报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金等待企稳，白银不宜参与，铜长线持有，锌、铅、锡、铝、镍短期承压，工业硅宽幅震荡，多晶硅承压，碳酸锂空仓观望 [1] - 金银避险溢价减退继续大幅调整，铜区间震荡，锌偏弱运行，铝库存累积价格承压，镍淡季库存施压价格相对偏弱，碳酸锂高位波动加剧 [1][2][5] 根据相关目录分别总结 金银 - 盘面表现为国内外黄金白银现货期货市场短期继续调整，持续性有待观察 [2] - 美国经济数据显示劳动力市场降温，本轮贵金属暴跌是高波动环境下的技术性仓位出清，非长期逻辑逆转，支撑金价的长期因素仍稳固，但短期需时间消化波动率 [3] - 未来黄金走势受美联储政策路径、特朗普政策不确定性、AI技术进展影响，短期美元波动会引发黄金“牛市急跌”，白银市场脱离基本面成资金博弈场所 [3][4] 铜 - 产业高频数据显示沪铜主力、LME铜、COMEX铜等价格下跌，成交量有变化，库存部分增加 [5] - 行情为沪铜区间震荡，全球铜矿紧张，智利铜矿罢工加剧短缺，国内冶炼厂预计压减产能，库存处于高位压制上方空间，但绿色铜需求对价格有支撑 [6] - 策略为短期区间震荡，多单谨慎持有、移动止盈，长期多单保持定力，中长期看好铜价，短期沪铜关注【99000，103000】元/吨，伦铜关注【12500，13000】美元/吨 [7] 锌 - 产业高频数据显示沪锌主力、LME锌等价格下跌，成交量和持仓量减少，库存部分变化 [9] - 行情为沪锌承压回落，2026年全球锌矿供应或收缩，国内锌锭产量增加，春节临近需求疲软库存累库，新兴领域需求增长有望弥补部分缺口 [10] - 策略为短期降低仓位、控制风险，等待宏观指引，中长期回调逢低试多，沪锌关注【24000，25000】，伦锌关注【3250，3300】美元/吨 [11] 铝 - 产业高频数据显示伦铝电3、沪铝主力等价格下跌，持仓量减少，库存部分增加 [12] - 行情为铝价反弹承压，氧化铝承压回落，2026年美联储降息预期延续，电解铝盈利但库存增加、需求进入淡季，氧化铝价格承压、开工率下降、库存压力仍存 [13][14] - 策略为沪铝短期止盈观望，注意库存累积情况，主力运行区间【22000 - 24500】 [14] 镍 - 产业高频数据显示伦镍电3、沪镍主力等价格下跌，持仓量有变化，库存部分增加 [15] - 行情为镍价承压，不锈钢反弹承压，2026年美联储降息预期延续，印尼镍矿生产配额或下调，国内纯镍库存累库，不锈钢下游消费淡季、库存小幅累积 [16][17] - 策略为镍、不锈钢止盈观望，注意印尼政策及下游库存变动，镍主力运行区间【120000 - 145000】 [18] 碳酸锂 - 产业高频数据显示期货主力合约价格下跌，持仓量减少，现货价格部分下跌，基差、价差有变化，产业链产量和库存部分变动 [19] - 行情为主力合约LC2605低开低走触及跌停，国内锂盐厂开工率和产量下滑，供应偏紧预期强化，需求端下游或备货，总库存连续去化，但监管降温力度大 [20][21] - 策略为空仓为主，关注区间【12500 - 140000】 [22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 建议铜短期多单继续持有，移动逢高止盈，充分回调后仍是布局良机，长期依旧看好铜，保持定力和耐心。短期沪铜关注区间【98500，105500】元/吨，伦铜关注区间【12500，13500】[6] 根据相关目录分别进行总结 宏观经济 - 美国经济数据超预期，美元指数本周震荡回落，截至1月22日，美元指数报收98.29，周跌幅1.09%。美国Q3实际GDP季环比终值小幅上修至4.4%，创两年来最快增速，核心PCE通胀保持在2.9% [10] - 中国2025年GDP同比增长5%，达到140.19万亿元，其中第四季度增长4.5%；规模以上工业增加值同比增长5.9%，制造业规模继续保持全球第一。1月20日，1年期LPR为3.0%、5年期以上LPR为3.5%，连续8个月保持不变，央行称2026年降准降息还有空间 [13] - 长期看，铜和纳斯达克指数，黄金，原油正相关，和美国国债收益率负相关。黄金正式超越美国国债，成为全球规模最大的储备资产，金铜比再创新高，铜仍有补涨空间 [16] 供需分析 供应 - 矿业巨头兼并加速，力拓开启收购嘉能可谈判或打造2600亿美元矿业巨头，部分铜矿项目有变动，如铜陵有色米拉多铜矿二期工程延期，智利Mantoverde铜矿工人罢工等。