来源|中国基金报 6 月 7 日，国家外汇管理局公布 2025 年 5 月末外汇储备规模数据。截至 2025 年 5 月末，我国 外汇储备规模为 32853 亿美元，较 4 月末上升 36 亿美元，升幅为 0.11% 。 最新重磅数据来了！ 与此同时，央行公布数据显示，中国 5 月末黄金储备为 7383 万盎司，环比增加 6 万盎司，为连 续第 7 个月增持黄金。 01 外汇储备规模环比上升0.11%，继续稳定在3.2万亿美元以上 国家外汇管理局统计数据显示，截至 2025 年 5 月末，我国外汇储备规模为 32853 亿美元，较 4 月末上升 36 亿美元，升幅为 0.11% 。 国家外汇管理局表示， 2025 年 5 月，受主要经济体财政政策、货币政策和经济增长前景等因素影 响，美元指数小幅震荡，全球金融资产价格涨跌互现。汇率折算和资产价格变化等因素综合作用， 当月外汇储备规模上升。 6 月 7 日，央行公布的数据显示，中国 5 月末黄金储备报 7383 万盎司，环比增加 6 万盎司。继 去年 11 月重启增持后，这已是央行连续第 7 个月增持黄金。 | 项目 Item | 2025.01 亿美元 | | ...

美联储人事变动与政治干预 - 特朗普正推动美联储主席鲍威尔提前卸任，并计划安插三位争议性候选人：沃什、鲍曼和谢尔顿 [1][2] - 候选人沃什曾误判2008年金融危机，近期宣称特朗普关税对通胀影响微小，与市场共识背离 [3] - 候选人鲍曼主张监管松绑，2024年唯一反对降息50基点，其政策立场与特朗普施压高度同步 [3] - 候选人谢尔顿主张恢复金本位，若上任可能导致美元信用危机 [2][3] 历史教训与市场风险 - 1971年尼克松施压美联储降息150基点，最终导致美国大通胀 [1] - 政治干预货币政策的三重灾难：短期市场扭曲、中长期通胀失控（1980年CPI飙至13.5%）、政策信誉崩塌 [4] - 若沃什上任并政治化决策，可能再现1970年代滞胀，股债双杀或比2022年更惨烈 [4] - 鲍曼主导的银行资本金要求放宽可能重蹈2023年硅谷银行倒闭覆辙，金融稳定性风险堪比2008年雷曼时刻 [3] 市场影响与资产定价 - 10年期美债收益率或再现1980年代的剧烈波动 [3] - 五年期以上资产定价扭曲风险可能创下冷战结束以来新高 [3] - 10年期美债收益率波动率指数（MOVE）已发出预警信号 [5] 投资者防御策略 - 增持黄金和加密货币对冲美元风险，这是自布雷顿森林体系崩溃后屡试不爽的对冲手段 [5] - 缩短债券久期以应对潜在利率波动 [5] - 建立分情形应对机制：若沃什上任需减持长期美债，若鲍威尔留任但遭施压则警惕政策突转 [5] - 保持组合流动性、坚持分散配置是穿越风暴的终极法则 [5]

【导读】5月外汇储备规模环比上升0.11%，央行连续7个月增持黄金 与此同时，央行公布数据显示，中国5月末黄金储备为7383万盎司，环比增加6万盎司，为连续第7个月增持黄金。 外汇储备规模环比上升0.11% 继续稳定在3.2万亿美元以上 国家外汇管理局统计数据显示，截至2025年5月末，我国外汇储备规模为32853亿美元，较4月末上升36亿美元，升幅为0.11%。 中国基金报记者 晨曦 最新重磅数据来了！ 6月7日，国家外汇管理局公布2025年5月末外汇储备规模数据。截至2025年5月末，我国外汇储备规模为32853亿美元，较4月末上升36亿美元，升幅为 0.11%。 央行连续7个月增持黄金 6月7日，央行公布的数据显示，中国5月末黄金储备报7383万盎司，环比增加6万盎司。继去年11月重启增持后 ，这已是央行连续第7个月增持黄金。 | 项目 Item | 2025.01 | | 2025.02 | | 2025.03 | | 2025.04 | | 2025.05 | | 2025.06 | 亿SDR | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | - ...

