市场背景与变革动因 - 2025年上海二手房市场呈现库存高企、交易周期拉长的新常态，买卖双方需求发生显著变化：卖方需要中介具备更专业的营销能力以快速卖房，买方则期待中介能从客户视角提供决策分析和专业建议[1] - 为应对消费者需求的结构性转变，上海链家于今年7月开始推行“房客分离”服务新模式，旨在重新构建房客两端能力以满足买卖双方需求[1] “房客分离”服务模式核心 - “房客分离”模式打破传统一个经纪人同时服务买卖双方的做法，让每个经纪人只服务于其中一方，确保交易双方获得更专属、高效的服务[1] - 该模式本质是对国内传统中介“双边代理”模式的重构，重点围绕“房源端”提升服务效率[3] - 具体分工为房源端维护人专注于房源深度挖掘和价值提升，客源端经纪人聚焦于客户需求匹配和交易服务，且房源端经纪人不可获客以通过绩效牵引其重视房源维护[5] “9分房”体系与效率提升 - 链家通过AI+数据构建“房源分”评估模型，基于价格合理性、房源信息完整度、维护质量、历史带看等多重维度对房源进行动态评分，打造“9分房”标准化体系[6] - 高分房源获得更多曝光与资源倾斜，2025年9月上海链家自身成交结构中高分房源成交占比合计超过75%[2] - 推行新模式后房源成交周期显著缩短，2025年上半年平均成交周期为104天，而7-10月平均房源成交周期降至96天[6] 组织支撑与能力建设 - 上海链家过去五年持续推动“大店模式”落地，该模式在人员规模、资源整合、合作氛围、服务效率上更具优势，为“房客分离”推进提供了顺畅基础[9] - 公司启动面向全上海链家门店店总的“B轮训”，核心目标是识别优秀管理者并使其理解承接公司战略，具备推动大店模式、提升人效和店效的能力[9] - 创新使用open house集中带看模式，通过营造“类卖场”氛围加速房屋交易进程[8] 战略转型与行业影响 - 此次变革是探索业务由“规模”向“效率”的转型，通过大店模式的组织支撑、B轮训的能力建设、“9分房”的标准化与open house的场景创新，构建起“人、货、场”三大要素的闭环[9][10] - 在这一体系下信息流通更为高效，优质房源获得精准曝光，形成“好房—好客—好成交”的市场正循环[10] - 公司这种以提升服务效率为核心的模式创新，为整个行业发展提供了新思路[12]

公司核心动态 - 深圳南山海岸城的奈雪生活全国首店正式闭店，该店前身为2018年开业的奈雪梦工厂，是公司探索“大店模式”的重要尝试 [1] - 闭店原因为租约到期后未续约，原址将由泡泡玛特主题店入驻 [1][6] - 公司国际化布局取得新进展，美国首店于2025年10月在纽约法拉盛开业，开业首周吸引大量消费者，三天营业额近8.7万美元 [3][10] - 公司2025年上半年关闭132家直营店，截至2025年6月30日，集团共拥有1638家茶饮店，其中直营门店1321家，加盟门店317家 [8] - 公司业绩表现欠佳，上市四年累计净亏损近15亿元，仅在2023年实现微盈利 [8] 业务模式与战略调整 - 奈雪生活定位为“品牌共创平台”，近1000平方米空间曾汇集16个品牌，包括10家首店品牌，尝试“共享运营、流量互通、联合营销”的共创模式 [4] - 但共享流量的实际效果不及预期，分摊的运营成本不低 [6] - 公司战略出现摇摆，早期坚持全直营模式以维护高端形象，后因高成本、低效率问题启动加盟模式，计划向中低线城市下沉 [9] - 产品战略频繁调整，为迎合健康消费趋势，2025年上半年推出“每日蔬果瓶”等系列产品，并开设30家“奈雪green”轻饮轻食店，部分门店在“五一”假期订单量环比激增超300% [9][11] 行业现状与挑战 - 奈雪生活首店的闭店是新茶饮行业深度调整期的缩影，头部品牌面临“规模扩张”与“单店盈利”的双重考验 [9] - 行业竞争白热化，高端品牌与中端品牌相互向对方市场突围 [9] - 行业创新进入“精耕细作”阶段，未来趋势是围绕“核心品类+场景深化”展开，而非简单叠加无关业态 [11] - 在消费回归理性的时代，依靠“首店噱头”和“空间堆砌”的创新模式已难以为继 [11]

