亚洲区域货币普涨 - 五一假期亚洲货币普遍升值，新台币升值6.8%、韩元3.5%、俄罗斯卢布1.9%，泰铢、印尼卢布、离岸人民币等也小幅升值，港元触发联系汇率制下的强方兑换保证[2][8] - 新台币大幅升值可能由出口商结汇抛售美元和寿险公司外汇对冲操作推动，南山人寿在新台币升值5%时将面临295亿新台币损失（2023年税前利润244亿），国泰人寿在新台币兑美元升值1%时将损失78.4亿新台币（2023年税前利润189亿）[11] - 外币存款规模靠前的地区：中国香港1.25万亿美元、英国8570亿美元、中国大陆7680亿美元、中国台湾2760亿美元；外币存款/总存款比例最高的是中国香港54%、阿根廷33%、英国18%[13] - 净国际投资头寸（不含储备资产）规模靠前的是德国3.345万亿美元、日本2.315万亿美元、中国香港1.62万亿美元、加拿大1.3万亿美元、中国台湾1.16万亿美元；占GDP比例最高的是中国香港398%、中国台湾153%、德国72%[16] 全球主要资产表现 - 五一假期全球资产呈现"risk-on"态势，纳斯达克指数涨3%、德国DAX涨2.6%、法国CAC40涨2.3%、日经225涨2.2%[19] - 美国十年期国债收益率大幅上行16BP，日本十年期国债收益率下行3.9BP，意大利十年期国债收益率上行6.5BP[22] - 大宗商品涨多跌少，COMEX铜涨2%、标普工业金属涨1.7%、LME铜涨1.6%；布油期价跌2.9%、标普贵金属跌2.2%、COMEX金跌1.9%[26] 海外经济动态 - 美国4月非农新增就业17.7万（预期13万），三个月平均增长15.5万，劳动参与率62.6%，失业率4.2%，时薪环比0.2%，数据公布后年内降息预期从3.7次下调至3.2次[29] - 美国一季度GDP环比折年率-0.3%（前值2.4%），主要受净出口拖累（进口环比折年率41.3%），库存投资拉动GDP2.3个百分点，商品消费环比折年率从6.2%降至0.5%[35] - 日本央行维持政策利率0.5%不变，下调2024年GDP增速预测从1.1%至0.5%，核心CPI预测从2.4%下调至2.2%，主因关税政策带来的不确定性[36] 海外时政要闻 - 美国拟推出"关税谈判模板"加快谈判进度，美日谈判"尚未找到共识"，中方表示正在评估中美关税谈判，特朗普拟对进口电影征收100%关税（首次将关税用于服务业）[38] - 美乌签署矿产开发协议（涉及57类关键矿产），未涉及债务和安全保障核心议题，泽连斯基拒绝普京提出的72小时停火提议[40] - OPEC+同意6月增产41.1万桶/日（原计划的三倍），导致5月5日美油开盘暴跌超4%[41] - 巴菲特宣布将于2024年底退休，表示"贸易不能被当成武器使用"，美国财政赤字状况难以长期持续[42]

亚洲货币近期表现 - 离岸人民币一度涨破7.20，港币连续触及强方兑换保证，台币两天累计上涨超9%[3] 人民币升值空间分析 - 美国大幅加征关税时人民币贬值有限，对中美谈判缓和带来的升值预期应克制[3] - 人民币水平有央行心理价位（7.1和7.0是较在意水平）和相对其他货币变化两个标准，极端情况下人民币相对欧元涨回4月10日前水平对应美元兑人民币大致为7.05[4] - 五一后预计央行不刻意扭转人民币升值，会控制涨幅并寻找新震荡中枢[4] 中长期亚洲货币异动信号 - 亚洲货币集体“异动”或反映汇率范式变化，美元压力将是结构性的[4] 不同汇率模式分析 - 港币锚定美元模式，美元体系动摇下需思考因维持“强方保证”持有过多美元问题，长期中美脱钩或降低港币与美元体系绑定必要性[4][5] - 台币“汇率低估+民间金融循环深度绑定美国”模式，2022年以来保险机构降低汇率对冲敞口，台币快速大幅升值威胁机构资产负债表稳定，短期可减少美国资产持仓或增加对冲敞口，中长期多元化投资或买黄金分散风险[7] - 人民币“限制波动+限制金融机构对美元循环的参与度”模式，管制下离岸和在岸有区别，假期后波动率会下降回归正常交易[8] 风险提示 - 特朗普贸易谈判转向强硬或致美元贬值、亚洲货币升值，影响经济和市场稳定[8] - 美国强加非美货币升值条款或致美元体系崩溃、全球市场动荡[8]

