报告公司投资评级 - 报告对新华保险的投资评级为“买入”[1] 报告的核心观点 - 新华保险2024年年报显示归母净利润、营业收入、加权平均ROE和NBV均大幅增长，拟派发高额现金股利，看好其寿险业务结构优化和资产端权益弹性空间，上调盈利预测并维持“买入”评级[1][2][6] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年新华保险归母净利润262.29亿元，同比+201.1%；营业收入1325.55亿元，同比+85.3%；加权平均ROE为25.88%，同比+17.94pp；基于2024年经济假设，NBV 62.53亿元，较2023年经济假设下的2023年NBV增长106.8%；拟派发2024年末期现金股利每股1.99元（含税），全年现金股利每股2.53元（含税），共计78.93亿元，占归母净利润的30.1%；对应3月28日A/H收盘价股息率分别为4.87%/9.07%[2] 分析判断 - **价值率改善推动NBV大幅增长**：2024年公司NBV大幅增长主要归功于NBVM拉动，首年保费口径下NBVM同比+7.9pp至14.6%；代理人渠道NBV为40.25亿元，同比+37.2%，首年保费口径下NBVM同比+4.6pp至27.0%；银保渠道NBV为25.09亿元，同比+516.5%，首年保费口径下NBVM同比+8.7pp至10.1%[3] - **业务结构优化**：2024年原保险保费收入1705.11亿元，同比+2.8%，长期险首年期交保费占比、十年期及以上期交保费占比和续期保费占比均有提升；个险渠道保费收入1159.70亿元，同比+0.3%，长期险首年期交保费132.35亿元，同比+19.7%，人力质态优化；银保渠道保费收入516.74亿元，同比+8.1%，长期险首年期交保费达历史新高，为138.73亿元，同比+11.5%，渠道质态持续改善[4] - **投资收益显著改善**：2024年净投资收益452.83亿元，同比+7.7%，净投资收益率3.2%，同比-0.2pp；总投资收益796.87亿元，同比+251.6%，总投资收益率5.8%，同比+4.0pp；总投资收益大幅增长系资本市场回暖，公允价值变动损益提升；截至2024年末，债券及债务投资占比为52.1%，同比+2.0pp，股票+基金占比为18.8%，同比+4.6pp；高股息OCI类权益工具投资由年初的53.70亿元增长至306.40亿元，同比+470.6%[5] 投资建议 - 上调此前盈利预测，预计2025 - 2026年营收分别为1326/1349亿元（前值为864/906亿元），新增2027年预测值1373亿元；预计2025 - 2026年归母净利润为262/267亿元（前值为143/161亿元），新增2027年预测值272亿元；预计2025 - 2026年EPS为8.41/8.55元（前值为4.57/5.16元），新增2027年预测值8.71元；预计2025 - 2027年NBV为67/72/77亿元；对应2025年3月28日收盘价51.98元的PEV分别为0.58/0.53/0.49倍，维持“买入”评级[6] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|71547|132555|132618|134868|137331| |YoY（%）|-33.78|85.27|0.05|1.70|1.83| |归母净利润(百万元)|8712|26229|26238|26681|27166| |YoY（%）|-59.48|201.07|0.03|1.69|1.82| |NBV（百万元）|3024|6253|6675|7166|7707| |YoY（%）|24.80|106.78|6.74|7.36|7.55| |EPS（元）|2.79|8.41|8.41|8.55|8.71| |EVPS（元）|80.29|82.84|90.14|98.08|106.72| |PE|18.62|6.18|6.18|6.08|5.97| |PEV|0.65|0.63|0.58|0.53|0.49|[8] 财务报表和主要财务比率 - 提供了2023 - 2027年资产负债表、利润表数据，以及内含价值、新业务价值、成长能力、获利能力、每股指标、估值比率等主要财务比率数据[10]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年集团归母净利润429亿元同比+88.2%，财险原保费同比+4.3%，COR同比+0.9pct至98.5%；寿险NBV 50亿元可比口径下同比+114.2%，健康险NBV 65亿元可比口径下同比+143.6%；集团净/总投资收益率3.9%/5.6%，同比-0.6pct/+2.3pct；拟派发末期股息每10股1.17元含税 [1] - 非车险影响财险COR，车险盈利能力持续向好；价值率改善驱动寿险NBV高增，代理人仍处于缩量阶段；健康险NBV实现超高增，驱动来自量、价双引擎；大幅增配国债及政府债，或提升资负匹配水平 [2][8] - 调整公司2025 - 2027年EPS预测值为1.01/1.08/1.20元，预计2025年财险板块COR或有优化，给予财产险业务2025年PB目标值为1.3x，其他业务为1x，人身险业务在高基数及分红险转型第一年背景下或增速承压，给予人身险业务PEV目标值为0.5x，对应2025年目标价为9.2元 [8] 各部分总结 财险业务 - 2024年人保财险业务规模稳中有进，保险服务收入同比+6.1%至4852亿元，盈利能力略有下降，COR同比+0.9pct至98.5%，主要受灾害及利率影响带来负债成本上升，赔付率同比+2.3pct [2] - 车险2024年保险服务收入同比+4.5%，COR逆势优化0.1pct至96.8%，得益于费用端“报行合一”政策积极影响，同比-2.3pct；赔付率同比+2.2pct，受灾害、新能源车渗透率提升及人伤赔付标准上涨等因素影响 [2] - 非车险承保利润主要来自农险和意外险，但盈利能力均下降；2024年农险保险服务收入同比+4.9%，COR受灾害影响同比+3.3pct至97.3%；意外险保险服务收入同比+11.8%，COR受医疗费用、赔付标准提高等影响同比+1.8pct至99.5%；责任险COR105.2%，同比优化1.8pct，未来有望扭亏；企财险COR113.4%，同比+9.6pct，受灾害影响赔付端显著上行9.6pct [3] 寿险业务 - 2024年人保寿险实现NBV 50亿元，可比口径下同比+114.2%，驱动主要来自价值率改善；三大渠道长险新单均同比缩量，趸交降幅高于长险新单整体，预计期交业务占比提升构成价值率改善因素之一；险种结构上传统险占比持续提升，同比+9.9pct至52.8%，分红险同比-9.2pct至31.1%，健康险同比-0.7pct至14.9%；预计未来浮动收益型产品占比上升，降低利率下行对险企经营影响；寿险代理人改革处于结构优化阶段，人力规模同比-6.8%至8.28万人，人均产能、有效人力等质态指标持续改善 [8] 健康险业务 - 2024年人保健康实现NBV 65亿元，可比口径下同比+143.6%，驱动来自量、价两个方面；个险长险新单贡献主要增速，同比+104.3%至44亿元，带动整体长险新单同比+14.5%；险种结构上，2024年护理险占比有所提升，同比+3.6pct至11.7%，医疗险、分红型两全保险均有下降，分别同比-1.3pct/-2.5pct至55.3%/20.1%；与同业保持一致，人保寿险及健康险均调整投资收益率假设至4.0%，风险贴现率假设同步调整至8.5% [8] 投资业务 - 截至2024年底，集团投资资产同比+14.6%至1.64万亿；利率下行带来净投资收益率压力，但权益市场回暖驱动整体投资表现向好，2024年集团实现净/总投资收益率3.9%/5.6%，同比-0.6pct/+2.3pct；配置结构上，集团大幅增配国债及政府债，同比+9.9pct至25.8%，债券合计占比48.9%；股票占比同比+0.5pct至3.7%，基金下降2.9pct至5.3%；股票资产中，FVOCI类资产占比同比+10.1pct/环比中期+4.9pct至45.4%，预计整体报表稳健性将有所提升 [8] 财务指标 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|621972|649737|683252|722317| |同比增速(%)|12.5|4.5|5.2|5.7| |归母净利润(百万)|42869|44664|47695|53111| |同比增速(%)|88.2|4.2|6.8|11.4| |每股盈利(元)|0.97|1.01|1.08|1.20| |市盈率(倍)|7.2|6.9|6.5|5.8| |市净率(倍)|1.1|1.0|0.9|0.9| [9]

报告公司投资评级 - 上调 A 股评级至“买入”，维持 H 股“买入”评级不变 [1] - 1339 HK 投资评级为买入（维持），目标价港币 4.70；601319 CH 投资评级为买入（上调），目标价人民币 7.90 [8] 报告的核心观点 - 2024 年公司业绩因投资业绩高增，EPS 同比提升 90%，人身险 NBV 可比口径下同比提升 127%，财险业务综合成本率受自然灾害影响上升 1pct 至 98.8%，24 年人身险利润贡献增长至 40%，预计 25 年仍处较高水平支撑利润 [1] - 考虑投资向好，上调 2025/2026/2027 年 EPS 预测，上调基于 DCF 估值法的 A/H 股目标价 [5] 各部分总结 寿险业务 - 2024 年人身险 NBV 