关税政策的经济影响 - 美国近期实施的极限关税政策被学者认为将同时损害贸易伙伴和自身利益[1] - 19世纪法国经济学家巴斯夏提出的"无效铁轨理论"指出关税会抵消基础设施改善带来的贸易便利化收益[1] - 德国经济学家李斯特在1841年就强调关税应保持适度水平，过度限制进口会削弱国内生产能力和税收目标[1] 自由贸易的理论共识 - 近两百年来从亚当·斯密到克鲁格曼的经济学家都强调自由贸易对世界经济发展的关键作用[1] - 美国财政部长作为经济史教授却推行违背经济学共识的关税政策[1] - 2016年哈佛大学研究显示财政补贴和税收优惠与全要素生产率正相关，而关税保护无相关性[1] 中国关税改革的实证 - 加入WTO前中国汽车行业在高关税保护下仍表现孱弱[2] - 2023年中国平均关税税率已降至7.3%，显著低于入世前水平[2] - 深圳手机、光伏储能、新能源车等产业是通过市场竞争而非关税保护发展壮大[2] 关税政策的本质影响 - 巴菲特指出对外关税最终会转化为对内商品税，形成财政紧缩效应[2] - 历史实证表明关税保护既不能促进产业进步也无法带动经济发展[2] - 当前美国的关税政策被预测将产生"损人害己"的双输结果[1][2]

几周之前曾被热议的中国资产重估逻辑，还继续有效吗？ 制图 丨 黄帧昕 编辑 丨 王姗姗 4 月 2 日特朗普签署所谓 "对等关税" 行政令，宣布 美国对所有贸易伙伴加征 10% 的 "最低基准关 税"， 并对部分贸易伙伴征收更高关税，其中给中国的 "对等关税" 税率达到 34%。此后连续三个交易 日（至 4 月 7 日），全球金融市场暴跌，美国股市蒸发了超过 6 万亿美元。港股则在 4 月 7 日抹平了 开年以来所有涨幅，上证指数创下 8 年来最大单日跌幅。 本周，中美关税争端还在继续升级。4 月 8 日，美国针对中国政府的坚决反制，报复性地宣布对中国 输美商品征收 "对等关税" 的税率由 34 % 提高至 84 %。 中国并不示弱，4 月 9 日反制进一步升级 ——对美加征关税税率由 34 % 提高至 84 %。 "这是一个史诗般的经济和市场事件。" 美国著名基金经理比尔·格罗斯（Bill Gross）在上周表示，本 轮美国关税政策调整的影响，形同 1971 年和金本位制的终结但会带来直接的负面后果，因此他呼吁 投资者不应该试图 "接下落的刀"。 反映市场波动率的芝加哥期权交易所 VIX 指数，也被称为 " ...

韩国应对资产负债表衰退的经验 - 韩国在1997年金融危机后通过坚决化债与刺激企业资本投入实现4%的实际GDP增长 人均GDP于2017年突破3万美元 [2] - 韩国在IMF协助下3年内快速出清坏账和债务问题 未对全社会资本投入意愿产生强烈疤痕效应 居民和企业杠杆率持续增长 [2] - 外交政策需向出口优先倾斜 以最大化商业价值 [3] 重资本投入与出口升级策略 - 韩国债务危机后发展由资本投入和全要素生产率改善带动 劳动力红利退坡 [4] - 重资本投入模式需配合有效的出口附加值升级 国家意志加速产业升级可在重资本行业快速积累壁垒 [4] - 东亚经济体在转型期可通过贸易和增长优先的外交政策获得商品海外竞争优势 [5] 发展策略的平衡 - 需在发展优先策略下兼顾利润率和要素生产率 仅追求规模化发展策略投入回报率和可持续性偏低 [6] - 面对后发国家追赶和先发国家贸易竞争 多极化环境中兼顾规模与利润更适宜中国发展 [6] - 需严控过度"内卷"经营模式对发展持续性造成的伤害 [6]

