三花智控 2026年3月24日电话会议纪要关键要点 一、 公司整体业绩与财务表现 * 2025年度公司首次实现营业收入突破300亿元，达到310亿元，同比增长11%[3] * 营业毛利率为28.78%，同比提升1.3个百分点[3] * 归母净利润达到40.6亿元，同比增长31%[3] * 2025年主营业务利润因一项H股投资产生约1亿元的浮动亏损而受到影响，剔除该非经常性因素后业绩表现会更好[10] * 2026年公司目标归母净利润增长15%[2][14] 二、 制冷电器零部件业务表现 * 2025年实现营业收入185.885亿元，同比增长12.22%[2][3] * 毛利率为28.77%，同比提升1.4个百分点[3] * 归母净利润为20.8亿元，同比增长30.9%[3] * 主要大客户包括美的集团、大金、江森自控、开利以及海尔等[13] * 2025年第四季度毛利率提升主要由于铜价上行周期中价格调整快于成本结转，以及高能效产品结构优化[10] * 该业务为成熟行业，运营效率和盈利能力已处于较高水平，进一步提升空间相对有限[6] 三、 汽车零部件业务表现与展望 * 2025年实现营业收入124.23亿元，同比增长9.1%[2][3] * 归母净利润达到19.8亿元，同比增长31%[3] * 客户结构稳固，美国某大客户和比亚迪稳居前两大客户[2][3] * 其他主要客户包括小米、小鹏、吉利、通用、零跑、理想、广汽埃安、赛力斯等，订单收入均实现显著增长[3] * 2025年下半年净利润率取得长足进步，源于业务策略从“跑马圈地”转向选择优质客户和提升内部运营效率[6] * 2026年利润增速预期将略高于收入增速[2][6] * 公司同时把握新能源与传统燃油车两大领域，近期燃油车相关业务增速较快[9] * 2026年第一季度受海外新能源车激励政策波动及国内补贴政策退坡导致的消费提前影响，增速预计放缓，但仍将实现同比略微增长[2][10][11] 四、 新兴战略产业（液冷/储能热管理/仿生机器人） * 2025年液冷和储能热管理业务总收入达20亿元人民币，同比实现50%至100%的快速增长[2][4][8] * 其中储能热管理业务收入约6亿元，数据中心相关零部件业务收入约14亿元[8] * 2026年预计该业务增长率维持在50%至100%之间[2][4] * 产品主要包括阀、泵、换热器、传感器和控制器等，为数据中心直接配套[4] * 已与美国几家大型AI科技企业进行紧密对接，并与Tier 1客户甚至主机厂商直接对接[2][4] * 数据中心液冷业务目前合作模式仍以服务Tier 1和热管理集成商为主[13] * **仿生机器人业务**定位为所有有潜力的仿生机器人厂家提供零部件[5] * 战略从早期聚焦标杆客户转向面向所有潜力厂家，是顺应产业从0到1阶段进入遍地开花阶段的自然演进[11] * 公司强调通过差异化竞争和建立技术壁垒来应对未来竞争[12] 五、 原材料价格波动应对策略 * **铜产品**：大部分产品价格与铜价联动，涨价时毛利率甚至会略有上升；小部分非联动产品通过套期保值操作；大力推进材料替代，如广泛应用不锈钢替代铜[7] * **铝产品（主要用于汽车零部件）**：行业普遍不接受价格联动，主要依靠套期保值金融工具对冲风险；同时开拓新材料应用，如使用合金或高分子材料替代部分铝材[9] 六、 资本开支与海外布局 * 未来三年资本支出总额预计维持在70亿至80亿元人民币之间[2][8] * 重点投向墨西哥、越南、波兰及泰国四大海外基地，以分散宏观风险并支持全球市场[2][8] * 2025年泰国机电工厂投资额为4亿元[8] * 泰国基地将成为公司在越南之外的另一个重要东南亚生产制造基地[8] 七、 其他业务板块与市场展望 * **商用制冷业务**：2025年实现约20%的营收增长和约40%的净利润增长[14] * 增长逻辑在于巨大的国产替代空间（目前份额多由欧美供应商占据）以及覆盖储能、数据中心热管理等新兴战略产业[14] * 保守预计其营收能保持在20%左右的增长速度[14] * 商用制冷与微通道业务虽客户有重叠，但因产品结构和市场动态不同，2025年收入增速差异较大（商用增26%，微通道增5.5%）[15] * 公司对新能源汽车的长期发展前景依然坚定不移，并保持非常乐观的态度[11]

