报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周市场高位震荡，上证指数周五创下4034点十年新高后尾盘快速跳水，宽基指数高位震荡且市场分化严重，科技股相关板块跌幅居前资金流出，大消费板块受青睐 [7] - 科技股下周继续面临压力，股指难有集体表现，预计市场将再探支撑 [7] - 期货方面，本周基差先收敛再扩大，IC前五主力净空头持仓有所上升 [7] - 给出投资策略，单边关注各指数60日均线支撑逢低适量做多，套利进行IM\IC多2512 + 空ETF的期现套利，期权逢低牛市价差 [7] 根据相关目录分别进行总结 第一部分 周度核心要点分析及策略推荐 一周要闻 - 中国证监会举办学习贯彻党的二十届四中全会精神宣讲报告会，着力推动市场更具韧性、更加稳健，制度更加包容、更具吸引力 [4] - 华为将发布AI领域突破性技术，有望解决算力资源利用效率难题 [4] - 10月份国民经济运行基本平稳，全国规模以上工业增加值同比增长4.9%，全国服务业生产指数同比增长4.6%，社会消费品零售总额46291亿元同比增长2.9%，1 - 10月份全国固定资产投资（不含农户）408914亿元同比下降1.7% [4] - 国家统计局称我国经济实现全年预期目标具备较多有利条件 [4] - 2025年11月17日，中国人民银行将开展8000亿元买断式逆回购操作，期限为6个月 [4] - 中信证券发布关于宇树科技股份有限公司首次公开发行股票并上市辅导工作完成报告 [4] - 宁德时代第三大股东黄世霖拟询价转让1%股份，按收盘价估算折合184亿元 [4] 综合分析 - 本周市场保持高位震荡，宽基指数分化，行业板块表现差异大，科技股相关板块跌幅居前资金流出，大消费板块受青睐 [7] - 科技股下周继续面临压力，股指难有集体表现，预计市场将再探支撑 [7] - 期货基差先收敛再扩大，IC前五主力净空头持仓有所上升 [7] 策略推荐 - 单边：高位震荡，关注各指数60日均线支撑，逢低适量做多 [7] - 套利：IM\IC多2512 + 空ETF的期现套利 [7] - 期权：逢低牛市价差 [7] 第二部分 周度数据追踪 A股指数表现 - 展示了中证1000、中证500、沪深300、上证50指数在2025 - 11 - 10至2025 - 11 - 14的表现 [11] A股成交情况 - 呈现了A股市场成交额及主要指数成交占比在2025 - 05 - 06至2025 - 10 - 30的情况 [14][16] A股涨跌情况 - 展示了A股市场涨跌情况及涨跌停情况在2025 - 08 - 01至2025 - 11 - 13的表现 [19] A股融资情况 - 呈现了融资余额、融资余额占A股流通市值比、融资净买入额、融资买入额占A股成交额比在2025 - 10 - 09至2025 - 11 - 13的情况 [21][22] A股行业表现 - 展示了行业周涨跌幅、行业热度及总热度变化率、总热度情况 [25] A股行业资金流向 - 呈现了行业周度资金净买入、行业周度融资净买入情况 [27] A股市场融资 - 展示了IPO融资、定向增发融资的募集资金及数量情况 [29][30] 股指期货基差变化 - 呈现了IM、IC、IF、IH股指期货不同期限的基差变化情况 [33] 股指期货成交持仓变化 - 展示了IM、IC、IF、IH股指期货成交及持仓在2025 - 10 - 17至2025 - 11 - 14的变化情况 [36] 股指期现货成交对比 - 呈现了IM、IC、IF、IH股指期货主力、全部与对应现货指数成交对比情况 [39] 股指期货主力持仓 - 展示了IF、IC、IM、IH股指期货前五、前十净空头持仓情况 [42]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对多个期货品种进行分析，涵盖金融衍生品、农产品、黑色金属、有色金属、航运、能源化工等领域，对各品种基本面、市场情况及价格走势进行研究并给出交易策略建议 根据相关目录分别进行总结 金融衍生品 股指期货 - 上周市场高位震荡，指数分化，科技股面临压力，资金流向大消费板块，后市预计市场将再探支撑，期货投资者保持谨慎 [19] - 交易策略：单边高位震荡，关注各指数 60 日均线支撑，逢低适量做多；套利可进行 IM\IC 多 2512 + 空 ETF 的期现套利；期权逢低牛市价差 [19] 国债期货 - 10 月宏观金融、经济指标整体偏弱，政策加码预期稍有升温，但短期内债市单边走势或仍显纠结 [21] - 交易策略：单边观望；套利 (TL - 3T) 头寸继续适量持有、择机尝试做多 T 合约当季 - 下季跨期价差 [21][22] 农产品 豆粕 - 月度供需报告利多有限，盘面回落，国内豆粕压榨利润亏损，供应不确定性大，预计近期价格支撑明显，菜粕震荡运行 [24][25] - 交易策略：单边观望；套利观望；期权卖出宽跨式策略 [26] 白糖 - 