China posted a record trade surplus for 2025, as fresh data showed the world's second-largest economy remained resilient despite facing steep tariffs from the Trump administration. ...

China posted a record trade surplus for 2025, as fresh data showed the world's second-largest economy remained resilient despite facing steep tariffs from the Trump administration. ...

文章核心观点 - 当前市场基于人民币实际有效汇率贬值和贸易顺差扩大而看多人民币的观点缺乏充分依据 实际有效汇率贬值与贸易顺差扩大均不能作为预测人民币升值的可靠指标 [2][3] - 不宜将非基于市场供求的人民币汇率升值作为促进经济再平衡的政策工具 这有违宏观政策取向一致性 并可能引发升值恐慌 汇率政策应保持市场决定和双向灵活性 [2][32] 实际有效汇率贬值与汇率走势关系 - 国际清算银行口径的人民币实际有效汇率自2022年3月见顶至2025年11月累计下跌16.7% 其中2025年前11个月下跌3.2% 同期日元实际有效汇率下跌17.1% 其中2025年前11个月下跌3.4% [4][37] - 日元实际有效汇率深跌并未带来日元强势 2025年4月21日至12月19日 日元兑美元汇率自年内高点140.85跌至157.73 回落10.7% 同期境内人民币即期汇率累计上涨4.43% 离岸人民币汇率上涨5.18% 日元汇率仅上涨0.34% [8][40] - 近期主导日元汇率的因素包括日本财政扩张政策引发债务担忧 以及通胀韧性与内需疲软并存导致市场预期央行加息空间有限 日元实际利率显著为负 [11][42] 贸易顺差与人民币汇率相关性分析 - 2025年前11个月 中国贸易顺差达10759亿美元 同比增长21.4% 比2024年全年顺差规模高出8.5% 对美出口下降18.9% 对美贸易顺差下降21.3% 但整体出口录得正增长5.4% [12][43] - 历史数据显示贸易顺差与人民币汇率走势无简单线性关系 以离岸人民币汇率计 贸易顺差增加而汇率下跌的年份有五次 顺差扩大与汇率升值同步的年份也是五次 [16][47] - 贸易差额仅是影响汇率的因素之一 2014与2015年承压与中美货币政策分化及汇改有关 2019年与经贸摩擦及经济下行有关 2022和2024年与疫情冲击及中美货币政策分化有关 [16][47] - 中国呈现贸易顺差、资本外流的国际收支格局 美国呈现贸易逆差、资本流入的格局 均不能简单用单一项目变动预判汇率走势 2025年前10个月美元指数下跌8.1% 但同期美国资本净流入1.08万亿美元 同比增长10.8% [17][48] 历史汇率政策与经济再平衡 - 2008年全球金融危机后 中国采取“减顺差、促平衡”措施 至2013年 经常项目顺差占GDP比重降至1.5% 货物和服务贸易顺差占GDP比重降至2.4% 较2007年分别回落8.3和6.1个百分点 [19][50] - 2007年底至2013年 人民币兑美元中间价累计升值19.8% 人民币实际有效汇率升值31.4% 其中名义有效汇率升值26.8% 贡献87.1% 2008-2013年间年均实际有效汇率与经常项目顺差/GDP比重呈高度负相关 [19][50] - 此阶段经济再平衡主要归因于“调结构、扩内需”政策 人民币升值是结果而非原因 2008-2013年中国宏观杠杆率上升59.1个百分点 企业加杠杆贡献总升幅65.9% 并有效拉动投资 [20][51] - 2008年9月起人民币中间价一度窄幅波动 2010年6月重启汇改增加弹性后 人民币恢复升值趋势直至2014年初 [26][57] 当前经济结构与政策考量 - 2014-2024年 人民币实际有效汇率与对外部门平衡转为弱正相关 相关系数分别为0.201和0.269 背后原因是加杠杆对投资的拉动作用减弱 [27][58] - 2014-2024年 “非金融企业+政府”部门杠杆率与投资率变动逆转为高度负相关 消费率上升4.7个百分点 投资率下降5.1个百分点 外需占比被动上升0.4个百分点 贸易顺差扩大是国内有效需求不足的表现 [28][59] - 2022年3月至2025年11月人民币实际有效汇率下跌中 名义有效汇率贬值仅贡献28.6% 近四分之三由国内物价低位运行导致的境内外通胀差贡献 同期日元实际有效汇率贬值中 名义有效汇率下跌贡献112.6% [29][60] - 国际货币基金组织建议通过提振国内需求来刺激增长和通胀 进而导致实际汇率升值 并建议在名义汇率上保持更大灵活性 而非采取明确措施推高人民币汇率 [31][62] - 中国政策强调内需主导和建设强大国内市场 把促进经济稳定增长和物价合理回升作为货币政策重要考量 汇率政策应在保持基本稳定的框架下 发挥市场决定作用并加强预期引导 [32][63]