投资评级 - 国金证券对报告研究的具体公司维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025年业绩符合预期，归母净利润同比增长31.10%至40.63亿元，盈利能力显著提升 [2] - 公司制冷空调电器零部件业务受益于数据中心等商用制冷需求，实现12.22%的逆势增长，而汽车零部件业务增速因大客户销量承压及行业增速放缓而放缓至9.14% [3] - 公司四季度毛利率同比大幅提升4.32个百分点至31.16%，主要受益于联动定价机制和大宗商品期货套期保值操作 [2][3] - 公司在新业务拓展和海外扩产方面投入积极，导致2025年第四季度期间费用率整体提升 [3] - 公司主业实际业绩增幅比报表显示的更为显著，因股票浮动亏损约7053万元 [4] - 看好公司在数据中心热管理领域的持续发力，以及在仿生机器人赛道执行器环节的核心卡位优势 [5] 业绩简评 - 2025年全年：实现营业收入310.12亿元，同比增长10.97%；归母净利润40.63亿元，同比增长31.10%；销售毛利率28.78%，同比提升1.31个百分点；销售净利率13.24%，同比提升2.11个百分点 [2] - 2025年第四季度：实现营业收入69.82亿元，同比下降5.44%；归母净利润8.21亿元，同比增长2.93%；销售毛利率31.16%，同比提升4.32个百分点，环比提升3.15个百分点；销售净利率11.71%，同比提升0.98个百分点，环比下降3.11个百分点 [2] 经营分析 - **收入拆分**：制冷空调电器零部件业务收入185.85亿元，同比增长12.22%；汽车零部件业务收入124.27亿元，同比增长9.14% [3] - **增长驱动**：制冷业务高增长主要受益于外销数据中心等商用制冷需求增加，2025年中央空调出口规模达261.4亿元，同比增长12.7% [3] - **毛利率分析**：2025年全年，制冷业务毛利率28.77%，同比提升1.42个百分点；汽零业务毛利率28.79%，同比提升1.15个百分点 [3] - **费用分析**：2025年第四季度，销售/管理/财务/研发费用率分别为4.54%/8.28%/1.16%/3.87%，同比分别变动+0.81/+3.43/+1.72/-1.00个百分点，费用率整体提升主因新业务拓展及在泰国、墨西哥、波兰、越南等地扩产 [3] 盈利预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为365.22亿元、400.23亿元、435.18亿元 [5][10] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为46.94亿元、52.08亿元、58.17亿元 [5][10] - **每股收益预测**：预计2026-2028年摊薄每股收益分别为1.115元、1.238元、1.382元 [10] - **估值水平**：基于当前市值，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别约为38.2倍、34.4倍、30.8倍 [5] 财务数据摘要 - **历史业绩**：2024年营业收入279.47亿元，同比增长13.80%；归母净利润30.99亿元，同比增长6.10% [10] - **预测增长**：预计2026年营业收入同比增长17.77%，归母净利润同比增长15.53% [10] - **盈利能力**：预计2026-2028年净资产收益率（ROE）稳定在13.11%-13.18%之间 [10] - **每股指标**：预计2026年每股经营性现金流净额为0.994元，2027年为1.554元 [10] 市场评级共识 - 根据聚源数据统计，过去六个月内，市场相关研究报告给予报告研究的具体公司“买入”评级56次，“增持”评级0次，市场平均投资建议评分为1.00，对应“买入”评级共识 [13]

