报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 公司是百货板块内盈利稳定、PE估值较低PB<1、分红率50%、近期推进调改业绩增速较快的低估值高成长标的 考虑公司新帅上任、调改计划推进后的利润率提升，维持公司2025 - 26年归母净利润预期为6.5/ 7.2亿元，新增2027年归母净利润预期为7.7亿元，2025 - 27年利润同比+11%/ 10%/ 7%，对应4月25日收盘价为13/ 12/ 11倍P/E [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司收入69.5亿元，同比-5%；归母净利润5.86亿元，同比+16%；扣非净利润5.4亿元，同比+17.4%；拟每10股派发现金红利10元（含税），每10股送1股；分红率为54%，对应4月25日收盘价股息率为3.8% [8] - 2025Q1公司收入19.25亿元，同比-8.0%；归母净利润2.65亿元，同比+0.7%；扣非净利润2.5亿元，同比+8.2% [8] - 2025Q1公司毛利率/销售净利率为44.8%/ 15.0%，同比+1.0pct/ +1.3pct；销售/ 管理/ 财务费用率分别为11.1%/ 9.9%/ 0.94%，同比-0.27pct/ +0.06pct/ -0.77pct [8] 门店情况 - 2024年底公司百货/超市/电器业态门店数为63/19/9家，同比减少5/8/3家；超市、电器门店的面积同比减少53%、28% [8] 调改计划 - 2025年公司将重点完成20家主力门店调改，优化动线设计与体验业态布局 [8] - 商品端强化黄金珠宝、进口生鲜等高毛利品类自营能力，生鲜直采比例提升至65%，自有品牌销售占比突破20%，打造差异化供应链壁垒 [8] - 电器业务通过“智能体验馆+全屋设计”服务提升客单价，新增12家加盟店下沉三四线市场 [8] - 管理端启动“数字大商”一期工程，优化库存周转效率15%，推行“一店一策”分类考核，空柜率压降至2%以下，实现“总部赋能+区域敏捷响应”的高效协同 [8] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|7,331|6,949|5,867|5,713|5,532| |同比（%）|0.75|(5.20)|(15.58)|(2.62)|(3.17)| |归母净利润（百万元）|505.13|586.20|649.13|716.48|767.88| |同比（%）|(8.02)|16.05|10.74|10.37|7.17| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.60|1.85|2.05|2.27|2.43| |P/E（现价&最新摊薄）|16.40|14.14|12.77|11.57|10.79| [1] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|10,342|9,935|10,529|11,440| |非流动资产（百万元）|7,447|6,788|6,087|5,387| |资产总计（百万元）|17,789|16,723|16,616|16,827| |流动负债（百万元）|5,932|4,807|4,601|4,383| |非流动负债（百万元）|2,851|2,548|2,248|2,248| |负债合计（百万元）|8,782|7,354|6,848|6,630| |归属母公司股东权益（百万元）|8,697|8,995|9,325|9,679| |少数股东权益（百万元）|310|373|443|517| |所有者权益合计（百万元）|9,007|9,369|9,768|10,196| |负债和股东权益（百万元）|17,789|16,723|16,616|16,827| |营业总收入（百万元）|6,949|5,867|5,713|5,532| |营业成本(含金融类)（百万元）|4,197|3,244|3,058|2,866| |税金及附加（百万元）|233|197|192|186| |销售费用（百万元）|775|639|611|586| |管理费用（百万元）|761|660|631|597| |财务费用（百万元）|110|119|104|96| |营业利润（百万元）|965|1,065|1,173|1,255| |利润总额（百万元）|937|1,037|1,145|1,227| |净利润（百万元）|643|712|786|842| |归属母公司净利润（百万元）|586|649|716|768| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|1.85|2.05