德国2025年11月贸易数据核心观点 - 2025年11月德国出口总额为1281亿欧元，环比下降2.5%，录得自2024年5月以来最大降幅 [1] - 2025年11月德国进口总额为1151亿欧元，环比增长0.8% [1] - 2025年11月德国贸易顺差为131亿欧元 [1] 按贸易伙伴划分的进出口表现 - 对欧盟成员国出口731亿欧元，环比下降4.2% [1] - 自欧盟成员国进口587亿欧元，环比下降4.0% [1] - 对欧盟以外国家出口551亿欧元，环比下降0.2% [1] - 自欧盟以外国家进口563亿欧元，环比增长6.3% [1] 主要双边贸易伙伴数据 - 美国是德国最大出口目的国，对美出口108亿欧元，环比下降4.2% [1] - 自美国进口77亿欧元，环比增长7.9% [1] - 中国是德国最大进口来源国，自华进口149亿欧元，环比增长8.0% [1] - 对华出口65亿欧元，环比增长3.4% [1]

越南进出口局2026年核心目标 - 越南进出口局制定了2026年出口总额同比增长8%以上的目标 [1] - 该局同时设定了2026年贸易顺差超过230亿美元的目标 [1] 主要工作方向与措施 - 将与相关机构配合研究并提出应对欧盟钢铁产业保护法规的措施 [1] - 继续关注并与欧亚经济委员会就2025年对出口至欧亚经济联盟的纺织品实施保障措施进行磋商 [1] - 将同农业与环境部协调就开放出口市场进行谈判推动中国就部分农产品正式签署相关议定书 [1] - 将继续积极参与自由贸易协定中有关市场开放和原产地规则的谈判 [1] - 将就升级已签署的协议以及越美互惠公平平衡贸易协定进行谈判 [1]

南非11月贸易数据核心表现 - 南非11月初步贸易顺差为377亿兰特，较10月的150亿兰特扩大一倍以上，创下2025年月度最高水平 [1] - 当月出口额为1880亿兰特，进口额为1503亿兰特 [1] - 年初至今贸易顺差为1788亿兰特，略低于去年同期的1825亿兰特 [1] 贸易额环比与同比变化 - 环比看，出口下降36亿兰特（1.9%），进口大幅减少264亿兰特（14.9%） [1] - 同比看，出口较2024年11月增长4.5%，进口增长2.9% [1] 进出口变化的主要驱动因素 - 环比出口回落主要受柑橘、未锻铝和黄金出货减少影响 [1] - 进口下降则主要源于成品油（不含原油）、原设备零部件及乘用车采购减少 [1] 按贸易伙伴划分的顺差/逆差情况 - 剔除博茨瓦纳、斯威士兰、莱索托和纳米比亚（BELN）国家后，南非对全球其他地区顺差为257亿兰特 [1] - BELN区域内顺差为120亿兰特 [1] - 按地区看，对非洲（327亿兰特）和欧洲（128亿兰特）为顺差，对亚洲（272亿兰特）和美洲（9亿兰特）为逆差 [1]