2025年度财务业绩 - 2025年实现营业收入310.12亿元，同比增长10.97% [7] - 归属于上市公司股东的净利润为40.63亿元，同比增长31.10% [7] - 整体营业毛利率为28.78%，同比上升1.31个百分点 [7] 分业务板块表现 - 制冷空调电器零部件业务营业收入185.85亿元，同比增长12.22%，毛利率28.77% [7] - 汽车零部件业务营业收入124.27亿元，同比增长9.14%，毛利率28.79% [7] - 数据中心及储能等战略新兴业务营收同比2024年有较大幅度提升 [9] 成本控制与风险管理 - 对以铜为主要原料的产品实行售价与铜价联动机制 [7] - 对部分产品通过套期保值业务对冲价格波动风险 [7] - 积极推进材料替代方案，采用不锈钢、铝及高分子材料替代铜等原材料 [7] 业务增长驱动力与展望 - 商用制冷板块增长源于对国外供应商的国产化替代及向储能热管理、数据中心热管理等新兴领域延伸 [8] - 新能源汽车行业因成本优势凸显及中青年消费群体接受度提高而持续复苏，海外市场渗透率仍有提升空间 [10] - 汽车热管理板块净利润提升得益于前期市场拓展、客户锁定、结构优化及运营效率提升 [11] - 2026年公司将持续高效率运营与高质量发展，实现业绩稳步增长 [12] 新兴业务与资本规划 - 仿生机器人业务持续配合客户推进产品研发、试制与迭代，并加大机电执行器关键零部件开发力度 [12] - 资本开支聚焦全球化产能布局、研发投入及数字化转型，重点推进泰国基地建设，并加大对墨西哥、越南、波兰基地的投入 [12] - 对AI及相关应用等新兴领域保持坚定投入，加快数智化转型与应用 [12]

文章核心观点 - 一个名为SimTac的仿真平台，能够模拟任意生物形态的视觉触觉传感器，将触觉系统的设计和训练时间大幅缩短，为机器人触觉感知开辟了新的设计空间 [1][2][23] 触觉传感器的发展瓶颈与挑战 - 机器人缺乏生物与生俱来的触觉能力，导致在处理复杂形状物体时遇到困难 [3] - 主流视觉触觉传感器形状单一（主要为平面方块或半球），复杂曲面形态的传感器设计面临巨大挑战，包括难以建模形变、内部集成摄像头和LED灯光路控制困难 [3][4] - 基于学习的感知方法需要海量数据，通过真实传感器采集成本高、周期长，且存在传感器磨损问题 [5] SimTac仿真平台的技术原理与创新 - SimTac是一个基于物理的视觉触觉传感器仿真器，核心目标是让传感器拥有任意复杂的仿生形态，并在虚拟世界精确模拟其触觉响应 [6] - 平台由三大模块构成，解决任意曲面下的核心难题 [7] - **粒子形变仿真**：将软胶皮离散为粒子，采用“物质点法”计算运动，可准确模拟任意复杂形态（如象鼻、猫爪、章鱼触手）的变形 [7] - **光场渲染**：结合线性与非线性光场及冯氏光照模型进行实时渲染，生成的仿真图像与真实图像几乎无法区分 [7] - **神经网络力预测**：使用稀疏张量网络处理变形数据，输出高精度力场，速度远快于传统的有限元法 [8] - 该技术将任意形状触觉传感器的设计从不可能变为可能 [9] SimTac的仿真与应用验证 - 平台成功模拟了四种生物形态传感器：人类手指、猫爪、章鱼触手、象鼻 [11][12] - 研究团队根据仿真设计，成功制造出仿生象鼻触觉传感器，其实物与仿真的触觉反馈图像高度一致，甚至能模拟抓取时的主动形变 [13][15] - 利用仿真生成的训练数据，在真实手指形状传感器上完成了三项触觉感知任务的零样本迁移测试 [16] - **物体形状分类**：Sim2Real准确率达97.0% [16] - **滑移检测**：Sim2Real准确率达92.06% [17] - **接触安全评估**：Sim2Real的平均绝对误差为0.105 [18] - 精准的仿真是实现可信数据迁移的前提 [22] 行业影响与未来展望 - SimTac填补了视觉触觉传感器仿生形态设计工具的空白，有望推动该领域从“形似”走向“神似” [23] - 该方法极大地拓展了设计空间，能以极短的时间创造出实体触觉机器人 [24] - 当前局限在于神经网络训练仍需依赖有限元法真值数据，对新形状的高密度数据收集仍需数天时间 [24] - 未来工作将优化数据收集效率，并向驱动器仿真、复杂动态接触扩展，最终目标是制造完全仿生的触觉机器人 [24] - 该技术可能使机器人通过仿生皮肤获得更强大的环境感知与交互能力 [25]

产品技术特点 - 电子科技大学昆虫尺度仿生机器人团队研发了一款名为“电子鼩鼱”的微型仿生机器人，其研究成果于2月发表在Cell Press旗下期刊《Device》上 [2] - 该机器人模仿鼩鼱的拖尾协作行为，体重仅6克，长约4厘米，宽约2厘米，核心由两个微型电机、电池与电路板构成，并由3条金属腿驱动实现前进、转弯等运动 [2] - 机器人通过尾部与头部的微型磁铁实现快速首尾吸附，并创新性地结合了温控胶水增强连接牢固度，胶水在通电加热后熔化连接，冷却后固化，反向通电可熔化并产生排斥力以实现分离 [3][4] - 产品目前具备基础的运动和协作能力，续航约45分钟，能拖运相当于自身体重两倍（约12克）的物品 [5] 应用场景与潜力 - 该机器人系统的真正潜力在于集群协作，可首尾连接成队列，共同跨越沟壑、攀爬障碍、合力搬运重物穿过狭窄缝隙，输出比单机更大的牵引力 [5] - 系统为多种现实场景提供了新思路，例如可进入地震废墟、火灾现场或辐射区域执行搜救与监测任务，在管道、电缆或大型机械内部进行巡检，在航空发动机内部等狭小空间作业 [5] - 团队负责人表示，这展示了一种高度适应性的机器人集群雏形，可以根据任务需要组装、协同、再解体，为未来无人化作业提供了灵活的新方案 [5] 研发进展与规划 - 从构想到基本成型，电子鼩鼱的研发用了约两年时间 [5] - 团队计划对其进行智能化改造，例如安装摄像头和传感器，使其拥有一定的环境自主判断能力 [5] - 电子科技大学机电学院的该团队目前已有3款成熟机器人落地，另有3款在研，未来将陆续推出会跳、会飞、会游的微型仿生机器人，其设计灵感多来自自然界动植物的生存智慧 [5]

仿生机器人技术应用 - 仿生机器人“奶奶”在春晚排练中凭借极致的还原度骗过了所有年轻演员的眼睛 其眼睛会动且表现出不理人的骄傲神态 [1] - 该仿生机器人应用于春晚小品舞台 展示了其在娱乐表演领域的应用潜力 [1] 技术研发挑战 - 在春晚语言类节目中 剧本会根据彩排效果随时修改 这对机器人团队的响应速度和程序适配能力提出了极高的要求 [1] - 语言类节目极强的灵活性是研发团队面临的主要挑战之一 [1]

文章核心观点 - 2026年春晚标志着人形机器人从技术演示和参数竞赛，转向以交互体验和工程交付为核心的消费级产品新阶段 [1][3] - 松延动力通过其售价9998元、实现量产的小布米机器人，展示了“可交付、可迭代、可普及”的消费级人形机器人发展路径，其核心是从交互目标倒推硬件与算法设计，而非追求极限运动性能 [5][7][8] - 行业正从技术验证期向场景分化期过渡，形成以极限运控为核心的工业路线和以工程交付为核心的消费路线两条分野，松延动力选择了后者 [29][30][32] 01. 为什么春晚选择小布米？ - 行业背景：2026年人形机器人行业处于技术分岔口，过去五年陷入追求空翻、奔跑速度等参数的“参数竞赛”，但未解决消费者真实需求问题 [4] - 公司选择：松延动力是业内最早意识到工业需求与家庭需求断层并主动转身的公司之一，其产品定义核心是思考“人形机器人作为消费品应该长成什么样”，致力于把机器人做成消费品而非展品 [5] - 产品定位：小布米是国内唯一将售价压在万元级并实现量产的双足人形机器人，其研发逻辑是从交互目标向上重构，保证绝对安全性，而非从工业级产品向下裁剪 [7][8] 02. 