核心财务表现 - 2Q25收入同比增长23%至50亿元 经调整净利润同比增长11%至69亿元 超预期[1] - 中期股息每股00724美元 派息率约50%（经调整净利润口径）[1] - 剔除永辉并表等事项影响后 经调整净利润同比增长11%至69亿元[2] 分业务收入表现 - 国内业务收入同比增长14%至26亿元 其中线下收入增12%至24亿元 线上收入增31%至27亿元[1] - 海外收入同比增长29%至19亿元 占名创业务总收入43% 美国市场收入同比大增80%[1] - TOPTOY业务收入同比高增87%至40亿元 门店数量净增13家至293家[1] 门店运营指标 - 名创国内同店销售在较高基数下实现低单位数同比增长 环比净增30家门店[1] - 总门店数季度增加94家 海外市场同店改善至低单位数下滑 欧洲/北美同店实现中高单位数增长[1] - 国内已布局11家MINISO LAND和200多家400平旗舰店 大店数量占比5%却贡献中双位数销售额[2] 盈利能力与费用结构 - 毛利率同比提升03个百分点至44% 受益于高毛利海外业务占比提升及TOPTOY毛利改善[2] - 销售费用率同比增加29个百分点 主因直营门店投入增加 尤其美国等战略性海外市场[2] - 管理费用率同比下降04个百分点 财务净费用增至08亿元（2Q24为净收入01亿元）[2] 战略举措与运营效率 - IP战略持续深化 已签约9个艺术家IP 构建签约艺术家与国际顶级IP双线生态[2] - 美国新店店效达老店15倍 坪效高出近30% 租售比持续优化[2] - 大店模式显效 国内旗舰店坪效表现突出[2] 业绩展望与预测调整 - 管理层上修全年指引至收入同比增长约25% 经调整经营利润预期365-385亿元[3] - 3Q25业绩有望保持加速增长势头 同店持续好转[3] - 2025/26年经调整净利润预测上调8%/6%至29/37亿元[3] 估值与评级 - 港股对应15倍2025年non-IFRS P/E 美股对应16倍[3] - 港/美股目标价上调24%至5245港元/2707美元 对应20倍2025年non-IFRS P/E[3] - 目标价较当前股价存在34%/30%上行空间[3]

业绩表现 - 2Q25收入同比增长23%至50亿元 经调整净利润同比增长11%至6.9亿元 [2] - 国内收入同比增长14%至26亿元 海外收入同比增长29%至19亿元 占名创业务收入43% [3] - 美国市场收入同比增长80% 欧洲/北美市场同店实现中高单位数同比增长 [3] - TOPTOY业务收入同比增长87%至4.0亿元 门店净增13家至293家 [3] 财务指标 - 2Q25毛利率同比提升0.3个百分点至44% 受益于高毛利率海外业务占比提升及TOPTOY毛利改善 [4] - 销售费用率同比增加2.9个百分点 因投资直营门店特别是美国等战略性海外市场 [4] - 管理费用率同比下降0.4个百分点 [4] - 宣派中期股息0.0724美元/股 派息率约50% [2] 运营数据 - 国内同店在较高基数下实现低单位数同比增长 线下收入同比增长12%至24亿元 [3] - 线上收入同比增长31%至2.7亿元 [3] - 总门店数季度增加94家 其中国内门店环比净增30家 [3] - 国内已布局11家MINISO LAND和200多家400平旗舰店 占门店总数5%的大店贡献中双位数销售额 [5] 战略进展 - 持续推进IP战略 已签约9个艺术家IP 构建签约艺术家和国际顶级IP双线生态 [5] - 美国新店店效为老店1.5倍 坪效高出近30% 实现更好租售比 [5] - 公司并表永辉导致分占投资公司亏损增至1.4亿元 [4] 业绩展望 - 管理层预计3Q25业绩保持加速增长势头 上修全年指引至收入同比增长约25% [1] - 经调整经营利润预期36.5-38.5亿元 [1] - 上调2025/26年经调整净利润预测8%/6%至29/37亿元 [1] 估值调整 - 上调港股目标价24%至52.45港元 美股目标价至27.07美元 对应20倍2025年non-IFRS P/E [1] - 当前港股对应15倍2025年non-IFRS P/E 美股对应16倍 [1] - 港股有34%上行空间 美股有30%上行空间 [1]

