投资评级 - 报告对永辉超市维持"增持"评级 [4][6] 核心观点 - 报告认为公司闭店接近尾声，预计第四季度闭店影响较小，当前处于战略转型期 [4] - 调改店占比提升与供应链效率改善已夯实拐点基础，有望在后续实现经营指标的全面改善 [4] - 预计公司归母净利润将于2026年转正，2025-2027年归母净利润预测分别为-9.67亿元、6.33亿元、15.30亿元，同比增长率分别为34.0%、165.4%、141.8% [4][5] 第三季度及前三季度财务表现 - 第三季度实现收入124.86亿元，同比下降25.55% [1][2] - 前三季度实现收入424.34亿元，同比下降22.21% [2] - 第三季度归母净利润为-4.69亿元，扣非归母净利润为-7亿元 [1][3] - 第三季度综合毛利率为19.84%，同比增加0.65个百分点 [2] - 前三季度综合毛利率为20.52%，同比减少0.32个百分点 [2] - 第三季度期间费用率为26.41%，同比增加2.49个百分点，其中销售费用率21.83%，同比增加2.73个百分点 [2] - 前三季度经营性现金流净额11.40亿元，同比下降69.82% [1] 门店与区域经营情况 - 第三季度新开门店2家，关店104家，产生闭店损失6.12亿元 [2] - 截至9月30日公司门店总数为450家，已调改222家，存续店前三季度累计同店销售额已转正 [3] - 分区域看，前三季度华东、华南、华西、华北、华中地区主营收入同比分别下降31.18%、19.36%、17.28%、23.93%、4.04% [2] 战略转型与供应链改革 - 公司官宣"国民超市，品质永辉"新定位和"商品中心化"战略 [3] - 商品中心持续推进供应链升级，供应商淘汰率达40.4% [3] - 积极与知名品牌开启联合定制，自有品牌方面目前已上架9支商品 [3] - 计划三年内打造100个亿元级大单品，目前已推出超20款品质单品，其中15款累计销售过亿元 [3] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为560.34亿元、747.82亿元、880.55亿元，增长率分别为-17.1%、33.5%、17.7% [5] - 预计2026年摊薄每股收益为0.07元，2027年为0.17元 [5] - 预计2026年净资产收益率为15.6%，2027年提升至27.3% [5] - 基于2026年预测净利润的市盈率为66.6倍，基于2027年预测的市盈率为27.5倍 [5]

财务业绩 - 第三季度实现收入45.81亿元，同比下降3.87% [1][2] - 第三季度归母净利润2277万元，同比增长24.34%，扣非净利润1589万元，同比增长469.57% [1][4] - 前三季度实现收入135.88亿元，同比下降3.81% [2] - 前三季度经营性现金流净额15.84亿元，同比增长1.08% [1] 收入结构 - 前三季度主营业务收入同比下降3.64%，其中综合超市、社区生鲜、乡村超市、其他业态收入同比各降1.33%、6.48%、8.18%、6.05% [2] - 前三季度山东地区收入同比下降4.77%，省外地区收入同比增长1.67% [2] - 期末门店总数1090家，包括直营店921家、加盟店169家 [2] 盈利能力 - 第三季度主营业务毛利率20.59%，同比增加1.1个百分点 [3] - 前三季度主营业务毛利率20.37%，同比增加1.1个百分点 [3] - 分业态看，前三季度综合超市、社区生鲜食品超市、乡村超市毛利率同比各增1.08、1.14、1.21个百分点 [3] - 分地区看，前三季度山东地区毛利率同比增加1.04个百分点，省外地区毛利率同比增加1.35个百分点 [3] 费用控制 - 第三季度期间费用率22.01%，同比减少0.09个百分点 [4] - 第三季度销售费用率同比增加0.17个百分点至18.96%，管理费用率同比增加0.16个百分点至2.10%，财务费用率同比减少0.36个百分点至0.95% [4] 运营动态 - 三季度新开直营门店7家，新增加盟店13家，关闭直营门店14家 [2] - 利润大增主要得益于供应链优化、商品开发及门店调改升级，提升了运营效率和毛利率 [4] 未来展望 - 公司得益于区域密集布局、多业态协同、供应链建设，构筑强竞争壁垒 [5] - 预计2025-2027年归母净利润各2.07亿元、2.50亿元、2.88亿元，同比增长57.2%、20.6%、15.0% [5]