可比口径下同比增长 127%，代理人/银保渠道分别同比 +86%/223%，新单保费小幅下滑 1%，NBV 增长由利润率提升驱动，假设调整前 NBV 利润率改善至 18%（前值 8%），CSM/EV 分别同比大幅提升 22%/21%，假设调整导致 NBV 下降约 22%，预计 2025 年 NBV 增长 17% [2] 财产险业务 - 2024 年中国财险综合成本率同比上升 1pct 至 98.8%，受自然灾害影响，车险业务承保表现稳健，非车险整体 COR 同比上升 2.8pcts 至 101.9%，预计 2025 年灾害频率回归正常，COR 约为 98% [3] 投资收益与资本回报 - 2024 年中国人保 ROE 约为 16.5%，总投资收益率大幅改善至 5.6%，带动投资收益同比增长超 100%，归母净资产同比提升 11%，全年 DPS 达 RMB0.18，分红率约为 19%，估计 2025 年 ROE 为 15% [4] 盈利预测与估值 - 上调 2025/2026/2027 年 EPS 预测至 RMB0.93/0.85/0.93，上调基于 DCF 估值法的 A/H 股目标价至 RMB7.9/HKD4.7 [5] 经营预测指标与估值 - 给出 2023 - 2027 年毛保费收入、总投资收益、归母净利润等多项经营指标及 PE、PB、PEV 等估值指标数据及变化情况 [7] 估值方法 - 使用分布加总（SOTP）估值法，对各业务用三阶段 DCF 估值法估算价值，通过内含价值法和账面价值法得出估值，下调无风险利率假设至 2.0%，调整 beta 至 1.4/1.6 倍，目标价是两种方法估值的平均值 [12][13] 核心假设调整 - 对 EPS、DPS、归母净利润等多项指标的 2025 - 2027 年假设进行调整并给出调整幅度 [17] 盈利预测表 - 给出 2023 - 2027 年损益表和资产负债表相关数据，包括毛保费收入、总投资收益、净利润等，以及 PE、ROE、股息率等估值与盈利水平指标和增长指标 [22]

文章核心观点 新华保险2024年业绩表现出色，归母净利润、DPS、NBV等指标大幅增长，投资收益提升，负债端和资产端均有积极变化，维持强烈推荐评级 [1][2][5] 利润情况 - 2024年归母净利润262亿元，同比增长201.1%，4Q24为55.5亿元，较4Q23的 -8.3亿元大幅改善 [1][2] - 年度DPS 2.53元，同比增长197.6%，分红率30.1%，与23年相当 [1][2] - 24年CSM 1759亿元，同比增长4.1% [2] - 利润分配后，核心偿付能力充足率和综合偿付能力充足率均下降约8.18pct，仍保持较高水平 [2] 新业务价值情况 - 2024年实现NBV 62.53亿元，同比增长106.8%；NBVM（首年保费）14.6%，同比增加7.9pct [1][3] - 长期首年期交保费272.2亿元，同比增长15.6%，占比70.1%，同比增加12.5pct；十年期及以上期交保费34.4亿元，同比增长19.2%，占比12.6%，同比增加0.3pct [3] - 个险渠道新单保费149亿元，同比增长13.7%，长险首年保费137亿元，同比增长17.2%；个险NBV 40.25亿元，同比增长37.2%，NBVM（计算值）27%，同比增加4.6pct [3] - 银保渠道新单保费249亿元，同比下降14.3%，NBV 25.09亿元，同比增长516.5%，占比40.1%，同比增加27pct，NBVM 10.1%，同比增加8.7pct [3] - 截至24年末，代理人13.64万人，同比下降12%，月均人均综合产能0.81万元，同比增长41% [3] 投资情况 - 2024年净/总/综合投资收益率分别为3.2%/5.8%/8.5%，同比分别 -0.2/+4.0/+5.9pct [1][4] - 24年公允价值变动损益375亿元，较23年同期 -59亿元大幅提升 [4] - 24年末股票 + 基金占比18.8%，同比增加4.6pct [4] - 截至24年末，OCI账户资产5010亿元，占比30.7%，同比增加4.5pct，高股息OCI类权益工具投资增长至306.4亿元，同比增长470.6% [4] 假设调整情况 - 24年下调非投资连结型寿险资金的未来年度每年投资回报率假设50bp至4.0%；RDR下调50bp至8.5% [1] - 2023年投资回报率降低50bp，NBV敏感度 -86%；2024年投资回报率降低50bp，NBV敏感度 -49.1%，假设下调影响边际减弱 [1] - 24年新假设下公司EV 2584亿元，同比23年旧假设增长3.2% [1] 投资建议 - 维持公司强烈推荐评级 [5] - 预计25 - 27年归母净利润分别为279亿元、293亿元、308亿元，同比增速分别为 +6.5%、+5.1%、+4.9% [5] - 预计25 - 27年NBV分别为70亿元、75亿元、79亿元，同比增速分别为 +11.3%、+7.8%、+5.5% [5] - 现收盘价对应25E - 27E动态P/EV分别为0.57倍、0.54倍、0.50倍 [5]