巴西制糖比下降，国际糖价大涨，全球主产区增产仍在兑现，国内糖厂陆续开榨，供应压力增加，预计短期内郑糖价格区间震荡 [29][30][31] - 交易策略：单边巴西制糖比大幅下降，国际糖价有筑底迹象，短期预计震荡略偏强，国内市场预计糖价偏震荡，建议区间操作对待；套利观望 [31] 油脂板块 - 马棕逐渐进入减产季但库存仍处偏高水平，去库速度慢，印尼库存偏低，豆油跟随油脂整体走势，国内菜油预计继续去库，短期油脂缺乏持续性利多 [33][34] - 交易策略：单边短期油脂缺乏持续性利多驱动，反弹高度有限，建议继续观望，或高抛低吸波段操作；套利观望；期权观望 [35] 玉米/玉米淀粉 - 美玉米外盘回落，后期单产或下调，但产量新高，预计短期美玉米仍偏强震荡，国内玉米现货短期仍偏强，盘面反弹空间有限 [36][37] - 交易策略：单边外盘 12 玉米底部震荡，回调短多，01 玉米观望为主，05 和 07 玉米等待回调；套利 01 玉米和淀粉价差逢高做缩；期权观望 [37] 生猪 - 生猪出栏压力有所好转，但总体存栏量仍较高，供应压力存在，预计猪价仍有压力 [38][39] - 交易策略：单边少量布局空单；套利观望；期权卖出宽跨式策略 [40] 花生 - 花生现货偏强，进口量大幅减少，价格稳定，油厂未大量收购，01 花生短期底部震荡，盘面整体仍底部震荡 [41][42][43] - 交易策略：单边 01 花生底部震荡，05 花生逢低建立多单，前低止损；套利 15 花生反套；期权卖出 pk601 - P - 7600 期权 [44] 鸡蛋 - 近期淘汰鸡量增加，供应压力缓解，但在产蛋鸡仍处高位，预计短期去产能速度平缓，蛋价上涨空间有限，短期预计偏弱 [45][46][48] - 交易策略：单边短期建议观望为主；套利建议观望；期权建议观望 [49] 苹果 - 今年苹果产量下降，优果率差，冷库入库数据大概率偏低，基本面偏强，果价稳中有涨 [50][52] - 交易策略：单边苹果基本面偏强，近期现货有所上涨，可考虑逢低多；套利观望；期权观望 [53] 棉花 - 棉纱 - 11 月全球棉花产量和消费调增，期末库存调增，美棉上市检验进入高峰期，国内新疆地区籽棉收购剩余较多，预计短期棉花震荡为主 [54][55] - 交易策略：单边预计未来美棉走势大概率区间震荡为主，郑棉短期震荡为主；套利观望；期权观望 [55][56] 黑色金属 钢材 - 上周建筑钢材企业复产增加，产量有所下降，钢材总库存去化但热卷小幅累库，供需结构压制钢价，预计接下来铁水减产，钢材价格重心下移，但成本存在支撑，短期钢价维持区间波动 [59] - 交易策略：单边维持区间震荡走势；套利建议逢低做多卷螺差继续持有；期权建议观望 [60] 双焦 - 焦煤现货市场观望情绪增强，焦炭第四轮涨价落地，价格受成本推动，煤炭产量释放空间有限，短期驱动不明显，预计近期盘面震荡整理运行，中期可考虑回调后做多机会 [61][62] - 交易策略：单边短期驱动不明显，预计近期震荡调整，建议观望，中期可等待回调后逢低做多的机会，但对上涨空间持谨慎态度；套利焦煤 1/5 反套可继续持有；期权观望 [63] 铁矿 - 上周铁矿价格震荡，市场偏弱势，四季度铁矿供应维持高位，需求端国内用钢需求环比大幅走弱，预计四季度难以好转，整体来看矿价高位偏空运行为主 [64][65] - 交易策略：单边偏空运行为主；套利观望；期权观望 [66] 铁合金 - 硅铁和锰硅基本面供需双弱，成本端有所抬升，预计延续底部震荡走势 [67] - 交易策略：单边基本面供需双弱，成本端有所抬升，预计底部震荡；套利观望；期权卖出虚值跨式期权组合 [68] 有色金属 贵金属 - 美联储多位官员释放鹰派信号，削弱市场对 12 月降息的乐观预期，贵金属市场受压制，周五出现跳水，短期内预计市场围绕美国非农数据和英伟达业绩博弈，波动可能放大 [70][71] - 交易策略：单边暂时离场观望，沪金关注下方均线汇集处支撑的有效性，沪银关注 10 日均线附近支撑的有效性；套利观望；期权暂时离场观望 [72] 铜 - 宏观上美联储多位官员发表鹰派言论，12 月降息概率下降，铜价承压，供应方面铜矿供应下降，需求方面国网集中招标对线缆消费有支撑，但铜价反弹后下游采购积极性下滑，预计铜将维持在高位区间震荡 [73][74] - 交易策略：单边观望，长期多头趋势不变，低多思路对待；套利观望；期权观望 [75][76] 氧化铝 - 氧化铝供需仍过剩，下游电解铝厂备货进行中，现货价格逐步企稳，11 月产能短期检修数量增加，但实质性减产未发生，预计在实质性减产落地并扩大之前，氧化铝价格磨底震荡 [77][78] - 交易策略：单边氧化铝价格短期磨底震荡；套利暂时观望；期权暂时观望 [79][80] 电解铝 - 宏观上关注本周经济数据及市场情绪边际变化，基本面上海外铝供需偏紧格局仍在，国内铝消费韧性明显 [81][82] - 交易策略：单边获利头寸逐步兑现利润，回调后维持中期看多思路；套利暂时观望；期权暂时观望 [82] 铸造铝合金 - 宏观上美国政府结束停摆但美联储官员发言鹰派，基本面废铝供应紧张，成本端对 