文章核心观点 文章驳斥了西方国家关于“中国产能过剩”的论调，认为中国创纪录的贸易顺差是国际产业分工、自身产业升级以及西方技术封锁倒逼自主创新的结果，中国产能不仅没有过剩，反而为全球提供了可负担的绿色产品并抑制了通胀，同时中国正致力于扩大内需和更高水平的对外开放 [1][3][20] 一、中国贸易顺差的来源与实质 - 中国的贸易顺差地位是国际产业分工自然演化的结果，资本和商品流向效率高地和成本洼地 [3][21] - 中国工业生产能力约占全球30%，已成为全球唯一拥有全部工业门类的世界制造业中心 [3][21] - 2025年前11个月，中国货物贸易顺差首次超过万亿美元 [1][20] - 西方对华高科技产业封锁反而倒逼中国自主创新，从依赖进口转向出口，创造了顺差纪录 [4][5][22] - 跨国企业是中国顺差的重要获益方，存在“顺差在中方、利润在外方”的现象，例如苹果手机零售价中仅有3%-6%归于中国组装成本 [5][24] - 中国制造为全球家庭提供“购买力缓冲垫”，抑制了通胀，例如2022至2023年对华贸易使澳大利亚家庭节约生活成本4.2% [6][8][26] 二、对“产能过剩”论调的驳斥 - 从供需数据看，中国新能源汽车并未产能过剩，2025年前11个月产量1490万辆，销量1478万辆，没有明显差距 [9][27] - 中国电动汽车海外售价和利润率普遍高于国内，且2025年前10个月中国制造业利润总额增长了7.7%，表明竞争优势非价格战 [9][27] - 根据国际能源署测算，为实现碳中和，2030年全球新能源汽车需求将达4500万辆，动力电池需求达3500吉瓦时，远超当前全球供给能力 [12][29] - 中国新能源产品出口强劲，2025年前10个月新能源汽车出口超200万辆，同比增长90.4% [12][29] - 中国出口的可再生能源产品大幅降低了全球绿色能源成本，过去10年全球风电和光伏度电成本累计下降超60%和80% [12][29] - 美国《科学》杂志将“中国引领全球可再生能源迅猛发展”评为2025年世界十大科学突破之首 [12][29] 三、中国的经济发展战略与追求 - 中国不刻意追求顺差，发展立足点更多放在自力更生和国内大循环上 [14][30] - 2021年至2024年，内需对中国经济增长的平均贡献率达86.4%，其中消费贡献了56.2% [15][30] - 2025年底中央经济工作会议将扩大内需作为2026年经济工作首要任务，旨在增加居民收入、提振消费 [17][31] - 中国持续扩大对外开放，关税总水平已降至7.3%，低于9.8%的入世承诺 [17][31] - 对所有同中国建交的最不发达国家给予100%税目产品零关税，并计划对53个非洲建交国实施该举措 [17][31] - 海南自由贸易港全岛封关运作，“零关税”商品清单扩容至6600个税目，覆盖全部商品税目的74% [18][32] - 中国国际进口博览会已成为共享发展机遇的平台，累计意向成交额近6000亿美元 [20][35]

美国2025年10月贸易数据总览 - 2025年10月美国贸易逆差大幅收窄至294亿美元 环比下滑近40% 创2009年以来最低月度水平[1][4] - 当月出口额达3020亿美元 同比增长2.6% 创历史最高值[3] - 当月进口额下滑3.2%至3314亿美元 减少110亿美元 创2024年1月以来（即21个月）最低水平[4] 出口细分数据 - 商品出口增加71亿美元至1959亿美元[3] - 服务出口增加7亿美元至1061亿美元[3] 进口表现与背景 - 进口下滑反映了特朗普关税措施对消费需求的抑制作用[4] - 贸易数据发布因去年秋季特朗普政府停摆影响而被大幅推迟[6] 与主要贸易伙伴逆差情况 - 最大贸易逆差来源国为墨西哥 逆差179亿美元[8] - 第二大逆差来源国为越南 逆差150亿美元[8] - 对华贸易逆差为137亿美元 排名第三[8] - 其他主要逆差伙伴包括欧盟（63亿美元）、德国（51亿美元）、日本（42亿美元）、爱尔兰（32亿美元）、韩国（29亿美元）、印度（23亿美元）、加拿大（23亿美元）、马来西亚（20亿美元）、法国（13亿美元）、以色列（8亿美元）和意大利（5亿美元）[8] 与主要贸易伙伴顺差情况 - 最大贸易顺差对象国为瑞士 顺差73亿美元[10] - 其他主要顺差伙伴包括英国（68亿美元）、荷兰（51亿美元）、巴西（27亿美元）、新加坡（18亿美元）、澳大利亚（17亿美元）、比利时（11亿美元）和沙特阿拉伯（2亿美元）[10] 市场预期与数据对比 - 实际贸易逆差294亿美元远低于此前接受调查的分析师预计的584亿美元 出现巨大预测偏差[6]