2025年12月中国进口铜矿砂及其精矿270.4万实物吨，环比增加7%，同比增加7.2% [48] - 铜精矿TC持续低位运行，最新录得 - 46.58美元/吨，环比下滑0.18美元/吨。预计2026年1月粗铜市场延续宽松态势，加工费维持高位运行 [49] - 12月国内铜冶炼开工87.34%，SMM中国电解铜产量为117.81万吨，环比增加7.5万吨，同比 + 7.54%。预计1月国内电解铜产量为116.36万吨，环比下降1.45万吨。2025年12月未锻轧铜及铜材进口43.7万吨，同比减少21.8% [50] 需求 - 12月铜材行业开工率为59.51%，环比下滑2.09%，同比下滑9.51%。最新国内电解铜制杆企业周度开工率67.98%，环比增长10.51%，再生铜制杆企业周度开工率持平13.52%，电线电缆企业周度开工率58.71%，环比上涨2.72% [70] - 绿色铜需求潜力大，如可再生能源系统用铜量超传统发电系统，纯电动汽车单辆用铜量是燃油汽车的3.6倍等。1月11 - 18日，全国乘用车市场批发 + 零售101419辆，环比增长57.3%，同比减少50%。1 - 11月，电网工程完成投资5604元，同比增长5.9% [72] 总结展望 - 短期铜多空博弈激烈，鏖战10万关口，宏观多空交织，全球铜显性库存高位，淡季累库拖累铜价，建议短期铜多单移动止盈，关注30日均线支撑，长期铜多单保持定力 [6][99] - 中长期看，铜作为中美博弈的重要战略资源和贵金属平替资产配置，在铜精矿紧张和绿色铜需求爆发背景下，依旧看好铜 [6][99] - 国内社会库存和上期所铜库存累库，LME和COMEX铜库存也增加。COMEX铜库存占比全球交易所总库存超50%，但美国铜消费仅占全球7%，有局部铜库存堰塞湖隐患，关注COMEX铜库存拐点和特朗普政策变化 [97]

报告行业投资评级 - 黄金：长线持有★★ - 白银：长期持有★★ - 铜：长线持有★ - 锌：反弹承压★ - 铅：偏弱★ - 锡：反弹承压★ - 铝：反弹承压★ - 镍：反弹承压★ - 工业硅：反弹★ - 多晶硅：反弹★ - 碳酸锂：谨慎看涨★ [1] 报告的核心观点 - 黄金受特朗普、欧洲地缘问题反复及美联储独立性等因素影响，虽高位回落但长期战略配置价值不变，2026年支撑强，长期做多逻辑不变 - 白银受黄金避险属性带动，短期或因未征税和调保调整，全年交割交易持续，长期因降息、供需缺口和全球大财政有利，滚动做多逻辑不变 - 铜短期高位盘整，消费淡季累库，建议多单移动止盈，新入场等待回调，中长期因精矿紧张和绿色需求看好 - 锌宏观多空交织，消费淡季高锌价抑制需求，企业可卖出套保，等待更多宏观指引 - 铅海外库存增加，国内消费需求未好转，铅价短期承压 - 锡海外矿端供应约束，国内供需双淡，锡价短期反弹承压 - 铝海外矿端扰动减弱，国内消费淡季库存累积，铝价短期反弹承压 - 镍海外印尼供应收缩，国内高库存弱消费，镍价短期反弹承压 - 工业硅基本面供需双弱，累库压力大，但传减产消息短期反弹 - 多晶硅1月大厂减产供应下滑，下游排产回落，场内流动性低，谨慎参与 - 碳酸锂总库存去库，供应端有停产传闻，交易所提保，多单谨慎 [1] 各品种总结 金银 - 盘面表现：特朗普口风反复，黄金创新高后回落但仍收涨，白银价格一度大跌近5% - 产业高频数据：SHFE黄金最新价1092.3，涨3.85%；COMEX黄金最新价4836，涨1.41%；SHFE白银最新价23131，跌0.25%；COMEX白银最新价93，跌1.59%等 - 策略推荐：地缘等问题反复，国内黄金短期支撑1040，白银支撑21000，2026年贵金属支撑强，长期做多逻辑不变 [2][4] 铜 - 行情回顾：沪铜承压震荡 - 产业逻辑：必和必拓上调产量指引，2025年12月精炼铜进口量下降，短期高位震荡，中长期供需逻辑未逆转，但消费淡季国内外库存累库明显，春节前或宽幅震荡，深圳水贝市场抑制投机热度 - 策略推荐：特朗普言论使美元指数反弹，铜高位承压盘整，建议前期多单移动止盈，新入场等待回调，中长期看好，短期沪铜关注区间【99000，102000】元/吨，伦铜关注区间【12500，13000】美元/吨 [5][6][7] 锌 - 