坏账的问题并非仅在坏账本身，若坏账制约了社会资本投入的意愿，那么将导致更严重的后果。韩国 在IMF等国际机构的协助下仅在3年时间内快速出清了坏账和债务问题，并未对全社会的资本投入意愿 产生强烈的疤痕效应。我们看到在债务危机发生后，韩国社会举债意愿仍较高，居民和企业杠杆率持 续增长。 外交政策需向出口优先倾斜。 若需寻求最大化商业价值，可能需要出口国的外交政策更多考虑经济发展和出口优先的战略诉求。 重资本投入模式需配合有效的出口附加值升级。 由于劳动力红利的退坡，韩国在债务危机后的发展更多由资本投入和全要素生产率的改善所带动。虽 然在全球贸易环境变革之后，伴随全球贸易环境从此前注重发挥各个国家比较优势的效率优先，转向 对等贸易的均衡优先，上述这种重资本投入的模式可能越发显得难以为继。但伴随有效的出口升级， 国家意志所加速的产业升级容易在重资本行业快速积累壁垒和经营优势。东亚模式经济体在高速增长 期因低汇率和低人工成本更易获得海外扩张，而在贸易摩擦和人口红利退坡后这种优势难以维系。韩 国的经验显示，配合贸易和增长优先的外交政策，东亚经济体可以在转型期依然获得商品的海外竞争 优势。 韩国的经验显示，当东亚经济体陷入 ...

文 ｜ 杨帆 许英博 玛西高娃 陈俊云 廖原 王希明 李想 短期来看，AI革命主要通过资本开支扩大拉动宏观总需求。美国2 0 2 3年下半年AI相关资本开支爆发式增长，预计2 0 2 5年美国四大云厂商资本开 支增量为8 6 1亿美元，约占美国GDP的0 . 3%。De e pSe e k出现后，国内大厂加大AI资本开支，阿里已率先宣布未来三年投入超过过去十年。我们 预计2 0 2 5年国内代表性厂商资本开支合计增量1 4 9 8亿元，约占GDP的0 . 11%。在乐观/悲观预期下，增量分别2 1 4 4 / 8 2 2亿元，分别约占GDP的 0 . 1 5%/ 0 . 0 6%。本轮AI资本开支规模可能类似于2 0 2 1 - 2 0 2 2年的新能源资本开支水平，成为传统经济周期的额外拉动因素，并逐步提升其他行 业的生产效率。中长期来看，根据过去几轮技术革命经验，AI革命有望通过提高全要素生产率的方式提振1 - 2%的经济增速，但可能降低单位 GDP增长提供的就业岗位数量。行业维度上，我们用AI渗透度和AI弹性两个维度尝试刻画各个行业的受益程度，信息、教育、金融、制造和大 健康或是受益最多的行业。 ▍ 美 ...

舒泰峰： 大家好，欢迎来到重阳talk，重阳 talk 致力于传播关于投资与财富的多元学科思维。 我是主理人舒泰峰。春节以来， Deepseek 的横空出世，引爆了关于 AI 和科技的探讨。资本市 场相关题材也十分火热，应该说 AI 时代正在无限迫近我们这无疑是一个革命性的时代，势必 影响到我们工作和生活的方方面面。虽然这个话题这一阵已经探讨很多了，但是由于它实在过 于重要，所以我还是希望能够从不同的维度来增加一些探讨和信息量。 为此，我非常荣幸地邀请到两位资深专业人士，一位是北大汇丰商学院创业实践导师，未来实 验室首席未来学家，也是海创会的首席生态官檀林先生。另一位嘉宾是我的同事、重阳投资基 金经理赵阳，对科技股投资有独到的理解和丰富的实践。在这期节目中，我们探讨了许多话 题，第一部分是由 Deepseek 的火热谈到科技发展史的规律，檀林先生从生物学的角度谈到科 技进化的间断性爆发特征，赵阳谈到每一轮科技革命，它的迭代速度越来越快。间断性爆发的 特征对股市投资也有启发，指数的特征也是如此，往往是长时间的停滞震荡之后迎来短时间的 爆发，比如去年的"924"行情。 第二部分重点探讨了 AI 对经济社会的影响， ...

本文作者：刘晨明/郑恺 报告摘要 关于AI产业和90年代科网泡沫的全面对比请查阅 《科网泡沫的起承转合及对当下的借鉴意义》 | 对比点 | 科网泡沫 | AI产业周期 | 相似性 | 对当前的影响 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 技术内核 | 计算机革命,是第三次"通用技术创新" | 人工智能与大数据, | 相似 | 量终能实现全要素生 | | | | 是第四次"通用技术创新" | | 产率提升 | | | 稳增长、低通胀、低失业、GDP长时期 | 疫情之后美国经济恢复韧性; | | 宏观预期波动会引起 | | 经济环境 | 正增区间,难得的稳定窗口,全球比较优势 | 但经济预期波动剧烈, | 相似 | 股价波动放大 | | | 98年Q4起通胀升温,00年Q1起放缓 | 24Q3起"衰退预期" 升温 | | | | 经济结构 | 私人投资增速快速扩张, 投资的重心领域 | 仍是消费构成经济的主要支撑，不过高科技领域的 美当前经济韧性仍靠消 唯以给出美衰退风险 | | | | | 是科技制造业,投资占GDP比重持续提升10-17 | 资本开支有所恢复 | 费+服务支撑 ...

