入市资金或仅为4200亿元，可能严重低估 [5][34][35] - **“非银净负债”是更优跟踪指标**：该指标可剔除同业业务扰动，与证券交易保证金走势基本一致；2024年9月至2025年2月，非银净负债大幅增加2.6万亿元，预示证券交易保证金或新增3500亿元；2025年三季度以来，非银净负债大幅增加6万亿元，或预示保证金新增8000亿元左右 [5][37] - **辅助指标印证入市趋势**： - **保证金存款视角**：剔除银行承兑汇票保证金后，其规模与证券交易保证金走势一致，二季度以来一度新增近8000亿元 [6][41] - **两融资金视角**：融资余额与证券交易保证金走势接近，2024年9月以来出现两轮高增，今年下半年增加6500亿元，或预示证券交易保证金新增8600亿元左右 [6][45] 三、 低估投资属性：超额储蓄主体对资产价格敏感度较高 - **中国超额储蓄具有更强投资属性**：与欧美因财政补贴和消费减少形成的超额储蓄不同，中国超额储蓄更多来自地产调整过程中居民资产配置行为的变化；全国每年购房消耗的储蓄比往年减少4.6万亿元，且超额储蓄地区（如广东、江西、四川）与购房减少明显的地区高度重合 [6][7][53] - **居民面临迫切的资产再配置需求**：前期高超额储蓄地区在2025年面临更明显的房价下行压力（环比降幅达-0.7%），同时居民资产过度配置固收类资产，导致理财收益率、期限利差均下行至历史性低位，难以满足再投资需求 [7][60][63] - **资金“再平衡”过程或将延续**：截至2025年底，10年期国债利率与全A股息率之差仍低于0%，处于偏离正常状态；公募基金对债券配置比重处于历史88%分位数高位，对股票配置比例相对偏低；2026年伴随名义GDP修复，无论是机构还是居民端，都可能存在资金“再平衡”的需要 [7][65]

文章核心观点 近期市场对“存款搬家”现象的关注度上升，但普遍存在三点误解：低估了居民超额储蓄的真实规模、低估了资金入市的速度、以及低估了超额储蓄主体的投资属性及其再配置意愿。文章通过构建全口径储蓄指标、优化跟踪指标等方法，指出居民潜在入市资金规模巨大，且再平衡过程可能持续。 一、低估超额储蓄：“存款搬家”不只是存款 - 市场讨论多聚焦于居民定期存款的“活期化”，但近十年定期存款变化主要源于“存款与理财转换”的结构性影响，而非直接进入股市，例如2023年以来以及2018年资管新规导致表外资金回表推高存款 [3][10] - 居民存款不等于居民全口径储蓄，存款下降不等于储蓄入市。市场基于存款测算的居民“超额储蓄”规模约为3.7万亿元，但忽视了理财形成的“超额储蓄” [3][22] - 通过构建涵盖存款、理财等资金的居民全口径储蓄指标，并以储蓄率额外上升幅度刻画，当前居民储蓄率达29.8%，为近十五年新高，对应超额储蓄规模达9.4万亿元以上，该指标更准确地囊括了潜在入市资金 [3][26] - 参考历史经验，2007年前居民储蓄入市规模达1.6万亿元，2014年达2.9万亿元。本轮除存量储蓄外，仍有9.4万亿元的超额储蓄，意味着储蓄进入股市的潜在规模至少是万亿级别以上 [4][31] 二、低估入市速度：非银存款无法准确跟踪“搬家” - 市场常以“非银存款”跟踪“搬家”规模，但该指标规模高达35万亿元，包含同业业务扰动，而居民投入股市的证券交易结算保证金仅2.8万亿元，用大样本跟踪小样本不合理 [5][34][35] - “非银净负债”指标能更好地剔除同业业务扰动，跟踪居民入市状况。2024年9月至2025年2月，非银净负债大幅增加2.6万亿元，预示证券交易保证金或新增3500亿元；2025年三季度以来，非银净负债大幅增加6万亿元，或预示证券交易保证金新增8000亿元左右 [5][37] - 辅助指标一（剔除银行承兑汇票后的保证金存款）：该指标与证券交易保证金走势一致，今年二季度以来一度新增近8000亿元至4.3万亿元 [6][41] - 辅助指标二（融资余额）：2024年9月以来融资余额出现两轮高增，今年下半年增加6500亿元，或预示居民证券交易保证金新增8600亿元左右 [6][45] 三、低估投资属性：超额储蓄主体对资产价格敏感度较高 - 与欧美超额储蓄主要源于财政补贴和消费减少不同，中国2021年以来的超额储蓄更多来自地产调整过程中居民资产配置行为的变化，受消费影响相对较小 [6][49][53] - 全国每年购房消耗的储蓄相比往年减少4.6万亿元，超额储蓄地区（如广东、江西、四川）几乎全是购房减少更明显的地区 [6][7][53] - 居民资产配置过度向固收类资产倾斜，导致理财收益率、期限利差均下行至历史性低位，难以满足房价下行背景下居民的再投资意愿 [7][63] - 2026年是“十五五”开局之年，伴随名义GDP逐步修复，资金“再平衡”过程或得以延续。截至2025年底，10年期国债利率与全A股息率之差仍低于0%，处于偏离正常状态，混合型基金对股票配置比例也仍偏低，显示机构和居民端都可能存在“再平衡”需要 [7][65]