房地产产业链条长、涉及面广，事关人民群众切身利益和经济社会发展大局。中央经济工作会议提出着 力稳定房地产市场，并明确去库存的政策方向，明年房地产库存如何去化备受关注。 在需求端，由于房地产市场在不同城市存在分化，要充分释放居民的刚性和改善性需求，仍需因城施策 采取更多有针对性的措施。市场普遍认为，影响一线城市住房消费的不合理限制有望进一步松绑，其他 城市仍将以购房补贴和住房公积金政策为主。其中，作为提振住房消费的重要金融支持政策，公积金政 策的支持力度将随着公积金制度改革的深化进一步加大，未来改革举措可考虑提高公积金贷款最高额 度、降低首付和利率、支持异地互认互贷、支持家庭代际互助、支持提取公积金用于首付、扩大提取使 用范围等，从而帮助居民降低购房成本，促进住房消费。此外，为降低购房者的贷款负担，房贷利率仍 有进一步调降空间，甚至关于房贷利率补贴政策可能性探讨最近也受到关注。 今年以来，随着控增量、优存量等房地产政策措施持续发挥作用，房地产去库存稳步推进，全国商品房 待售面积自3月以来已经连续9个月减少。不过，成效背后亦有隐忧。截至11月末，全国商品房待售面积 的绝对规模仍超7.5亿平方米，叠加二手房市场挂牌 ...

文章核心观点 - 明年房地产去库存是稳定市场和推动行业向新发展模式转型的关键 需从供需两端协同发力 目标不仅是消化库存 更是要引导市场找到与人口结构、城市化阶段及居民收入水平相匹配的新供求平衡点 以实现行业行稳致远并为经济高质量发展提供支撑 [1][4] 库存现状与去库存紧迫性 - 全国商品房待售面积自3月以来已连续9个月减少 但截至11月末绝对规模仍超7.5亿平方米 叠加二手房挂牌量较多 库存压力依然很大 [1] - 去库存已成为着力稳定房地产市场的当务之急 [1] 供给端去库存措施 - **盘活存量**：收购存量房用于保障性住房等是重要抓手 可加快商品房去库存、缓解房企资金压力并快速增加保障房供给 但自去年5月政策推出以来进展相对缓慢 受制于资金来源、定价机制、项目选择标准等多重制约 [2] - 预计明年收储工作将加力推进 配套政策有望优化 如在收购主体、用途、价格等方面给予地方政府更大自主权 收购用途可能拓宽至城中村改造安置房、人才房、青年公寓和职工宿舍等 [2] - **严控增量**：在库存较高地区预计将限制宅地供应 从源头避免库存加剧 [2] - **优化供给结构**：增加高品质“好房子”供给以激活改善性需求 预计“好房子”建设将进一步推进 但会强调“有序”推进以避免对现有库存造成短期冲击 [2] 需求端去库存措施 - 需因城施策释放居民刚性和改善性需求 市场普遍认为一线城市不合理的住房消费限制有望进一步松绑 其他城市仍将以购房补贴和住房公积金政策为主 [3] - 公积金政策支持力度预计将加大 未来改革举措可考虑提高贷款最高额度、降低首付和利率、支持异地互认互贷、支持家庭代际互助、支持提取公积金用于首付、扩大提取使用范围等 [3] - 为降低购房者贷款负担 房贷利率仍有进一步调降空间 房贷利率补贴政策的可能性也受到关注 [3] 行业长期发展空间 - 我国城镇化进程尚未结束 新型城镇化将持续带动新市民群体的刚性住房需求 [3] - 人民群众生活品质提高带来的“以旧换新”“以小换大”的改善性住房需求潜力巨大 房地产仍有较大发展空间 [4]