行情回顾：沪锌区间震荡 - 产业逻辑：2026年全球锌矿供应或收缩，国内部分新建矿山增量不确定，国产和进口锌精矿加工费情况不佳，海外冶炼厂开工疲软，12月中国精炼锌产量降低，消费淡季中下游开工下滑，高锌价抑制需求 - 策略推荐：特朗普言论使美元指数反弹，锌需求淡季累库，短期区间震荡，建议观望，企业卖出套保，沪锌关注区间【24000，24500】，伦锌关注区间【3150，3200】美元/吨 [8][9][10] 铝 - 行情回顾：铝价反弹承压，氧化铝承压偏弱走势 - 产业逻辑：电解铝方面，2026年美联储降息预期延续，北方新建项目投产使日均产量增加，1月电解铝锭和铝棒库存增加，下游开工率分化；氧化铝方面，海外委内瑞拉影响有限，国内氧化铝厂开工率高，产能过剩，社会库存高位 - 策略推荐：建议沪铝短期止盈观望，注意铝锭社会库存变动，主力运行区间【23000 - 25000】 [11][13][14] 镍 - 行情回顾：镍价反弹承压，不锈钢反弹回落走势 - 产业逻辑：镍方面，2026年美联储降息预期延续，印尼下调产量目标且部分镍矿违规，国内纯镍社会库存累库；不锈钢方面，终端消费转入淡季，1月两大市场库存总量下滑，1月排产计划或走高 - 策略推荐：建议镍、不锈钢止盈观望，注意印尼政策及下游不锈钢库存变动，镍主力运行区间【133000 - 151000】 [15][17][18] 碳酸锂 - 行情回顾：主力合约LC2605高开高走，盘中涨超8% - 产业逻辑：受锂电池取消出口退税消息影响上涨，后因板块回落和限仓措施回调，基本面变化不大，上游开工积极性高，仓单库存上升，新能源汽车市场淡季，材料厂新增产能投放大，锂价下跌有刚需采买支撑 - 策略推荐：高位震荡【16400 - 175000】 [19][21][22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 展望2026年，作为中国十五五规划开局之年，在全球货币宽松预期下，宏观整体偏积极，基本面矿端铜精矿短缺、冶炼端行业反内卷、现货端美国虹吸全球铜库存，三重供应扰动支撑铜价，中美产业革命竞争带来电力缺口，绿色铜需求增长，全球精炼铜供需缺口扩大，铜战略价值和价格中枢抬升 [2] - 2026年年中鲍威尔卸任，短期宏观利多兑现叠加传统淡季，铜或面临高位调整压力，但不改变长期趋势，产业客户灵活调整套保比例，中长期看好铜 [3] - 2026年沪铜关注区间【85000，120000】元/吨，伦铜关注区间【10000，13000】美元/吨 [3] 各章节总结 第一章 2025年行情回顾 - 1月初，市场风险偏好提升、美联储降息预期升温、两会预热，沪铜告别7万3关口，沿60周均线向上，站上7万6关口 [5] - 2月，春节假期铜累库低于预期、海外矿端扰动增加，节后沪铜冲击7万7关口，突破区间震荡上沿 [5] - 3月，特朗普铜进口关税威胁升级，海外两市价差拉大，美铜软挤仓风险增加，国内冶炼大厂减产传闻触发联合减产记忆，铜价暴涨，突破关键8万心理关口 [5] - 4月，特朗普掀起全球关税战但铜关税豁免落地，预期差反转，多头出逃，铜价悬崖跳水，后随中美关系缓和震荡回升 [6] - 6月，中东战火重燃，LME铜库存暴跌，铜逆季节性走高 [6] - 7月，特朗普提出加征50%铜进口关税，COMEX铜暴涨，后精炼铜关税豁免，COMEX铜暴跌 [20] - 8月，美非农爆冷，美联储降息概率回升，铜止跌企稳，震荡回升 [7] - 9月，美国非农数据下修，美联储降息预期升温，沪铜冲高，后因鹰派降息回调 [7] - 9月底，印尼矿难停产，铜精矿供应紧缺预期加剧，叠加美国政府关门危机和美联储降息概率回升，沪铜冲高 [7] - 11 - 12月，宏观情绪积极，COMEX铜库存累库，LME铜库存注销占比增速骤升，铜贸易商提高电解铜现货溢价，沪铜创下历史新高 [8] 第二章 宏观分析 2.1 全球经济温和复苏和亚太地缘冲突风险 - 2025 - 2026年全球经济增速放缓，2025年增速3.2%，2026年降至3.1%，主要经济体分化，美国经济增长放缓、中国稳步增长、欧元区温和复苏、印度增长强劲 [11] - 全球主要经济体通胀情况分化，央行货币政策转向，结束紧缩周期 [12] - 亚太地区地缘政治风险增加，军事用铜需求或增加，若2026年台海风险爆发，铜价或因供应担忧和军事需求上涨 [13][18] 2.2 特朗普铜关税TACO回顾，2026铜关税卷土重来？ - 2025年特朗普将铜列为“国家安全命脉资源”，多次提出铜进口关税计划，虽精炼铜关税豁免，但影响全球铜市场，若25%关税政策落地，将增加美国进口成本，扭曲全球铜贸易路径 [19] - 特朗普铜关税公布后，两市价差增大，刺激跨市套利，美国COMEX库存或增加，动摇LME定价权地位 [20] - 特朗普关税政策重塑全球贸易流，中美贸易摩擦阶段性降温，但2026 - 2027年美国可能对部分国家精炼铜进口征收选择性关税 [24][30] 2.3 AI泡沫担忧和美国科技巨头的铁锁连船 - 2025年美国铜消费量因电网改造、数据中心增长和制造业回流预计增长8.8%，数据中心用铜量快速增长，预计2026年全球数据中心铜消费量增至74万吨 [32] - 市场担忧AI泡沫崩溃，甲骨文大数据中心竣工延迟引发关注，美国AI缺乏清晰商业化落地和营收，巨头绑定存在风险 [34][38] - 2025年中国Deepseek狙击美国AI霸权，2026年中国有望开启AI应用元年，强化铜需求逻辑 [38] 2.3 美联储鲍威尔最后一舞，美元走弱铜价走强 - 12月美联储降息25个基点，启动短期国债购买计划，缓解美元流动性压力，鲍威尔任期将于2026年5月结束，特朗普批评美联储，提出低利率主张 [39][41] - 下一任美联储主席热门人选为凯文·沃什和凯文·哈塞特，若哈塞特接任，政策或更“鸽”派 [42][43] - 美国非农数据显示劳动力市场降温，通胀走低，美元指数下行，美元和铜负相关，需警惕年中鲍威尔卸任后铜价高位调整风险 [43][45] 2.4 全球宏观经济大周期和十五五规划 - 处于第六个康波周期尾声和第五个朱格拉周期，中美补库存周期开启，铜需求将增长，从长期看处于爆发前夜 [50][52] - “十五五”规划为中国经济转型升级提供框架，有助于新旧动能转换，铜战略价值跃升 [52][53] 第三章 供应分析 3.1 全球铜矿资源争夺加剧，中国铜企出海 - 受地缘政治等因素影响，全球铜矿资源长期资本开支不足，新增供给有限，未来产量或下滑 [54] - 全球铜矿资源储量8.9亿吨，中国储量4100万金属吨，海外权益矿总量超国内产量，但在定价方面缺乏话语权 [54][55] - 全球铜矿巨头加快兼并步伐，2025年部分主流铜矿企业产量下修，2026年全球新扩建铜矿产出增量预计为53.3万吨 [58][63] 3.2 冶炼厂加工费深度倒挂，行业呼吁反内卷 - 2025年全球铜矿产量紧缺，冶炼产能利用率维持92%，中国冶炼厂2026年铜精矿长单加工费创新低，铜精矿TC低位运行，现货冶炼亏损 [64] - 行业呼吁反内卷，CSPT小组达成降低产能负荷等共识，全球矿业巨头自由港或退出TC协议 [66][67] 3.3 2026年冶炼厂压减产能，精炼铜供应增速放缓 - 2025年全球冶炼产能高位释放，精炼铜产量创新高，预计2026年全球精炼铜市场出现15万吨供应缺口 [70] - 11月国内铜冶炼开工率上升，精炼铜产量增加，进口量下降，出口量大幅上升，废铜作为原材料有重要意义，但需求和进口偏紧 [72][74] - 受冶炼厂压减产能和进口下滑影响，2026年精炼铜总供应增速放缓，预计国内总供应1655万吨，净进口总量下滑255万吨 [75] 3.4 全球显性库存高位，非美地区库存偏紧 - 全球铜显性库存处于高位，国内社会库存、上期所库存和保税区库存增加，LME和COMEX库存累库，国内出口窗口打开 [76] - 美国对精铜进口调查未结束，市场担心铜关税卷土重来，COMEX - LME价格偏离中枢，亚洲到货或减少，国内库存紧张格局或升温 [76] - 美国预计囤积电解铜，2026年COMEX铜库存将继续虹吸全球铜，非美地区库存面临挤仓风险 [76] 第四章 需求分析 4.1 第四次产业革命引爆电力需求，绿色铜需求表现亮眼 - 双碳目标和AI发展使电力需求暴增，倒逼电力投资，刺激铜需求，电力占铜终端消费45%左右，新基建大多与铜需求相关 [81][84] - 2025年国内发电装机和光伏新增装机规模增长，国家电网投资增加，海外电力市场发展，预计全球电力用铜量提升 [84][85] - 预计2026年国内电力行业耗铜量增长6.78%至788万吨，占总耗铜量47% [88] 4.2 房地产艰难磨底，市场亟待企稳 - 房地产市场低迷，库存过剩，预计需2 - 