科特迪瓦2025年第三季度外贸表现 - 2025年第三季度科特迪瓦贸易总额同比增长28%，呈现跨越式增长与复苏态势 [1] - 季度出口额达74.2亿美元，同比增长51.4%，进口额为48.5亿美元，同比小幅增长3.5% [1] - 季度贸易顺差达到25.7亿美元，较去年同期的2.2亿美元增长超过十倍 [1] 出口表现与驱动品类 - 橡胶和橡胶制品出口额11亿美元，同比增长47.1% [1] - 黄金等贵金属出口额11亿美元，同比增长28.2% [1] - 腰果出口额6.5亿美元，同比增长74.4% [1] - 原油出口额6.1亿美元，同比增长89% [1] 主要出口目的地市场 - 瑞士和法国是前两大采购国，进口额分别为9.8亿美元和9.4亿美元 [1] - 前十大采购国还包括荷兰、马里、越南、马来西亚、中国、德国、美国和西班牙 [1] - 前十大采购国合计占科特迪瓦出口总额的66.5% [1] 进口表现与品类结构 - 主要进口品类为石油产品（5亿美元，同比增长21.4%）、通用机械（同比增长9.3%）和汽车（同比增长28.5%） [1] - 原油进口额大幅下降66%，金属制品进口也呈下降趋势，这有助于改善贸易平衡 [1] 主要进口来源国 - 中国是科特迪瓦最大供应国，对科出口额为9.4亿美元 [1] - 其他主要供应国依次为尼日利亚、法国、美国、印度、越南、德国、埃及、荷兰 [1] - 以上九个国家占科特迪瓦进口总额的58.1% [1] 宏观意义与未来挑战 - 显著的贸易顺差改善释放出宏观经济向好的积极信号 [1] - 行业面临巩固出口多元化战略和提升本地附加值的挑战 [1] - 需要将周期性顺差转变为结构性杠杆 [1]