市场扩容与政策背景 - 中国公募REITs市场正式从基础设施领域拓展至商业不动产领域，进入“双轮驱动”新阶段 [1] - 此次试点是落实资本市场新“国九条”的关键举措，旨在打通商业不动产的权益融资通道 [1] - 试点推出建立在近五年基础设施REITs的坚实实践基础上，已上市产品77只，累计融资2070亿元，总市值约2201亿元 [2] 战略意义与核心功能 - 为持有优质物业的企业开辟全新权益融资路径，助力优化资产负债表，推动房地产企业向“长期持有、专业运营”的资管模式转型 [1][3] - 盘活我国庞大的商业不动产存量，构建“开发培育—REITs上市—资金回笼—再投资”的良性闭环，提升资本配置效率 [3][4] - 为投资者提供具备稳定现金流特性的资产配置新选择，适配保险资金、养老金等长期投资者的需求 [4][5] 制度设计与监管框架 - 制度设计体现“稳中求进”原则，商业不动产REITs在其他有关事宜上参照现有基础设施REITs成熟规则执行，保证规则连续性和稳定性 [5] - 进一步压实基金管理人的主动运营管理责任，要求其从被动的财务持有者转变为积极的资产管理“大管家” [6] - 设定清晰的资产准入标准，入池资产需权属清晰、手续齐备，并已产生持续、稳定的现金流，从源头上管控风险 [6] - 构建“行政监管+自律管理”的协同架构，中国证监会负责行政监管与风险监测，证券交易所、行业协会履行一线自律管理职能 [7] 双轨并行与市场前景 - 基础设施REITs与商业不动产REITs将发挥各自优势，形成互补共生格局 [8] - 基础设施REITs资产多具公共属性，收益稳健、波动性较低；商业不动产REITs收益具备更高市场敏感性和成长潜力，对主动管理能力要求更高 [8] - 未来REITs资产类型有望进一步拓展至数据中心、物流仓储、保障性租赁住房等符合国家产业政策导向的新型不动产 [9] - 一个健康、繁荣的REITs市场将成为助力中国经济高质量发展的关键性金融基础设施 [10]

行业投资评级 - 报告对房地产行业维持“跑赢大市”评级 [22] 核心观点 - 上周地产成交涨跌互现，政策面保持平静，市场成交以震荡为主 [1] - 预计年底前市场有望继续保持稳定，新发展模式的持续推进将有利于优质房企 [1][3] 市场成交数据总结 - **新房成交**：2025年第47周，30大中城市新房成交面积为194万平方米，环比前一周上升22.5%，但同比2024年下降23.0% [3] - **分城市级别看**：一线城市成交面积42万平方米，环比下降4.4%，同比下降49%；二线城市成交面积118万平方米，环比大幅上升45.7%，同比下降8%；三线城市成交面积34万平方米，环比微升1.62%，同比下降16.6% [3] - **月度累计数据**：2025年11月1日至20日，30城累计成交面积462万平方米，环比10月同期上升15.6%，但同比大幅下降32% [3] - **二手房成交**：2025年第47周，24城二手房成交量为209万平方米，环比前一周下降1.44%，同比下降13.8% [3] - **分城市级别看**：一线城市二手房成交面积81.7万平方米，环比下降3.9%，同比下降18.7%；二线城市成交面积84.1万平方米，环比下降1.26%，同比下降19.6%；三线城市成交面积43.5万平方米，环比上升3.2%，同比上升15.55% [3] - **月度累计数据**：2025年11月1日至20日，24城二手房累计成交面积629万平方米，环比10月同期大幅上升46.7%，但同比下降19.0% [3] 土地市场数据总结 - **周度数据**：2025年第47周，土地供应面积为4704万平方米，土地成交面积为1372万平方米，供销比为3.43倍，土地出让金额为410亿元 [3] - **年度累计数据**：本年度全国100大中城市累计土地供应面积76089万平方米，同比下降12%，累计同比增速较前一周回升1.4个百分点；累计成交面积62297万平方米，同比下降7.2%，累计同比增速较前一周回落1.48个百分点；累计土地出让金18936亿元，同比下降2.72% [3] - **土地溢价率**：上周全国土地溢价率为1%，环比前一周回落9.53个百分点 [3] 库存数据总结 - **可售面积**：2025年10月，35城可售面积为31511万平方米，环比上个月下降0.82%，同比下降3.44% [3] - **库存出清周期**：35城2025年10月的库存出清周期（按12个月月均计算）为23.13个月，环比上个月上升2.50%，同比去年上升0.90% [3]

