投资评级 - 报告对裕同科技维持“买入”评级 [7] - 当前股价25.14元，总股本128,833万股，流通A股71,422万股，近12月最高/最低价47.50/23.57元 [8] 核心观点 - 包装业务短期承压，液冷布局加速，回购彰显信心 [1][5] - 2026年前三季度营收130.5亿元（同比-0.8%），归母净利润11.57亿元（同比-4.3%），扣除股份支付影响后归母净利润12.48亿元（同比+3.3%）[2][5] - 2026Q3营收48.4亿元（同比-2.55%），归母净利润5.82亿元（同比-9.1%），扣除股份支付影响后归母净利润6.12亿元（同比-4.3%）[2][5] - 股份支付及汇兑因素扰动报表利润，经营现金流维持较好水平 [2] - 公司以1.84亿元收购威铂驰热60%股权，并拟实施2-4亿元回购，科技业务布局持续推进 [2] - 预计2026-2028年归母净利润15.34/21.07/26.01亿元，对应PE为21.1/15.4/12.5倍 [12] 事件描述 - 公司披露2026年三季报，前三季度扣非归母净利润11.46亿元（同比-3.3%）[5] - 单2026Q3扣非归母净利润5.95亿元（同比-4.85%）[5] - 上述财报同比均采用追溯调整后的可比口径 [5] 盈利表现 - 2026年前三季度毛利率25.9%（同比+0.7pp），扣除股份支付影响后归母净利率9.6%（同比+0.4pp）[12] - 单2026Q3毛利率27.3%（同比-1.3pp），扣除股份支付影响后归母净利率12.7%（同比-0.2pp），单季盈利仍有压力，预估主要受产能利用率不足影响 [12] - 前三季度财务费用1.54亿元，同比增加1.59亿元，主要系美元贬值导致汇兑损失增加 [12] - 前三季度经营活动现金流净额20.97亿元，为归母净利润的1.81倍，为新业务投入及股东回报提供支撑 [12] 包装主业 - 在存储涨价抑制消费电子需求、主要客户出货节奏后延的背景下，公司收入仅小幅下滑，展现出较强经营韧性 [12] - 公司持续完善重型包装产品体系，已与AI服务器机柜、动力电池及机器人领域的多家国内外头部客户开展深度合作，有望为包装主业打开新增空间 [12] - 公司目前已有17个智能工厂投入运营、7个建设和规划中，全球布局覆盖11个国家、40+生产基地及4个服务中心，智能化与全球化能力有望支持效率提升及全球客户交付 [12] 液冷及热管理布局 - 公司于2026年9月8日以1.84亿元收购威铂驰热60%股权，交易整体完成后将纳入合并报表 [12] - 威铂驰热具备热管理产品研发及量产能力，液冷板、超薄VC及模组等已在服务器、低轨卫星及消费电子等领域量产；第二代泵驱两相液冷技术已开发完成，微通道液冷产品正在开发送样 [12] - 华研科技覆盖快拆接头、液冷分歧管、液冷板及MIM等液冷核心组件，并与海外服务器头部客户联合研发铜-金刚石复合板及3D打印微通道技术 [12] - 二者有望在热管理方案与精密制造方面形成互补，借助裕同客户资源，推动液冷业务由验证向业绩兑现演进 [12] 回购计划 - 拟实施2-4亿元回购，支持中长期激励及科技转型，回购价格不超过41.13元/股，股份拟用于员工持股计划或者股权激励 [12] - 公司上市以来累计现金分红约47.0亿元、已实施回购约10.7亿元，本次回购有望为中长期激励储备股份 [12] - 伴随液冷及AI硬件业务拓展，客户资源与制造能力协同有望逐步体现 [12] 财务预测 - 资产负债表预测：2026E/2027E/2028E营业总收入分别为17432/20468/24187百万元，归母净利润分别为1534/2107/2601百万元 [17] - 利润表预测：2026E/2027E/2028E毛利率分别为26%/27%/27%，净利率分别为8.8%/10.3%/10.8% [17] - 每股收益预测：2026E/2027E/2028E分别为1.19/1.64/2.02元 [17] - 市盈率预测：2026E/2027E/2028E分别为21.12/15.37/12.45倍 [17] - 净资产收益率预测：2026E/2027E/2028E分别为11.7%/14.1%/15.1% [17] - 资产负债率预测：2026E/2027E/2028E分别为44.6%/42.7%/40.8% [17]