财务数据和关键指标变化 - 本季度营收超10亿美元，调整后息税折旧摊销前利润（EBITDA）达2.5亿美元，调整后每股收益为1.65美元，均同比增长 [6] - 调整后EBITDA利润率与去年持平，为25% [6] - 第一季度和第二季度调整后EBITDA同比增长4%，调整后每股收益在本季度增长9% [19] - 上半年调整后自由现金流为1.23亿美元，运营现金流为3.53亿美元 [23] 各条业务线数据和关键指标变化 度假所有权业务 - 本季度营收增长6%，达8.53亿美元，由旅游团数量增长3%和每位客人的交易量（VPG）增长7%至3251美元推动 [20] - 调整后EBITDA增长6%，利润率保持稳定 [20] 旅游和会员业务 - 本季度营收为1.66亿美元，同比下降6%，调整后EBITDA下降11%至5500万美元 [22] 各个市场数据和关键指标变化 - 核心分时度假业务需求强劲，旅游团增长较第一季度有所改善，同比增长3% [7] - 预计未来五年休闲旅游支出每年将实现中个位数增长 [7] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 专注于发展核心度假所有权业务，利用数据和技术提升全平台客户体验，采取有针对性的收入和成本行动，以应对旅游和会员业务的挑战 [13] - 推进多品牌战略，包括扩大Margaritaville、Accor Vacation Club和Sports Illustrated Resorts等品牌的布局，以拓展关键市场和新受众 [14] - 持续投资于技术、营销和产品创新，如Club Wyndham应用程序的下载量达16.2万次，占预订量的19%，并计划在第四季度推出WorldMark应用程序 [11] [12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管宏观经济背景动态变化，但公司团队专注于推动增长、管理成本和为业主、会员和客人提供卓越体验 [5] - 公司业务基于休闲旅游的弹性客户基础、有吸引力的价值主张和对股东的持续回报，核心业务基础稳固 [6] - 预计全年调整后EBITDA符合此前指引，旅游和会员业务在年底前仍将面临挑战，但公司有信心通过核心业务的执行和资本配置实现可持续增长和股东价值提升 [26] 其他重要信息 - 公司在本季度向股东返还了1.07亿美元的资本，其中3700万美元通过股息返还，7000万美元通过股票回购返还，回购股份超过流通股的2% [5] [23] - 公司流动性状况良好，季度末现金及现金等价物为2.12亿美元，循环信贷额度可用5.96亿美元，杠杆率为3.4倍，预计第三季度杠杆率略有上升，年底降至3.4倍以下 [25] - 公司修订了10亿美元的循环信贷额度，并完成了今年的第二次资产支持证券（ABS）交易，筹集了3亿美元，预付款率为98%，票面利率为5.1%，为2022年以来的最低水平 [25] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 旅游和会员业务的可见性是否下降，能否扭转局面，是否考虑战略调整 - 该业务下滑有两个原因，一是有机业务方面，交换交易因行业整合而面临挑战，公司过去几年已采取措施减缓下滑；二是合作伙伴整合影响了关联交易，这是未预见的因素 [31] - 公司将采取多种措施，如发展TravelClub业务（第二季度交易量增长7%）、创新库存部署方式和管理成本，以应对挑战并争取重回增长轨道 [32] 问题: 交易规模双位数增长，在融资背景下，对普通客户融资倾向有何影响，是什么推动了交易规模的增长 - 客户融资倾向没有变化，交易规模增长是价格上涨和客户忠诚度提高的综合结果，客户每年购买4 - 5次度假产品，约50%的度假时间通过公司实现，表明他们对度假所有权业务满意并愿意继续购买 [37] [38] 问题: 提高了全年VPG指导，但未提高总VOI销售数字，是否意味着旅游团增长较低 - 提高VPG指导是因为上半年VPG表现强劲，公司对总VOI销售处于指导范围的中高端更有信心，第二季度旅游团增长3%，上半年增长2%，呈加速趋势，且预计下半年消费者需求不会减弱 [41] [42] 问题: 逾期率在过去几个月和7月的走势如何，将拨备率降至20%以下的步骤和时间安排是怎样的 - 年初逾期率上升，但在第一季度末开始缓和，并持续至第二季度和7月，公司认为全年21%的拨备率处于良好水平 [45] [46] - 