3年消化，影响居民消费投资意愿，对铜需求造成拖累 [95] - 1 - 11月房地产开发企业施工、新开工和竣工面积均下降，预计2026年建筑行业耗铜量下滑11.59%至290万吨，占总耗铜量17% [96] 4.3 提振消费和出口回暖，家电消费维持韧性 - 国务院支持家电以旧换新，市场预测2021 - 2025年家电行业铜消费年均复合增速5.1%，空调耗铜量大 [98] - 11月家电新零售市场零售量和零售额同比增长，线上渠道下降，2026年家电消费或维持韧性，预计耗铜量232万吨，占总耗铜量14% [98][100] 4.4 新能源汽车高景气，绿色铜需求方兴未艾 - 新能源汽车用铜量高于燃油汽车，充电桩也消耗大量铜，11月国内汽车和新能源乘用车销量增长，新能源车渗透率提升 [101] - 2026年新能源汽车补贴体系变革，预计行业维持高景气，交通行业耗铜量230万吨，占总耗铜量14% [102] 4.5 工业机械和电子增速可观，机器人行业大放异彩 - 机器人行业耗铜量取决于类型、功率等因素，目前全球机器人行业年耗铜量15 - 20万吨，占全球精炼铜消费量0.6% - 0.7% [106] - 机器人行业需求韧性强，未来耗铜量有望增长至50万吨以上，预计2026年机械和电子行业耗铜量140万吨，占总耗铜量8% [70][106] 4.6 投机力量卷土重来，铜牛势不可挡 - 特朗普铜关税后投机热度回升，截至12月，LME和COMEX铜投机净持仓有变化，沪铜主力持仓和成交增加，量价齐升 [108] 4.6 2026年精炼铜供需平衡表预测 - 2026年全球铜精矿产量2338万吨，精炼铜产量2875万吨，需求2925万吨，供需缺口扩大至50万吨，国内精炼铜缺口扩大至25万吨 [115] 第五章 2026年度展望 - 2025年中国铜产业链面临定价权争夺战，铜价运行逻辑转变，中美博弈重塑全球铜资源格局，铜价中枢抬升、波动加剧 [117] - 2026年矿端、冶炼端和现货端供应扰动支撑铜价，绿色铜需求拉动强劲，美国电力需求增长或刺激海外铜需求 [118] - 建议移动止盈、不盲目追高，警惕宏观利多出尽带来的高位回落风险，年中鲍威尔卸任，铜或面临高位调整压力，但不改变长期趋势 [118] - 产业客户灵活调整套保比例，中长期看好铜，2026年沪铜关注区间【85000，120000】元/吨，伦铜关注区间【10000，13000】美元/吨 [3][119]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - LME铜仓单注销引发软挤仓预期，非美地区铜库存紧缺，美联储12月降息在即，国内政治局会议预热，铜创历史新高，建议多单移动止盈，回调逢低试多，长期依旧看好铜 [6] - 铜短时间内再次刷新历史新高，高位波动放大，前期多头积累大量盈利，建议逐渐移动止盈，不要盲目追高，警惕后续宏观利多出尽带来高位回落风险 [6] - 在趋势向上行情中，产业卖出套保根据现货库存，灵活降低套保比例，加速甩卖库存，落袋为安；产业买入套保根据生产订单，积极回调逢低建仓，锁定原材料成本 [6] - 中长期看，铜作为中美博弈的重要战略资源和贵金属平替资产配置，在铜精矿紧张和绿色铜需求爆发背景下，对铜依旧看好 [6] 根据相关目录分别进行总结 观点摘要 - 核心观点是LME铜仓单注销引发软挤仓预期，非美地区铜库存紧缺，美联储12月降息在即，国内政治局会议预热，铜创历史新高，建议多单移动止盈，回调逢低试多，长期依旧看好铜 [6] - 策略展望为建议逐渐移动止盈，警惕高位回落风险；产业卖出套保灵活降低套保比例，产业买入套保积极回调逢低建仓；短期沪铜关注区间【88000，98000】元/吨，伦铜关注区间【11000，12000】美元/吨 [6] 宏观经济 - 美联储12月降息几乎板上钉钉，美元走弱铜价狂飙。美国11月ISM制造业PMI低于预期，ADP“小非农”数据显示11月私营部门就业岗位减少3.2万个，高盛报告指出劳动力市场降温迹象明显，芝商所“美联储观察”工具显示截至12月5日，美联储12月降息概率为87%，2026年1月累计降息概率达64% [10] - 12月政治局会议预热，市场风险偏好走高。