报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 豆粕近月去库预期及成本支撑下价格支撑较强，03合约走势偏强运行但上方空间有限；南美丰产预期不变，05合约偏弱对待，但地缘政治风险加剧底部支撑加强，近强远弱格局延续 [5][8] - 油脂短期反弹受限，建议谨慎追涨，逢高逐步平多单；中长期来看，油脂基本面存在利多点，有助于三大油脂完成筑底并重新走强 [75][77] 根据相关目录分别进行总结 豆粕：去库预期下，近强远弱格局延续 - 期现端：截至12月31日，华东现货报价3050元/吨，月度上涨30元/吨；M2605合约收盘至2749元/吨，月度上涨96元/吨；基差报价05 + 300元/吨，基差下跌70元/吨。美豆价格走势偏弱，连盘现货价格走势偏强但上方有限，M2605合约价格走势偏弱但底部支撑加强 [8][10] - 供应端：全球2025/26年度大豆供需格局略微收紧，产量达4.22亿吨，同比减少539万吨。国内2025/26年度大豆进口量1.12亿吨，同比增加400万吨，12 - 3月去库，4 - 9月供应压力大 [8] - 需求端：当前豆粕需求维持高位，生猪及禽类存栏高位，叠加豆粕性价比良好。截至12月26日，全国大豆库存环比减幅8.41%，同比增加11.7%；豆粕库存环比增加1.35%，同比增加47.19% [8] - 成本端：巴西2025/26年度大豆成本在950美分/蒲，计算出国内5 - 8月豆粕成本为2580元/吨，7 - 9月为2760元/吨；美豆2025/26年度种植成本在1000美分/蒲，国内进口成本在3000元/吨。巴西大豆压榨利润维持在30元/吨附近 [8] - 行情小结：近月03合约走势偏强但上方空间有限，05合约偏弱但底部支撑加强，近强远弱格局延续 [8] 油脂：反弹受限，关注USDA报告及棕油产销 - 期现端：截至12月31日，棕榈油主力05合约较上月底跌42元/吨，广州24度棕榈油较上月底涨20元/吨；豆油主力05合约较上月底跌178元/吨，张家港四级豆油较上月底跌150元/吨；菜油主力05合约较上月底跌670元/吨，防城港四级菜油较上月底跌250元/吨。本月三大油脂均环比下跌，菜油跌幅最为严重，棕油表现偏强 [77][79] - 棕榈油：短期12月马棕油出口下滑、减产不足，期末库存可能增至300万吨以上，国内棕油买船少但需求一般，去库慢；中长期2026年1 - 2月为传统减产季，有助于产地去库存与棕油止跌反弹 [77] - 豆油：短期美豆出口需求有待观察，南美大豆丰产预估，美豆盘面短期承压，但期价低于种植成本且生柴政策或刺激需求，限制下方空间。国内大豆到港量季节性下滑，有助于豆油加速去库；中长期关注USDA1月报告、南美关键生长期以及美国生柴政策落地情况，豆油宽幅震荡 [77] - 菜油：短期国内供应持续减量，菜籽和菜油库存下降，但2026年1月澳菜籽开始压榨、俄罗斯菜油出口积极，供应边际转宽松；国外全球菜籽丰产，国际菜籽价格走势承压。中长期关注加拿大总统访华及新作澳菜籽和俄菜油进口情况，国内菜油供需宽松加剧 [77] - 月度小结：短期春节期间国际原油走强对国内油脂利多，但基本面缺乏亮点，节后三大油脂反弹受限；中长期油脂基本面存在利多点，有助于完成筑底并重新走强 [77] - 策略建议：三大油脂短期反弹受限，建议谨慎追涨，逢高逐步平多单 [77]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 豆粕近月去库预期及成本支撑下价格支撑较强，03合约走势偏强但上方空间有限，05合约因南美丰产预期及国内供需宽松背景偏弱对待，近强远弱格局延续；油脂短期整体筑底反弹但向上空间有限，中长期随着马来减产、印度备货、印尼B50生柴计划推进和美国生物燃料政策落地或重新走强 [7][74] 根据相关目录分别进行总结 豆粕 期现端 - 截至12月26日，华东现货报价3050元/吨，周度涨40元/吨；M2605合约收盘至2790元/吨，周度涨55元/吨；基差报价05 + 260元/吨，基差下跌20元/吨；周度美豆触底反弹，连盘受通关延迟及去库预期影响走势偏强，但现货短期宽松逻辑不变，价格上方有限 [7][9] 供应端 - 全球2025/26年度大豆产量达4.22亿吨，同比减少539万吨，巴西增产，美国及阿根廷减产；中国进口量1.12亿吨，同比增加400万吨；12 - 3月国内大豆到港减少，进入去库周期，4 - 9月到港维持高位，供应压力大 [7] 需求端 - 当前豆粕需求维持高位，生猪及禽类存栏高，豆粕性价比好；2025年第51周，全国油厂大豆库存722.36万吨，较上周减少17.12万吨，减幅2.32%；豆粕库存113.71万吨，较上周增加4.02万吨，增幅3.66% [7] 成本端 - 巴西2025/26年度大豆成本950美分/蒲，国内5 - 8月豆粕成本2580元/吨，7 - 9月2760元/吨；美豆2025/26年度种植成本1000美分/蒲，国内进口成本3000元/吨；巴西大豆压榨利润维持在30元/吨附近 [7] 油脂 期现端 - 截至12月26日当周，棕榈油主力05合约涨276元/吨至8568元/吨，广州24度棕榈油涨260元/吨至8510元/吨，基差跌16元/吨至 - 58元/吨；豆油主力05合约涨124元/吨至7836元/吨，张家港四级豆油涨150元/吨至8360元/吨，基差涨26元/吨至524元/吨；菜油主力05合约涨302元/吨至9046元/吨，防城港三级菜油涨530元/吨至9870元/吨，基差涨228元/吨至824元/吨 [74] 棕榈油 - 12月1 - 25日马棕油出口量环比增加1.6 - 3%，12月1 - 20日产量环比下降7.44%，预计12月累库幅度小于预估但难去库；国内12 - 1月买船少，需求一般，截止12月19日库存回升至70万吨 [74] 豆油 - 美豆方面，中国采购数量存差异，南美巴西增产且早播大豆开始收割；美豆期价低于种植成本，45Z税收抵免规则若颁布刺激生柴需求；国内10月起大豆到港下滑，停止抛储，通关政策收紧，截至12月19日库存下降至112.35吨 [74] 菜油 - 国内供需强现实弱预期，11月菜籽进口为零，菜油进口中等；12月下旬澳菜籽到港但预计1月后压榨；国内菜籽库存低，菜油11 - 12月去库，截至12月19日库存30.3万吨；中长期供应宽松施压价格 [74]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美豆出口疲软，南美天气暂无明显炒作驱动，巴西贴水后续预期承压，国内传海关放行延迟，利多近月和正套，受消息影响，M05短期偏震荡，后期仍有偏弱预期 [7] 根据相关目录分别进行总结 基差数据 - 12月10日，大连43%豆粕现货基差为96，较前值跌16；天津为36，跌16；日照为6，跌6；张家港为 -4，跌36；东莞为 -34，跌36；湛江为 -24，跌36；防城为 -44，跌36；广东菜粕现货基差为34，跌28；M1 - 5为290，涨45 [4] 价差数据 - 豆粕 - 菜粕现货价差（厂乐）为300，盘面价差（主力）为646，较前值跌4；RM1 - 5为69 [5] 升贴水与榨利数据 - 2025年巴西大豆CNF升贴水连续月为245美分/蒲，涨25；美元兑人民币汇率为7.0269，巴西盘面榨利为143元/吨，涨3 [5] 库存数据 - 中国港口大豆库存、全国主要油厂大豆库存、饲料企业豆粕库存天数、全国主要油厂豆粕库存等数据呈现不同年份的变化情况 [5] 开机和压榨情况 - 展示了全国主要油厂开机率和大豆压榨量不同年份的情况 [5] 供给情况 - USDA对2025/26年度美豆单产预估值为33蒲式耳/英亩，期末库存2.9亿蒲，对应库消比6.7%，后续美豆单产或因8 - 9月产区降雨偏少进一步下调，出口调整有不确定性；预测25/26巴西新作产量达1.776亿吨，截至11月29日，巴西大豆播种率为86%；截至11月26日，阿根廷2025/26年度大豆进度达36%；未来两周巴西产区降水预期改善，阿根廷天气偏干利于播种；12 - 1月国内大豆、豆粕预期季节性去库，明年一季度国内豆粕供应存不确定性 [6][7] 需求情况 - 畜禽短期预期维持高存栏，产能去化尚不明显，支撑饲用需求，但养殖利润呈现亏损，国家政策倾向于控生猪存栏和体重，或影响远月供应；豆粕性价比相对较高，近期豆粕下游成交正常，提货表观良好 [7] 库存情况 - 国内大豆、豆粕库存处于历史同期高位，豆粕库存去化慢，现货供应压力仍较大，预期12 - 1月加速去库，本周饲料企业豆粕库存天数小幅增加 [7]

全球大豆供需基本面 - 美国农业部12月供需报告维持美国大豆产量、出口量和期末库存预测不变，期末库存仍为2.9亿蒲式耳 [3] - 全球大豆产量预估上调79.3万吨至4.23亿吨，期末库存预估上调38万吨至1.22亿吨，库存消费比升至29.01% [3][7] - 主要生产国中，巴西大豆产量预估为1.75亿吨，阿根廷为4,850万吨，中国为2,100万吨，美国产量为1.16亿吨 [3][7] 主要产区供需调整 - 美国2025/26年度大豆产量预估为42.53亿蒲式耳，出口量16.35亿蒲式耳，压榨量25.55亿蒲式耳 [7] - 巴西大豆出口预估为1.125亿吨，压榨预估为5,900万吨，库存上调15万吨至3,651万吨 [9] - 阿根廷大豆出口预估为825万吨，压榨预估下调至4,100万吨，库存下调1.2万吨至2,284万吨 [9] 价格市场表现 - 南美丰产预期强且美国出口需求偏弱，CBOT 1月大豆期货合约收跌6.5美分，结算价报每蒲式耳10.87-1/4美元，触及一个多月低位 [3] - 国内豆粕现货价格止跌上涨20-30元/吨，期货价格呈现近强远弱格局 [3][5] - 豆粕近月合约2601价格大幅上涨，高点至3051元/吨，而远月主力合约2605价格偏弱下跌，低点至2736元/吨 [5] 中国大豆与豆粕市场动态 - 中国2025/26年度大豆进口预估维持在1.12亿吨，压榨量预估为1.08亿吨，豆粕饲用消费量预估为8,300万吨 [9] - 进口大豆到港量持续下降，预计12月到港量约650万吨，油厂周度大豆压榨量约200万吨，豆粕现货供应宽松但库存高位趋降 [9] - 市场消息称进口大豆通关延长，后续油厂大豆供应可能趋紧，豆粕现货供应趋降，贸易商提价销售，但国储拍卖开启及南美丰产预期令市场看空远期价格 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期美豆利多带动因素减少，若无出口明显改善，预计高位震荡运行，巴西短期天气偏干带来支撑，国际大豆市场供需稳定，价格变化有限；国内豆粕市场供需偏宽松，中长期价格仍有压力，菜粕近期走势偏强，但需求一般且供应端有压力；豆粕和菜粕月间价差整体震荡运行，前者近端供应压力明显，后者预计有回落压力 [8]。 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 美豆盘面震荡，前期对利多反应充分，不确定因素多；巴西大豆价格小幅反弹，近端稳定；国内豆粕盘面小涨，菜粕反弹，豆菜粕价差扩大，豆粕和菜粕月间价差回落 [3]。 基本面 - 美豆平衡表可支撑价格，后续受出口和压榨影响，缺乏利多因素时上涨空间有限 [4]。 - 南美供应端影响增加，巴西新作播种快，各机构评估以丰产为主，需求增量有限时出口或增加，短期受实际产量影响；巴西旧作出口与压榨好，需求端支撑明显；阿根廷大豆旧作产量大，近期压榨与出口增加，出口增量空间有限；国际大豆市场供需偏宽松，美国市场因出口量大走势偏强，巴西新作产量预计高位，价格有压力 [4][5]。 - 国内现货供需偏宽松，油厂开机率增加，供应充足，提货量增加，库存高位，成交减少，需求增加，远期供应紧张；截至11月21日，油厂大豆实际压榨量233.44万吨，开机率64.22%，大豆库存714.99万吨，较上周减32.72万吨（减幅4.38%），同比增203.94万吨（增幅39.91%），豆粕库存115.15万吨，较上周增15.86万吨（增幅15.97%），同比增38.11万吨（增幅49.47%）；菜粕需求转弱，油厂开机停滞，菜籽供应低，颗粒菜粕高位，供应有压力，截至11月21日当周，沿海地区主要油厂菜籽库存0万吨，环比持平，菜粕库存0.01万吨，环比减0.19万吨 [6]。 宏观 - 近期市场受宏观影响趋于稳定，美国政府结束停摆，中美谈判释放乐观信号，美豆盘面上涨；国内自11月10日起恢复3家企业大豆输华资质，出口前景好转，但进口仍有不确定性；市场短期反应宏观影响后，后续影响有限，更多围绕基本面变化，前期已充分体现宏观变化 [7]。 逻辑分析 - 美豆利多因素减少，若无出口改善，预计高位震荡；巴西短期天气偏干支撑盘面，南美市场供需收紧，价格有支撑；国际大豆市场供需稳定，价格变化有限 [8]。 - 美豆前期盘面回落修复压榨利润，国内豆粕市场供需宽松，对盘面有压力，中长期价格压力仍存 [8]。 - 菜粕近期走势偏强，但需求一般，贸易关系不确定，供应端有压力 [8]。 - 豆粕盘面月间价差震荡，近端供应压力明显；菜粕月间价差因需求一般有回落压力，近期受贸易关系影响有变化 [8]。 交易策略 - 单边：少量布局多单 [9]。 - 套利：观望 [9]。 - 期权：卖出宽跨式策略 [9]。

期货市场表现 - 豆二期货主力合约价格报3769.00元/吨，呈现震荡上行走势，小幅上涨0.16% [1] 供需基本面数据 - 巴西大豆累计装运量为230.21万吨，日均装运量为23.02万吨/日，较去年11月的13.44万吨/日大幅增加71.33% [2] - 美国NOPA成员企业上月大豆压榨量为2.27647亿蒲式耳，较9月增长15.1%，较2024年10月增长13.9%，刷新月度压榨量纪录 [2] - 截至2025年11月13日当周，美国大豆出口检验量为1176307吨，符合市场预估区间，前一周修正后为1124668吨 [2] - 当周美国对中国大陆的大豆出口检验量为0吨 [2] 机构观点与市场预期 - 全球大豆市场仍维持大供应预期，价格维度呈现震荡市 [3] - USDA报告符合预期，全球供需处于边际改善的量变阶段 [3] - 南美巴西播种进度已过半，整体正常，后期市场焦点在于中国采购美豆的兑现度及南美产量 [3]

报告核心观点 - 美国农业部11月供需报告未超预期 美豆单产下调0.5蒲式耳/英亩至53蒲式耳/英亩 但下调幅度不及历史平均水平 导致报告发布后美豆价格下挫约30美分/蒲式耳 [1] - 全球大豆供应格局维持宽松 尽管美国产量下调 但南美产量预期强劲 2025/2026季全球大豆总供应为7.315亿吨 库消比为20.01% [4] - 市场短期关注美豆出口前景及南美天气 中长期大豆丰产格局未变 拉尼娜气候对阿根廷单产影响可能大于巴西 [5][6] 美国大豆供需调整 - 2024/2025季美豆产量由9月预估43.66亿蒲式耳上调至43.74亿蒲式耳 压榨量由24.3亿蒲式耳上调至24.45亿蒲式耳 期末库存由3.3亿蒲式耳下调至3.16亿蒲式耳 [2] - 2025/2026季美豆单产下调0.5蒲式耳/英亩至53蒲式耳/英亩 产量预估下调至42.53亿蒲式耳 出口预估由16.85亿蒲式耳下调至16.35亿蒲式耳 期末库存预估为2.9亿蒲式耳 [2] - 美豆出口面临挑战 尽管有中国采购消息 但美豆贴水价格高于巴西 缺乏榨利优势导致商业采购不积极 美湾大豆235美分/蒲式耳 美西大豆225美分/蒲式耳 [2] 南美大豆供需情况 - 巴西旧作产量由9月预估1.69亿吨上调至1.715亿吨 出口由1.021亿吨上调至1.0314亿吨 新作产量维持1.75亿吨丰产预期 出口预估上调50万吨至1.125亿吨 [3] - 阿根廷旧作产量由5090万吨上调至5111万吨 出口由730万吨上调至787万吨 新作产量维持4850万吨不变 出口由600万吨上调至825万吨 [3] - 巴西旧作销售进度达89.66% 