长期来看，降低拨备率至10%多的水平，一是因为严格的承保质量，FICO评分高于740分，且信用质量持续改善；二是应用程序的采用增加，使客户更容易度假；三是公司有高效的库存回收流程，可在逾期发生时收回库存并以有利价格重新定价，成本销售率低于10% [47] [48] 问题: 不同收入水平的客户在行为、倾向和优劣势方面有何差异 - 通过FICO评分和违约曲线可以看出，高收入家庭表现更好，逾期率更低，但高收入客户在第一年拥有权的流失率较高 [55] [56] [57] - 从业主和新业主的角度来看，上半年业主业务表现强劲，新业主业务也不错，与2019年相比，新业主的成交率、VPG和交易规模都有显著提升，表明不同收入阶层的表现良好 [58] [59] 问题: VPG预期提高，买家组合和成交率与之前的指导相比有何预期 - 财务预测中，新业主组合预计将加速增长，长期目标仍为35%，第二季度为30%，预计下半年会有所改善 [61] 问题: 为增加新业主数量和提高新业主转化率采取了哪些措施 - 公司一直致力于达到35%的新业主组合目标，但上半年业主业务表现出色，自然压低了新业主的比例 [64] - 为吸引新业主，公司将继续寻找合适的合作伙伴，如与Hornblower的合作；新品牌如Margaritaville和Sports Illustrated的推出也将带来新业主；各地区也在开展相关合作 [66] [67] 问题: Accor品牌的国际机会和潜在市场规模如何，何时能成为企业的重要驱动力 - Accor是美国以外最大的国际酒店运营商，品牌强大，潜在市场规模与全球领先的酒店公司相当，与亚太地区团队的整合也很出色，有助于公司发展 [73] [74] - 分时度假业务在美国最为强大，行业以酒店品牌为主，消费者忠诚度高，监管环境保护消费者权益，公司对美国市场和Wyndham品牌充满信心 [74] [75] - 国际市场有增量机会，每个新品牌预计可带来2 - 4亿美元的销售额，多个品牌叠加有望在5 - 7年内实现增长 [76] 问题: 国际销售的经济强度与美国相比如何 - 预计盈利能力和利润率与美国相似，目前公司约90%的收入来自美国，10%来自国际市场，预计扩张不会带来显著的货币波动风险，目标是通过新品牌寻找新的地理客户群体 [77] [78] 问题: 下半年影响业务的因素有哪些，Sports Illustrated品牌的销售时间和规模如何 - 下半年旅游团流量同比增长，VPG指导提高，这将增强对VOI销售高端范围的信心，弥补旅游和会员业务的疲软，从而确认调整后EBITDA的指导范围 [84] [85] - Sports Illustrated纳什维尔度假村预计2026年春季开业，2025年底开始销售，但对底线影响不大，今年核心业务、Margaritaville和Club Wyndham的表现将决定全年业绩 [87] 问题: 新的Margaritaville和Sports Illustrated项目在战略和地理上的重要性是什么 - 酒店行业正朝着满足消费者个性化生活方式的方向转变，Margaritaville和Sports Illustrated等品牌能够满足消费者的特定需求，成为表达生活方式的休闲旅游选择 [89] - 这些新品牌具有独特的数据库，能够为公司带来额外的可寻址市场，每个品牌预计可带来2 - 4亿美元的销售额，对整体VOI销售有积极贡献 [90] [91] 问题: 第二季度新业主销售比例下降，是否是战术性转向老客户，以保持新业主旅游团的高质量 - 第二季度新业主比例下降是自然现象，公司没有采取特殊措施来推动或减缓这一比例，行业内新业主比例在30% - 40%之间都能实现成功运营，公司长期目标是35%，但不会刻意追求短期内达到该比例 [99] - 新业主业务的关键绩效指标表现强劲，为长期发展奠定了良好基础 [100] 问题: 在旅游团流量增长的情况下，如何在提高新业主比例的同时保持VPG的连续性 - 公司更关注旅游团组合的增长、应对更具挑战性的比较基数、执行新的合作伙伴关系以及按时开放新渠道和内部机会 [102] - 7月新业主业务的营销团队执行情况良好，新业主渠道正在按预期增长，预计第三季度旅游团流量将加速增长，关键是在加速旅游团流量的同时保持VPG在第二季度的水平，目前团队在这方面的平衡做得很好 [103] [104] 问题: Sports Illustrated阿拉巴马度假村的开业时间和纳什维尔度假村的融资方式 - 纳什维尔度假村是改造项目，将于2026年开业，预计今年第四季度开始销售；阿拉巴马州塔斯卡卢萨度假村是新建项目，因许可流程延迟，预计2027年初交付 [110] - 公司预计今年将宣布第三个Sports Illustrated度假村的选址，可能也是改造项目 [111]