重新定义消费级人形机器人 - 工程化与交付能力：公司通过将工程化能力产品化和生产线流程标准化，解决了行业“每台机器人都是定制机”的隐形成本黑洞，确保用户买到的小布米与春晚舞台上的产品在运动表现上无本质差异 [13][14] - 成本与数据闭环：9998元的定价源于从产品定义阶段就优化的成本结构，产品交付后通过持续回传的交互数据与运行日志形成“交付—反馈—优化”的闭环，驱动算法迭代 [17] - 运动控制系统工程：公司通过“球心式分布”的构型策略（整机质量集中至重心，四肢轻量化）来平衡动态动作可控性与静态稳定性，为N2小顽童实现连续空翻等高性能动作提供了结构基础 [17] - 硬件冗余设计：为N2配备的高速大扭矩电机，其性能上限远超当前动作的实际调用量，为未来更高难度动作预留物理基础，这是应对算法快速迭代而机械结构改版周期长的保险策略 [18] 03. 谁会为春晚万元机器人买单？ - 教育市场：9998元的价格将双足人形机器人进入K12人工智能课堂的单校采购门槛压至万元以内，使区域集采可行性大幅提升，解决了过去3万元以上设备难以普及的问题 [20] - 家庭市场：9998元的价格落在“愿意为好奇心付费”的心理区间，比高端手机便宜，比扫地机器人贵不了多少，能提供全新的交互体验，早期用户以科技从业者和极客为主 [20][21] - 科研市场：9998元的价格让更多高校本科生实验室和非重点高校有能力采购双足平台用于教学和基础研究，打破了以往依赖10万元以上进口产品或5万元左右国产工业级产品的局面 [23] - 市场共性：上述市场均不需要“奥运冠军级”的运控能力，但对产品的稳定性、可维护性、交互自然度有极高要求，这正是消费级产品定义的核心能力 [23] 04. 仿生人背后的三项行业级突破 - 小头型集成：仿生人形机器人头骨体积比标准仿生人头骨缩小30%，通过自研“嵌件”式微型驱动模组，在有限空间内集成40个电机（其中主动自由度32个），从0到完成三版迭代仅耗时1.5个月，远快于行业通常的12个月周期 [25][26] - 唇形同步：自研Audio to Face语音驱动算法，将表情控制频率从10赫兹提升至60赫兹，消除面部动作卡顿感，并基于蔡明30年公开表演视频数据微调训练，构建专属表情生成系统，实现仿生人唇形与发音的字级匹配，处于行业领先身位 [26] - 破解“恐怖谷”：通过系统性构建“生息感”来破解静态还原度与动态表现力的落差，包括国内首次在仿生人颈部实现三自由度协同控制，以及构建包含呼吸起伏、眼神流转等非语言信号的微动技术体系，是国内唯一同时攻克“小头型集成+唇形同步+生息感”的仿生团队 [28] 05. 技术普惠是产品化的终点 - 行业路线分野：2026年行业过渡到场景分化期，一条路线以工业场景和极限运控为核心，追求参数突破；另一条以消费场景和工程交付能力为核心，建立交互自然度、交付一致性等壁垒，松延动力选择了后者 [29][30] - 产品定义重构：小布米不是一款“便宜的机器人”，而是从交互目标倒推硬件参数、从使用场景倒推定价格带、从工程交付倒推供应链策略的“重新定义过的机器人” [32] - 核心稀缺能力：对于人形机器人行业而言，真正稀缺的能力是将已有的工程遗产（如运控算法、关节模组等）转化为可交付、可迭代、可普及的消费级产品 [32][33] 06. 结语与未来 - 行业影响：9998元的小布米在行业引发了广泛讨论，其意义在于证明了通过价格门槛的突破，可以将人形机器人真正融入家庭和生活 [33][34] - 公司愿景：对于松延动力，春晚是技术验证场而非终点线，技术突破的价值最终由技术普惠的规模定义，而规模的第一道门槛依然是价格 [34]