新作销售进度为26.33% 雷亚尔升值影响近端卖货意愿 但远月汇率贬值趋势利于销售 [5] 市场后市展望 - 短期美豆上行空间有限 内盘豆粕表现可能强于外盘 深化一季度供应缺口逻辑 豆粕近强远弱格局延续 [5] - 国内11月至1月进口大豆到港预估分别为968.5万吨 700万吨 500万吨 油厂开机维持高位 豆粕处于去库通道 [5] - 南美播种进度偏慢 但短期天气难撼动整体产量规模 弱拉尼娜气候对阿根廷单产影响可能更大 历史8次拉尼娜事件中7次阿根廷单产下调 平均下调0.24吨/公顷 [6][7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月USDA供需报告利多不及预期，盘面预期回调，国内大豆买船降利较差，内盘短期预期跟随美盘走势，后续关注中国采购美豆消息和新作贴水走势 [10] 根据相关目录分别进行总结 基差数据 - 11月14日，大连豆粕主力合约基差（张家港）为58，较前值跌11；43%豆粕现货基差方面，天津为 -12，日照为 -42（较前值跌11），张家港为 -32（较前值跌11），东莞为 -52（较前值跌1），湛江为 -42（较前值跌1），防城为 -52；菜粕现货基差广东为116（较前值涨19），MJ - 5为244（较前值涨25） [6] 价差数据 - 11月14日，豆粕 - 菜粕现货价差（广东）为300，盘面价差（主力）为602（较前值涨23），RM1 - 5价差为1.500（较前值涨65） [7] 升贴水与榨利数据 - 2025年美元兑人民币汇率7.0596，展示了2025年巴西各月大豆CNF升贴水走势图及进口大豆盘面毛利情况 [7] 库存数据 - 展示了2020 - 2025年中国港口大豆库存、全国主要油厂大豆库存、全国主要油厂豆粕库存、饲料企业豆粕库存天数数据 [7][8] 开机和压榨情况 - 展示了2020 - 2023年全国主要油厂大豆压榨量、全国主要油厂开机率数据 [8] 供需情况 - 供给方面，USDA预估25/26年度美豆库消比6.9%，单产53.5蒲/英亩预期或下调，出口预期或上调，供需平衡表预期偏紧；截至11月1日，巴西大豆播种率47.1%，上周34.4%，去年同期53.3%，五年均值54.7%，需留意巴西南部天气；11月国内豆粕预期去库，四季度供应仍宽松，12 - 1月船期采船进度偏慢，明年一季度供应缺口暂不确定 [8][9][10] - 需求方面，畜禽短期高存栏，产能去化不明显，支撑饲用需求，但养殖利润亏损，国家政策倾向控生猪存栏和体重，或影响远月供应，豆粕性价比高，近期下游成交谨慎，提货下滑 [10] - 库存方面，国内大豆、豆粕库存处于历史同期高位，预期11月开始去化，饲料企业豆粕库存天数降至低位 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 豆粕方面，压榨利润亏损支撑其偏强运行，美豆供需收紧推动重心上移，国内豆粕预计跟随宽幅震荡且略强于美豆，基差维持偏弱走势 [6][7] - 油脂方面，报告影响中性偏空，期价反弹受限，短期国内油脂走势反弹承压，中长期预计宽幅震荡 [81][82] 根据相关目录分别进行总结 豆粕 期现端 - 截至11月14日，华东现货报价3020元/吨，周度上涨30元/吨；M2601合约收盘至3092元/吨，周度上涨34元/吨；基差报价01 - 70元/吨，基差下跌10元/吨 [7][9] - 周度美豆供需报告公布前夕美豆大幅上涨，周五晚美豆单产下调不及预期高位回落，国内豆粕跟随成本价格上涨，M2601合约触及3100元/吨，但现货供应压力持续，基差延续偏弱走势 [7][9] 供应端 - USDA11月供需报告下调美豆至53美分/蒲，单产高于市场预期；结转库存下调至2.9亿蒲，低于9月预估的3亿蒲，美豆整体供需收紧但程度有限 [7] - 截至11月8日，巴西大豆播种率为58.4%，上周为47.1%，去年同期为66.1%，五年均值为57.0%，未来两周巴西主产区降水改善利于播种推进 [7] - 11月国内大豆到港量正常，12 - 1月受制于进口压榨利润亏损，买船进度偏慢，去库预期较强，虽开启美豆采购但亏损下买船进度不佳，预计11月下旬国内大豆、豆粕逐步进入去库预期，供给边际减少 [7] 需求端 - 2025年国内养殖利润转好，生猪、禽类存栏高位，支撑饲料需求，饲料需求量同比增幅在7%以上 [7] - 受豆粕性价比提升以及价格偏低影响，豆粕添加比例同比提高，部分饲料企业豆粕添比同比增加1个百分点 [7] - 预计四季度豆粕需求同比增幅在5%以上，对应月度大豆压榨量900万吨以上 [7] - 截至最新，全国油厂大豆库存再次增加至761.95万吨，较上周增加51.16万吨，增幅7.20%，同比去年增加201.56万吨，增幅35.97%；全国油厂豆粕库存继续降低至99.86万吨，较上周减少15.44万吨，减幅13.39%，同比去年增加19.11万吨，增幅23.67% [7] 成本端 - 25/26年度美豆单产下调，种植成本下滑至1150美分/蒲，按照最大亏损150美分/蒲亏损，美豆底部价格预计在100美分/蒲附近，但美豆库销比低位，走势偏强 [7] - 中美贸易改善预期下，巴西升贴水走弱，美豆升贴水走强，截至最新报价为巴西报价235美分/蒲、人民币汇率7.1、油粕比2.7计算出国内豆粕成本价格为3070元/吨 [7] 行情小结与策略建议 - 供需报告落地，美豆预计宽幅震荡，国内豆粕价格预计跟随宽幅震荡，压榨利润亏损叠加逐步进入去库周期，价格预计略强于美豆，基差维持偏弱走势 [7] - 策略建议为M2601区间操作为主；现货企业逢高回抛基差，滚动做多头寸 [7] 油脂 期现端 - 截至11月14日当周，棕榈油主力01合约较上周跌16元/吨至8644元/吨，广州24度棕榈油较上周涨30元/吨至8590元/吨，棕榈油01基差较上周涨46元/吨至 - 54元/吨 [82] - 豆油主力01合约较上周涨72元/吨至8256元/吨，张家港四级豆油较上周涨200元/吨至8560元/吨，豆油01基差较上周涨128元/吨至304元/吨 [82] - 菜油主力01合约较上周涨390元/吨至9923元/吨，防城港三级菜油较上周涨440元/吨至10370元/吨，菜油01基差较上周涨50元/吨至447元/吨 [82] - 本周国内油脂走势分化，棕油因MPOB报告影响中性偏空和马来出口数据较差表现最弱，菜油因市场交易澳菜籽到港前的供应紧张表现相对最强 [82] 各油脂品种情况 - **棕榈油**：MPOB10月报告显示马棕油产量供需双增，10月期末库存升至246万吨，高于市场预估244万吨，报告发布后市场有利空出尽迹象 [82] - SPPOMA数据显示11月1 - 10日马棕油产量环比下滑2.16%，减产季开始有助于未来棕油库存拐点出现，但11月1 - 10日出口环比下降9.5 - 12.3%，出口需求大幅下滑限制反弹幅度 [82] - 短期预计马棕油01合约震荡筑底，关注4000 - 4100支撑位表现以及马来11月的减产情况 [82] - 国内10 - 11月棕油买船预估分别为23和23万吨，和2024年水平类似，11 - 12月棕油供应不缺，截至11月7日国内棕油库存59.73万吨，短期内预计缓慢累库 [82] - **豆油**：USDA11月报告下调25/26年度美豆库存至53蒲，低于市场预估53.1蒲，期末库存也从9月预估的3亿蒲降至2.9亿蒲，但同时下调25/26年度美豆出口至16.35亿蒲，整体影响中性偏空 [82] - 美国农业部发布的大豆销售报告显示在联邦政府停摆期间中国仅购买了33.2万吨美豆，远低于白宫表示的1200万吨水平，受9 - 11月美豆出口数据较差以及25/26年度出口预估下调的压制，预计短期美豆期价承压明显，01合约在1120 - 1150区间震荡 [82] - 从10月起大豆到港量开始下滑，截至11月7日当周豆油库存115.72万吨，较上周小幅去库，但国内之前进口大量阿根廷大豆，美豆也可再次进入中国，中长期大豆供应预计相对充足，限制豆油去库速度 [82] - **菜油**：加拿大总理表示短期内难以取消对中国关税，市场对中加关系短期内迅速正常化及加菜籽反倾销政策结束的预期降温，重新交易四季度菜系供应偏紧的基本面 [82] - 加菜籽无法进口情况下四季度菜籽供需维持紧张，沿海菜籽库存已极低，十一节后大部分菜籽压榨厂停机，供应减量下国内菜油缓慢去库，截至11月7日库存降至45.02万吨 [82] - 11月后澳籽和俄油进口有助于补充供应，但国内处理澳籽能力有限且油脂消费旺季，四季度供需边际改善幅度恐有限 [82] - 加拿大宣布将菜油作为生物柴油核心原料，生物柴油政策利多叠加国内菜系供应紧张现状，短期内刺激国内菜油强势反弹，但中加关系改善过程可能有波折，政策端风险仍存，菜油反弹高度不宜看过高 [82] 周度小结与策略建议 - 短期来看，USDA11月及MPOB10月报告影响中性偏空，盘面暂无新利多点，预计国内油脂走势反弹承压，上方高度受限 [82] - 中长期重点关注印尼和美国的生柴政策落地情况、东南亚棕油减产幅度、南美拉尼娜天气炒作能否启动等潜在利多点的兑现情况，预计油脂走势宽幅震荡 [82] - 策略建议为豆棕菜油01合约短期反弹受限，不追涨，回调多思路；套利端关注菜油1 - 5正套和棕油1 - 5反套策略 [82]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 豆粕贸易预期改善价格偏弱运行 国内9 - 10月到港充裕 11 - 1月中美贸易改善预期下供需宽松格局预计延续 但成本支撑下价格难大幅下跌 [5] - 油脂短期跟随外盘补涨 中长期偏强对待 不过11月后大豆缺口缩窄和菜系补充供应限制上行空间 [74] 根据相关目录分别进行总结 豆粕 期现端 - 截至9月30日 华东现货报价2890元/吨 月度下跌80元/吨 M2601合约收盘至2928元/吨 月度下跌127元/吨 基差报价01 - 40元/吨 基差价格上涨50元/吨 受中美贸易预期改善及阿根廷大豆出口税取消影响 美豆承压下行 国内进口成本回落叠加供应预期改善 价格大幅下跌 现货受制于供应压力表现持续偏弱 [5][7] 供应端 - USDA9月供需报告上调美豆种植面积至8110万英亩 单产下调至53.5蒲/英亩 结转库存上调至3亿蒲 供需边际转松 美豆库销比6.89% 供需收紧趋势不变 [5] - 巴西进入播种阶段 截至9月26日 全国已完成3.5%的大豆播种率 去年同期为2% 播种进度快于同期水平 [5] - 国内供应充裕 10月大豆到港维持在900万吨以上 月度压榨量在900万吨以上 10月中美领导人会谈 若贸易改善 11月以后到港依旧充裕 [5] 需求端 - 2025年国内养殖利润转好 生猪、禽类存栏高位 支撑饲料需求 饲料需求量同比增幅在7%以上 [5] - 受豆粕性价比提升及价格偏低影响 豆粕添加比例同比提高 部分饲料企业豆粕添比同比增加1个百分点 [5] - 预计四季度豆粕需求同比增幅在5%以上 对应月度大豆压榨量900万吨以上 [5] - 截至9月26日 全国油厂大豆库存继续增长至719.91万吨 月度增加23.06万吨 同比去年增加90.51万吨 同比涨幅继续扩大 豆粕库存小幅增加至118.92万吨 月度增加11.04万吨 同比去年减少3.73万吨 [5] 成本端 - 25/26年度美豆种植成本为1135美分/蒲 按照最大亏损150美分/蒲亏损 美豆底部价格预计在980美分/蒲附近 [45] - 按照olam巴西11月升贴水报价295X 美豆1030美分、汇率7.1、油粕比2.8计算出豆粕成本在3160元/吨附近 按照11月美豆升贴水220X 同理计算出成本在2990元/吨附近 [52] 行情小结 - 美豆库销比低位下 单产下调及出口改善或进一步加剧库销比收紧 美豆价格预计围绕1000美分/蒲附近运行 关注中美贸易谈判情况 [5] - 国内9 - 10月到港充裕 受制于抛储 现货价格偏弱运行 11 - 