公司战略升级 - 星艺装饰南京总部旗舰店焕新升级，面积超一万平米，定位为“家居体验综合体”，构建从硬装主材到软装配饰、家具家电及智能系统的一站式整装闭环 [1] - 升级标志着公司从“卖产品”向“卖生活方式”转变，大店模式旨在重构家装体验，通过全系列实景样板间和一线品牌入驻，提供沉浸式体验 [2] - 面对市场从增量房向存量房转型的挑战，公司选择以“产业链延伸”破局，通过做大客单值应对客户资源有限的局面 [2] - 升级后的旗舰店在基装、整装基础上，新增精装改造、适老化改造、软装家具、全屋智能及全案设计服务，从提供单一产品转向提供家居完整解决方案 [2] 核心服务承诺与质量控制 - 公司强化“质量锤”承诺，所有不合格项目坚决砸掉免费重做，若质检合格后业主仍发现瑕疵，除返工外另给予等价补偿 [2] - 公司推行“零增项及零增量”承诺，未经客户确认的增项可拒付，合同清单内数量误差执行“多退少不补”原则 [2] - 品质管控嵌入每一个环节，包括工地五检、董事长周巡检、ERP系统流程管控及客户群即时响应，旨在让工地成为最低成本的获客渠道 [3] 客户服务与售后体系 - 公司构建贯穿售前售后的服务闭环，售前提供交定不满意无条件退款服务 [3] - 售中设立“总裁服务直通车”，客户可直接对接董事长微信 [3] - 售后推行专业客服定期回访及“2小时响应、24小时处理”机制，质保期内施工或材料问题全赔，质保期外终身维护仅收成本 [3] - 公司强调流程与制度管理，确保每个环节可追溯、可复盘、可优化 [3] 行业竞争与品牌愿景 - 公司认为价格战不可持续，行业核心竞争力终将回归“信任”，品质与口碑是生存之本 [2] - 公司旨在通过一站式、可视化、沉浸式的体验，重新定义当地家居生活，让每一次装修都成为口碑的起点 [3] - 大店模式是公司新一轮战略航行的起点，旨在将装修从繁琐工程转变为美好生活的实践 [3]

文章核心观点 - 当前消费品牌正掀起新一轮开设线下大型旗舰店的浪潮 其核心逻辑并非押注消费升级 而是品牌在特定赛道发展至周期拐点时 为寻求高端化、差异化、突破增长瓶颈而采取的战略举措[11][30] - 新一代线下大店的核心价值在于打破传统零售边界 通过提供沉浸式体验、独家商品和生活方式内容 提升品牌势能与用户社区粘性 其本身正从销售渠道演变为品牌内容与流量发动机[4][25][45][47] - 成功的大店模式能够显著提升单店营收和运营效率 但成功的关键在于能否构建独特的叙事逻辑与体验稀缺性 而非简单扩大面积[32][39][48][50] 行业趋势：新一轮“大店”浪潮的特征与驱动力 - 多个行业的领先品牌均在积极布局大店 涵盖平价品牌如名创优品、蜜雪冰城 运动品牌如安踏、李宁、始祖鸟 快时尚品牌如H&M 以及文具品牌得力等[10][18][19][21][22][24] - 此轮大店潮与上一轮消费升级背景下的扩张逻辑不同 是在商业地产空置率高企的逆风期展开 全国重点城市购物中心平均空置率达14.2% Q2全国商业地产空置率已飙升至28.7% 创十年新高[30] - 驱动因素包括：品牌自身需要突破增长周期 进行高端化与差异化转型 同时焦虑的商场愿意在租金上让步 以引入有内容、能引流的新型店铺[30][31] - 新开大店面积更大、业务更多元、设计更具“地标野心” 例如蜜雪冰城旗舰店面积是常规店的40-80倍 名创优品Miniso Land是主力店型的5-10倍 H&M、始祖鸟等品牌新店常以2000平方米打底并包下独栋[42][43][44] 公司案例：大店模式的战略价值与业绩表现 - **名创优品**：其位于上海南京东路、面积近2000平方米的Miniso Land开业一周年销售额突破1.5亿元 该店IP系列产品贡献近八成销售额 成功将单店月销上限从200万元拉高至千万元级别 公司计划将80%现有门店改造为大店模式[8][10][39] - **蜜雪冰城**：通过开设大型旗舰店拓展业务边界 