ADC12 价格带来支撑，需求侧受益于终端消费韧性支撑，但铝价冲高引发下游畏高情绪，市场交投活跃度下降，ADC12 整体跟涨铝价趋势不变 [86][87] 锌 - 国内矿端偏紧格局加剧，加工费持续下调，冶炼厂利润压缩，部分冶炼厂主动减产，预计 11 月国内精炼锌产量环比仅小幅减少，近期美联储释放鹰派信号，有色板块整体承压，锌价或宽幅震荡 [89][90][92] - 交易策略：单边暂时观望，逢低可轻仓布局多单；套利买 SHFE 抛 LME 套利仍可持有；期权暂时观望 [92] 铅 - 近期国内再生铅冶炼企业逐步复产，下游铅蓄消费转淡，国内社会库存逐步累库，铅价上行动力不足，海外宏观因素影响，有色板块或整体承压 [93][94] - 交易策略：单边前期获利空单可部分止盈，关注宏观因素对铅价影响；套利暂时观望；期权卖出虚值看涨期权 [96] 镍 - 宏观上美国政府停摆结束，美联储 12 月降息预期降温，美股情绪走弱，产业上国内库存大增带动全球累库，供需过剩随着淡季来临愈发明显，镍铁和硫酸镍价格走弱，削弱成本支撑，镍价承压运行 [97] - 交易策略：单边反弹沽空；套利暂时观望；期权卖出虚值看涨期权 [98] 不锈钢 - 不锈钢整体成交氛围偏弱，终端需求转入淡季，供应端冷轧资源充裕，热轧资源偏紧，成本端镍矿价格相对坚挺，但高镍铁成交价走弱，铬系价格下跌，不锈钢粗钢成本下滑，国内社会库存连续三周加速累库，价格或将继续承压下探前低 [99][100] 工业硅 - 11 月多晶硅产量环比缩减，工业硅需求环比走弱，云南、四川电价上行，部分企业停炉，有机硅单体企业计划减产，若减产落地，工业硅将重新进入过剩格局，短期价格偏弱，但工厂库存较低，盘面难以深跌 [102] - 交易策略：单边反弹沽空；套利 Si2512、Si2601 合约正套；期权暂无 [102][103] 多晶硅 - 11 月多晶硅供需双减，供应缩减幅度大于需求，供需边际好转，现货方面下游高价采购意愿较差，现货承压，在平台公司落地之前，盘面价格以区间震荡思路对待 [104] - 交易策略：单边观望；套利 PS2512、PS2601 正套止盈；期权暂无 [104] 碳酸锂 - 短期市场对 11 月去库有较强一致预期，对 12 月供需分歧仍存，可能支持价格高位运行，但随着 11 月下旬对 12 月排产逐渐清晰，若出现利空信号，可能引发多头踩踏 [106] - 交易策略：单边短线高位运行，等待新驱动；套利暂时观望；期权卖出宽跨式期权组合 [106] 锡 - 美联储官员发表鹰派言论，12 月降息概率降低，上周锡价冲高对需求形成抑制，多头获利了结，锡价回调，矿端供应紧张，需求端消费缓慢复苏，后期关注缅甸复产及消费兑现节奏 [107] - 交易策略：单边现实需求稍弱，锡价出现回调；期权暂时观望 [108][109] 航运 集运 - 现货运价方面船司长约货有所改善，但 11 月下半月拉涨动力减弱，12 月运价高度或将受限，基本面 11 - 12 月发运预计逐渐好转，供给端 12 月运力供给较为充分，但仍有挺价预期，考虑春节前正值出货高峰，预计 02 合约估值将向上修复 [111][112][113] - 交易策略：单边 EC2602 合约多单持有；套利 2 - 4 正套持有 [113] 能源化工 原油 - 周末地缘风险未进一步升级，早盘油价回吐部分涨幅，短期油价在供需过剩背景下阶段性交易事件驱动，冬季俄乌冲突存在升级空间，且天气因素存在不确定性，预计油价维持区间震荡格局 [115][116] - 交易策略：单边宽幅震荡；套利国内汽油偏弱，柴油中性，原油月差中性；期权观望 [116] 沥青 - 十一月上旬沥青供需环比显著走弱，炼厂库存止跌，产业链整体库存依旧处于低位，现货价格短期预计企稳，油价宽幅震荡，原料端缺乏推涨驱动，短期沥青单边价格预计窄幅震荡 [119][120] - 交易策略：单边窄幅震荡；套利观望；期权 BU2601 合约卖出虚值看涨期权 [120] 燃料油 - 俄罗斯近端高硫出口下行，预计缓解近端燃料油供应充裕压力，低硫供应缺口短期内仍存，需求端燃油进料需求预期环比减弱，低硫冬季发电需求暂无驱动，关注欧洲及东亚冬季气温和天然气情况 [123] - 交易策略：单边区间震荡，观望；套利低硫裂解偏强，高硫裂解平稳；期权观望 [123] PX&PTA - 上周 PX 和 PTA 期货价格震荡偏强，PX 供需双降，供应整体宽松，PTA 供需双降，社会库存延续上升，下游聚酯开工小幅走弱，产业链库存压力不大，PTA 累库预期仍存 [125][127][128] - 交易策略：单边 PX 浮动价和纸货结构走弱，TA 供需面整体稳定，产业链库存压力不大，需求存走弱预期，短期价格震荡走势；套利关注 PX1、3 合约和 PTA1、5 合约的反套；期权卖出虚值看涨期权&卖出虚值看跌期权 [128] 乙二醇 - 上周乙二醇港口库存上升，市场成交气氛偏淡，基差月差走弱，供应方面内盘乙二醇供应预期上升，后市累库预期仍存 [129][130] - 