业绩表现 - 2025年1季度收入138亿元，同比增长16%，符合市场预期 [1] - 调整后净利润42亿元，同比增长3%，超市场预期10%/9% [2] - 净利率30%，同比下降4个百分点，主因Tripcom海外品牌投入增加 [2] 业务细分 - 住宿业务收入同比增长23%，交通业务增长8%，度假业务增长7%，商旅业务增长12% [1] - 中国内地酒店间夜量同比增长15%+，ADR中低个位数降幅优于行业水平 [1] - 出境机酒预定恢复至2019年的120%，领先国际航班83%的恢复速度 [1] - Tripcom收入同比增长近60%，占收比约13% [2] 市场展望 - 预计2季度收入增长14%，其中酒店业务增17%，交通业务增9% [2] - 中国内地/出境酒店间夜量预计分别增长10-15%/15-20% [2] - 调整后运营利润预计同比持平，利润率下降反映海外持续投入 [2] 行业动态 - 休闲旅游需求保持快速增长，商旅出境需求受2季度关税扰动影响 [1] - 行业竞争格局良好或缓释变现压力 [2]

报告公司投资评级 - 交银国际对携程集团维持买入评级，目标价从605港元/78美元（TCOM US）下调至591港元/76美元，潜在涨幅为16.9% [1] 报告的核心观点 - 携程集团1季度收入符合预期，利润超市场预期9%，预计2季度收入增14%，调整后运营利润同比持平，休闲旅游需求仍快速增长，但考虑2季度关税扰动对商旅出境需求的影响，微调收入及利润预测 [1] 根据相关目录分别进行总结 股份资料 - 携程集团52周高位为586.00港元，52周低位为310.20港元，市值为330,227.99百万港元，日均成交量为3.20百万，年初至今变化为-6.39%，200天平均价为505.56港元 [3] 盈利预测变动 - 2025 - 2027E年，总收入新预测分别为61,694、69,889、78,816百万元人民币，较前预测分别变动-1.0%、-1.6%、-2.2%；增速分别为15.6%、13.3%、12.8%，较前预测分别变动-1.1、-0.7、-0.7ppts [4] - 酒店住宿、交通票务、旅游度假等业务收入预测大多下调，公司商旅业务收入预测上调 [4] - 毛利润、经调整运营利润、调整后净利润等指标预测大多下调，但经调整运营利润率、经调整净利率等指标预测有升有降 [4] 2025年1季度业绩 - 收入138亿元，同比增16%，与预期基本一致，其中住宿+23%、交通+8%、度假+7%、商旅+12% [5] - 中国内地酒店间夜量同比增15%+，ADR中低个位数降幅好于行业水平，出境机酒预定恢复至2019年的120%，领先国际航班83%的恢复速度 [5] - Trip.com收入同比增近60%，占收比~13%，调整后净利润同比增3%至42亿元，超过预期10%/9%，主因营销费用少于预期，净利率30%，同比降约4个百分点 [5] 2025年2季度业绩预测 - 预计收入增14%，其中酒店/交通增17%/9%，中国内地/出境酒店间夜量增10 - 15%/15 - 20%，调整后运营利润同比基本持平，利润率下降反映海外投入持续 [5] 财务数据 - 损益表显示，2023 - 2027E年收入持续增长，毛利、经营利润等指标也呈上升趋势 [14] - 资产负债简表显示，公司现金及现金等价物、总流动资产等逐年增加，总负债也有所上升 [14] - 现金流量表显示，经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流等在不同年份有不同表现 [15] - 财务比率显示，每股指标、利润率分析、盈利能力等指标在不同年份有一定变化 [15] 交银国际互联网及教育行业覆盖公司 - 交银国际对多家互联网及教育行业公司给出评级和目标价，其中多数公司评级为买入，部分为中性 [13]