文章核心观点 公司2024年业绩表现基本符合预期，寿险NBV大超预期，财险量升价减，投资表现亮眼，维持“买入”评级 [1][2][3][4] 业绩表现 - 2024年公司实现归母净利润/归母营运利润449.60/344.25亿元，yoy+64.9%/+2.5% [1] - 2024年每股股息yoy+5.9%至1.08元/股，净利润/营运利润口径下股利支付率分别为23.1%/30.2%，yoy-12.9pct/+1.0pct，对应3月26日A/H收盘价股息率分别为3.4%/4.8% [1] 经济假设调整 - 24年长端利率大幅下行，公司下调长期险业务投资收益率假设50bps至4.0%，下调风险贴现率假设50bps至8.5% [1] - 受益于投资经验偏差的正贡献，EV yoy+6.2%至5620.66亿元，不考虑评估方法、假设和模型改变的影响，EV同比增长18.3% [1] 寿险业务 - 不考虑经济假设调整，2024年NBV yoy+57.7%（预计yoy+35%）；经济假设调整后NBV为132.58亿元，yoy+20.9% [2] - 银保渠道拖累24年新单保费yoy-4.8%至789.34亿元 [2] - 假设调整后，NBVM yoy+3.5pct至16.8%（假设调整前NBVM yoy+8.6pct） [2] - 期末，保险营销员18.8万人，较24年6月末提升2.7%；核心人力月人均FYP/FYC yoy+17.9%/+7.1% [2] 财险业务 - 24年公司保险服务收入yoy+8.1%至1913.97亿元，COR达98.6%，yoy+0.9pct [3] - 综合赔付率/综合费用率yoy+1.7pct /-0.8pct至70.8%/27.8%，承保利润yoy-35.5%至26.72亿元 [3] - 车险保费yoy+3.7%至1073.02亿元，COR受大灾影响yoy+0.6pct至98.2%，承保利润yoy-22.5%至18.68亿元，新能源车险保费贡献占比达17% [3] - 非车险保费yoy+10.7%至939.41亿元，COR受自然灾害频发影响+1.4pct至99.1%，承保利润yoy-53.5%至8.04亿元 [3] 投资表现 - 2024年公司净/总/综合投资收益率分别为3.8%/5.6%/6.0%，yoy-0.2pct/+3.0pct/+3.3pct [4] - 期末，公司投资资产yoy+21.5%至2.73万亿元，债权类资产、股权类资产、现金及现金等价物、定期存款、投资性房地产占比分别为75.9%/14.5%/1.5%/6.4%/0.3%，较23年末水平+1.4pct/+0pct/-0.1pct/ -1.0pct/-0.1pct [4] - 股票及权益型基金配置规模分别达2550.65/526.79亿元，占比分别为9.3%/1.9% [4] 投资分析意见 - 考虑市场环境及会计分类政策优化趋势，调整计入利润表的投资收益，预计25-27年归母净利润为462.80/510.77/579.80亿元（原预测25-26年为503.40/607.47亿元） [4] - 截至3月27日，公司P/EV(25E)为0.50x，维持“买入”评级 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为港币33.00、人民币43.00 [5][6] 报告的核心观点 - 中国太保2024年业绩增长强劲，EPS达4.67元同比增长65%，总投资收益率5.6%同比上升3pcts带动净利润高增，考虑到NBV有望持续增长维持“买入”评级 [1] - 寿险NBV增长强劲，预计2025年同比增速为14.5%；财产险受自然灾害影响承保表现略下滑，预计2025年保费维持个位数低速增长 [2][3] - 2024年营运利润在可比口径下同比增长2.5%，寿险OPAT同比增长6%且下半年提速，营运ROE为12.7%处于健康水平 [4] - 考虑投资向好，上调2025 - 2027年EPS预测，维持A/H股目标价和“买入”评级 [5] 各部分总结 寿险业务 - 2024年寿险NBV可比口径同比提升58%，主要因NBV利润率大幅提升，新单同比略下降；分渠道看，代理人渠道NBV同比增长37%，银保渠道同比增长135% [2] - 寿险合同服务边际CSM同比上升5.6%；公司下调投资收益率和折现率假设致NBV下降23% [2] 财产险业务 - 2024年产险COR同比上升0.9pct至98.6%，主要因自然灾害影响赔付率，车险、非车险承保表现均小幅恶化 [3] - 