交易策略：单边震荡偏弱；套利观望；期权卖出虚值看涨期权 [130] 短纤 - 上周短纤产销整体偏弱，供应相对充足，需求整体稳定，工厂库存延续上升，后市内需季节性回落，外需外贸询单量增加但圣诞订单不及往年，终端纱厂补货力度有限 [131][132] - 交易策略：单边短期震荡；套利观望；期权双卖期权 [132] PR(瓶片) - 上周瓶片开工走弱，加工费小幅抬升，供应方面部分装置停车检修和重启，新装置投产或延期，下游消耗前期原料库存，周内暂无招标，淡季下需求后期改善力度有限 [133][134] - 交易策略：单边短期震荡；套利观望；期权双卖期权 [134] 纯苯苯乙烯 - 上周内盘纯苯供需双增，港口库存小幅回落，外盘美湾纯苯供应下降带动价格走高，本月纯苯外盘到货依旧偏多，内盘供需格局相对宽松，港口库存或延续累库，苯乙烯供需双增，港口库存和生产企业库存环比回落，下旬苯乙烯到港增加，港口库存预期回升 [138][139][140] - 交易策略：单边近期受北美调油需求提升美湾纯苯歧化装置降负带来市场情绪提振，短期价格震荡偏强，目前内盘纯苯供需格局偏弱，苯乙烯下旬船货到港增加预期累库，纯苯&苯乙烯价格后市上涨空间或有限，关注逢高做空的机会；套利观望；期权观望 [140] 丙烯 - 丙烷价格持续下探，丙烯成本端支撑力度减弱，供应端国内丙烯整体开工负荷上升，工厂库存高位，市场供应压力大，下游需求欠佳，追高能力有限，但部分停工装置陆续恢复，对丙烯需求支撑较强 [141][142] 塑料 PP - 截至上周五，大商所 L 合约注册仓单去库，PP 合约注册仓单累库，10 月国内 M1 和 M2 同比增长，剪刀差回落，流动性增量趋势利多聚烯烃单边 [144][146] - 交易策略：单边Ｌ主力 01 合约观望，关注 6820 点近日低位处的支撑，PP 主力 01 合约多单持有，宜在 6430 点近期低位处设置止损；套利观望；期权观望 [146] 烧碱 - 液碱市场供需处于弱平衡状态，供应方面山东液碱市场供应持续宽松，全国氯碱企业开工负荷率下降，需求端氧化铝运行率下调，粘胶短纤开工率持稳，下游接货积极性不高，整体需求平淡，库存方面华东液碱库存减少，山东库存下降，但片碱社会库存增加，供应充足叠加需求不振压制价格，但局部检修和盈利改善可能提供短期支撑，预计下周 32%液碱部分市场价格下降，片碱稳中有降 [147][148] - 交易策略：单边震荡走势为主；套利暂时观望；期权观望 [149] PVC - 供应端部分企业检修结束，产量预期增加，供应高位运行，需求端国内下游制品企业订单表现不佳，开工提升压力较大，维持刚需采购为主，出口市场不温不火，整体需求弱势运行，出口后期存走弱预期，成本端乙烯和电石方面均存在压力，PVC 上游检修陆续完成远期市场供应量再次回升高位，供需僵持市场易跌难涨 [150][151] - 交易策略：单边高空；套利观望

核心观点 - 美国五大科技巨头（微软、亚马逊、谷歌、Meta、甲骨文）正在进行一场史上最激进的算力建设计划，其2026年资本支出总额将超过4700亿美元，用于建设超过16GW的算力集群并采购超过300万枚AI芯片 [1][10][12] - 市场需求（以积压订单/RPO衡量）增速超过资本支出增速，显示算力处于供不应求状态，AI产业飞轮正循环已开启，并未过度泡沫化 [5][6][9][16][28] 资本支出规模与增长 - 2026年五大科技公司资本支出将超过4700亿美元（约合3.3万亿人民币），保守计算增速至少超过26% [1] - 2025年资本支出总额将超过3700亿美元（约合2.6万亿人民币），总增速约为64% [2] - 2024年资本支出总额仅为2208亿美元（约合1.6万亿人民币），不到2026年的一半 [2] 各公司资本支出与算力建设详情 - **微软**：预计2026财年资本支出将高达937亿美元（基于2025财年646亿美元及45.1%的增速），未来两年数据中心总规模将翻一番，位于威斯康星州的2GW算力集群将于2026年上线 [10] - **亚马逊**：预计2025年资本支出约1250亿美元，2026年将增长，过去12个月新增3.8GW算力，2025年四季度将至少上线1GW，2027年总算力将翻倍 [10] - **谷歌**：2025年资本支出预期上调至910亿-930亿美元，预计2026年将大幅增长，投资60亿美元在印度建设1GW算力中心 [11] - **Meta**：2025年资本支出预期上调至700亿-720亿美元，预计2026年增速将显著高于2025年，正在美国建设"普罗米修斯"（1GW）和"许珀里翁"（5GW）算力集群 [11] - **甲骨文**：2026财年资本支出约为350亿美元，2025年至少启动了两个1GW算力集群，包括目标容量2GW和1GW的"星际之门"项目 [11] 算力建设规模与芯片需求 - 五大科技公司目前宣布的自建1GW以上算力集群总功率超过16GW，未来6-24个月将带来超过300万枚AI芯片采购量及1600亿美元以上新增算力投入 [12] - 