特朗普对美联储的干预 - 特朗普考虑更换美联储主席鲍威尔或设立"影子联储主席"以架空其权力 [1] - 特朗普暗示已有人选接替鲍威尔 称此人"广受尊重"且会降息 [1] - 特朗普要求美联储降息整整一个百分点 批评鲍威尔行动"太迟" [2] 美联储的政策立场 - 美联储今年一直按兵不动 暂停降息 [2] - 美联储决策者担忧高关税持续推升通胀 鲍威尔多次表态不急于降息 [3] - 多位美联储官员近期罕见表达对通胀压力持久的强烈担忧 [3] 市场反应与潜在影响 - 市场担忧特朗普干预将削弱美联储独立性 影响未来货币政策效力 [4] - 分析师认为鲍威尔可能面临被解职或被架空的命运 [3] - 设立"影子主席"的想法可能行不通 且无法解决通胀飙升问题 [2] 人事变动时间表 - 美国财长贝森特4月表示正考虑下一任美联储主席人选 计划秋季开始面试 [3] - 鲍威尔的美联储主席任期将于2026年5月届满 [3]

兴业银锡电话会议纪要总结 1 公司及行业概况 - 公司专注于白银和锡业务 受益于光伏需求爆发和半导体行业AI驱动 白银和锡市场需求增长显著[2] - 白银供需格局：2021年后光伏需求从2500-2600吨增至6000吨 供给端增长有限 库存处于低位[22] - 锡市场：全球供给集中在中国 印尼 缅甸和刚果金 占全球50% 中国储量有限且无新增项目 缅甸因佤邦禁运进口下滑 印尼受KLAB审核影响出口减少[23][25][27] 2 公司核心优势 - **产能规划**： - 2025年白银产量300多吨 2027-2028年三座矿山投产后达1800吨 接近全球前三大水平[2][6] - 银漫二期产能从160吨增至360吨 宇邦矿业规划450吨 布敦银根潜在增量1000吨[19][20] - 若包括布敦银根 未来三年白银产能增长空间达6倍[2][6] - **成本优势**： - 2024年白银成本8.9美元/盎司 低于全球前十大矿山平均20美元/盎司 处于全球成本曲线25%以内[2][11] - **资源储备**： - 通过收购银漫矿业 宇邦新材和布敦银根等 储量达亚洲第一 全球第八[2][13] - 计划收购大西洋锡业 实现海外资源扩张[13][17] 3 财务状况 - 资产负债率34% 低于同行40%以上 为项目融资提供保障[4][16] - 债务重组进展：40亿债权预计2025年7月清偿完毕[14] - 2024年利润15亿元 银漫矿业贡献12亿元[13] 4 金属价格趋势 - 白银：工业金属相对黄金低估 历史显示黄金上涨中后段工业金属弹性修复显著[7][8] - 锡：供给紧张且干扰不断 价格弹性大[27][28] - 滞胀环境下 金属价格受益于通胀 公司业绩弹性显著[10] 5 子公司及资源分布 - 主要利润贡献者：银漫矿业 秦晋达和荣光矿业[4][17] - 资源分布：内蒙古赤峰市为主 2023年起布局西藏[17] - 主要品种：银 锌和锡 三座主力矿山银储量全球前十[18] 6 风险与挑战 - 全球锡供给不稳定：中国资源品味下降 印尼海上采矿不稳定 缅甸成本提升 刚果金地缘冲突[23][25][26][27] - 历史生产问题：2019-2022年银漫矿事故影响产量 2023年后逐步恢复[15] 7 未来展望 - 成长空间：不考虑通胀因素有三倍 考虑通胀可达六倍[10] - 金属价格：白银和锡有望持续上涨 公司业绩弹性显著[7][28]