财产险总保费增长6.8%，其中车险+3.7%进入低增长成熟阶段，非车险+10.7%；预计2025年保费维持个位数低速增长，COR为98.4% [3] 营运利润与财务指标 - 2024年营运利润（OPAT）可比口径下同比增长2.5%，寿险OPAT同比增长6%且下半年提速 [4] - 调整假设后公司营运ROE为12.7%，归母净资产同比增长17%，DPS为1.08元，分红比例提升至30.2% [4] 盈利预测与估值 - 上调2025/2026/2027年EPS预测至4.74/4.79/5.23元，维持基于DCF估值法的A/H股目标价 [5] - 使用SOTP估值法和三阶段DCF模型对公司估值，目标价是内含价值法和账面价值法的平均值 [11][12] 未来资本回报预测 - 给出未来50年分阶段（阶段一2026 - 2028E、阶段二2029 - 2038E、阶段三2075E）的内含价值法和账面价值法下各业务及集团资本回报预测 [13] 盈利预测具体数据 - 给出2023 - 2027年损益表、资产负债表相关数据，包括毛保费收入、总投资收益、归母净利润等及对应增长率 [20] - 给出2023 - 2027年估值与盈利水平、增长与盈利水平相关指标，如PE、PB、ROE、股息率等 [20]

报告公司投资评级 - 对中国人寿 A 股和 H 股均维持“买入”评级 [1][5][8] 报告的核心观点 - 2024 年中国人寿 EPS 同比高增 132%，受投资表现改善推动，总投资收益率达 5.5%，寿险新业务价值（NBV）可比口径同比提升 24.3%，认为公司 NBV 有望保持增长 [1] - 考虑到公司投资资产大幅增长及投资收益向好，上调 2025/2026/2027 年 EPS 预测，维持基于 DCF 估值法的 A/H 股目标价 [5] 根据相关目录分别进行总结 NBV 增长情况 - 2024 年可比口径下 NBV 同比增长 24.3%，主因 NBV 利润率提升，新单同比小幅增长 1.6%，预计 2025 年 NBV 同比增速为 9.6% [2] 渠道发展情况 - 2024 年代理人渠道 NBV 可比口径下同比增长 18%，代理人队伍规模基本稳定，人均产能稳步提升；包括银保在内的其他渠道 NBV 增速更快，可比口径下同比提升 116%，但贡献比例仍较低 [3] 投资与资本回报情况 - 2024 年公司 ROE 为 21.7%，为近 10 年最高水平，投资业绩转正并大幅反弹，占税前利润比例提升至 87%，预计 2025 年 ROE 为 17.3% [4] 盈利预测与估值情况 - 上调 2025/2026/2027 年 EPS 预测至 RMB3.33/2.41/2.73，维持 A/H 股目标价 RMB48/HKD20 [5] 经营预测指标情况 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛保费收入 (人民币百万)|212,445|208,161|260,492|294,356|332,622| |+/-%|NA|(2.02)|25.14|13.00|13.00| |总投资收益 (人民币百万)|113,619|297,419|316,236|295,684|341,652| |+/-%|NA|161.77|6.33|(6.50)|15.55| |归母净利润 (人民币百万)|46,181|106,935|94,101|68,167|77,109| |+/-%|NA|131.56|(12.00)|(27.56)|13.12| |EPS (人民币)|1.63|3.78|3.33|2.41|2.73| |DPS (人民币)|0.43|0.65|0.67|0.70|0.74| |PB (倍)|2.24|2.10|1.85|1.69|1.55| |PE (倍)|23.18|10.00|11.35|15.67|13.85| |PEV (倍)|0.85|0.76|0.72|0.67|0.63| |股息率 (%)|1.14|1.72|1.76|1.85|1.95|[7] 基本数据情况 |(港币/人民币)|2628 HK|601628 CH| |----|----|----| |目标价|20.00|48.00| |收盘价 (截至 3 月 26 日)|15.60|37.79| |市值 (百万)|440,929|1,068,123| |6 个月平均日成交额 (百万)|1,215|666.26| |52 周价格范围|8.75 - 20.60|26.53 - 49.10| |BVPS|18.03|18.03|[9] 估值方法情况 - 使用 DCF 估值法，分三个阶段对中国人寿进行估值，目标价 RMB48/HKD20 是基于内含价值法和账面价值法估值的平均值 [13] 盈利预测调整情况 - 上调 2025/2026 