核心观点 - 中金上调名创优品2025/26年净利润预测并提高目标价 因公司经营表现持续提升且同店持续好转 [1] - 公司2Q25业绩超预期 收入同比增长23%至50亿元 经调整净利润同比增长11%至6.9亿元 [2] - 管理层预计3Q25业绩加速增长 上修全年收入增长指引至约25% 经调整经营利润36.5-38.5亿元 [1] 财务预测与估值调整 - 上调2025年经调整净利润预测8%至29亿元 2026年上调6%至37亿元 [1] - 上调港股目标价24%至52.45港元 美股目标价24%至27.07美元 分别对应34%和30%上行空间 [1] - 当前港股对应15倍2025年non-IFRS P/E 美股对应16倍 目标估值20倍2025年non-IFRS P/E [1] 第二季度业绩表现 - 2Q25收入同比增长23%至50亿元 经调整净利润同比增长11%至6.9亿元 超预期 [2] - 宣派中期股息0.0724美元/股 派息率约50%（经调整净利润） [2] 分地区业务表现 - 国内收入同比增长14%至26亿元 其中线下收入增长12%至24亿元 线上收入增长31%至2.7亿元 [3] - 国内同店在较高基数下实现低单位数同比增长 门店环比净增30家 [3] - 海外收入同比增长29%至19亿元 占名创业务收入43% 美国市场收入同比增长80% [3] - 总门店数季内增加94家 欧洲/北美市场同店实现中高单位数同比增长 [3] TOPTOY业务表现 - TOPTOY收入同比增长87%至4.0亿元 保持高速增长 [3] - 门店数量净增13家至293家 [3] 盈利能力分析 - 2Q25毛利率同比提升0.3个百分点至44% 因高毛利率海外业务占比提升及TOPTOY毛利改善 [4] - 销售费用率同比增加2.9个百分点 因投资直营门店特别是美国等战略性海外市场 [4] - 管理费用率同比下降0.4个百分点 [4] - 剔除永辉等事项影响后 经调整净利润同比增长11%至6.9亿元 [4] 战略举措成效 - 持续推进IP战略 已签约9个艺术家IP 构建签约艺术家和国际顶级IP双线生态 [5] - 大店模式驱动 国内布局11家MINISO LAND和200多家400平旗舰店 [5] - 国内占门店总数5%的大店贡献中双位数占比销售额 [5] - 美国新店店效为老店1.5倍 坪效高出近30% 实现更好租售比 [5]

行业背景 - 2025年一季度家居行业面临消费需求收缩和渠道竞争加剧 9家上市企业中仅1家实现营收增长 [1] - 行业进入洗牌期 传统线下渠道普遍面临客流量下滑和单店营收承压 部分品牌线下门店数量减少 [4] 公司业绩表现 - 2025年五一期间城市旗舰店业绩同比增幅123% 全店态成交额同比增长89% 店均成交额周增117% [1] - 2025年315大促中新零售全店态店均成交额同比增长34.5% 千方大店店均业绩达185万元+ 天猫住宅家具行业成交额稳居第一 [1] - 云南盘龙店开业首周成交额超110万元 全国千方标杆门店已全部实现月度盈利 [4] - 南昌青山湖店升级后开业首月支付业绩超250万 拿下片区第一 [11] 战略布局 - 2024年中启动城市旗舰店战略 以1000㎡+大店模式打造城市标杆 [4] - 2025年将更大力度推进大店建设 城市旗舰店成为门店布局重点发力方向 [6] - 大店模式精准卡位消费升级与行业调整夹缝 开辟全新增长曲线 [3] - 头部品牌大店模式渗透率快速提升 如欧派推进大家居战略 顾家融合大店突破300家 [6] 场景化创新 - 布局超过20种家居风格专属空间 包括奶油风、复古实木风、现代风等 [7] - 采用通透回字形+S形动线设计 提升顾客停留时间 [8] - 从"卖产品"转向"造体验" 实现从"看产品"到"逛家里"的转变 [8] - 城市旗舰店展示产品比普通门店多80% 覆盖家庭核心场景 [9] 新零售赋能 - 2024年开始发力抖音、小红书、美团等平台 入局本地生活服务 [15] - 2024年全域留资数同比增长超40% 店均留资数同比增长超30% [18] - 2025年将投入亿级资源助力终端引流 通过AI技术锁定小红书获客风口 [18] - 实现线上线下"五同"体系 客单转化率提升 [18] - 产品研发生产体系实现从市场需求到产品上线最快30天 爆款率达92% 每月上新200+SKU [18] 行业启示 - 线下门店价值在于构建不可替代的消费体验 [20] - 新零售核心是通过数字化实现流量、体验、效率的深度融合 [20] - 在消费理性化时代 以用户为中心的"价值型门店"才能在竞争中占据主动 [20]