16GW新增算力相当于2024年全球算力供应量57GW的28%以上 [13] - 1GW算力集群可容纳20万枚英伟达GB200芯片，16GW可容纳至少300万枚，1GW算力建设成本约为100亿-200亿美元 [1][13] 市场需求与积压订单 - 积压订单（剩余履约义务/RPO）代表已签署待交付的合同，其增速超过资本支出增速，表明算力供不应求 [5][16] - 五大科技巨头积压订单总额从2022年二季度的4012亿美元增长至2025年二季度的11460亿美元，三年增速分别为14.5%、30.6%、90.7% [17] - 扣除甲骨文与OpenAI的3000亿美元大单，2025年二季度剩余履约义务总额仍达8460亿美元，同比增长41% [17] - **微软**：积压订单近4000亿美元，合同平均期限两年，资源消耗速度快 [21] - **亚马逊**：AWS积压订单达2000亿美元（不含10月新交易），产能瓶颈受限于能源和芯片 [22] - **谷歌**：谷歌云积压订单达1550亿美元，企业级AI需求强劲，预计2025年四季度和2026年供需紧张 [22] - **甲骨文**：管理层判断未来积压订单有望增长至5万亿美元，云IaaS业务营收预计未来四年大幅增长 [22] - **Meta**：算力需求不断增长，应用和广告业务算力不足，投资算力能带来更高利润 [23] 对上游芯片供应商的影响 - 英伟达88%的收入来自数据中心AI芯片，其中约一半来自所述大型科技公司和云计算厂商 [6] - 在主要客户推动下，英伟达市值于10月29日突破5万亿美元 [8] - Blackwell芯片在约三个半季度内交付600万枚，后续五个季度还有2000万枚Blackwell及下一代芯片待交付，订单规模达5000亿美元 [28] AI产业趋势与行业观点 - 从上游芯片、中游云服务到下游应用需求，算力市场形成良性循环 [9] - 科技巨头认为过度投资的风险远小于投资不足的风险，最坏情况不过是提前建设了未来资源 [32] - AI芯片迭代周期更短，训练芯片生命周期约3年，导致折旧周期缩短，算力投资需求更大 [15]

公司业绩表现 - 2025前三季度营业收入83.31亿元，同比增长54.43% [1] - 2025前三季度归母净利润6.98亿元，同比增长25.30% [1] - 2025年第三季度单季营收33.87亿元，同比增长86.43%，创上市以来新高 [1] - 2025年第三季度归母净利润2.66亿元，同比增长33.44%，单季度净利润创上市以来新高 [1] 业绩增长驱动因素 - 第三季度营收增长主要系市场需求增加，智能算力产品及服务快速发展 [1] - 服务器及周边再制造业务和数据存储设备协同效益推动增长 [1] - 公司总资产达181.94亿元，较年初增长149.08%，主要系持续扩大算力投入服务下游客户需求所致 [1] 运营与资产状况 - 合同负债0.31亿元，同比增长60.87% [1] - 存货30.01亿元，同比增长66.86%，反映订单与库存快速增长 [1] 资本开支与战略布局 - 公司拟向多家供应商采购不超过40亿元的服务器 [2] - 截至2025年10月21日，公司已披露累计服务器采购投入不超过122亿元人民币 [2] - 公司已于10月22日正式向中国香港联交所递交H股发行上市申请，以优化海外业务布局并增强境外融资能力 [2] 未来业绩展望 - 预计公司2025年收入为119.32亿元，2027年收入预计达230.97亿元 [3] - 预计公司2025年归母净利润为11.09亿元，2027年归母净利润预计达28.92亿元 [3]

投资评级 - 投资评级为买入（维持）[2] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩再创新高，单季度营收及净利润均创上市以来新高[7] - 公司持续加码算力投入，截至2025年10月21日已披露累计服务器采购投入不超过122亿元人民币[7] - 公司积极推进港股上市，已于10月22日正式向中国香港联交所递交H股发行上市申请[7] - 预计公司2025-2027年归母净利润为11.09/21.31/28.92亿元，对应PE为52.06/27.09/19.96倍[7] 财务表现与预测 - 2025前三季度营业收入83.31亿元，同比增长54.43%；归母净利润6.98亿元，同比增长25.30%[7] - 3Q2025单季度营收33.87亿元，同比增长86.43%；归母净利润2.66亿元，同比增长33.44%[7] - 预计2025年营业收入119.32亿元，同比增长61.03%；预计2027年营业收入230.97亿元[6][7] - 预计2025年归母净利润11.09亿元，同比增长60.29%；预计2027年归母净利润28.92亿元[6][7] - 预计毛利率从2024年的17.4%提升至2027年的24.2%[8] - 预计ROE从2024年的21.53%提升至2026年的33.07%[6] 业务运营与战略 - 3Q2025总资产181.94亿元，较年初增长149.08%，主要系持续扩大算力投入服务下游客户需求所致[7] - 3Q2025存货30.01亿元，同比增长66.86%，合同负债0.31亿元，同比增长60.87%，显示订单与库存快速增长[7] - 公司拟向多家供应商采购不超过人民币40亿元的服务器，进一步加码算力投资[7]