年投资收入假设，对应归母净利润预测上升 65%/11% [14] 盈利预测详细情况 |会计年度 (人民币十亿)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛保费收入|212|208|260|294|333| |分出保费|0|0|0|0|0| |未到期责任准备金提转差|0|0|0|0|0| |已赚净保费|212|208|260|294|333| |总投资收益|114|297|316|296|342| |其他收益|11|11|14|16|18| |总收入|337|517|590|606|692| |保险给付及赔付|(151)|(180)|(234)|(270)|(309)| |成本及其他费用|(150)|(233)|(262)|(272)|(311)| |总给付，赔付及费用合计|(300)|(413)|(496)|(542)|(619)| |联营企业利润份额|8|12|13|13|14| |税前利润|45|115|107|77|87| |所得税|3|(6)|(11)|(7)|(7)| |净利润|48|109|96|70|79| |归母净利润|46|107|94|68|77| |少数股东权益|1|2|2|2|2| |股本|28|28|28|28|28| |储备|449|481|550|604|662| |其他|0|0|0|0|0| |股东权益|477|510|578|632|690| |少数股东权益|10|12|13|15|16| |权益合计|487|521|592|647|707| |PE (倍)|23.18|10.00|11.35|15.67|13.85| |PEV (倍)|0.85|0.76|0.72|0.67|0.63| |PB (倍)|2.24|2.10|1.85|1.69|1.55| |PTNAV (倍)|2.37|2.28|2.01|1.84|1.69| |ROE|10.95|21.67|17.30|11.26|11.66| |ROA|0.88|1.73|1.33|0.86|0.86| |股息率|1.14|1.72|1.76|1.85|1.95| |派息率|26.38|17.20|20.00|29.00|27.00| |毛保费收入增长|NA|(2.02)|25.14|13.00|13.00| |总投资收益增长|NA|161.77|6.33|(6.50)|15.55| |归母净利润增长|NA|131.56|(12.00)|(27.56)|13.12| |EPS|1.63|3.78|3.33|2.41|2.73| |每股盈利增长|42.98|131.90|(11.92)|(27.56)|13.12| |DPS|0.43|0.65|0.67|0.70|0.74| |总资产增长|15.81|16.67|12.91|12.59|12.60| |股东权益增长|30.35|6.83|13.50|9.27|9.17| |新业务价值增长|2.38|(8.55)|9.63|11.06|10.98| |集团内含价值增长|2.44|11.15|6.03|6.73|6.80|[20][21]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 HKD4.6 [1][5][6] 报告的核心观点 - 2024 年公司业绩受权益投资表现较好推动超预期增长，总投资收益率提升，寿险 NBV 强劲增长，但财产险承保表现恶化，考虑到 NBV 有望稳健增长维持“买入”评级 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 NBV 强劲增长 - 2024 年寿险 NBV 可比口径下同比增长 88%，新单保费同比下降 8%，NBV 利润率可比口径下同比提升 11pcts 至 22%，受定价利率下调和“报行合一”驱动 [2] - 各渠道 NBV 增长相对均衡，个险/银保/其他渠道 NBV 增速分别为 75%/88%/149%（可比口径下） [2] - 公司调降投资收益/折现率假设致 NBV 下降约 24%，寿险合同服务边际 CSM 同比增长 12.6%，内含价值同比提升 11% [2] - 预计 2025 年 NBV 同比上升 16% [2] 产险承保表现恶化 - 2024 年阳光财险 COR 99.7%，同比上升 1pct，车险 COR99.1% 基本持平，非车险 COR100.6% 承保亏损，受台风灾害等因素影响 [3] - 非车险中意健险/信用保证保险/责任险/货运险的 COR 均恶化，2024 年财险保费同比增长 8%，靠非车险驱动 [3] - 预计 2025 年公司财险保费增长 9%，COR 为 99.5% [3] 净资产平稳提升 - 2024 年末公司归母净资产同比提升 3%，资产负债错配对净资产有一定影响 [4] - 