投资评级 - 报告对家家悦（603708.SH）维持“增持”评级 [5][6] 核心观点 - 公司三季度扣非净利润同比大幅增长469.57%，供应链改革成效显著，利润弹性开始释放 [1][4] - 公司通过区域密集布局、多业态协同及供应链建设构筑了强大的竞争壁垒，且省外业务已呈现显著减亏趋势 [5] - 随着同店企稳、省外减亏以及供应链改革带来的毛利率提升，公司已步入利润弹性释放期 [10] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.07亿元、2.50亿元、2.88亿元，同比增长57.2%、20.6%、15.0% [10][11] 财务业绩表现 - **第三季度业绩**：2025年第三季度实现营业收入45.81亿元，同比下降3.87%；归母净利润2277万元，同比增长24.34%；扣非归母净利润1589万元，同比大幅增长469.57% [1][4] - **前三季度业绩**：2025年1-9月实现营业收入135.88亿元，同比下降3.81%；前三季度经营性现金流净额15.84亿元，同比增长1.08% [1][2] - **盈利能力提升**：第三季度主营业务毛利率为20.59%，同比增加1.1个百分点；前三季度主营业务毛利率20.37%，同比亦增加1.1个百分点 [3] - **费用控制**：第三季度期间费用率为22.01%，同比减少0.09个百分点，其中财务费用率同比下降0.36个百分点至0.95% [4] 业务运营分析 - **收入结构**：前三季度主营业务收入同比下降3.64%，分业态看，综合超市、社区生鲜、乡村超市、其他业态收入同比分别下降1.33%、6.48%、8.18%、6.05% [2] - **区域表现**：前三季度山东地区收入同比下降4.77%，省外地区收入同比增长1.67% [2] - **门店网络**：第三季度新开直营门店7家，新增加盟店13家，关闭直营门店14家；截至期末，门店总数达1090家，包括直营店921家和加盟店169家 [2] - **毛利率分拆**：分业态看，前三季度综合超市、社区生鲜食品超市、乡村超市毛利率同比分别增加1.08、1.14、1.21个百分点；分地区看，山东地区和省外地区毛利率同比分别增加1.04和1.35个百分点 [3]

公司业务升级 - 新疆昌吉汇嘉时代购物中心超市完成改造焕新开业 聚焦商品品质提升 供应链优化和服务体系升级 [1] - 卖场设置烘焙区坚持传统工艺现烤现售 每日出品奶香面包和酥脆点心均实现当日清柜 [1] - 设立胖东来自有品牌专区 销售东来品牌燕麦片 食用油和洗脸巾等各类商品 [1] - 增设便民服务区提供免费饮用水 纸巾和公平秤等设施 保障消费者权益并体现诚信经营 [1] 供应链优化 - 超市积极引进胖东来系列同款商品 包括菜籽油 洗衣凝珠 抹布和毛巾等民生商品 [1] - 为补充国庆假期购物需求 储备各类粮油 肉类和清洁用品等商品 为销售高峰做准备 [1] 消费者反馈 - 顾客反映胖东来品牌商品特别好用 希望多引进高质量商品以减少网上购买需求 [1] - 超市改造通过优化市场供给为稳定区域消费市场注入新活力 满足消费者日益多样化需求 [1] 经营策略 - 超市通过商品结构调整 更满足年轻人和中老年人的购物需求 [1] - 改造措施在商品 供应链与服务体验上实现全方位升级 为消费市场繁荣发展注入信心 [1]

行业趋势：自有品牌成为商超竞争核心 - 中国商超行业正围绕自有品牌展开激烈竞争，传统商超与零售巨头纷纷加码 [6][7] - 自有品牌能帮助零售商节省品牌宣传和渠道开发费用，降低成本20%～30%，提升毛利空间 [23][24] - 消费者对自有品牌认知度显著提升，90%的消费者知道自有品牌，35%在过去半年内购买过 [19][20] 外资零售的启蒙与成功案例 - 外资零售如麦德龙、山姆、Costco早期进入中国，其自有品牌模式（渗透率超70%、贡献三分之一收入）对行业起到启蒙作用 [9][12][14] - 