投资评级 - 报告对该公司维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 全球算力投资持续超预期，催化燃气轮机需求增长提速，行业景气度加速上行 [3][4] - 公司作为国内燃机叶片龙头，与西门子能源合作关系升级，进入收获期，合同负债创新高预示收入将持续高增 [5] - 公司2025年第三季度业绩表现强劲，收入与利润实现高增长，盈利能力环比显著改善 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润将实现高速增长，对应市盈率逐步下降 [6][10] 业绩表现 - 2025年1-3季度，公司实现收入21.21亿元，同比增长11.02%；实现归母净利润2.94亿元，同比增长29.59% [2] - 2025年单第三季度，公司实现收入7.38亿元，同比增长14.80%；实现归母净利润1.06亿元，同比增长41.10% [2] - 2025年第三季度毛利率和净利率分别为38.03%和13.68%，环比第二季度分别提升2.17和2.03个百分点 [2] 行业前景与公司地位 - 全球科技巨头资本开支上调，英伟达、AMD等公司加大AI算力投资，有望带动燃气轮机发电需求提速 [3][4] - 北美燃机龙头GEV今年第三季度新签燃机订单7.4GW，同比增长45%，增速较上半年的36%进一步加快 [4] - 涡轮叶片是燃机核心零部件，价值量大、壁垒高，全球产能严重不足 [5] - 公司与西门子能源合作深化，2025年7月西门子能源管理层访问公司，希望其在主力机型上承担更多责任 [5] - 2025年第三季度末，公司合同负债达2.06亿元，同比增长20%，环比第二季度再创新高 [5] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为32亿元、41亿元、52亿元 [6] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.5亿元、6.3亿元、8.9亿元 [6] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为63倍、45倍、31倍 [6] - 预测公司2025年归母净利润将同比增长55.53%至4.45亿元 [10] - 预测公司净资产收益率将从2024年的6.19%提升至2027年的14.75% [10]

全球裁员潮与AI驱动因素 - 人工智能高速发展引发生产力革命，同时导致全球范围内大规模裁员，15家科技巨头几乎同时进行人员优化[1] - 科技巨头裁员表面是降本增效，实质是每裁掉1%员工就能腾出资金购买一批H100芯片，人类岗位正被GPU取代[1][9] - 近期科技巨头裁员清单显示总计超过20万岗位消失，涉及物流、科技、芯片、消费品、咨询、汽车制造等多个行业[4][5][7] 科技巨头裁员特征 - 亚马逊裁员高达3万人，微软裁员7000人，Meta裁员600人，这些公司业绩并未下滑，营收增长且股价上涨[8][7] - 科技巨头裁员逻辑是要腾出现金购买GPU，实现从人力预算到算力投资的强制迁移，在生成式AI战场上GPU数量决定竞争速度[8][9][22] - 这不是传统意义上的成本削减，而是资金从工资支出重新分配到数据中心容量的战略调整[22] 传统行业裁员模式 - UPS裁员4.8万人，雀巢裁员1.6万人，福特裁员1.1万人，塔吉特裁员1800人，这些传统行业公司裁员逻辑与科技公司相反[10][22] - 传统企业已部署有效的AI工具，包括客户服务自动化、供应链优化和生成式设计系统，AI已能稳定替代很多岗位[10][22] - 传统企业不需要购买庞大GPU集群，而是向云计算巨头租用推理服务，通过精简人员来降低成本[11][12][22] AI产业链价值分配 - 科技巨头在买铲子（GPU、算力），传统企业在挖金子（用AI提升效率），双方共同喂养AI产业链[13][14] - 半导体公司台积电、英伟达、ASML处于价值链中间位置，从整个价值链收取租金，成为最大赢家[15][20] - 英伟达市值达到5万亿美元，超过德国、日本等发达国家GDP，跻身全球第三大经济体，在纳斯达克独霸近六分之一市值[16][18] AI adoption发展趋势 - 当前企业AI采用率达10%，正朝着50%迈进，这个阶段发展最快且创造财富最多[21][23] - 历史经验表明此阶段财富集中在计算领域而非劳动力领域，市值增长与工资增长差距创历史新高[21][23] - 此次裁员潮不是经济衰退，而是经济结构的重新平衡，但大多数劳动者处于不利地位[21][23]