中国宏观经济呈现外需回暖、内需温和修复、政策稳预期的态势，制造业PMI微升至49.2%，新出口订单指数大幅回升1.7个百分点，物价温和修复，财政与产业政策持续发力，市场期待12月中旬的政治局会议对来年经济定调，整体宏观氛围积极 [13] 供需分析 供应 - 全球铜精矿供应紧张持续，2025年全球多座大型铜矿超预期减产停产，近期自由港麦克莫伦公司表示计划在明年7月前重启印尼Grasberg铜金矿的生产（约30%产区） [46] - 11月中国电解铜产量环比增加1.15万吨至110.31万吨，环比增幅1.05%，同比增幅9.75%。国际铜研究小组秘书长预计2026年全球精炼铜市场将出现约15万吨的供应缺口 [47] - 10月精炼铜进口量为32.31万吨，环比下降13.62%，同比下降16.32%。10月未锻轧铜及铜材进口量为44万吨，1 - 10月累计进口量为446万吨，累计同比减少3.1% [47] - 欧洲高品质废铜被限制出口，中美关税摩擦也限制了美国废铜的流入，国内废铜供应紧张，铜价走高，精废价差走扩，截至12月5日，精废价差5510元/吨，创下2024年5月以来新高 [47] 需求 - 11月铜材行业开工率为61.6%，环比上涨3.77%，同比下滑8.05%。高铜价对需求抑制作用明显，下游暂时或难以接受9万以上铜价 [84] - 绿色铜需求方面，可再生能源系统、新能源汽车等领域对铜需求大；汽车需求上，10月全国新能源乘用车厂商批发销量同比增长19.3%；电力需求上，年末国内电网招投标工作积极开展，1 - 10月电网工程完成投资同比增长7.2%，电源工程投资完成额同比增长0.7%；家电需求上，2025年11月空冰洗排产合计总量较去年同期生产实绩下降17.7% [88] 总结展望 - 宏观上，美国小非农ADP就业数据不佳，美联储12月降息概率近90%，美元指数承压；国内11月制造业PMI升至49.2%，12月初政治局会议临近，市场对政策刺激预期走高，中美货币政策或共振，释放更多市场流动性，铜战略价值和价格中枢将稳步抬升 [109] - 基本面上，全球铜精矿供应紧张持续，海内外铜冶炼行业反内卷，预计2026年全球精炼铜市场将出现约15万吨的供应缺口；11月中国电解铜产量略高于预期，铜价走高，精废价差走扩 [110] - 库存方面，国内社会库存和上期所铜库存下降，LME铜注销仓单大幅增加，COMEX铜库存累库，美国成为全球铜虹吸黑洞，非美地区铜库存或逐渐枯竭，引发全球抢铜大战 [111] - 终端需求上，传统房地产基建疲软，但绿色铜需求对铜的消费拉动依然强劲，市场预计美国2026年电力需求增速达到60%，美国电网重建和大数据中心兴建将刺激海外铜需求爆发 [111] - 建议多单移动止盈，不要盲目追高，警惕高位回落风险；产业卖出套保灵活降低套保比例，产业买入套保积极回调逢低建仓；中长期看好铜 [112]

报告行业投资评级 - 黄金、白银、铜推荐买入或持有；锌、铅、锡、铝、镍等品种走势承压或偏弱，建议卖出或谨慎操作；多晶硅看多；碳酸锂宽幅震荡，建议观望 [1] 报告的核心观点 - 中美关系僵持、官员呼吁降息等因素使金银价格强势，黄金或持续长牛；铜因精矿紧张和绿色需求爆发长期看好；锌供增需减，维持反弹逢高沽空观点；铝、铅、锡、镍等品种受各自产业因素影响，价格短期承压或偏弱；碳酸锂基本面维持紧平衡，价格短期宽幅震荡 [1][3][7] 各品种相关总结 金银 - **行情回顾**：G2关系无进展、美国政府关门、日本法国局势不定，黄金价格强势 [2] - **基本逻辑**：中美关系无进展，中方态度强硬；美联储官员米兰呼吁降息；长期看，黄金受益于全球货币宽松、美元信用下滑和地缘格局重构 [3] - **策略推荐**：国内黄金935支撑明显，短线长线继续多头思路；白银11500位置有支撑，关注宏观情绪和政策信号，逢回调布局，长线单子持续持有 [4] 铜 - **行情回顾**：沪铜短期高位区间盘整，围绕8万5震荡 [6] - **产业逻辑**：印尼铜矿事故、智利供应放缓，铜精矿定价体系改变，预计10月电解铜产量下滑；下游畏高观望，绿色铜需求维持韧性 [6] - **策略推荐**：建议铜前期多单继续持有，移动止盈保护；中长期看好铜；短期沪铜关注区间【83500，88500】元/吨，伦铜关注区间【10000，11000】美元/吨 [7] 锌 - **行情回顾**：锌承压回落，波动收敛 [9] - **产业逻辑**：预计2025 - 2026年全球精炼锌供应过剩；国内锌精矿供应宽松，10月锌锭产量或增；需求疲软，海外库存有软挤仓风险，国内社会库存增加 [9] - **策略推荐**：锌前期空单继续持有，卖出套保逢高布局；中长期仍是板块空头配置；沪锌关注区间【21800，22400】元/吨，伦锌关注区间【2900，3000】美元/吨 [10] 铝 - **行情回顾**：铝价反弹承压，氧化铝延续疲弱走势 [12] - **产业逻辑**：电解铝运行产能和库存增加，下游开工率上升；氧化铝价格走弱，部分企业可能减产，市场维持过剩格局 [13] - **策略推荐**：沪铝短期逢低买入为主，注意下游开工变动，主力运行区间【20500 - 21500】 [14] 镍 - **行情回顾**：镍价表现承压，不锈钢延续偏弱走势 [16] - **产业逻辑**：海外镍矿供应扰动减弱，国内纯镍库存累积；不锈钢下游消费旺季不确定，库存增加，排产量提升 [17] - **策略推荐**：镍、不锈钢暂时观望，注意下游消费改善情况，镍主力运行区间【120000 - 123000】 [18] 碳酸锂 - **行情回顾**：主力合约LC2511冲高回落，尾盘小幅收跌 [20] - **产业逻辑**：9月智利发运量减少，10月基本面紧平衡，国内供应和产量增加，海外到港量预计回升；锂电池和正极排产增长，社会库存去库，支撑价格；关注复产进度和主力资金移仓 [21] - **策略推荐**：观望为主，关注2601【72600 - 73800】 [22]

报告行业投资评级 - 黄金：买入持有★★★[1] - 白银：企稳做多★★[1] - 铜：长期持有★★[1] - 锌：承压★[1] - 铅：反弹承压★[1] - 锡：承压★[1] - 铝：反弹承压★[1] - 镍：承压★[1] - 工业硅：反弹★[1] - 多晶硅：看多★★[1] - 碳酸锂：宽幅震荡★[1] 报告的核心观点 - 中美关系僵持、美国政府关门等多问题胶着，短期避险情绪浓厚，中长期黄金支撑逻辑不变，白银长期看多逻辑不变，铜中长期依旧看多，锌供增需减，铅、锡、铝、镍价短期反弹或承压，工业硅和多晶硅可轻仓试多，碳酸锂宽幅震荡[1] 根据相关目录分别进行总结 金银 - 行情回顾：G2关系无进展、美国政府继续关门，日本法国局势不定，黄金价格强势[2] - 基本逻辑：中美关系僵持、美国政府停摆、英国就业数据糟糕，长期黄金受益于全球货币宽松等因素或持续长牛[3] - 策略推荐：国内黄金920支撑明显，短线长线多头思路；白银11350有支撑，关注宏观情绪和政策信号，逢回调布局，长线单子持续持有[4] 铜 - 行情回顾：沪铜承压回落，高位盘整[6] - 产业逻辑：全球铜矿紧缺担忧加深，9月国内电解铜产量环比下滑，预计10月继续下滑，下游畏高观望，绿色铜需求维持韧性[6] - 策略推荐：短期铜多单移动止盈保护，中长期看好，短期沪铜关注【82500，86500】元/吨，伦铜关注【10000，11000】美元/吨[7] 锌 - 行情回顾：锌承压回落，伦锌跌近2%[9] - 产业逻辑：国内锌精矿供应宽松，10月锌锭预计产量增加，需求疲软，海外伦锌库存软挤仓风险持续，后续出口增加有望缓解海外库存紧缺[9] - 策略推荐：前期空单谨慎持有，卖出套保逢高布局，中长期仍是板块空头配置，沪锌关注【21800，22400】元/吨，伦锌关注【2900，3000】美元/吨[10] 铝 - 行情回顾：铝价反弹承压，氧化铝延续疲弱走势[12] - 产业逻辑：海外有降息预期，10月电解铝库存增加，下游开工率上升；氧化铝市场维持过剩格局，关注海外铝土矿端变动[13] - 策略推荐：沪铝短期逢低买入为主，主力运行区间【20500 - 21500】[14] 镍 - 行情回顾：镍价表现承压，不锈钢延续偏弱走势[16] - 产业逻辑：海外有降息预期，镍矿供应充足，10月国内纯镍社会库存大幅累积；不锈钢下游消费旺季不确定，库存增加，排产量提升[17] - 策略推荐：镍、不锈钢暂时观望，注意下游消费改善情况，镍主力运行区间【120000 - 123000】[18] 碳酸锂 - 行情回顾：主力合约LC2511冲高回落，尾盘涨幅收窄[20] - 产业逻辑：9月智利发运至中国碳酸锂量减少，10月基本面维持紧平衡，供应开工回升，产量创新高，海外锂矿预计11月到港量回升，需求保持坚挺，社会库存有望去库[21] - 策略推荐：观望为主，关注2601【72600 - 73500】[22]