行业当前阶段判断 - 行业已摆脱最危险的时期，结束了为期四年的深度调整阶段 [1] - 国家通过“保交楼”措施有效防止了行业风险向社会领域蔓延 [1] - 通过白名单制度和流动性支持，成功防止了行业深度调整向金融体系蔓延 [1] 下一阶段发展方向 - 行业将进入第二阶段，重点包括房企债务重构和市场出清 [1] - 将构建新的房地产开发模式和国家住房建设体系 [1] - 底部调整阶段将持续一段时间，但也是构建新发展模式的最佳时刻 [1] 政策预期与行业前景 - 预计将有一系列政策出台以帮助行业快速触底 [1] - 政策是行业进入新的健康阶段的核心要件 [2] - 通过突破性调整，行业有望进入新的健康阶段，而非在底部长期爬行 [2]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16] 报告核心观点 - 中国房地产市场正经历从新房到二手房再到租房的转变，租金需求增加但供给过剩依然存在 [1][3] - 保障房大量供应对商品住宅市场形成压力，十四五规划计划建设870万套保障房，每年约占新房成交的20% [1][3] - 新发展模式包括好房子、优化保障房供给和取消预售制度，取消预售将使民营开发商难以维持地产开发 [1][3] - 中国内地高端零售业有恢复迹象，受益于股市向好、金价上涨及国产品牌崛起 [1][3][4] - 香港住宅租金过去两年每年增长约5%-6%，主要因高才通和优才通政策吸引人才 [1][9] - 稳定房地产市场需国家收储以减轻保障房供给对租金的影响，并降低按揭利率 [2][14][15] - 房价变化是判断市场走势的关键指标，关系居民财富和金融风险 [2][16] 中国内地房地产市场 - 住宅租金仍在下降，但下降幅度比去年有所减少 [3] - 一线城市租售比较低，大约为1.8%，而按揭利率约为3.1%，房价不涨即亏损 [1][3] - 高端豪宅盘的需求可能会有所增加，但整体开发项目数量将减少 [3] - 未来三年购物中心供给预计减少，将提升商场的话语权，有助于提高租金收入 [4] 香港住宅市场 - 当前香港住宅市场的租售比大约为3.7%，按揭利率则降至3.3%至3.4% [10] - 根据过去20年历史数据，只要按揭利率低于租售比，房价通常会趋稳 [10] - 预计2025年香港房价将持平，而2026年将增长0%至5% [11] - 未来几年私人住宅供应将逐步减少，但需关注保障房供给增加对租金增长的影响 [11] 香港商业地产市场 - 香港写字楼市场需求有所增加，金融行业占据60%的需求份额 [12] - 预计中环写字楼租金将在2026年见底并逐渐回稳，但其他地区如九龙东等地可能继续下跌3%至5% [12] - 香港零售地产面临国产品牌崛起、深圳退税政策以及电商冲击三大挑战 [13] - 高端零售短期内有所改善，但长期仍存在结构性问题 [13] 开发商与估值 - 港股开发商的估值普遍偏低，大部分公司市净率（PBV）远低于0.1倍 [8] - 通过分拆到公募基金和私募基金，可以实现境内外价差套利，从而进行估值重估 [8]

行业投资评级 - 维持行业“优于大市”评级 [2][4] 核心观点 - 上周地产成交回落，政策面平静，年底前政策预期仍然存在 [2][4] - 预计未来市场总体以稳为主，行业新发展模式正逐步构建过程中 [2][4] - 新发展模式有利于品质房企获得更好发展空间 [2][4] 新房成交情况 - 2025年第45周30大中城市新房成交面积为157万平，环比前一周下降23.4%，同比2024年下降34.1% [4] - 一线城市销售面积42万平，环比下降20.0%，同比下降38% [4] - 