1月中美贸易改善预期下 国内供需宽松格局预计延续 价格继续偏弱运行 但成本支撑下价格恐难有大幅下跌 M2601合约关注底部2900附近支撑表现 [5] 策略建议 - M2601区间【2900，3030】区间操作为主 [5] 油脂 期现端 - 截至9月30日 棕榈油主力01合约较上月底跌88元/吨至9228元/吨 广州24度棕榈油较上月底跌260元/吨至9060元/吨 棕榈油01基差较上月底跌172元/吨至 - 168元/吨 [75] - 豆油主力01合约较上月底跌218元/吨至8140元/吨 张家港四级豆油较上月底跌220元/吨至8350元/吨 张家港豆油01基差较上月底跌2元/吨至210元/吨 [75] - 菜油主力01合约较上月底涨255元/吨至10044元/吨 防城港四级菜油较上月底涨470元/吨至10270元/吨 菜油01基差较上月底涨215元/吨至226元/吨 [75] - 本月油脂走势分化 菜油因中长期供应逐渐收紧预期不变 比受阿根廷取消出口税压制的豆棕油表现更强 [75] 棕榈油 - 9月出口数据强劲 航运机构预估9月马来出口量较上月增长7.29 - 9.62% 而SPPOMA及MPOA则预估9月产量较上月下降2.35 - 2.42% 市场预计10日发布的MPOB报告将下调马来9月库存 [75] - 印尼完成B50生物柴油的道路测试并表示将在2026年实施B50 生柴利多进一步刺激马棕油短期继续反弹 不过印度可能提高食用油进口关税削弱需求 限制进一步涨幅 上方高点短期关注4600 - 4650 [75] - 截至9月26日当周 国内棕油库存降至55.22万吨 但仍为相对高位 且国内趁着棕油价格下跌加速买船 10月供应充足 中长期来看 11月起后棕油买船数量相对偏少 加上四季度油脂旺季提振消费 关注棕油能否进入去库阶段 [75] 豆油 - 川普总统表示将在10月底访问中国 届时将重点讨论美豆采购议题 美国也将推出农民援助计划支持豆农 叠加9月美豆库存低于市场预期 均提振市场情绪并助力美豆短期反弹 但受制于25/26年度美豆的收割压力 当前美豆出口依然没有起色 美国政府对豆农提供援助的具体方案尚不确定等因素 美豆上涨高度受限 11合约继续在1000 - 1050美分区间震荡 [75] - 9月大豆到港量及油厂开机维持高位 截至9月26日当周豆油库存处于124.87万吨高位 中国继续大量采购巴西大豆 预计直到10月国内大豆供应都较充足 持续压制豆油价格 中长期来看 中国趁着阿根廷取消出口税加速买船 11月后大豆供需缺口虽然仍存在但是已经明显收窄 远月豆油价格反弹幅度恐也受限 [75] 菜油 - 商务部要求从8月14日起所有进口加菜籽的进口商都需要向海关缴纳保证金 并将反倾销调查延长至2026年3月9日 反倾销措施打击国内进口热情 国庆后大部分菜籽压榨厂计划停机 因此在11月后新作澳菜籽和俄菜油能够大量进口之前 国内菜系存在供应缺口 且国内压榨澳菜籽能力有限 后续菜籽供应整体收紧的格局不变 [75] - 加拿大可能在电动汽车关税上态度松动 政策端不确定性仍存 国内也在寻找加菜籽的替代来源 如已经放开澳菜籽实验性进口 在11 - 1月期间预计有60万吨到港 而且当前国内菜油消费较差 菜油库存虽然在去化但一直处于历史高位 供应压力仍庞大 政策端不确定性、国内高库存和替代进口都会限制国内菜油价格进一步上涨的空间 [75] 月度小结 - 短期来看 国庆期间马棕油和美豆小幅拉涨 有望带动节后国内油脂同步上涨 [75] - 中长期来看 后续东南亚棕榈油进入减产季节 印尼及美国生物柴油政策利多有望逐步落地 美豆成本端有支撑 国内则进入油脂旺季逐步消耗现有库存 因此预计中长期油脂仍有上行动力 不过11月后大豆缺口缩窄和菜系补充供应限制上行空间 [75] 策略建议 - 节后国内油脂预计跟随外盘微涨 短期豆棕菜油01合约关注7900 - 8000、8900 - 9000、9900 - 10000支撑位表现 建议逢低多思路 套利上 菜豆油价差正套可以继续关注 [75]