美国经济疲软迹象显现 - 美国5月ISM服务业指数近一年来首次落入萎缩区间(49 9) 需求急剧回落 价格指标创逾两年最高水平 [1] - 5月ADP就业人数仅增加3 7万人 为2023年3月以来最小增幅 远低于预期的11 4万 [3] - 美联储褐皮书显示经济活动自4月底以来略有下降 企业面临关税导致的物价压力 [1][3] 关税政策的经济影响 - 美国对华进口平均关税税率降至42% 总体平均税率16% 耶鲁大学测算或使GDP下降0 65个百分点 通胀上升1 7个百分点 [4] - 关税通过贸易(抢进口后减少)、价格(传导至生产消费端)、风险偏好(降低投资意愿)三维度影响经济 [4][5] - 90天关税豁免期剩余约1个月 若谈判不顺通胀推升效应将显性化 [6] 劳动力市场与服务业恶化 - ADP数据显示企业招聘速度创两年来最慢 失业者再就业周期延长 [3] - ISM服务业PMI自2024年6月以来首次跌破50荣枯线(49 9 vs预期52 0) 企业因关税不确定性推迟订单 [3][4] - 褐皮书显示劳动力需求普遍下降 表现为工时缩短 招聘冻结或零星裁员 [9] 衰退风险与政策不确定性 - 三重不确定性加剧衰退风险：关税水平未定 债务上限法案争议 美联储政策独立性 [7] - 30年期美债收益率突破5% 创2008年以来新高 反映市场对经济走势担忧 [8] - 高频指标显示投资 消费 就业或将转弱 4季度可能从"滞胀"转向"衰退恐慌" [7] 美联储政策困境 - 物价水平温和上涨 企业计划未来三个月通过提价转嫁关税成本 [9] - 美联储在经济增长 物价稳定和关税不确定性三重目标间艰难权衡 [10] - 6月降息可能加剧未来通胀 大概率维持观望直至关税影响明朗化 [10]

美国服务业PMI意外失速，新订单暴跌与价格飙升同步出现，巴莱克警告"滞胀"风险显现。 据追风交易台消息，巴克莱6月4日研报显示，美国5月ISM服务业PMI意外跌至49.9，跌破50荣枯线，为近一年来首次。这 一数据呈现典型的"滞胀"特征：商业活动和新订单双双暴跌，而价格支付指数却飙升至30个月高点。 这一数据组合对投资者而言释放了复杂信号——经济增长放缓但通胀压力加剧，可能限制美联储的政策空间，增加市场不 确定性。 | | | | ISM Services | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | May-24 | Feb-25 | Mar-25 | Apr-25 | May-25 | | ISM services composite | 53.5 | 53.5 | 50.8 | 51.6 | 49.9 | | excluding supplier deliveries | 53.8 | 53.5 | 50.8 | 51.7 | 49.0 | | Main components | | | | | | | Business activity | 59.9 ...

日本经济现状 - 日本经济可能再次陷入衰退 过去八个季度中有五个季度GDP负增长 2025年第一季度环比下降0.2% 2024年第四季度下降0.6% [2] - 消费增长接近停滞 2025年第一季度个人消费环比仅增长0.04% [2] - 出口出现下滑 环比下降0.6% 为四个季度以来首次负增长 [2] - 通胀率保持在3.5%的高位 存在滞胀风险 [4] 货币政策与财政政策调整 - 日本央行2024年开始加息并缩表 计划到2026年第一季度每月国债购买量从6万亿日元减少到3万亿日元 [10] - 实际缩表力度超出预期 由于债券到期量大 相当于从市场净抽水 [10] - 长期国债收益率飙升 新债拍卖需大幅折价 [10] - 财政支出放缓 试图依靠企业和居民投资消费带动经济 [6] 债务问题与市场反应 - 日本政府债务占GDP比重超过210% 其中52%国债由日本央行持有 [12] - 金融机构不愿以合适价格接盘国债 导致抛售困难 [13] - 快速抛售可能引发债市崩盘 缓慢抛售则耗时过长 [14] 未来政策走向 - 日本央行6月会议可能暂缓加息和缩表 以避免冲击金融市场 [15] - 面临政策选择困境 继续宽松或坚持紧缩 [15] - 外部环境恶化 特朗普加关税和中国需求疲软导致净贸易对GDP贡献减少0.8个百分点 [9] 经济模式挑战 - 日本正在验证经济能否不依赖"消费者富足" 仅靠货币宽松实现增长 [16] - 2023年经济短暂好转后 2024-2025年消费已回落至疫情前水平 [7]

本周一，ISM还发布了制造业数据，显示制造业连续第三个月萎缩。与此同时，由于关税的影响，供应 商交货时间创下近三年来的新高。 特朗普总统对进口商品加征关税的政策时常"无序实施"，令企业陷入混乱。经济学家指出，关税带来的 不确定性正在干扰企业的财务规划和供应链管理。零售、航空、汽车等多个行业的公司已经取消或推迟 了对2025年的财务指引。 尽管大多数经济学家仍不预期今年会出现衰退，"滞胀"（即经济增长乏力但物价持续上升)已成为主流 担忧。 美国服务业5月出现近一年来的首次萎缩，同时企业面临更高的投入成本，显示美国经济正面临"低增长 +高通胀"的滞胀风险。 报告中，新订单指数从4月的52.3骤降至46.4，表明早前为规避关税而提前采购的"抢跑"效应正在消退。 客户普遍认为现有库存水平偏高，不利于近期的服务业活动增长。 美国供应管理协会(ISM)周三公布，5月非制造业采购经理人指数(PMI)降至49.9，低于荣枯线50，也是 自2024年6月以来的最低水平。4月该指数为51.6。外媒调查的经济学家此前普遍预计该指数将回升至 52.0。 与此同时，供应商交货表现继续恶化。服务业供应商交货指数从4月的51.3升至5月的 ...