基金表现 - 中欧数字经济混合发起基金规模从二季度末的15.27亿元飙升至三季度末130.22亿元，增长超750% [3] - 中欧数字经济混合发起基金A份额年内回报率达127% [3] - 永赢科技智选基金规模从二季度末的11.66亿元扩张至三季度末115.21亿元，单季增长近9倍 [4] - 永赢科技智选基金A份额今年以来收益率超185% [4] 基金持仓变动 - 中欧数字经济混合发起基金前十大重仓股为新易盛、阿里巴巴-W、中际旭创、天孚通信、新泉股份、三花智控、腾讯控股、中芯国际、沪电股份、生益科技 [3] - 永赢科技智选基金重仓股前三为光模块龙头股新易盛、中际旭创和天孚通信，且均获大举增持 [4] - 永赢科技智选基金前十大重仓股新增生益科技、澜起科技、仕佳光子，胜宏科技、源杰科技、工业富联退出 [4] - 永赢基金持仓位次上，深南电路、沪电股份、太辰光上升，长芯博创降至第十位 [4] 投资策略与配置 - 中欧数字经济混合发起基金保持高仓位配置，聚焦AI基础设施、智能机器人与智能驾驶、AI应用、端侧AI及国产AI产业链五大核心方向 [3] - 中欧基金小幅减仓AI基础设施，增配智能机器人，优化AI应用组合从B端转向C端互联网平台公司，并增配端侧AI [3] - 全球旗舰AI模型token数保持100%的季度环比增长，算力投入保持10-20%的季度环比增长 [5] - 全球头部AI模型厂商通过合作创造新市场，挑战搜索、公有云、电商、办公等领域巨头 [5] 行业展望 - AI模型通过不降价、限流、降规等方式进行实质性“提价”，可能调整商业模式，导致AI模型价值模型明显优化 [5] - 新云厂商掀起的举债投资、芯片与模型厂商的相互投资，可能将全球AI算力投资推向更高水位 [5] - 市场对2026年算力行业发展情况已有较完善跟踪预测，模型和算力架构深度匹配将带来更多产业链机会 [5] - 预计2027年光通信和PCB行业有望成为新技术交汇大年，CPO、OCS等多项技术有望进入落地期 [6]

行业投资评级 - 维持计算机板块"优于大市"评级 [3][7] 核心观点 - 全球算力投资维持高景气度 甲骨文剩余履约义务达4550亿美元 同比+359% IaaS收入33亿美元 同比+55% 微软与Nebius达成五年174亿美元算力协议 [3][8] - 英伟达推出Rubin CPX 在NVFP4精度下提供最高30 PFLOPS算力 配备128GB GDDR7 注意力计算相对GB300 NVL72实现约三倍加速 面向百万级token场景和视频生成 [3][9] - "人工智能+"能源高质量发展实施意见出台 推进多尺度智能仿真 探索人工智能模型在智能辅助决策与调度控制中的应用 [3][10] 全球算力投资趋势 - 甲骨文本财年CapEx指引上调至约350亿美元 与OpenAI等AI公司签订大规模云合同 成为AI训练关键基础设施提供商 [3][8] - 人工智能训练与推理外包比例提升 非自建云计算仍有较大市场空间 看好第三方AI基础设施多元化供给趋势 [3][8] - 建议关注配电/电源/液冷/算力等AIDC各环节 以及具备长期合同履约确定性的云服务商 [3][8] 芯片技术发展 - 定制化芯片关注度提高 Rubin系列推理侧开始功能划分 CPX负责上下文、重带宽预处理与注意力计算 其他GPU和Vera CPU负责生成环节 [3][9] - 推理端定制芯片将提高显存与带宽边际价值 利好高端GDDR7以及高速互连方案 [3][9] - 视频模型落地难度降低 将适配端到端内容生产与AIGC分发需求 建议关注CPO/PCB/先进封装环节价值量提升 以及存储芯片量价齐升确定性 [3][9] 人工智能应用落地 - 电网侧加强智慧建设管理 推进多尺度智能仿真 探索人工智能模型在智能辅助决策与调度控制中的应用 [3][10] - 促进人工智能技术融入电力应急体系和能力建设 提升电力系统防灾减灾救灾智能化水平 [3][10] - 电网仿真软件、时序数据库、工业视觉与巡检无人化、数字孪生平台 以及具备电力行业Know-how与大模型应用落地的本土软件服务商有望获得订单牵引 [3][10] 推荐标的 - 推荐标的包括金蝶国际、金山办公、新大陆、朗新集团、道通科技、汉得信息 [3][4] - 相关标的中科曙光、日联科技 [3][4] - 具体估值数据：金蝶国际2025年PE 421.75倍 金山办公2025年PE 76.02倍 新大陆2025年PE 20.98倍 朗新集团2025年PE 51.95倍 道通科技2025年PE 33.49倍 汉得信息2025年PE 70.04倍 [4]

