收购交易概述 - 中金黄金拟收购控股股东黄金集团旗下4家公司股权 包括内蒙金陶49 33625%股权 河北大白阳80%股权 辽宁天利70%股权和辽宁金凤70%股权 [1] - 交易目的是支持公司发展黄金主业 增强未来发展潜力 解决同业竞争问题 黄金集团将孵化较成熟资产注入中金黄金 [1] 被收购企业资源情况 - 4家企业主要矿产资源为金 银 铜 2024年内蒙金陶矿产金产量1368 252千克 铜产量654 350吨 银产量5521 880千克 [2] - 河北大白阳矿产金产量278 645千克 银产量371 536千克 辽宁天利冶炼金产量1231 433千克 电解银产量813 030千克 辽宁金凤矿产金产量277 052千克 [2] - 4家公司合计黄金产量3155 382千克(约3 16吨) 银产量6706 446千克 [3] 对公司产量影响 - 2024年中金黄金全年生产矿产金18 35吨 冶炼金37 95吨 矿山铜8 20万吨 电解铜39 69万吨 收购将提升公司黄金年产量 [3] - 券商分析师认为随着优质资产注入及莱州汇金纱岭金矿工程投产 公司未来矿产金产量有望增长 [4] 行业背景与公司战略 - 当前黄金 白银 铜价格处于历史高位 现货黄金今年4月一度冲高至3500美元/盎司 市场仍看多黄金中长期走势 [3] - 矿企增储积极性高涨 中金黄金积极加大探矿增储力度 截至2024年底公司保有资源量金金属量894 55吨 铜金属量228 16万吨 钼金属量59 46万吨 [3] - 中国黄金集团是国内黄金行业唯一央企 具备丰富黄金 铜等战略性矿产资源储备 将大力支持中金黄金发展并注入优质资产 [3] 分析师观点 - 券商分析师认为在公司探矿 并购 注入"三位一体"资源增储新格局下 公司成长性将获重塑 [4] - 行业专家指出黄金矿企业绩受金价波动 运营效率 产量增长及成本控制多重因素影响 [4]

投资者建议与公司回应 - 建议将资产收购现金款用于回购公司股份，公司表示会传达建议并依规披露相关计划 [1] - 建议提高分红及分红次数，公司表示会传达建议并依规披露相关计划 [8] 股价与市场表现 - 投资者询问公司股票跑不赢大盘的原因，公司称二级市场股价受多种因素影响，将专注主业提升竞争力 [1] 重组事项 重组未通过原因 - 本次重组未获股东大会通过，因网络投票中部分参会股东未投票被默认为弃权票数多，赞成票占出席股东比例未达三分之二 [2][3] 后续计划 - 2025年5月14日公司公告终止本次重组，预计2026年12月前将标的资产注入上市公司，会与投资者充分沟通并履行承诺 [2][3][4][6] 交易方案调整 - 若重启交易，公司将依规聘请中介机构制订合理公允方案保障中小股东权益 [7] 中小股东意见 - 投资者询问中小股东反对理由及是否集中在交易定价公允性等条款，公司未明确回应 [2] 估值方法 - 投资者询问未用资产基础法而用收益法估值的原因，公司称收益法能反映企业整体资产获利能力和股东全部权益价值，更科学合理 [4] 标的公司分红 - 投资者询问标的公司突击分红20亿的目的，公司称分红资金源于累计未分配利润，不影响持续经营能力且合规 [4] 标的公司情况 - 投资者询问装入标的公司的原因，公司称交易作价合理公允，标的公司在市场地位、盈利能力和技术实力方面有优势 [4][5] 表决权股份数量 - 投资者对4月29日有效表决权股票总数提出疑问，公司称未出席股东大会的股份不计入有效表决权总数 [5] 公司融资与回报 - 投资者质疑公司融资与分红回报的合理性及市值管理情况，公司称将提升治理水平等建立回报机制，使市值反映内在价值 [6] 增发股份购买关联公司 - 投资者询问股价不振时频繁增发股份购买关联公司的原因，公司称本次重组是2019年为避免同业竞争作出的承诺 [6] 收购关联公司承诺 - 投资者质疑收购关联公司侵犯中小投资者利益，公司称收购是承诺且标的公司经营稳定、收益良好，分红合规不损害中小股东权益 [7] 业绩增长预期 - 投资者询问上市公司与拟注入大股东资产业绩增长预期优劣，公司称交易完成可发挥协同效应提升整体业绩 [7] 公司未来盈利能力 - 投资者询问公司未来盈利能力及氨纶应用场景，公司称将围绕发展战略实现聚氨酯产业一体化，氨纶应用将扩大且有新增长点 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][13] 报告的核心观点 - 认为大股东一致行动人减持无需多虑，极端情况下对股价造成情绪冲击将带来投资机会，此次减持即使产生情绪扰动，基本面逻辑和核心内在价值稳定，重申看好其投资价值 [2][13] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 大股东一致行动人“华兴新兴”计划减持不超过 5,325,381 股公司股份 [6] 减持主体情况 - 减持主体系投资平台“华兴新兴”，系大股东旗下负责风险投资主体之一，与其他主体为大股东一致行动人，代表地方资金参与分享上市公司成长；截止 5 月 17 日持有公司股份 5,325,381 股，占总股本 0.28%，股份源于 2015 年重大资产重组；自 2021 年起相关投资性主体多次公告减持，上次 2024 年 8 月公告后“华兴新兴”未实质性减持 [13] 减持影响分析 - 情绪冲击减弱，2024 年 8 月公告减持后股价情绪冲击约 1 个月，此次考虑市场“学习效应”时间维度将明显减弱；当前安全边际充分，上次底部市值对应 11 - 12x PE，集团永泰抽蓄年初启动注入，当前最新市值考虑后仅 12.88x PE [2][13] 公司成长前景 - 福建省海风资源直配或向省属企业倾斜，2025 年二季度或进入审批落地窗口期；集团永泰抽蓄注入在即，有望增厚每股收益；集团平海湾三期 30.8 万千瓦海上风电，补贴合规性核查结果公示后 3 个月内启动注入，若获补贴 ROE 将超 30%；集团和公司体内还有霞浦 B 区、长乐 B 区等优质资产在建拟建，可保障未来 3 年稳步增长 [13] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.46 元、0.49 元和 0.73 元，对应 PE 分别为 11.76 倍、11.02 倍和 7.36 倍 [13] 财务报表及预测指标 - 营业总收入 2024A 为 17.41 亿元，预计 2025E - 2027E 分别为 34.55 亿元、36.91 亿元和 62.18 亿元；净利润 2024A 为 6.92 亿元，预计 2025E - 2027E 分别为 12.26 亿元、13.09 亿元和 19.16 亿元等 [17]

政策环境 - 并购重组政策"并购六条"出台后市场关注度与日俱增 各省同步出台大量重组扶持政策 [3] - 高层持续释放并购重组利好政策 意图明显增强国内上市公司质量 [3] - 政策推动形成需求与供给双重推动力 将不断催生重组新行情 [3] 标的筛选标准 - 仅借壳上市、核心资产收购或资产注入类企业能获得资金抱团 [3] - 需具备"真金白银"式实质性资产注入的上市公司 [3] 重点标的分析 - 中成股份拟受让中技江苏清洁能源有限公司100%股权 [3] - 某公司被中联重科斩获实控权 极大概率获中联高机资产注入 [3] - 标的资产估值高达上百亿元 此前已有资产注入意向 [3] - 目标公司股价处于上市以来相对低位 可能逆势爆发 [3]

资产注入计划启动 - 云南铜业宣布发行股份购买大股东云铜集团持有的凉山矿业40%股份并募集配套资金 标志着时隔多年后大股东资产注入计划再次启动 [2] - 云铜集团早在2016年承诺注入凉山矿业等四项资产 但因资产问题复杂超期未履行 此次原定2026年11月底前启动的计划提前一年实施 显示资产注入明显提速 [2][3][4] - 凉山矿业股权委托管理已于2024年12月31日到期 此次启动注入计划与委托管理到期时间点吻合 [2] 凉山矿业经营与股权结构 - 凉山矿业主要产品包括铜精矿、阳极铜、工业硫酸 2024年实现营收95.62亿元 净利润3.24亿元 较2023年下降46% 截至2024年末净资产16.18亿元 [3] - 股权结构中云铜集团持有40% 凉山州工业投资发展集团持有40% 云南铜业持有20% 2022年1月云铜集团将40%股权委托云南铜业管理 [3] - 凉山矿业土地、房产等资产问题较为复杂 是此前注入承诺延期的主要原因 [4] 资产注入预期与历史障碍 - 市场对云南铜业存在较强重组预期 2023年中国铜业将中矿国际股权委托公司代管并压缩管理层级 2024年中国铝业集团增持云南铜业股权1.98% 均被视为资产整合前兆 [4] - 云南铜业曾有多次重大筹划落空 如2014年、2015年两次定增失败 云铜集团2014年明确资产注入时间表但最终因"相关条件不成熟"终止 