2024 年公司 DPS 为 0.19 元，分红绝对额平稳增长，分红比例调降至 40% [4] - 2024 年公司 ROE 为 8.9%，较上年同比提升 2.7pcts，预计 2025 年 ROE 为 9% [4] 盈利预测与估值 - 调整 2025/2026/2027 EPS 至 RMB0.47/0.44/0.47（调整幅度：20.9%/1.9%/--） [5] - 下调无风险利率假设，维持基于 DCF 方法的目标价 HKD4.6，维持“买入”评级 [5] 估值方法 - 对阳光保险用三阶段 DCF 估值法估算各业务分布价值，分前 3 年明确预测、接下来 10 年防御期、接下来 37 年长期阶段 [11][12] - 不预测 50 年后企业价值，将三阶段现金流按资本成本折现至今年年底，加入终值估算和股息 [12] - 通过内含价值法和账面价值法得出估值，使用 CAPM 方法得出资本成本，调整无风险利率假设至 2.0%，调整 beta 至 1.9x，目标价 HKD4.6 是两种方法估值平均值 [12] 盈利预测 - 给出 2023 - 2027 年损益表和资产负债表相关数据，包括毛保费收入、总投资收益、归母净利润等 [19] - 给出 2023 - 2027 年估值与盈利水平、增长与盈利水平、每股数据等相关指标及变化情况 [19]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2024年业绩表现符合预期，归母净利润达1069.35亿元，同比增108.9%，受益于权益市场反弹投资业绩提升；每股股息同比大增51.2%至0.65元，预计后续分红政策对每股股息绝对值增长考量提升 [4] - 下调投资收益率、风险贴现率假设，投资驱动EV增速亮眼，截至24年末EV同比增11.2%至1.40万亿元，不考虑假设变化影响EV同比增22.8% [5] - 假设调整前NBV同比增24.3%略超预期，调整后NBV为337.09亿元较调整前降26.4%；新单保费同比增1.6%，长险首年新单同比降1.6%；假设调整前个险NBVM同比升3.8pct，银保渠道NBVM预计同比高增 [5] - 2024年投资表现亮眼，权益市场反弹带动投资收益高增，总/净投资收益率分别为5.50% / 3.47%，同比+2.93pct / -0.24pct；期末投资资产规模达6.61万亿元，同比增22.1% [6] - 考虑市场环境及会计分类政策优化趋势调整投资收益，预计25 - 27年归母净利润为1122.96/1278.93/1523.42亿元；分级分类监管导向下公司有望获资源倾斜，受益于行业集中度提升趋势，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年3月26日收盘价37.79元，一年内最高/最低50.88/26.50元，市净率1.9，股息率1.67%，流通A股市值786,921百万元，上证指数3,368.70，深证成指10,643.82 [1] - 2024年12月31日每股净资产18.03元，资产负债率92.30%，总股本28,265百万，流通A股20,824百万，流通B股无，H股7,441百万 [1] 业绩情况 - 2024年归母净利润1069.35亿元，同比增108.9%，增速在预增公告区间中游 [4] - 2024年每股股息同比大增51.2%至0.65元，股利支付率17%，对应3月26日A/H收盘价股息率分别为1.7%/4.5% [4] EV与NBV情况 - 24年长端利率下行，投资收益率假设降50bps至4.0%，普通型/浮动收益型业务风险贴现率假设分别为8%（维持不变）/7.2%（降80bps） [5] - 截至24年末，EV同比增11.2%至1.40万亿元，不考虑评估方法等变化影响，EV同比增22.8% [5] - 假设调整前2024年NBV同比增24.3%至458.05亿元，调整后为337.09亿元，较调整前降26.4% [5] - 24年新单保费同比增1.6%至2141.72亿元，长险首年新单同比降1.6%至1322.06亿元 [5] - 首年保费口径下，假设调整前个险NBVM同比升3.8pct至33.7%，“报行合一”影响下银保渠道NBVM预计同比高增 [5] 投资表现 - 2024年权益市场反弹带动投资收益高增，总/净投资收益率分别为5.50% / 3.47%，同比+2.93pct / -0.24pct [6] - 期末投资资产规模达6.61万亿元，同比增22.1%，固定到期日金融资产、权益类金融资产、投资性房地产、现金及其他、联营及合营企业投资占比分别为74.3%/19.2%/0.2%/1.8%/4.6%，较23年末+2.7pct/-1.1pct/-0.05pct/-1.4pct / -0.2pct [6] - 