山姆会员店通过极窄SKU策略（约4000个）和强大爆品（自有品牌贡献约40%营业额）成功吸引中高收入家庭 [13][52][53] - 德国奥乐齐以90%自有品牌占比和严格控制SKU（2000以内）建立高性价比形象，擅长用破价商品打市场 [56][57][65] 国内商超的探索与挑战 - 国内超市早期尝试自有品牌（如华联“勤俭”牌、华润“润之家”）但多数不温不火，缺乏系统研发和供应链支持 [16][17] - 永辉超市在连续亏损后引入胖东来帮扶团队，计划五年内开发500个自有品牌单品，目标占比总销售40% [3] - 永辉学习胖东来模式后门店员工薪资普涨20%～50，但因成本压力调整策略，目前自有品牌销售占比仅5%～15% [74][75][84] 自有品牌的成功要素与深层逻辑 - 成功自有品牌（如胖东来、山姆）注重全链路能力，包括极致品控、源头直采、与工厂深度合作定制产线 [48][50][54] - 自有品牌通过打造稀缺性商品（如烘焙、生鲜）实现差异化，吸引消费者因特定产品选择特定门店 [27][28][31] - 零售竞争核心从“货架”转向“商品力”，超市需从“选厂商”变为“管商品”，真正回归用户需求 [36][42][43] 市场现状与未来方向 - 中国TOP100超市自有品牌销售占比仅约5%，远低于山姆、盒马（超30%）及美国市场（29%），差距明显 [107][121] - 消费者趋势转向“质价比”，34%消费者不再优先选传统品牌，81%全球消费者视质价为关键因素 [111][112] - 未来竞争是“价值战”而非“价格战”，零售商需通过自有品牌重建信任，满足消费者对品质、服务和性价比的综合需求 [110][118][128]

行业整体表现 - 传统商超面临严峻挑战 47.5%的超市企业2025年上半年销售总额同比增长 40%的企业销售总额同比下降[2] - 多家企业业绩显著下滑 中百集团2025年上半年预计归母净亏损同比扩大近80% 营收跌幅接近20% 联华超市2025年上半年营收同比下滑约9.85% 红旗连锁2025年第一季度营收同比下降7.17%[2] - 家乐福退出山东市场 苏宁国际以每家1元价格转让济南客优仕商业有限公司等12家原家乐福子公司全部股权[2] 领先企业表现 - 沃尔玛中国区表现突出 2025财年第二季度中国区净销售额58亿美元 同比增长30.1% 增长主要来自山姆会员店 过去12个月新开8家门店 电商净销售额同比增长39%[3] - 胖东来2024年整体销售额接近170亿元 整体利润超过8亿元[3] - 盒马实现整财年盈利 计划2026财年新增门店近100家 进驻城市超过50个 门店总数将超过500家[3] 消费行为变化 - 线上渠道分流严重 淘宝闪购平台2025年7月"粮油米面"订单增长335% "休闲食品"增长312%[6] - 即时零售平台实现30分钟送达 直播电商以"全网最低价"冲击高利润品类[5] - 年轻消费者偏好新零售超市 认为传统超市缺乏新产品吸引力 将购物视为生活方式体验[4] 行业转型举措 - 胖东来模式引发调改潮 永辉超市完成124家门店调改 调改后门店收入同比显著增长 龙湖济南北宸天街店近50%商品被替换 新增商品超过4000种 鲜食类商品占比从5%提升至20%以上 商品结构接近胖东来模式80% 进口商品比例达20%[8] - 自有品牌成为重要战略 大润发2023年10月推出"土豆面包" 首批4万盒上市首日售罄 补货10万盒仍出现断货 试水"润发食堂"使用自有品牌产品[10] - 华润万家2024年底发布六大自有品牌线 完成全国50家门店焕新升级 2025年计划为Ole'高端超市新增约20家门店[10] 供应链变革 - 行业从多级经销模式转向短链直供 新型商超通过"短链直供+高周转"压缩成本[11] - 供应链改革成为核心竞争力 在行业内卷背景下依靠成本压缩和创新能力取胜[10][11] - 行业变革被视作生死必答题 需要完成系统性的人货场变革而非简单改装升级[9][11]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心财务表现 - 2025年上半年实现收入299.5亿元，同比下滑21% [2][4] - 扣非归母净亏损8.0亿元 [2][4] - 单二季度收入124.7亿元，同比下滑23% [2][4] - 