文章核心观点 在美国特朗普政府推动下俄乌冲突现“和平”曙光，探讨俄乌停战对欧洲经济是否意味着“和平红利”，以及欧洲经济能否走出“低温经济”状态，分析了欧洲经济短期压力、中长期困局及俄乌缓和后的突围可能[1][7][101]。 短期欧洲经济的三重“压力” 俄乌局势 - 多方诉求不同，欧洲难掌“话语权”，美俄谈判达成初步共识但未邀欧洲国家，美国军事援助远超欧洲且德国正值大选新旧政府过渡，欧洲难以形成合力[7] - 美国诉求为节省国防开支、改善稀土等资源供应、降低能源价格，俄罗斯诉求是巩固军事进展、满足国家安全需求，特朗普或要求欧洲承担更多军费开支及重建乌克兰[1][13][16] 工业 - 俄乌冲突后欧洲经济恢复弱，工业预期持续弱势，工业走弱导致欧元区内部国别分化，制造业增加值占比高的国家工业信心下降幅度大、经济增速差[18][19] - 相比海外发达国家，欧洲经济核心痛点在投资，欧元区投资自疫情以来远弱于日本，2024年三季度固定资本形成仅为疫情前94%[24] 关税 - 欧盟占美国贸易逆差约20%，是特朗普关税重点“关照”对象，2月26日特朗普威胁对欧盟征25%关税，考虑增值税后欧盟平均增值税21.8%明显高于美国，关税或成欧洲经济下行风险[2][28] 中长期欧洲经济的“困局” 能源与货币因素 - 俄乌冲突冲击欧洲经济源于能源供给，欧洲能源对外依存度高，冲突后天然气价格上冲幅度远超其他地区，高耗能行业工业产出和出口恶化[33][40][46] - 高通胀迫使欧央行加息，货币紧缩抑制经济，对投资抑制强于消费，2024年以来降息对欧洲工业提振不佳[50][55][56] 产业竞争力因素 - 欧洲工业产出价格劣势制约竞争力，德国PPI上升幅度远超其他生产型经济体，除非获俄罗斯廉价能源，否则价格劣势难短期改善[62] - 欧洲劳动生产率增速长期落后美国，原因是研发投资不足，企业和政府研发投资力度均弱于美国[64][65] 若俄乌缓和，欧洲经济的“突围”可能 直接利好 - 俄乌缓和推升居民消费者信心，能源价格回落改善欧元区通胀，提升欧央行降息空间，货币政策传导加速，投资（地产）强于消费，但美欧关税摩擦是风险[69][71][77] 其他影响因素 - 欧洲军费开支或加速提升，实现途径有调拨资金、剔除财政考核、欧盟层面筹资，基准情形下占GDP比重提升1.0%-1.5%可能提升经济增速0.6%-1.5%，但有债务、资金外流、加税等风险[78][84][88] - 乌克兰重建对欧洲经济拉动不确定性大，存在融资缺口、执行风险和地区归属问题[94] - 难民回流或小幅松绑部分国家财政支出，对劳动力市场影响有限[95][96]