存在爽约前科 [4] 行业环境与公司经营压力 - 铜矿端供给长期收紧 2025年铜价上涨与铜矿紧缺现象并存 中游冶炼企业面临原料供应不足和成本上升双重压力 [5] - 2024年铜精矿加工费大跌侵蚀利润 云南铜业实现营业收入1780.12亿元同比增长21.11% 但归母净利润12.65亿元同比下降19.9% 其中Q4单季度亏损2.58亿元 [5] - 公司原材料自给率不足5% 营业成本的98.36%用于购买原材料 利润率承压 亟须通过资源整合应对成本高压 [5] 资源整合战略与举措 - 公司控股及管理铜矿山主要位于云南、四川 已拥有普朗铜矿、迪庆铜矿等资产 凉山矿业注入将补足资源短板 [6] - 2024年3月出资3亿元与凉山州工业投资发展集团共建凉山铜业有限公司 旨在当地形成完整铜采、选、冶产业链 [6] - 2024年1月出售西南铜业王家桥厂区部分资产 成交价格4.47亿元 预计增加2025年度净利润约1.82亿元 [6]

资产注入 - 云南铜业筹划发行股份购买大股东云铜集团持有的凉山矿业40%股份并募集配套资金 [1][2] - 凉山矿业2024年实现营业收入95.62亿元、净利润3.24亿元，期末净资产16.18亿元 [1][2] - 此次收购将化解同业竞争问题并提升云南铜业资源储量及经营业绩 [1] 大股东承诺履行 - 云铜集团2016年承诺择机注入凉山矿业等四项资产以解决同业竞争 [3] - 2022年云铜集团将凉山矿业40%股权委托云南铜业管理，2023年承诺延期至2026年11月前启动注入 [3] - 云南铜业已启动收购凉山矿业40%股份工作，具体交易方案待定 [3] 公司业务与产能 - 云南铜业是中铝集团、中国铜业旗下唯一铜产业上市平台，拥有阴极铜产能140万吨 [1][4] - 2024年公司生产阴极铜120.60万吨、黄金12.71吨、白银348.99吨、硫酸482.86万吨、精矿含铜5.48万吨 [4] 财务表现 - 2024年公司营业收入1780亿元（同比+21.11%），净利润12.65亿元（同比-19.9%） [5] - 2025年一季度营业收入377.54亿元（同比+19.7%），净利润5.6亿元（同比+23.97%） [5] - 存货周转天数从42.66天降至34.02天，周转率从2.11次提升至2.65次 [1][5] 行业动态 - LME铜现货结算价9486美元/吨，近2周上涨1.3%，年初至今上涨9.21% [6] - 云南铜业有望受益于铜价阶段性反弹 [6]

公司经营策略 - 明晰和聚焦主业，稳中求进，采取多项措施加强应收账款清收，争取地方政府和股东支持 [2] - 稳住民爆产品生产销售基本盘，加强销售队伍能力建设，扩大有效销售，提升产能释放率 [2] - 加快推进重点项目建设进度，组织力量加快建设以实现投产见效 [2] - 发挥现场混装产能、爆破一体化和矿山开采等协同优势释放产能 [2] - 加强材料采购管理，控制材料消耗，压降民爆产品成本，提升利润空间 [2] - 在巩固原有市场基础上，拓展富矿区域市场及推动大项目落地实施 [2][3] 资产注入情况 - 待保利民爆、保利化工连续两年归属于母公司的扣除非经常性损益后的净利润为正且满足注入条件，公司将在达标之日起一年内启动资产注入程序 [3] 应收账款清收 - 2024年末应收账款清收取得一定进展，公司高度重视清收工作，采取多种方式清收 [2][3][5][6] 营收情况 - 2025年第一季度营业收入与上年同期相比上升了21.23% [4] 市场拓展与布局 - 未来积极开拓矿山一体化市场和新疆、内蒙等富矿区市场，加强资源和业务布局 [5] 资产规划与激励 - 按工信部要求推进相关工作，积极研究激励方式、回购股份等运作手段 [5] 公司资质与项目 - 具备大型矿山爆破服务相关资质、能力及要求，去年中标新疆能源集团三塘湖公司石头梅一号露天煤矿采剥（含穿爆）工程（二标段）项目、准能集团黑岱沟露天煤矿2024至2025年生产剥离外委工程（二标段）项目 [6] 产能情况 - 工业炸药年生产许可产能为46.85万吨 [6] 股东持股比例 - 保利集团直接持有公司控股股东保利久联51%的股份，黔晟国资公司持有49%的股份 [7] 投资者关系管理 - 高度重视投资者关系管理工作，设置互动易平台、联系电话专线、公司邮箱等沟通渠道，未来将优化如公众号等沟通渠道建设 [5]