二线城市销售面积84万平，环比下降21.3%，同比下降32% [4] - 三线城市销售面积31万平，环比下降32.5%，同比下降32.9% [4] - 2025年11月1日-6日30城累计成交面积110万平，环比2025年10月同期上升188.7%，同比下降46% [4] - 一线城市累计成交面积32万平，环比10月同期上升134%，同比下降46% [4] - 二线城市累计成交面积55万平，环比10月同期上升333%，同比下降47.65% [4] - 三线城市累计成交面积24万平，环比10月同期上升98.4%，同比下降39.1% [4] 二手房成交情况 - 2025年第45周24城二手房成交量为206万平，环比前一周下降4.82%，同比下降23.9% [4] - 一线城市二手房成交面积82.04万平，环比下降8.6%，同比下降16.2% [4] - 二线城市二手房成交面积83.7万平，环比上升1.63%，同比下降35.4% [4] - 三线城市二手房成交面积40.7万平，环比下降9.1%，同比下降7.4% [4] - 2025年11月1日-6日24城二手房成交面积181万平，环比10月同期上升917%，同比下降23.1% [4] - 一线城市66万平，环比10月同期上升1023%，同比下降19% [4] - 二线城市69.9万平，环比10月同期上升10488%，同比下降33.1% [4] - 三线城市45万平，环比10月同期上升299.9%，同比下降9.4% [4] 土地市场情况 - 2025年第45周土地供应面积为3750万平，土地成交面积为2508万平，供销比1.50倍 [4] - 土地出让金额为755亿元 [4] - 本年度全国100大中城市累计土地供应面积67639万平，同比下降14%，累计同比增速较前一周回升0.54个百分点 [4] - 累计成交面积60119万平，同比下降5.3%，累计同比增速较前一周回升0.38个百分点 [4] - 累计土地出让金18158亿元，同比上升1.00% [4] - 上周全国土地溢价率为4%，环比前一周回落0.17个百分点 [4] 库存情况 - 35城2025年10月可售面积为31511万平，环比上个月下降0.82%，同比下降3.44% [4] - 35城2025年10月库存出清周期（按12个月月均计算）为23.13个月，环比上个月上升2.50%，同比去年上升0.90% [4]

会议核心观点 - 会议核心为“推动房地产高质量发展”，需构建新发展模式以应对行业挑战并把握“十五五”规划机遇 [1][2] - 行业需遵循“三看”逻辑：审视国家战略定位、把握发展趋势、紧盯市场客观变化以塑造穿越周期的核心竞争力 [1] - 企业达成“在坚守中创新、在转型中突破”的共识，需告别高杠杆模式，践行长期主义 [2][4] 行业发展模式转型 - 发展模式需从增量扩张转向存量提质增效，告别高负债、高杠杆、高周转的“三高”模式 [2] - 体系结构需从销售型市场独大转向租购并举、市场与保障并行 [2] - 监管与风险防控需从事后补救转向事前事中防控 [2] 企业战略与产品理念转变 - 产品理念需从“有房住”转向“住好房”，构建好小区、好社区、好城区的完整生态 [2] - 企业需在开发模式、建筑产品、企业基因、资管神经和数字灵魂等方面全面重塑，从单一竞争走向合作共生 [2] - 企业需提升运营能力，借鉴市场化经验管控成本、优化商业运营 [4] 具体破局方案与创新案例 - 通过“跨界融合”如结合体育、文化艺术、餐饮等元素，以“以轻带重”的运营模式盘活存量资产，重塑空间价值 [3] - 积极探索持有型资产REITs发行，推动资产证券化 [4] - 尝试商办资产功能转换，结合产城融合要求寻求突破 [4] 市场观察与政策建议 - 近两个月市场表现压力不减，需更大力度政策促进“止跌回稳” [3] - 上海等热点城市近两年聚焦中心城区供地，地价较高、竞争激烈，考验企业核心竞争力 [3] - 呼吁设立国家层面专门金融机构推动存量资产的收储与处置，以改善市场供求关系 [3] 金融手段与未来发展 - 金融手段需服务赋能实体，房企高质量发展要不忘初心，为民造福 [4] - 行业仍会发展，但需告别高杠杆模式 [4]