郑州总部旗舰店月营收超1500万元 其中文创产品销售额占比近50% 清明节假期三天营收破百万 重庆1200平方米全球最大旗舰店国庆6天营业额近250万元 大店承担了提升品牌势能、展示零售新边界、为加盟商树立标杆的多重职能[16][34] - **其他品牌**：优衣库成都2000平方米旗舰店坪效达380元/平方米/月 为标准店（120元）的3倍以上 Zara母公司Inditex集团在门店总数下降2.3%的情况下 通过扩大经营面积（增长2.0%）实现了线下销售额5.9%的增长[45][46] 成功关键：构建“体验稀缺性”与生活方式叙事 - 大店成功的关键在于提供无法被线上替代的沉浸式体验和“体验稀缺性” 例如名创优品Miniso Land彻底放弃卖场逻辑 采用游乐园叙事模型 将IP产品作为场景中的故事角色[39] - 消费者期待大店提供独家商品、独特互动体验和停留的欲望 而非仅是扩大面积的货架 “一日店长”、“店铺限定”等是吸引顾客的引子 但丰富的细节、有竞争力的价格以及对消费者生活的想象填补才是留存关键[50][51][52] - 可参考日本成熟商业逻辑：一是深入研究目标人群需求至关怀程度（如唐吉诃德为夜归年轻人营业至深夜） 二是发展主题内容和非常规体验（如无印良品Found MUJI买手店、LOFT不断轮换的快闪与工作坊） 三是清晰呈现并更新所推崇的生活方式[53][55][57][59] 新兴品牌：通过“门店即内容”建立品牌 - 新兴品牌如上海杂货品牌Tagi 通过“一店一设计”将每家门店打造成独特的内容产品和打卡地标 例如阿那亚的“红苹果屋” 北京的糖葫芦、成都的竹屋等设计 其品牌理念是销售“一种别具想象力的生活方式”[61][62][64] - 对于起源于线上、强调原创性的品牌 线下大店是更全面讲述品牌故事、获取消费者注意力与停留时间的重要途径 线下稀缺的是注意力、停留时间和被反复想起的可能性[67][68]

文章核心观点 - 当前零售行业正兴起新一轮开设线下大型旗舰店的浪潮 其核心逻辑并非押注消费升级 而是品牌在特定赛道（如运动、潮玩、茶饮）面临周期拐点时 通过大店模式进行高端化、差异化并拓展业务边界 以进入新的增长周期[19][26] - 新一代大店的核心价值在于打破传统零售边界 通过打造沉浸式体验、提供独家商品和内容 引领生活方式并提升用户社区粘性 从而成为品牌的流量发动机和线下渠道的优化手段[2][17][27] - 成功的大店模式需要超越单纯的商品陈列 通过有逻辑的叙事、独特的场景设计和持续更新的内容来创造“体验稀缺性” 从而吸引消费者停留并建立情感连接 而不仅仅是扩大销售面积[23][28][40] 行业趋势：大店模式兴起与特征 - 多个行业的领先品牌 无论平价或奢侈 均在积极开设大型旗舰店 例如名创优品开设近2000平方米的Miniso Land 蜜雪冰城开设面积达常规店40-80倍的旗舰店 H&M、始祖鸟、李宁等品牌的新店面积常以2000平方米打底[3][7][15][25] - 此轮开店潮与以往不同 呈现出面积更大、业务范畴更多元、设计理念更具“地标野心”的特征 大店往往承担品牌展示、业务拓展和社区运营等多重职能[17][21][26] - 尽管整体线下商业处于逆风期（全国重点城市购物中心平均空置率达14.2% Q2全国商业地产空置率飙升至28.7%） 但具备强内容与引流能力的品牌大店成为商场愿意以优惠租金引入的对象[19] 公司案例与战略动机 - **名创优品**：其上海Miniso Land面积近2000平方米 开业一周年销售额突破1.5亿元 IP系列产品贡献近八成销售额 该店将单店月销上限从200万元拉高至千万元级别 公司计划将80%现有门店改造为大店 战略转向高附加值的文化创意公司[3][5][7][23] - **蜜雪冰城**：旗舰店突破传统小店模式 