旅游市场总览 - 2025年五一假期全国国内出游3.14亿人次，同比增长6.4%，国内游客出游总花费1802.69亿元，同比增长8.0%，人均消费同比提升1.5%，恢复至2019年同期的约90% [2] - 全社会跨区域人员流动量累计14.67亿人次，同比增长8.0%，铁路、公路、水路、民航客运量分别同比增长10.8%、7.6%、24.9%、11.8% [2] - 全国口岸日均出入境人员达215万人次，同比增长27% [2] 结构性亮点 - **长线游**：青海、新疆、宁夏等地景区门票销售额同比激增1-2倍，"年假+五一"拼假旅客同比增长30%，成渝、云贵热门航线占比近半 [3] - **县域游**：乡村游预订量同比增长近20%，县城酒店预订量同比增长30%，一线和新一线城市居民占比超60% [3] - **出入境游**：出境游订单同比增长20%，入境游订单同比激增130%，缅甸、韩国等主要客源地占外国游客总数的57.4% [3][4] 景区及目的地表现 - **黄山**：接待游客14.7万人次，同比增长13.7%，假期前4天接近最大接待量 [5] - **九华山**：估计接待游客人次同比增速20%-30% [6] - **宋城演艺**："千古情"合计演出场次同比增长约22%，杭州、西安等项目单日演出场次创新高 [6] - **祥源文旅**：前3天接待游客40万人，同比增长58%，收入3653万元，同比增长56% [6] - **北京**：接待游客1790.8万人次，同比增长5.6%，旅游总花费209.8亿元，同比增长6.9%，入境游客同比增长42.4% [6] - **上海**：接待游客1650.06万人次，同比增长1.6%，旅游交易总金额201.1亿元，同比增长10.2% [6] - **广东**：接待游客4608.2万人次，同比增长18.7%，旅游收入295亿元，同比增长20.3% [7] - **江苏**：接待游客3533.02万人次，同比增长15.6%，游客消费总额162.72亿元，同比增长14.8% [7] - **湖南**：接待游客2732.03万人次，同比增长47.7%，旅游总花费231.99亿元，同比增长56.6% [7] 酒店行业 - 五月第一周平均OCC为67.5%（同比+4.9%），ADR为283.8元（同比+6.8%），RevPAR为191.7元（同比+12.0%），间夜量同比增长13.4% [8] - 经济型、中档型、高档型酒店ADR分别同比+4.7%、+1.8%、+1.4%，OCC分别+2.76、+3.74、+3.18pcts，需求档次升级趋势明显 [8] - 低线城市RevPAR同比增长更快（三线+16.9%，四线及以下+13.5%），反映县域旅游热度 [9] 澳门博彩业 - 5月1日-4日入境旅客总数达75.7万人次，同比大增42.3%，受益于惠澳政策 [10] - 行业EV/EBITDA估值降至7x，低于历史平均（2016-2019年约12x），预计2025年GGR增长0-2% [10] 投资策略 - 推荐消费景气度回升下的高弹性餐饮板块，顺周期酒店、人力资源板块，以及景区、博彩、OTA优质个股，免税行业关注数据回暖 [12]

财务表现 - 2024年公司营业收入5.36亿元，同比下降14.87%，扣非归母净利润1.01亿元，同比下降27.77% [1] - 2025Q1营业收入1.05亿元，同比下降1.6%，扣非归母净利润0.13亿元，同比增长34.46% [1] - 2024年整体毛利率同比下降1.92pct至52.42%，期间费用率同比上升1.48pct至21.61%，净利率下滑4.17pct至22.55% [2] - 2025Q1毛利率同比提升3.27pct至41.44%，期间费用率上升1.49pct至21.24%，净利率回升1.69pct至14.7% [3] 分业务表现 - 2024年景区业务/水世界业务/温泉业务/酒店业务/旅行社业务营收分别同比下降13.03%/41.28%/10.4%/23.1%/4.54% [2] - 水世界业务受暑期极端天气影响最大，毛利率同比转负，下滑50.38pct [2] - 各业务毛利率分别同比减少0.81/50.38/1.42/8.49/0.58pct [2] 战略发展 - 公司积极寻求外延优质项目并购机会，2024年对潜在项目进行实地考察和调研 [3] - 推进"巩固根据地"战略，包括御水温泉提档升级、龙兴岛彩蝶谷改造等老项目迭代 [3] - 筹备御水温泉三期、平桥特色休闲体验旅游区及农文旅等新项目 [3] 未来展望 - 未来三年溧阳"根据地"将以零星增量完善功能+动物王国重磅项目落地为主线 [4] - 异地扩张有望在地方国资扶持下取得突破，目标成为全国性休闲旅游龙头 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.26/1.44/1.61亿元，对应PE 26X/23X/20X [4]