亚洲区域货币表现 - 五一假期亚洲货币普涨，新台币涨幅6.8%居首，韩元涨3.5%、俄罗斯卢布涨1.9%，阿根廷比索、日元贬值0.8%，英镑贬值0.4%[2][11] - 新台币升值或因出口商结汇抛售美元，保险公司外汇对冲操作加剧升值，南山人寿新台币兑外币升值5%将损失约295亿新台币，国泰人寿新台币兑美元升值1%将损失约78.4亿新台币[2][13] - 外币存款绝对规模靠前的有中国香港地区约1.25万亿美元、英国约8570亿美元等；净国际投资头寸（不含储备资产）绝对规模靠前的有德国约3.345万亿美元、日本约2.315万亿美元等[3][4] 五一假期全球主要资产表现 - 5月1 - 2日全球股市普涨，纳斯达克指数涨幅3%居首，德国、法国、日本等股市均上涨[5][29] - 美债长端利率上行，10年期美债收益率上行16BP，日债10年期收益率下行3.9BP，大宗商品涨多跌少，工业金属表现较好[5][30][32] 五一假期海外经济事记 - 美国4月新增非农就业17.7万超预期，劳动参与率回升至62.6%，失业率持平4.2%，年内降息预期从3.7次下修为3.2次[6][37] - 美国1季度GDP环比折年率-0.3%，净出口下滑是主因，后续居民消费或成下行风险[44][45] - 5月1日日央行暂停加息，维持政策利率0.5%不变，下调今明两年经济和通胀预测[6][46] 五一假期海外时政事记 - 美国关税谈判有进展，美日未达成共识，中方评估中美谈判，特朗普拟对进口电影征100%关税[7][49] - 美国与乌克兰达成矿产协议，泽连斯基拒绝停火三天提议，印巴边境冲突升级，OPEC+6月增产41.1万桶/日致美油暴跌超4%，巴菲特宣布年底退休[8][50][51][52]

文章核心观点 - 本轮债市调整基于"稳汇率"背景，人民币贬值使市场"宽松预期"落空，随着地缘政治环境变化，人民币或"稳中有升"，复盘历史可为后市提供参照，预计降准窗口临近 [1][4] 当下债市主要矛盾 - 经济"冷热不均"但未失速，年初有信贷"开门红"、PMI重回扩张等积极变化，同时有效需求不足问题未解除，如CPI"转负" [1] - 货币政策更注重时效度，为未来预留空间，政府债供给大幅上量，央行货币投放力度边际收敛，资金面明显收紧 [1] - 关税等外部风险有所延迟，2月财新制造业PMI新出口订单指数站上荣枯线，中采口径下的指标读数仍处于收缩区间 [1] 历史相似时期债市转折 - 2019年中美"贸易摩擦"压制出口动能，三季度GDP同比降至6%，央行8月推出LPR改革，市场"宽信用"预期强化，叠加人民币贬值和通胀压力上升，债市对货币政策分歧加大，利率连续回调；9月起人民币转为升值，11月初央行降息5个基点，债市收益率进入下行通道 [2] - 2023年10月增发万亿国债落地，主要经济指标回升，四季度政府债集中发行，央行"保持定力"，资金面趋紧，债市由涨转跌；11月"降息交易"抢跑，人民币由7.30回到7.13左右，央行加大公开市场操作力度，资金面缓解，叠加"资产荒"催化，债市再度走牛 [2] 后市展望 - 美元阶段性"震荡偏弱"格局可能延续，美国特朗普团队释放经济"利空预期"，美国流动性环境转紧、衰退预期发酵，政策层保持人民币"趋稳避升"或为更好策略，货币政策持续偏紧状态或难持续 [3] 降准预期 - 从长、短端收益率调整幅度看，前期"抢跑"的降息预期收敛，回到去年12月初水平，长端利率过快下行风险阶段性缓解 [4] - 出于财政、货币配合需要，后续政府债供给将进一步提速 [4] - 银行同业负债面临收缩压力，流动性"缺口"或推升银行负债成本、加剧息差压力 [4] - 综合国内财政节奏和4月初美国将发布贸易备忘录、关税扰动升级情况，降准本月内落地概率更高 [4]