例如郑州总店月营收超1500万元 其中文创销售占比近50% 重庆1200平方米旗舰店国庆6天营业额近250万元 大店起到拓展零售边界（销售盲盒、零食等周边）、提升品牌势能、强化加盟商信心和增强消费体验等多重作用[8][9][21] - **其他品牌**：得力集团开设1500平方米的deli world H&M重开超1500平方米旗舰店 始祖鸟博物馆占地2400平方米并开设“山地课堂” 安踏和李宁则在大店中融入健身房、瑜伽室等体验空间 均旨在拓展业务范畴和深化品牌体验[13][15][17] 大店模式的商业成效与逻辑 - 大店能带来优异的单店效益 成为商圈的流量中心 例如蜜雪冰城杭州旗舰店在客流较少的商圈开业即引发排队 优衣库成都2000平方米旗舰店坪效达380元/平方米/月 是标准店（120元）的3倍以上[21][27] - “关小开大”成为渠道优化策略 能提升整体运营效率 例如Zara母公司Inditex集团在2024财年门店总数下降2.3%的同时 经营面积增长2.0% 线下门店销售额同比增长5.9%[27] - 大店成功的核心在于创造“体验稀缺性” 例如名创优品Miniso Land通过隐藏货架、植入游乐园叙事模型 将IP产品作为场景角色 构建线上无法替代的体验[23] 成功大店的关键要素与挑战 - 大店需提供独家商品、独特体验和让人停留的欲望 而非仅是扩大面积的卖场 通过“一日店长”、“店铺限定”等营销活动吸引顾客 但留存顾客的关键在于丰富的细节、有竞争力的价格以及对消费者生活的想象填补[28][29] - 可借鉴日本成熟商业的经验 包括深入研究目标人群需求并提供极致关怀（如唐吉诃德深夜营业） 以及通过不断更新的主题内容（如无印良品Found MUJI、LOFT的品牌快闪与工作坊）来呈现和引领生活方式[30][32][34] - 大店面临的主要风险是“叙事失败” 即投入巨资却只打造出一个昂贵、空旷、效率低下的传统卖场 无法提供真正的互动与沉浸体验[28] 新兴品牌与未来可能性 - 一批注重审美和设计、能吸引特定风格消费者反复停留的新品牌正在涌现 例如上海杂货品牌Tagi 通过“一店一设计”的策略将每家门店打造成大型内容产品和打卡地标 成功销售一种“别具想象力的生活方式”[35][37] - 许多起源于线上、强调原创性的品牌（如哭喊中心、观夏等）正积极通过开设线下店来更全面地讲述品牌故事[39] - 线下稀缺的是注意力、停留时间和被反复想起的可能性 大店模式因其更强的承载能力而被重新押注[40]

市场背景与变革动因 - 2025年上海二手房市场呈现库存高企、交易周期拉长的新常态，买卖双方需求发生显著变化：卖方需要中介具备更专业的营销能力以快速卖房，买方则期待中介能从客户视角提供决策分析和专业建议[1] - 为应对消费者需求的结构性转变，上海链家于今年7月开始推行“房客分离”服务新模式，旨在重新构建房客两端能力以满足买卖双方需求[1] “房客分离”服务模式核心 - “房客分离”模式打破传统一个经纪人同时服务买卖双方的做法，让每个经纪人只服务于其中一方，确保交易双方获得更专属、高效的服务[1] - 该模式本质是对国内传统中介“双边代理”模式的重构，重点围绕“房源端”提升服务效率[3] - 具体分工为房源端维护人专注于房源深度挖掘和价值提升，客源端经纪人聚焦于客户需求匹配和交易服务，且房源端经纪人不可获客以通过绩效牵引其重视房源维护[5] “9分房”体系与效率提升 - 链家通过AI+数据构建“房源分”评估模型，基于价格合理性、房源信息完整度、维护质量、历史带看等多重维度对房源进行动态评分，打造“9分房”标准化体系[6] - 高分房源获得更多曝光与资源倾斜，2025年9月上海链家自身成交结构中高分房源成交占比合计超过75%[2] - 推行新模式后房源成交周期显著缩短，2025年上半年平均成交周期为104天，而7-10月平均房源成交周期降至96天[6] 