股票及基金配置规模分别达5010.83/3065.51亿元，占比分别为7.6%/4.6% [6] 渠道情况 - 假设调整前，24年个险渠道NBV同比增18.4%至410.16亿元，首年期交保费同比增9.2%至1002.48亿元，十年期及以上首年期缴占比56.4%，同比升2.5pct [9] - 截至24年末，公司总销售人力/个险销售人力分别为66.6/61.5万人，环比降4.0%/4.1%，月人均首年期缴增15.0% [9] - 假设调整前，24年非个险渠道NBV同比增116.3%至47.89亿元，预计受益于银保渠道“报行合一”带动NBVM大幅提升 [9] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|405,040.00|528,567.00|492,486.60|499,920.35|520,919.02| |同比增长率（%）|4.15|30.50|-6.83|1.51|4.20| |归母净利润（百万元）|51,184.00|106,935.00|112,296.47|127,893.02|152,342.20| |同比增长率（%）|-23.24|108.92|5.01|13.89|19.12| |每股收益（元/股）|1.81|3.78|3.97|4.52|5.39| |每股内含价值（元/股）|44.60|49.57|54.15|58.99|64.17| |P/E|20.90|10.00|9.53|8.37|7.02| |P/EV|0.85|0.76|0.70|0.64|0.59| [8] 合并利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|405,040|528,567|492,487|499,920|520,919| |营业支出（百万元）|-352,689|-412,967|-371,091|-361,700|-356,336| |营业利润（百万元）|52,351|115,600|121,396|138,220|164,583| |利润总额（百万元）|51,988|115,213|120,990|137,793|164,135| |净利润（百万元）|52,707|108,940|114,402|130,291|155,199| |归属于母公司股东的净利润（百万元）|51184|106935|112296|127893|152342| [10]

文章核心观点 2024年中国人寿业绩符合预期，归母净利润突破千亿创历史最佳，负债端人力规模稳定产能提升，资产端投资收益亮眼，预计未来NBV平稳增长，维持“买入”评级 [1][6] 业绩概览 - 2024年归母净利润1069.35亿元，同比大增108.9%；营收5285.67亿元，同比+30.5%；加权ROE 21.59%，同比+6.84pt；旧经济假设下，寿险NBV达458.05亿元，同比+24.3% [1] - 拟派发末期股息每股0.45元，全年每股股息0.65元，同比提升51.2%，全年分红率17%，低于预期 [1] 核心关注 NBV - 2024年NBV增长主要来自新业务价值率驱动，全年新单保费2141.72亿元，同比略增1.6%，十年期及以上首年期交保费同比增长14.3% [2] - 个险渠道新业务价值率同比提升3.8pt至33.7% [2] 分渠道 个险 - 2024年个险渠道NBV同比+18.4%，年末代理人数量61.5万，同比略降3% [2] - 队伍质态改善，绩优人力规模和占比提升，月人均首年期交保费同比+15%，优增新人数量增加29.4% [2] 多元渠道 - 2024年银保等多元渠道NBV大幅增长，同比+116.3%，银保渠道新业务价值率同比提升13.1pt [2] 展望未来 - 公司贯彻“客资建队伍”理念，“种子计划”推进，试点城市扩大，预计队伍规模平稳、产能提升，多元渠道贡献提升，NBV平稳增长 [3] 投资 - 2024年投资资产6.61万亿元，较2023年底增加22.1% [4] - 净投资收益率、总投资收益率分别为3.47%、5.5%，同比分别-0.24pt、+2.93pt [4] - 总投资收益3082.51亿元，同比大增137.8%，得益于权益市场反弹，权益投资收益大增 [4] 经济假设变动 - 2024年调整经济假设，投资回报率降为4.0%，浮动收益型业务风险贴现率降为7.2% [5] - 新口径NBV为337.09亿元，较旧口径下降26.4% [5] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润同比增速为-60.5%/13.5%/29.3% [6] - 现价对应2025 - 2027年的PEV为0.67/0.61/0.56倍 [6] - 维持目标价56.63元，对应2025年PEV 1.0倍，维持“买入”评级 [6]