核心财务表现 - 2024年公司总营业收入150亿元同比下降2.01% 归母净利润28亿元同比下降14.93% [2] - 2025Q1营收24亿元同比下降33.73% 归母净利5.1亿元同比下降34.35% [2] - 下调2025~2026年EPS预测至1.32元、1.45元（原1.54元、1.60元） 新增2027年EPS为1.51元 [2] - 目标价下调至13.20元（原13.90元） 基于行业平均10倍PE估值 [2] 煤炭产销与价格 - 2024年煤炭产量3466.64万吨同比-0.06% 销量2996.65万吨同比-0.43% 2025年计划产量3450万吨、销量3000万吨 [3] - 2024年吨煤收入491元/吨同比-5元 吨煤成本246元/吨同比+2元 售价降幅显著低于同行 主因长协煤比例降低 [3] - 2025Q1产量786.26万吨同比-6.94% 销量526.17万吨同比-24.33% 吨煤收入426元/吨同比-84元/吨 [3] 资产与分红动态 - 2025年1月启动收购潘家窑矿探矿权 资源量18.26亿吨 可采储量9.47亿吨 设计年产能1000万吨 [4] - 2024年分红率提升至45% 连续3年提高 2025Q1在手货币资金达146亿元 [4] 其他经营因素 - 2024年投资净收益3.57亿元同比-2.91亿元 主因持股20%的财务公司亏损1.35亿元（2023年盈利13.11亿元） [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 公司2025年一季度营收略低于预期，归母净利润符合预期；山东地区核电、太阳能发电量超预期，火电发电量略低于预期；拟进行火电资产注入增厚资产和利润规模；维持2025 - 2027年归母净利润预测及“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|117,176|112,994|111,247|113,262|136,224| |同比（%）|9.45|(3.57)|(1.55)|1.81|20.27| |归母净利润（百万元）|4,522|5,703|6,452|6,813|7,740| |同比（%）|3,789.00|26.11|13.14|5.60|13.60| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.44|0.56|0.63|0.67|0.76| |P/E（现价&最新摊薄）|12.91|10.24|9.05|8.57|7.55| [1] 市场数据 - 收盘价5.71元；一年最低/最高价4.86/7.42元；市净率1.32倍；流通A股市值48,593.97百万元；总市值58,399.37百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产4.33元；资产负债率60.35%；总股本10,227.56百万股；流通A股8,510.33百万股 [6] 事件情况 - 2025年一季度公司实现营业收入265.77亿元，同比 - 14.1%，略低于市场预期；实现归母净利润19.30亿元，同比 + 3.7%，符合市场预期 [7] 发电量情况 - 2025Q1山东省总发电量1202.3亿千瓦时，同比 - 4.9%；水力发电量13.5亿千瓦时，同比 - 7.1%；风力发电量162.5亿千瓦时，同比 - 6.6%；太阳能发电量54.5165亿千瓦时，同比增长27.3%；核电发电量80.2亿千瓦时，同比增长52% [7] 资产注入情况 - 华电集团规划大规模气电、煤电资产注入上市公司，注入资产集中在华南、江苏、上海地区，预计将丰厚公司资产、利润和EPS，未来集团资产整合有望加速 [7] 2024年电量及机组情况 - 截至2024/12/31，公司控股装机容量59818.62MW，燃煤发电约占78.15%，燃气发电等约占21.85%；2024年投产1508.84MW，增量均为燃气机组；2024年完成上网电量2084.53亿千瓦时，同比下降约0.52%，煤电1823亿千瓦时，同比 - 0.7%，占比87%；气电177亿千瓦时，同比 + 5.9%，占比9%；水电84亿千瓦时，同比 - 9.5%，占比4%；发电机组平均利用小时为3,746小时，同比下降210小时 [7] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产负债表相关（百万元）|...