组织支撑与能力建设 - 上海链家过去五年持续推动“大店模式”落地，该模式在人员规模、资源整合、合作氛围、服务效率上更具优势，为“房客分离”推进提供了顺畅基础[9] - 公司启动面向全上海链家门店店总的“B轮训”，核心目标是识别优秀管理者并使其理解承接公司战略，具备推动大店模式、提升人效和店效的能力[9] - 创新使用open house集中带看模式，通过营造“类卖场”氛围加速房屋交易进程[8] 战略转型与行业影响 - 此次变革是探索业务由“规模”向“效率”的转型，通过大店模式的组织支撑、B轮训的能力建设、“9分房”的标准化与open house的场景创新，构建起“人、货、场”三大要素的闭环[9][10] - 在这一体系下信息流通更为高效，优质房源获得精准曝光，形成“好房—好客—好成交”的市场正循环[10] - 公司这种以提升服务效率为核心的模式创新，为整个行业发展提供了新思路[12]

公司核心动态 - 深圳南山海岸城的奈雪生活全国首店正式闭店，该店前身为2018年开业的奈雪梦工厂，是公司探索“大店模式”的重要尝试 [1] - 闭店原因为租约到期后未续约，原址将由泡泡玛特主题店入驻 [1][6] - 公司国际化布局取得新进展，美国首店于2025年10月在纽约法拉盛开业，开业首周吸引大量消费者，三天营业额近8.7万美元 [3][10] - 公司2025年上半年关闭132家直营店，截至2025年6月30日，集团共拥有1638家茶饮店，其中直营门店1321家，加盟门店317家 [8] - 公司业绩表现欠佳，上市四年累计净亏损近15亿元，仅在2023年实现微盈利 [8] 业务模式与战略调整 - 奈雪生活定位为“品牌共创平台”，近1000平方米空间曾汇集16个品牌，包括10家首店品牌，尝试“共享运营、流量互通、联合营销”的共创模式 [4] - 但共享流量的实际效果不及预期，分摊的运营成本不低 [6] - 公司战略出现摇摆，早期坚持全直营模式以维护高端形象，后因高成本、低效率问题启动加盟模式，计划向中低线城市下沉 [9] - 产品战略频繁调整，为迎合健康消费趋势，2025年上半年推出“每日蔬果瓶”等系列产品，并开设30家“奈雪green”轻饮轻食店，部分门店在“五一”假期订单量环比激增超300% [9][11] 行业现状与挑战 - 奈雪生活首店的闭店是新茶饮行业深度调整期的缩影，头部品牌面临“规模扩张”与“单店盈利”的双重考验 [9] - 行业竞争白热化，高端品牌与中端品牌相互向对方市场突围 [9] - 行业创新进入“精耕细作”阶段，未来趋势是围绕“核心品类+场景深化”展开，而非简单叠加无关业态 [11] - 在消费回归理性的时代，依靠“首店噱头”和“空间堆砌”的创新模式已难以为继 [11]

核心财务表现 - 2Q25收入同比增长23%至50亿元 经调整净利润同比增长11%至69亿元 超预期[1] - 中期股息每股00724美元 派息率约50%（经调整净利润口径）[1] - 剔除永辉并表等事项影响后 经调整净利润同比增长11%至69亿元[2] 分业务收入表现 - 国内业务收入同比增长14%至26亿元 其中线下收入增12%至24亿元 线上收入增31%至27亿元[1] - 海外收入同比增长29%至19亿元 占名创业务总收入43% 美国市场收入同比大增80%[1] - TOPTOY业务收入同比高增87%至40亿元 门店数量净增13家至293家[1] 门店运营指标 - 名创国内同店销售在较高基数下实现低单位数同比增长 环比净增30家门店[1] - 总门店数季度增加94家 海外市场同店改善至低单位数下滑 欧洲/北美同店实现中高单位数增长[1] - 国内已布局11家MINISO LAND和200多家400平旗舰店 大店数量占比5%却贡献中双位数销售额[2] 盈利能力与费用结构 - 毛利率同比提升03个百分点至44% 受益于高毛利海外业务占比提升及TOPTOY毛利改善[2] - 