单二季度扣非归母净亏损9.4亿元，考虑闭店资产处置收益后归母净亏损3.9亿元，同比减亏0.7亿元 [2][4] - 预计2025-2027年EPS为-0.08元、0.05元、0.12元 [9] 毛利率与供应链优化 - 单二季度毛利率为19.8%，同比基本持平 [9] - 生鲜及加工毛利率同比提升2.1个百分点，零售主业毛利率同比提升0.6个百分点 [9] - 烘焙自营销售额占比从40%提升至78% [9] - 完成2860家标品供应商裸采合同签订，精简供应商数量约50% [9] - 生鲜业务源头采购比例提升至60%以上 [9] 门店调整与战略推进 - 2025年上半年净关店223家，总店数为552家 [9] - 关闭长期亏损门店，调改工作进入规模化阶段 [9] - 截至2025年6月30日开业调改店124家 [9] - 拟定增募资不超过40亿元，用于门店调改、物流仓储升级及补充流动资金 [9] 产品与品牌创新 - 永辉伊利高品质鲜牛奶以7.9元亲民价上市，首发4天销售额突破100万元 [9] - 新增自有品牌"YONGHUI橙汁"和"微胶囊香氛酵素洗衣液" [9] - 重构品牌营销体系，报告期内完成102家调改店媒体传播工作，全渠道曝光量突破16亿次 [9] 费用结构分析 - 单二季度销售费用率同比提升3.4个百分点，管理费用率同比提升0.8个百分点，主因收入下滑导致费用率被动上升 [9] - 财务费用率因租赁负债利息支出减少而下降0.9个百分点 [9] - 折摊费用、水电费用等已大幅减少 [9] 未来展望 - 公司深化供应链改革，通过线上渠道扩大调改店服务范围 [9] - 重点关注调改店销售增长和费用收窄带来的业绩拐点 [9] - 竞争力得到整体强化，后续期间费用率预计进一步收窄 [9]

公司业绩与财务表现 * 欧派家居2025年上半年总营业收入82.4亿元，同比下降4%，归母净利润10.2亿元，同比增长2.9%，扣非归母净利润9.4亿元，同比增长21%[2][4] * 第二季度营业收入同比下滑幅度为3.4%，较第一季度下滑幅度收窄[4] * 毛利率提升至36.24%，同比增加3.67个百分点，净利率提升至12.36%，同比增加0.82个百分点[2][4] * 公司货币资金储备充足，具备覆盖未来年度债券本息兑付能力[8] 分渠道业绩表现 * 经销渠道营业收入61.3亿元，同比下滑4%[2][4] * 直营渠道营业收入3.5亿元，同比增长5.6%[2][4] * 外贸渠道营业收入2.3亿元，同比增长30%[2][4] * 零售大家居有效门店数量超过1,200家，较期初增加100多家[2][4][12] 行业市场环境 * 2025年上半年住宅新开工面积同比下滑19.6%，竣工面积同比下滑15.5%，销售面积同比下滑3.7%[4] * 全国家具制造业规模以上工业企业营业收入总额3,024亿元，同比下降4.9%，利润总额106亿元，同比下降23.1%[4] * 12家主要家居上市公司营业收入331亿元，同比下降4.1%，归母净利润29.6亿元，同比下降5.4%[4] 盈利能力提升措施 * 材料采购价格持续下降，2025年上半年全国PPI同比下降2.8%，木材加工和木竹藤等品种累计同比下降2.6%[8] * 生产智能化自动化推进，推广五大工序自动化设备技术，质量AI智能视觉检测技术，成品AGV无人化运输[6][8] * 大供应链改革成效显现，2024年底完成供应链体系流程再造，2025年上半年围绕成本数字化多维度改革[8] * 资金筹划有效拉动净利润，通过前瞻性布局金融衍生工具高效盘活自有资金[8] 大家居业务发展 * 通过品类协同与成本优化拓展收入边界，让客户在一站式采购中追加消费[12][13] * 集中采购放大溢价优势降低原材料成本，全品类业务覆盖增强对上下游供应商议价能力[12][13] * 合并配送安装降低单均运营成本，一站式服务减少物流及人工成本[12][13] * 品类协同共享资产提高核心生产设备利用率，降低单位产品固定折旧成本[12][13] 改革与创新措施 * 实施绩效考核变革引导全集团向内求效益[4][6] * 推广迭代主要产品生产自动化设备，加快人工智能技术在设计销售研发质量检测交付等领域应用[6] * 实施"分田到户"管理模式，提升各事业部自主性，区域整合促进内部竞争[3][28][30] * 