公司背景与业绩回顾 - 宽远资产成立于2014年，拥有超过11年连续业绩，多次获得金牛、金阳光等奖项，长期收益领先于市场主流指数，但近一年业绩不及重仓AI科技的机构 [1] - 公司创始人及核心投资人徐京德出身于兴业证券自营部门，继承了该系低调稳健的投资风格，在业内拥有良好口碑 [2][70] 2025年市场表现 - 2025年主要指数涨幅：上证指数涨18.4%，沪深300涨17.7%，深圳成指涨29.9%，恒生指数涨27.8% [5][73] - 2025年领涨行业：有色金属涨94.7%，通信涨84.7%，电子涨47.9%，电力设备涨41.8%，机械设备涨41.7% [6][74] - 2025年下跌行业：食品饮料跌9.7%，煤炭跌5.3% [7][75] 2025年投资复盘：成功之处 - 重仓港股互联网企业，全年保持高仓位，为业绩做出最大贡献 [9][76][77] - 基于对行业周期的理解，提前左侧布局化工股，受益于国家反内卷政策带来的行情 [9][10][77] - 增加了机械设备行业投资，该行业优质股票估值合理、竞争力强且有机器人概念，后期股价创出新高 [11][12][13][78][79][80] - 银行股投资对业绩有所帮助，但相对于持仓比例贡献有限 [14][81] 2025年投资复盘：不足之处 - 错过了两大热门行业：有色金属和人工智能（AI） [15][82] - 对有色金属的强周期性和供需理解不足，错过了机会 [16][83] - 对AI算力概念股的增长空间和核心竞争力领悟不深，错过了涨幅超500%的牛股 [17][84] - 重仓的家电股因市场担忧2026年补贴退坡，全年表现低迷，拖累了整体业绩 [17][84] 2026年市场核心影响因素 - 国家政策：预计出现大的政策转变可能性较小，政府将维持原有政策的延续性 [19][85] - 国际关系：中美关系依旧是影响股市的核心因素，关税谈判只是阶段性达成谅解，未来可能再次进入僵局，但完全谈崩是小概率事件 [19][20][21][86][87][88] - 国际关系：中国与欧盟在政治外交领域有不同立场，但经济往来良好，欧盟是中国顺差前三的地区；俄乌战争若结束将对世界和中国是重大利好 [22][23][24][89][90][91] - 国际关系：近期中日关系因日方言论急剧降温，短期难以恢复，对旅游行业有冲击，但经济来往预计保持稳定 [25][26][27][92] - 房地产行业：2025年全国房地产销售额预计下滑13%至约8.4万亿元，平均价格下滑7-8%，总计300多万亿的存量地产价值缩水影响了消费；2026年房价和销售额接近阶段性底部，一二线大城市下跌空间有限 [29][30][31][32][93][94][95][96][97][98][99] - 无风险利率与市场估值：中国十年期国债收益率1.85%，一年期定存利率0.95%，三年期1.25%；沪深300指数动态市盈率14倍，分红率2.78%；即使考虑风险折价，股市对无风险利率仍有明显优势 [8][9][33][34][35][100][101] - 国家竞争力：2025年中国贸易顺差预计超过1.2万亿美元，较2018年的3500亿美元增长200%多；企业出海建厂规避关税，高科技企业在芯片、通信等领域突破关键技术；贸易顺差有利于国内股市估值提升 [35][36][37][38][102][103][104][105] - 上市公司利润：2025年前三季度上市公司净利润增长5.4%，扭转了2023、2024年持续下滑的趋势 [45][109] - 全球估值对比：中国股市的市盈率（PE）、市净率（PB）低于主要发达国家水平，但股息率明显高于他们，十年期国债收益率更低，显示处于相对低估状态 [9][46][47][75][110][111] 2026年市场与指数展望 - 综合各方面因素，证券市场较有可能继续保持震荡向上的局面 [7][50][112] - 上证指数有机会看到4500点上方 [7][50][112] - 目前证券市场估值合理偏低，支持谨慎乐观 [48][49][111][112] 2026年投资组合与策略 - 宽远资产当前投资组合的2026年动态市盈率约11到12倍，平均分红率约4%，预期业绩能保持双位数增长 [51][113] - 公司投资组合的仓位比例处于过去十二年来的相对高位 [51][113] - 具体投资准备包括：跟踪重点公司经营变化以优化组合；准备在市场狂热时合理降低仓位；密切关注AI泡沫破裂风险；预防突发政治经济事件 [52][53][54][114][115][116] 2026年看好的行业方向 - 互联网行业：部分公司股价上涨源于业绩超预期，估值相比三年前未明显提升，业绩稳定性和成长性更强，监管环境改善，AI崛起有利于业务发展但未获市场溢价 [55][117] - 机械设备行业：已在全球占有一席之地，支持中国机电和汽车出口，好公司多、估值合理，人形机器人崛起带来业绩增长和估值提升空间 [55][56][57][117][118][119] - 家用电器行业：因房地产低迷、补贴退坡担忧及成本上升，2025年表现不佳、估值处于历史低位；部分优秀公司已抵御地产下滑冲击，业绩持续增长，显示其销售更多依赖更新换代，且海外利润占比超三分之一 [58][120] - 大消费行业：食品饮料行业经历五年下跌，股价处于相对低位，若2026年再次探底可能存在较好投资机会；纺织服装、医药、轻工制造也存在性价比股票 [59][60][61][121][122] - 全球化经营企业：2025年中国贸易顺差突破1.2万亿美元可能引发全球贸易保护主义蔓延；未来竞争力体现为产能出海，具备全球化本土制造能力的品牌企业将获得重估 [61][62][63][64][65][66][122][123][124][125] - 反内卷行业：化工、钢铁、水泥、快递等领域处于行业相对低点，国家反内卷政策有利于行业利润回升，龙头企业受益最大 [67][125]