销售费用率同比增加29个百分点 主因直营门店投入增加 尤其美国等战略性海外市场[2] - 管理费用率同比下降04个百分点 财务净费用增至08亿元（2Q24为净收入01亿元）[2] 战略举措与运营效率 - IP战略持续深化 已签约9个艺术家IP 构建签约艺术家与国际顶级IP双线生态[2] - 美国新店店效达老店15倍 坪效高出近30% 租售比持续优化[2] - 大店模式显效 国内旗舰店坪效表现突出[2] 业绩展望与预测调整 - 管理层上修全年指引至收入同比增长约25% 经调整经营利润预期365-385亿元[3] - 3Q25业绩有望保持加速增长势头 同店持续好转[3] - 2025/26年经调整净利润预测上调8%/6%至29/37亿元[3] 估值与评级 - 港股对应15倍2025年non-IFRS P/E 美股对应16倍[3] - 港/美股目标价上调24%至5245港元/2707美元 对应20倍2025年non-IFRS P/E[3] - 目标价较当前股价存在34%/30%上行空间[3]

业绩表现 - 2Q25收入同比增长23%至50亿元 经调整净利润同比增长11%至6.9亿元 [2] - 国内收入同比增长14%至26亿元 海外收入同比增长29%至19亿元 占名创业务收入43% [3] - 美国市场收入同比增长80% 欧洲/北美市场同店实现中高单位数同比增长 [3] - TOPTOY业务收入同比增长87%至4.0亿元 门店净增13家至293家 [3] 财务指标 - 2Q25毛利率同比提升0.3个百分点至44% 受益于高毛利率海外业务占比提升及TOPTOY毛利改善 [4] - 销售费用率同比增加2.9个百分点 因投资直营门店特别是美国等战略性海外市场 [4] - 管理费用率同比下降0.4个百分点 [4] - 宣派中期股息0.0724美元/股 派息率约50% [2] 运营数据 - 国内同店在较高基数下实现低单位数同比增长 线下收入同比增长12%至24亿元 [3] - 线上收入同比增长31%至2.7亿元 [3] - 总门店数季度增加94家 其中国内门店环比净增30家 [3] - 国内已布局11家MINISO LAND和200多家400平旗舰店 占门店总数5%的大店贡献中双位数销售额 [5] 战略进展 - 持续推进IP战略 已签约9个艺术家IP 构建签约艺术家和国际顶级IP双线生态 [5] - 美国新店店效为老店1.5倍 坪效高出近30% 实现更好租售比 [5] - 公司并表永辉导致分占投资公司亏损增至1.4亿元 [4] 业绩展望 - 管理层预计3Q25业绩保持加速增长势头 上修全年指引至收入同比增长约25% [1] - 经调整经营利润预期36.5-38.5亿元 [1] - 上调2025/26年经调整净利润预测8%/6%至29/37亿元 [1] 估值调整 - 上调港股目标价24%至52.45港元 美股目标价至27.07美元 对应20倍2025年non-IFRS P/E [1] - 当前港股对应15倍2025年non-IFRS P/E 美股对应16倍 [1] - 港股有34%上行空间 美股有30%上行空间 [1]

核心观点 - 中金上调名创优品2025/26年净利润预测并提高目标价 因公司经营表现持续提升且同店持续好转 [1] - 公司2Q25业绩超预期 收入同比增长23%至50亿元 经调整净利润同比增长11%至6.9亿元 [2] - 管理层预计3Q25业绩加速增长 上修全年收入增长指引至约25% 经调整经营利润36.5-38.5亿元 [1] 财务预测与估值调整 - 上调2025年经调整净利润预测8%至29亿元 2026年上调6%至37亿元 [1] - 上调港股目标价24%至52.45港元 美股目标价24%至27.07美元 分别对应34%和30%上行空间 [1] - 当前港股对应15倍2025年non-IFRS P/E 美股对应16倍 