中国公募REIT市场发展现状 - 中国公募REIT市场于2021年6月启动 初始上市9只基金 截至2024年9月17日 上海和深圳市场共有74只REIT上市 总市值超过2200亿元人民币 [8] - 市场资产类型以工业园区类为主（19只） 其次为收费公路类（13只）和商业设施类（10只） 2024年新增商业设施及数据中心等资产类型 [8] - 外资商业设施REIT首次上市 新加坡凯德集团旗下华夏凯德商业REIT纳入广州等地商业设施 其IPO个人投资者认购倍率超过500倍 [8] REIT政策支持与资产扩容 - 国家发改委2024年9月12日发布通知 将REIT市场培育定位于国家战略 要求地方政府及国有企业积极设立REIT [4] - 投资对象扩大至铁路 港口 特高压输电 旅游设施 养老护理设施等"新基建"领域 并强调支持民营企业项目 [4][5] - 政策引导资金流入国家重点发展领域 通过多元化资产类型满足不同投资者需求 提升市场规模和活力 [5] REIT收益表现与资金流入 - 2024年底中国公募REIT平均分配收益率为6.37% 超过日本REIT的5.15% 其中可再生能源类REIT收益率达11.55% [10] - 2024年全国社会保障基金将REIT纳入投资对象 带动年金基金和人寿保险等长期资金流入市场 [10] - 华润置地发起的华夏华润商业REIT市值超100亿元人民币 较所持物业资产价值高出近30% 公司股价年初以来上涨43% [10][11] REIT运营模式与市场挑战 - REIT采用运营公司证券化模式 将项目90%以上利润分配给投资者 但未实行全球普遍的免税政策 [8] - 收购价格需基于实际收益及未来预期审核 商业设施因过度投资和电商冲击导致空置率高 无法产生稳定收益的项目将被市场冷落 [9] - 私募REIT分红收益率呈下降趋势 市场扩大后资质欠佳产品开始出现 存在发起人利益冲突隐患 [11] 市场局限性与发展前景 - REIT市场当前规模2200亿元人民币 难以承接44亿平方米房地产库存（2024年仅售出8亿平方米）及66万亿元地方政府隐性债务 [12] - 盈利项目仅限于少数 租赁住房改造的收益率存在不确定性 但REIT为房地产和基础设施提供了新资金路径 [12][13] - 市场通过提高透明度吸引资金 参考日本经验 可能成为结构性改革的工具 [12][13]

核心业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入37亿元 [1] - 非物业销售业务收入占比约44%创历史新高 [1][4] - 境外债务重组成功在即 [1] 项目交付与产品品质 - 上半年累计交付12个项目超过5000套房源 [1][2] - 交付项目覆盖深圳、广州、重庆、成都等核心重点城市 [2] - 所有项目践行绿色健康、智能科技、全龄友好设计理念 [2] 土地储备与城市更新 - 截至2025年6月30日土地储备约2075万平方米 [3] - 粤港澳大湾区土地储备占比高达61% [3] - 尚未纳入土储的城市更新项目超百个总占地面积约3100万平方米 [3] - 积极探索“城市更新+公共服务”模式如老旧小区改造和文旅综合体打造 [3] 业务多元化与战略转型 - 以“城市公共服务商+美好生活运营者”为双核战略加速文商旅融合 [4] - 采用“演艺+文旅”“商业+IP”创新模式激活新消费场景如在梅州举办演唱会 [4] - 在宠物经济领域加速布局宠物空间综合运营管理 [4] - 在银发经济领域依托佳兆业美好平台布局老年人综合服务业务 [4]