经济增长 - 2024年国内生产总值1349084亿元 比上年增长5.0% [2] - 第一产业增加值91414亿元 比上年增长3.5% [2] - 第二产业增加值492087亿元 增长5.3% [2] - 第三产业增加值765583亿元 增长5.0% [2] - 最终消费支出拉动国内生产总值增长2.2个百分点 资本形成总额拉动1.3个百分点 货物和服务净出口拉动1.5个百分点 [2] - 分季度看 一季度同比增长5.3% 二季度增长4.7% 三季度增长4.6% 四季度增长5.4% [2] - 全年人均国内生产总值95749元 比上年增长5.1% [2] - 国民总收入1339672亿元 比上年增长5.1% [2] - 全员劳动生产率为173898元/人 比上年提高4.9% [2] 人口情况 - 年末全国人口140828万人 比上年末减少139万人 [3] - 全年出生人口954万人 出生率为6.77‰ 死亡人口1093万人 死亡率为7.76‰ 自然增长率为-0.99‰ [3] - 城镇常住人口94350万人 占比67.0% 乡村人口46478万人 占比33.0% [4] - 男性71909万人 占比51.1% 女性68919万人 占比48.9% [4] - 0 - 15岁（含不满16周岁）23999万人 占比17.1% 16 - 59岁（含不满60周岁）85798万人 占比60.9% 60周岁及以上31031万人 占比22.0% 65周岁及以上22023万人 占比15.6% [4] 就业情况 - 年末全国就业人员73439万人 城镇就业人员47345万人 占比64.5% [4] - 全年全国城镇新增就业1256万人 比上年多增12万人 [4] - 全年全国城镇调查失业率平均值为5.1% 年末为5.1% [4] - 全国农民工总量29973万人 比上年增长0.7% 外出农民工17871万人 增长1.2% 本地农民工12102万人 增长0.1% [4] 价格情况 - 全年居民消费价格比上年上涨0.2% 工业生产者出厂价格下降2.2% 工业生产者购进价格下降2.2% 农产品生产者价格下降0.9% [5] - 12月份 70个大中城市中 新建商品住宅销售价格环比上涨城市23个 持平4个 下降43个 二手住宅销售价格环比上涨城市9个 持平1个 下降60个 新建商品住宅销售价格同比上涨城市2个 下降68个 二手住宅销售价格同比下降城市70个 [5] 居民收入情况 - 全年全国居民人均可支配收入41314元 比上年增长5.3% 扣除价格因素 实际增长5.1% 中位数34707元 增长5.1% [6] - 城镇居民人均可支配收入54188元 比上年增长4.6% 扣除价格因素 实际增长4.4% 中位数49302元 增长4.6% [7] - 农村居民人均可支配收入23119元 比上年增长6.6% 扣除价格因素 实际增长6.3% 中位数19605元 增长4.6% [7] - 城乡居民人均可支配收入比值为2.34 比上年缩小0.05 [7] - 按全国居民五等份收入分组 低收入组人均可支配收入9542元 中间偏下收入组21608元 中间收入组33925元 中间偏上收入组53359元 高收入组98809元 [7] - 全国农民工人均月收入4961元 比上年增长3.8% [7] - 脱贫县农村居民人均可支配收入17522元 比上年增长6.9% 扣除价格因素 实际增长6.5% [7]

核心观点 - 当前中国经济面临的核心矛盾是"有效需求不足"，尤其是居民部门需求收缩和债务压力导致的内需疲软 [2][3][4] - 房地产财富效应消退叠加人口老龄化等因素，加剧了居民部门资产负债表收缩，形成负向循环 [6][8] - 2024年企业部门也开始出现有效需求不足，与居民部门形成相互强化的负反馈效应 [11] - 长期解决方案（技术进步提高生产率）与短期需求不足矛盾之间存在时间差，需要平衡处理 [12][13] 需求侧分析 - 央行前行长易纲指出中国面临内需疲软问题，尤其在消费和投资方面 [2] - 高善文博士认为总需求不足是2023年三至四季度的主导性风险 [2] - 居民部门杠杆率上升和房地产相关财富效应消退是制约有效需求的主因 [4][6] - 2024年十年期国债收益率下行斜率陡峭，显示需求不足从居民端扩散到企业端 [10][11] 房地产影响 - 2009-2018年房地产繁荣创造了财富效应，拉动消费升级和预期扩张 [4] - 脱离收入的房价上涨不可持续，人口结构变化导致"后来者"减少，投机市场见顶 [6][8] - 资产价格下跌使部分群体成为"负资产者"，全社会总需求受到高杠杆制约 [8] - 房地产确定进入存量时代，不能再通过加杠杆抬房价解决当前问题 [13] 企业部门传导 - 2023年需求不足主要集中在居民端，2024年已扩散到企业端 [11] - 企业采取"降本、裁员、增效"措施，进一步加剧居民部门就业和收入不稳定 [11] - 居民防御性收缩导致企业预期下降，形成负向正反馈循环 [11] 长期与短期平衡 - 技术进步提高生产率是长期解决方案，但短期内难以缓解需求不足 [12] - 人口老龄化导致风险偏好降低，投资行为趋于保守 [12] - 需要在对冲居民资产负债表收缩的同时推进长期结构调整 [13] - 降低存量房贷利率、补贴公共服务等措施可短期缓解需求收缩 [13] 政策建议方向 - 财政政策应从基建投资转向民生领域支持，如教育医疗补贴 [13] - 需降低全生命周期资产持有成本（如房产维护费用） [13] - 避免债券收益率下行过快过扁平，维持市场稳定 [13]