|2.27|2.43| |EBIT（百万元）|982|1,156|1,249|1,323| |EBITDA（百万元）|1,718|1,856|1,949|2,024| |毛利率(%)|39.61|44.70|46.47|48.19| |归母净利率(%)|8.44|11.06|12.54|13.88| |收入增长率(%)|(5.20)|(15.58)|(2.62)|(3.17)| |归母净利润增长率(%)|16.05|10.74|10.37|7.17| |经营活动现金流（百万元）|1,076|1,896|1,581|1,628| |投资活动现金流（百万元）|476|(381)|20|18| |筹资活动现金流（百万元）|(889)|(777)|(790)|(510)| |现金净增加额（百万元）|666|738|810|1,136| |折旧和摊销（百万元）|736|700|700|700| |资本开支（百万元）|(115)|14|12|11| |营运资本变动（百万元）|(388)|31|14|12| |每股净资产(元)|27.78|28.45|29.50|30.62| |最新发行在外股份（百万股）|316|316|316|316| |ROIC(%)|5.58|6.63|7.11|7.38| |ROE - 摊薄(%)|6.74|7.22|7.68|7.93| |资产负债率(%)|49.37|43.98|41.21|39.40| |P/E（现价&最新股本摊薄）|14.14|12.77|11.57|10.79| |P/B（现价）|0.94|0.92|0.89|0.86| [17]

文章核心观点 - 永辉超市目标短期内大幅减亏并尽快进入稳定健康盈利状态 [1] 公司情况 - 调改后永辉门店销售额相比调改前提升显著，销售增幅达公司预期 [1] - 公司工作重心是完成现有门店调改及尾部门店优化，待整体或局部区域进入完全健康经营状态后开拓新店 [1] - 目前无明确门店数目或体量目标，更关心门店质量而非数量，需根据公司改革进度而定 [1] 行业情况 - 消费提振过程中整体行业压力不小，大家都在积极改革 [1]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2025年调改和关店是公司重要任务，下调2025年归母净利润预测81%至0.59亿元；随着尾部门店出清和调改店发力，上调2026年归母净利润预测5%至3.83亿元，新增2027年归母净利润预测5.56亿元 [4] 财务数据总结 营收与利润 - 2025年一季度实现营业收入174.79亿元，同比下降19.32%；归母净利润1.48亿元，同比下降79.96%；扣非归母净利润1.37亿元，同比下降77.07% [1] - 2024年实现营业收入675.74亿元，同比下降14.07%；归母净利润-14.65亿元，上年同期为-13.29亿元；扣非归母净利润-24.10亿元，上年同期为-19.76亿元 [1] 毛利率与费用率 - 2025年一季度综合毛利率为21.50%，同比下降1.35个百分点；2024年综合毛利率为20.46%，同比下降0.78个百分点 [2] - 2025年一季度期间费用率为20.78%，同比增长1.38个百分点；2024年期间费用率为23.93%，同比增长0.78个百分点 [2] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|78,642|67,574|63,830|65,925|67,518| |营业收入增长率|-12.71%|-14.07%|-5.54%|3.28%|2.42%| |归母净利润（百万元）|-1,329|-1,465|59|383|556| |归母净利润增长率|NA|NA|NA|550.30%|45.06%| |EPS（元）|-0.15|-0.16|0.01|0.04|0.06| |ROE（归属母公司)（摊薄）|-22.38%|-33.01%|1.31%|7.85%|10.23%| |P/E|NA|NA|837|129|89| |P/B|8.3|11.1|11.0|10.1|9.1|[5] 业务调整总结 门店调改 - 2024年开始学习胖东来模式主动调改转型，截至2025年4月25日，累计完成调改门店61家，调改门店营业收入、客流大幅增长 [3] - 调改店调整薪酬激励体系，员工平均薪酬增长，设置开业现金激励、月度利润分享、新店优秀员工奖金等项目 [3] - 持续关停尾部门店，截至2025年一季度末门店数同比下降273家 [3] 线上渠道 - 2025年一季度永辉生活APP覆盖670家门店，实现销售额17.5亿元，日均单量23.1万单，月平均复购率为47.6% [3] - 第三方平台到家业务覆盖670家门店，实现销售额14.0亿元，日均单量15.3万单 [3]