引入行业顶尖人才合作推动小事业部发展，公司提供品牌资金风险承担，专家贡献智慧技术[14][15][16] 小事业部改革成效 * 线上销售小电器收取品牌费用，每月线上销售额达到1,000多万元，预计全年可达一两个亿，每月利润约1,000多万元[29] * 原本亏损的小事业部转变为盈利部门，成为公司整体增长的助攻点[14][29] 国补政策影响 * 2024年至2025年通过以旧换新获取70多亿元订单，实现收入转化约35亿元[10] * 国补政策有效拉动消费但未完全扭转收入下行趋势，2025年上半年营业收入同比下降3.98%[10][11] * 后续国补政策仍将围绕稳消费促产业升级方向推进，但难以单独推动收入由降转升[2][11] 整装业务与经销商表现 * 2025年上半年整装业务增长7.6%，部分区域如西安整装大家具业务增长100%[22][23] * 约20%至30%经销商取得显著成效，40%至50%处于探索趋势向好，20%至30%业绩不佳需要调整[24][25] 存量市场与新渠道探索 * 重点关注局部改造社区店和云店等更小型分散渠道布局[26][27] * 长沙开设十几个社区门店，面积几十平方米不到100平方米，主要作为参考店引流[27] * 大城市二手房占主导地位，旧房改造占比约10%-20%，小县城新房为主[21] 2025年全年展望 * 全年营业额实现正增长概率较小，利润目标预计延续上半年波动争取更好[18] * 行业竞争加剧，下游经销商面临转型压力运营成本上升，加大电商渠道投入力度[9] * 预计全年毛利率和净利率将持续承压[9]

投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 核心观点 - 公司正处于"大家居"深化改革阶段 营销组织架构变革落地后品类融合将进一步加快 提升核心竞争力和市场份额 业绩有望稳定增长 [8] - 2025H1毛利率提升至36.24% 同比+3.67pct 大供应链改革成效显现 [4][5] - 海外工程订单业绩实现超40%同比增长 海外RTA产品模式在北美市场延续增势并于其他区域取得突破性成果 [5] 财务表现 - 2025H1实现营业收入82.41亿元 同比下降3.98% 实现归母净利润10.18亿元 同比增长2.88% [4] - 2025Q2单季度营业收入47.94亿元 同比下降3.39% 归母净利润7.1亿元 同比下降7.96% [4] - 销售/管理/研发/财务费用率分别为10.15%/7.3%/5.2%/-3.32% 同比-1.24/+0.33/+0.29/-2.06pct [6] - 预计2025-2027年营收分别为200.26/211.04/221.28亿元 同比增长5.8%/5.4%/4.9% [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.41/29/30.48亿元 同比增长5.4%/5.8%/5.1% [8] 业务分产品表现 - 橱柜收入24.07亿元 同比-5.87% 毛利率32.32% 同比+3.10pct [5] - 衣柜及配套家具收入42.39亿元 同比-4.07% 毛利率41.39% 同比+4.72pct [5] - 卫浴收入5.00亿元 同比-0.60% 毛利率28.29% 同比+3.30pct [5] - 木门收入4.52亿元 同比-9.10% 毛利率27.20% 同比+3.37pct [5] - 其他产品收入4.42亿元 同比+3.89% 毛利率22.93% 同比+1.87pct [5] 渠道表现 - 直营店收入3.53亿元 同比+5.60% 毛利率56.51% 同比+3.18pct [5] - 经销店收入61.31亿元 同比-4.13% 毛利率36.47% 同比+4.03pct [5] - 大宗业务收入13.30亿元 同比-11.26% 毛利率27.70% 同比+2.47pct [5] - 其他渠道收入2.25亿元 同比+30.12% 毛利率41.94% 同比+1.24pct [5] 门店与供应链 - 总门店数量7709家 较2024年末减少104家 [5] - 零售大家居有效门店数量超1200家 超60%经销商已布局或正在布局零售大家居门店业务 [5] - 海外招商新增签约经销商18家 新开业经销商14家 [5] - 供应链系统完成流程再造 建立成本分析模型 优化供应商考评机制 [5] 估值指标 - 当前股价55.34元 总市值337亿元 [2] - 对应2025-2027年PE分别为12.3/11.63/11.06倍 [8][10] - 每股收益预计为4.50/4.76/5.00元 [8][10]