核心观点 - 5/12中美会谈联合声明大超预期，关税冲击最激烈阶段基本过去，市场情绪逐步修复；海外宏观聚焦滞和胀角力，交易逻辑轮动；美股走强但冲击前高动能不足，美债脉冲4.5后可配置，黄金短期震荡关注3150支撑；国内进入政策观察和经济降温期，A股区间震荡，重回哑铃策略关注小盘成长和低波红利 [4] 关税进展：升级后缓和，资产逻辑摇摆 关税动向 - 中美和谈超乐观预期，关税冲击最激烈阶段过去，后续关注行业关税 [5] 关税影响 - 若24对等关税90天内取消，30关税对中国GDP拖累约1个百分点，政策对冲必要性和紧迫性降低，进入政策观望期 [5] 资产逻辑 - 大类资产经历避险资产占优 - 权益资产修复 - 震荡运行，已修复4/3以来跌幅 [5] 特朗普执政政策进展 - 执政思路有望复刻2017年，在移民、裁员、地缘、关税、减税、能源等方面有相关举措，但部分落地有阻碍，关税与部分国家谈判有不同结果 [12][13] 4/3对等关税情况 - 分三个层级，不同国家有不同税率，各国谈判进展不同，中美和谈超预期，后续关注关税谈判、减税法案进展及其他博弈升级方向 [15][16][19] 后续关注要点 - 关注后续关税谈判、减税法案进展及其他博弈升级方向，包括行业关税、减税对债务和关税影响、贸易战等升级方向 [21][27][42] 海外策略：滞与胀角力 ，等待降息信号 海外宏观 - 滞的压力缓和，降息推迟至9月，年内仅有两次 [6] 海外资产 - 美股走强，美债和美元走势背离，衰退风险仍需警惕 [6] 美股 - 纳指低位反弹30，关税缓和、业绩好于预期、流动性改善使散户和外资回补，但经济隐忧犹存，冲击前高动能不足 [6] 美债 - 评级下调影响可控，10Y美债收益率脉冲4.5后的做多机会显现，可逐步配置 [6] 黄金 - 短期观察日本卖债、美国经济和VIX，关注金价3150美元/盎司附近的支撑 [6] 美国经济情况 - 目前维持滞胀格局，预计先潜衰退后长通胀，资产定价锚分化背离，区间交易是主线，关注VIX、美债、美股、黄金投资机会 [64] 流动性与美元情况 - 5月流动性条件改善，美元和美债背离或在衰退前期，当前可能处大美元周期起点，美元走弱需等全球放水重启 [65][69][71] 美股情况 - 美股CAPEX和EPS增速回落但PE修复，从指数和一级行业看性价比有限，可左侧布局降息交易，关注成长主题博弈和海外交易逻辑轮动 [79][82][87] 美债情况 - 美债重回宏观逻辑，4.5之上性价比较高，关注利率、通胀预期、拍卖情况、外资购债及市场仓位变化 [102][103][112] 黄金情况 - 黄金短期震荡，从贸易等角度看长期购金行为未结束，关税缓和后美元资产回补压制金价，关注投资情绪指标 [127][129][140] 国内策略：危与机并存，重回哑铃配置 大势研判 - 国内进入政策观察期、经济降温期，业绩与估值再平衡，预计A股区间震荡 [7] 行业选择 - 重回哑铃策略，关注科技成长、内需提振和低波红利行业，公募和并购重组新规利好部分行业和小盘成长 [7] 历史贸易战影响 - 2018 - 2019年贸易战对A股大势短期有扰动，中长期取决于基本面；对行业影响从泥沙俱下到内需驱动和自主可控 [147][152] 政策观察期情况 - 短期增量政策紧迫性降低，落实前期存量政策，跟踪Q2经济及7月政治局会议 [154]