公司项目与产品 - 松延动力公司为2026年总台春晚小品《奶奶的最爱》制作了蔡明仿生机器人 [1] - 项目始于11月初，11月15日对蔡明进行全身数据采集，不到一个月完成第一款1:1仿生机器人头部，一个半月左右（约12月底）完成整个产品制作 [1] - 机器人妆容由自1996年起为蔡明化妆的同一位化妆师绘制，以达到高度仿真效果 [1] - 仿生机器人与蔡明本人并坐时，在同样衣着、发型和神态下，达到真假难辨的高度 [2] - 该仿生人形机器人是松延动力首度登上春晚语言类舞台的产品 [4] 行业动态与市场曝光 - 2026年马年春晚，多家机器人企业登上舞台，其中松延动力通过小品《奶奶的最爱》实现了产品展示 [4] - 此次演出让三十年前春晚小品《机器人趣话》中的科技幻想照进现实，构建了公众对人形机器人的早期想象 [4] - 春晚舞台对观众意味着回归和守正，观众期待能唤醒美好回忆和情怀的作品，这为展示前沿科技产品提供了独特的情感连接场景 [7] 技术进展与产品迭代 - 仿生机器人的制作过程经历了从初始版本“不太像”到通过不断调整达到最终高度仿真状态的过程 [4] - 产品在春晚后台吸引了众多年轻演员主动打招呼，显示出其逼真度和吸引力 [4] 创作理念与市场需求 - 该项目的创作初衷是传达“无论科技如何发展，也不能替代亲情”的理念，节目播出后引发了观众“回家看奶奶”的情感共鸣 [4] - 在喜剧创作中，虽然“梗”是关键，但作品不能没有主题和人物，春晚观众尤其期待看到人物和主题 [7] - 观众的审美需求在变化，需要在更新鲜、更当下的故事中寻找共鸣，但情感需求保持不变 [7] - 创作者需要在舞台上呈现“不一样”的生活，以“撞击”观众的视觉并激发好奇，从而达成和谐的“喜剧场” [7]

公司事件与市场曝光 - 人形机器人初创公司松延动力于2025年2月完成股份制改造 [1] - 公司在2025年除夕央视春晚小品《奶奶的最爱》中携多款人形机器人登台演出 实现高规格市场曝光 [1] - 公司为春晚节目定制了一款蔡明形象的仿生人形机器人 并在彩排阶段邀请蔡明本人参与调试以改进表现效果 [1] 公司产品与技术能力 - 成立两年多来 公司已推出三款不同身材型号的双足人形机器人 以及多款脸部高度拟人的仿生人形机器人 [1] - 公司在2025年凭借在亦庄机器人半程马拉松上的表现而声名鹊起 [1] - 为完成春晚定制任务 公司团队对硬件结构改进、算法优化等多个维度进行系统评估 确认现有技术能力可在短时间内达成真人形象仿生机器人的定制目标 [1]

公司重大市场曝光与产品展示 - 松延动力多款机器人在2026年央视春晚小品《奶奶的最爱》中亮相 进行了笑话互动、翻跟头、头部伸长等表演 [1][4] - 节目中展示了一款面部表情和动作与艺人蔡明十分相似的仿生人形机器人 其惟妙惟肖的面部表情吸引了观众注意 [1][4] 核心产品技术参数与发布历史 - 公司于2025年5月11日发布了新一代女性仿生机器人“小诺” 该产品凭借近乎真人的面部表情和高度拟人化的交互能力在科技界引发广泛关注 [1][4] - “小诺”机器人通过32个自由度的超高灵活度设计 能够精准模拟人类面部肌肉运动 实现从微笑到皱眉等200多种微表情变化 [1][4] - 该机器人的面部表情模仿能力高达90%以上 几乎达到以假乱真的程度 [1][4] 公司技术研发与知识产权进展 - 北京松延动力科技集团股份有限公司近期申请公布了名为“一种仿生机器人的面部皮肤及其制作方法”的专利 [2][5] - 该专利涉及仿生机器人技术领域 具体提供了一种包含面皮、固定嵌件、活动嵌件和眉皮的面部皮肤结构 [2][5] - 面部皮肤结构设计特点包括：面皮内嵌设的固定嵌件、活动嵌件及连接布块与面皮一体成型 眉皮内嵌设的活动嵌件及布块与眉皮一体成型 [2][5] - 眉皮的硬度大于面皮的硬度 固定嵌件用于与机器人头骨固定连接 活动嵌件用于连接头部驱动装置并带动对应部位的面皮运动 该设计连接方便且稳定 [2][5][6]