公司业绩与财务表现 * 公司上半年营收同比下降2.58% 但二季度实现增长 净利润下降6.28% 扣非净利润下降2.4% 经营活动现金流量净额同比增长23%[4] * 公司维持中期分红计划 体现回报投资者承诺和信心 增强投资者信任并展示财务稳健性[2][7] * 上半年存货跌价损失冲回1,800万元 主要由于去年计提的工程发出商品确认收入以及处理双十一退货 下半年存货跌价准备预计不会显著增加[18] * 上半年其他收益中的软件退税和增值税减免有所下降 与国家政策调整有关 下半年可能会有所增加[19] * 预计理财收益和存款利息合计将比2024年下降约7,000万元[20] * 应收账款同比略微增长 总体正常 票据规模下降明显 目前基本都是银行承兑汇票[22][23] 渠道销售表现 * 零售渠道上半年整体增长8.86% 一季度增长10.36% 二季度增长7.59%[2][5] * 电商渠道上半年下降7.65% 一季度下滑17% 二季度已恢复持平[2][5] * 工程渠道上半年下降22% 一季度下滑25.85% 二季度下降17.7%[2][5] * 海外渠道基数较小 上半年增长52% 收入约4,000万元[5] * 各平台销售占比为零售50% 电商34% 工程14%[2][5] 产品与品牌发展 * 星辰子系列增速较高 对用户获取贡献显著 油烟机销量保持行业第一 但均价有所下降 星辰系列今年实现约1.8亿元销售额[3][11][27] * 名气品牌实行线上线下及工程三大渠道同步推进 上半年油烟机增速达23% 线上排名进入行业前十 贡献量超过十几万台 60%以上用户为换新用户[3][8][11] * 洗碗机和一体机整体增长率为6% 纯零售端增速均超过20%[14][15] * 燃气热水器主要从线下渠道拓展 2025年上半年增速达到44%[8] 新业务与国际拓展 * 橱柜业务上半年销售额约1亿元 通过与开发商合作切入市场 2025年被称为橱柜元年[2][6][13] * 境外收入增加 国际市场拓展初见成效 北美市场通过机制改革建立合伙人制度 预计海外市场有望实现翻倍增长[6][8][12] 毛利率与成本控制 * 二季度毛利率同比增长1,500个基点 主要归功于供应链改革和原材料成本下降 以及渠道结构变化 工程渠道占比下降 政企营销占比增加[2][10] * 供应链改革对毛利率提升的影响预计将在下半年继续维持[28] * 营销费用占比为27.12% 2024年为25.16% 整体比例保持在25%到27%之间 全年费用率预计保持平稳[16] 市场环境与竞争策略 * 国内厨电市场面临复杂局面 房地产市场持续下行 新房开工和竣工量同比大幅下滑[4] * 随着新房数量大幅下滑 存量房（更新需求）占比明显上升 一线城市存量房占比接近五五开[33] * 公司调整开发商业务策略 从产品开发、品类推进、组织设计到人力资源投入等方面进行较大调整 以发挥老板品牌在高端市场的重要作用[21] * 老板品牌定位高端市场 新城定位中低端市场 名气定位低端市场 新城集中于线上销售 名气集中于线下分销渠道[24] 电商业务与政策应对 * 电商业务一季度负增长主要受2024年国补政策影响 用户提前安装导致2025年一季度表现较弱[9] * 二季度进行策略调整 包括内部组织结构变动、提拔干部、引进社会优秀人才 转向新媒体并与国内优质TP商合作[9] * 第三批国补资金下达后 很多省份陆续停止线下国补 线上也受区域范围限制和资金紧张影响 公司采取竞争维度上的应对措施[26] * 如果国补政策取消 公司作为头部企业仍具有主动权 已考虑相关准备措施[25] 其他运营细节 * 二季度线下零售渠道增速略有放缓 部分原因是6月份一些地区国补停了 下半年压力较大[17] * 公寓房减值预计为35% 具体数值需到年底根据市场价重新测算[30] * 资本开支主要集中在百年大厦装修投入及并购方面 下半年和2026年上半年预计投入3.5亿元用于装修 今年至少完成一单并购[32]