|...|...|...| |利润表相关（百万元）|...|...|...|...| |现金流量表相关（百万元）|...|...|...|...| |重要财务与估值指标|...|...|...|...| [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 2024年业绩下滑主因减值，2025Q1风资源表现优异 [3] - 不考虑资产注入，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为7.4、8.4、9.1亿元，同比增长率分别为13.7%、13.6%、7.9%，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为15、13、12倍，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1,732|1,741|1,880|2,032|2,113| |同比增长率（%）|-3.30%|0.54%|7.96%|8.10%|3.98%| |归母净利润（百万元）|678|651|740|841|907| |同比增长率（%）|-6.94%|-4.03%|13.69%|13.58%|7.89%| |每股收益（元/股）|0.36|0.34|0.39|0.44|0.48| |ROE（%）|10.85%|9.62%|10.16%|10.68%|10.66%| |市盈率（P/E）|15.93|16.60|14.60|12.86|11.92|[4] 基本数据 - 2025年04月29日收盘价5.68元，一年内最高/最低6.60/4.19元，总市值10,809.02百万元，流通市值10,809.02百万元，总股本1,903.00百万股，资产负债率39.19%，每股净资产3.69元/股 [5] 事件 - 公司2024年年报显示，实现营业收入17.41亿元，同比增长0.54%，归母净利润6.51亿元，同比下滑4.03%，Q4归母净利润2.42亿元，同比下滑17.6%，低于预期 [5] - 2025年Q1报告显示，实现营业收入5.14亿元，同比增长10.43%，归母净利润2.51亿元，同比增长18.1%，符合预期 [5] - 2024年分红公告，计划每股派发现金红利0.083元（含税），股利支付率30.1%，较2023年同比提升16.1个百分点 [5] 市场表现 - 2024年公司发电量30.1亿kwh，同比增长2.47%，福建风电/黑龙江风电/生物质项目发电量同比分别增长7.18%/-14.59%/-64.97%，黑龙江风电和生物质项目发电量下滑主因限电率同比上升，生物质项目技改停机 [5] - 2024年公司综合电价0.6622元/千瓦时（含税），同比下降0.011元/千瓦时，福建风电/黑龙江风电分别变动0.003/-0.2元/千瓦时，电价下降主因黑龙江项目电价大幅下滑 [5] - 2024年公司计提资产减值0.54亿元，同比增加0.32亿元，计提信用减值0.15亿元，同比增加0.4亿元，受此影响，归母净利润同比下滑4.03% [5] - 2025年一季度公司发电量8.99亿千瓦时，同比增加12.4%，其中福建风电发电量8.38亿千瓦时，同比增长19.25%，受此影响，2025年Q1归母净利润同比增长18.1% [5] 集团承诺 - 2019集团承诺，相关电力公司拥有121万千瓦的海风指标（其中莆田平海湾三期项目31万千瓦已投产，霞浦B区海风项目29万千瓦已核准未投产，剩余未核准），和120万千瓦的抽水蓄能指标（已投产） [5] - 莆田平海湾三期项目因补贴问题未启动注入，项目电价较高，参考二期项目，预计年均利润4 - 5亿元，永泰抽蓄项目2024年底启动资产注入筹划，核定回报率6.5%，两个项目逐步注入将带来较高利润弹性 [5] 附录：财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024 - 2027E各项目数据及变化情况，如货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等 [6] - 主要财务比率包括成长能力（营收增长率、营业利润增长率等）、盈利能力（毛利率、净利率等）、估值倍数（P/E、P/S等）等指标在2024 - 2027E的情况 [6]