行业与公司 * 行业涉及国产算力 AI芯片 消费电子 云端算力 硬件制造 光模块 PCB[1][2][4][15][25] * 公司包括华为 字节跳动 Meta OpenAI 英伟达 盛弘科技 锦浪电子 固德威科技 鹏鼎控股 东山精密 苹果及中国果链龙头公司[1][2][6][8][15][24] 核心观点与论据 国产算力需求与供给 * 国产算力需求持续增长 大厂AI应用重视度提高 字节跳动在多模态视频生成 情感陪伴类对话应用及代码应用表现积极 活跃用户数和API调用强度上升[2][4] * 国产先进制程产能和封装配套能力提升 大厂批量采用全国产供应链代工芯片 国内产能逐步宽松[2][4] * 华为新一代芯片路线图清晰 包括2026年950PR 950DT及2027年960芯片 国产AI芯片公司不断迭代产品 提高销售额支持研发[1][2][4] * 北美芯片竞争力边际减弱 美国合规途径进入中国市场的芯片对市场情绪影响减少[4] 端侧AI硬件发展 * Meta催化及iPhone 17销售改善带来积极影响 根据草根调研iPhone 17销售数据和预期较之前改善[6] * OpenAI进军硬件领域 计划2026年推出新产品 预计2030年收入达500亿美元 占全球智能手机市场年销售额10% 加速硬件布局 可能与中国果链龙头公司合作代工[1][6][8][9] * OpenAI拥有7亿周活跃用户 相当于全球智能手机年新增出货量一半以上 通过硬件产品留存用户数据 降低云端算力开支 抢占流量入口 改变人机交互模式 通过眼镜 可穿戴设备 智能音箱等新形态产品实现[7][10] * 端侧AI硬件从2025年底到2026年进入加速发展阶段 中国占据全球80%以上手机生产份额 为AI产品形态提供基础[12][13] 消费电子行业创新 * 消费电子行业自2025年起迎来创新局面 全景相机 运动相机 无人机 3D打印机等创新性产品逐渐涌现[1][11] * 基于中国成熟制造业和工程师红利 设计师红利和AI技术推动产品形态多样化 产品不限于传统3C 包括初创公司和上市公司孵化的新型消费电子产品[11][13] 云端算力与硬件技术 * 英伟达在AI PCD市场规模预计2027年达70亿美元 相比2026年增长142% 此前预测2025年56亿美元 2026年100亿美元 英伟达对PCB采购市场2026年规模约28亿美元[3][15][21] * 创新的结果式架构将大模型分解为上下文阶段和生成阶段 优化计算资源 上下文阶段需要高速处理大量token 对算力吞吐要求高 生成阶段对算力要求降低但对内存带宽需求增加[16] * CTS系统在P4精度下提供30P FLOPS计算能力 G200系统注意力处理速度提升3倍 存储方面CTS搭载128GB GDDR7显存 取消HBM采用 降低成本并适应不同阶段存储需求变化 采用台积电N3P制程 封装形式回归传统FCBGA封装[17] * 新架构硬件设计变化包括三种机柜样式 双机架 集成托盘 CPS GPU采用SOCAMM DRAM模块替代焊接内存 新增子卡模块如CD9C网卡模块 CPX模块 引入液冷散热应对370千瓦功率机架需求 无线缆架构取消飞线设计 采用中版BTP连接提高组装可靠性和密度[18] * PCB端互联方式取消飞线设计 改用中版BTP连接 即Midplane 每个机柜PCB价值量达45-46万人民币 对应单GPU价值量约880美元 Ruby Ultra系列每个机柜PCB价值量约10万美元 对应单GPU价值量约1380美元[19][20] * 到2027年GB300一万柜 200八万柜 300 Robin Ultra两万柜 总计10万柜 对应市场规模70亿美元 相比2026年翻倍增长 由于APEC相关产品出货量增加 市场空间超过此前预测2026年100亿美元[21] * ASIC市场预计2027年增长至接近200亿美元 增长动力来自亚洲市场 特别是谷歌TPU和OpenAI需求 2026年ASIC出货量预计900万颗 每颗芯片价值量从550美元上升到700美元[22] * 光模块市场按照1.2T和1.6T配比进行上修 推动PCB及相关产业发展[25] PCB市场发展 * PCB市场2024年预计接近200亿美元 处于供不应求阶段 价格压力小 高端产品可能涨价 高多层板和HDI板制造难度大 良率不一定理想 行业将在未来两年内进入经济周期[23] 投资机会与标的 * 国产算力板块情绪高涨 中长期具有很大投资潜力 如果供应链打通 产能超预期释放与下游需求形成良好闭环 将推动中国AI硬件行业及应用发展 转化为实际经济增长贡献[4][5] * 投资标的可从三个方向考虑 果链龙头企业如iPhone 17销售火热带来业绩支撑 竞争格局好且增量弹性大的环节如组装 ODM 光学及电池等赛道 平台型公司凭借生产和制造能力在各种产品形态上有较好卡位和布局[14] * 盛弘科技是确定性较强受益者 同时建议关注锦浪电子 固德威科技 鹏鼎控股和东山精密等公司 这些公司有望进入英伟达供应链 在交贝板或Matepad领域受益市场规模扩大[3][24] * 对海外饭店行业保持乐观判断 建议关注相关标的公司发展动态[26] 其他重要内容 * OpenAI收购苹果前设计总监创立的初创团队IO Products 频繁挖掘苹果前员工[8] * 端侧AI硬件发展方向主要体现在商业化闭环 用户数据留存及流量入口 尝试开发推广端侧AI硬件是必要且重要的一步[10]