目标估值20倍2025年non-IFRS P/E [1] 第二季度业绩表现 - 2Q25收入同比增长23%至50亿元 经调整净利润同比增长11%至6.9亿元 超预期 [2] - 宣派中期股息0.0724美元/股 派息率约50%（经调整净利润） [2] 分地区业务表现 - 国内收入同比增长14%至26亿元 其中线下收入增长12%至24亿元 线上收入增长31%至2.7亿元 [3] - 国内同店在较高基数下实现低单位数同比增长 门店环比净增30家 [3] - 海外收入同比增长29%至19亿元 占名创业务收入43% 美国市场收入同比增长80% [3] - 总门店数季内增加94家 欧洲/北美市场同店实现中高单位数同比增长 [3] TOPTOY业务表现 - TOPTOY收入同比增长87%至4.0亿元 保持高速增长 [3] - 门店数量净增13家至293家 [3] 盈利能力分析 - 2Q25毛利率同比提升0.3个百分点至44% 因高毛利率海外业务占比提升及TOPTOY毛利改善 [4] - 销售费用率同比增加2.9个百分点 因投资直营门店特别是美国等战略性海外市场 [4] - 管理费用率同比下降0.4个百分点 [4] - 剔除永辉等事项影响后 经调整净利润同比增长11%至6.9亿元 [4] 战略举措成效 - 持续推进IP战略 已签约9个艺术家IP 构建签约艺术家和国际顶级IP双线生态 [5] - 大店模式驱动 国内布局11家MINISO LAND和200多家400平旗舰店 [5] - 国内占门店总数5%的大店贡献中双位数占比销售额 [5] - 美国新店店效为老店1.5倍 坪效高出近30% 实现更好租售比 [5]

行业背景 - 2025年一季度家居行业面临消费需求收缩和渠道竞争加剧 9家上市企业中仅1家实现营收增长 [1] - 行业进入洗牌期 传统线下渠道普遍面临客流量下滑和单店营收承压 部分品牌线下门店数量减少 [4] 公司业绩表现 - 2025年五一期间城市旗舰店业绩同比增幅123% 全店态成交额同比增长89% 店均成交额周增117% [1] - 2025年315大促中新零售全店态店均成交额同比增长34.5% 千方大店店均业绩达185万元+ 天猫住宅家具行业成交额稳居第一 [1] - 云南盘龙店开业首周成交额超110万元 全国千方标杆门店已全部实现月度盈利 [4] - 南昌青山湖店升级后开业首月支付业绩超250万 拿下片区第一 [11] 战略布局 - 2024年中启动城市旗舰店战略 以1000㎡+大店模式打造城市标杆 [4] - 2025年将更大力度推进大店建设 城市旗舰店成为门店布局重点发力方向 [6] - 大店模式精准卡位消费升级与行业调整夹缝 开辟全新增长曲线 [3] - 头部品牌大店模式渗透率快速提升 如欧派推进大家居战略 顾家融合大店突破300家 [6] 场景化创新 - 布局超过20种家居风格专属空间 包括奶油风、复古实木风、现代风等 [7] - 采用通透回字形+S形动线设计 提升顾客停留时间 [8] - 从"卖产品"转向"造体验" 实现从"看产品"到"逛家里"的转变 [8] - 城市旗舰店展示产品比普通门店多80% 覆盖家庭核心场景 [9] 新零售赋能 - 2024年开始发力抖音、小红书、美团等平台 入局本地生活服务 [15] - 2024年全域留资数同比增长超40% 店均留资数同比增长超30% [18] - 2025年将投入亿级资源助力终端引流 通过AI技术锁定小红书获客风口 [18] - 实现线上线下"五同"体系 客单转化率提升 [18] - 产品研发生产体系实现从市场需求到产品上线最快30天 爆款率达92% 每月上新200+SKU [18] 行业启示 - 线下门店价值在于构建不可替代的消费体验 [20] - 新零售核心是通过数字化实现流量、体验、效率的深度融合 [20] - 在消费理性化时代 以用户为中心的"价值型门店"才能在竞争中占据主动 [20]