报告行业投资评级 - 黄金：买入持有★★★ [1] - 白银：企稳做多★★★ [1] - 铜：长期持有★★ [1] - 锌：反弹承压★ [1] - 铅：承压★ [1] - 锡：承压★ [1] - 铝：反弹★★ [1] - 镍：承压★ [1] - 工业硅：反弹★ [1] - 多晶硅：回调★ [1] - 碳酸锂：宽幅震荡★ [1] 报告的核心观点 - 地缘政治局势紧张使短期避险情绪回升，中长期黄金战略配置价值不变；白银长期看多逻辑不变；铜中长期因精矿紧张和绿色需求爆发而被看好；锌供增需减，维持反弹逢高沽空观点；铅、锡价短期反弹承压；铝价短期反弹；镍价承压回落；碳酸锂短期供需平衡，建议观望 [1] 根据相关目录分别进行总结 金银 - 行情回顾：G2关系无进展、美国关门影响扩大、日法局势混乱，避险情绪升温致金银价格狂飙 [2] - 基本逻辑：中美关系变数大、日法局势不稳定；美银称白宫政策利好黄金，白银将迎连续五年供应短缺；长期看黄金受益于货币宽松、美元信用下滑和地缘重构 [3] - 策略推荐：国内黄金920支撑明显，短线长线多头思路；白银11500有支撑，关注宏观情绪和政策信号，逢回调布局，长线持有 [4] 铜 - 行情回顾：沪铜跳空高开高走，伦铜涨超4% [6] - 产业逻辑：全球铜矿紧缺担忧加深，9月国内电解铜产量环比下滑，预计10月继续下滑；铜价走高下游观望，绿色铜需求有韧性 [6] - 策略推荐：短期多单移动止盈，中长期看好；短期沪铜关注【83500，88500】元/吨，伦铜关注【10000，11000】美元/吨 [7] 锌 - 行情回顾：锌承压回落，伦锌围绕3000关口区间震荡 [9] - 产业逻辑：国内锌精矿供应宽松，10月预计产量增加；需求端镀锌需求疲软；海外库存低，出口增加有望缓解紧缺 [9] - 策略推荐：短期沪锌反弹空间有限，建议卖出套保；中长期是板块空头配置；沪锌关注【22000，22600】元/吨，伦锌关注【2950，3050】美元/吨 [10] 铝 - 行情回顾：铝价反弹承压，氧化铝延续疲弱走势 [12] - 产业逻辑：电解铝运行产能高，库存增加，需求端开工率上升；氧化铝市场过剩，关注海外铝土矿变动 [13] - 策略推荐：沪铝短期逢低买入，关注下游开工变动，主力运行区间【20500 - 21500】 [14] 镍 - 行情回顾：镍价承压回落，不锈钢偏弱走势 [16] - 产业逻辑：海外镍矿供应扰动减弱，国内纯镍库存累积；不锈钢消费旺季不确定，库存增加，排产量提升 [17] - 策略推荐：镍、不锈钢暂时观望，关注下游消费改善，镍主力运行区间【120000 - 123000】 [18] 碳酸锂 - 行情回顾：主力合约LC2511小幅低开，全天低位震荡 [20] - 产业逻辑：9月智利发运量减少，10月基本面紧平衡，供应开工和产量增加，海外11月到港量预计回升；需求端排产增长，社会库存有望去库 [21] - 策略推荐：观望为主，关注2601【71800 - 73200】 [22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 金九银十旺季来临叠加美联储9月降息概率回升，铜有望宏微共振，重心上移，但短期也警惕预期证伪带来回落风险，长期对铜依旧看多 [6] - 短期建议前期铜多单继续持有，新入场等待回调逢低试多机会（背靠78000），企业卖出套保等待逢高布局时机（背靠81000），锁定合理利润 [6] - 中长期，铜作为中美博弈的重要战略资源和重要的贵金属平替资产配置，叠加铜精矿紧张和绿色铜需求爆发，对铜长期看好。沪铜关注区间【78000，81000】，伦铜关注区间【9650，9950】美元/吨 [6] 各部分总结 宏观经济 - 美国8月Markit制造业PMI初值53.3，为2022年5月以来最高水平，但市场预测PMI走高更多受到通胀影响，后续关注8月非农数据是否继续走弱 [10] - 本周五美国个人消费支出(PCE)数据即将公布，市场预计将维持在2.6%的增幅，与上月持平。数据温和，通胀担忧减弱，美联储或更加聚焦就业压力；反之，通胀超预期，或削弱9月降息概率 [10] - 美国总统特朗普宣布解雇美联储理事库克，引发市场对美联储独立性的担忧，可能在短期内削弱美元信心 [10] - 美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上强调就业担忧，超预期发声偏鸽，美联储9月降息预期回升，交易员对9月降息的概率押注最新超80%，美元指数走弱跌至97.88，月度跌幅2.15%，铜价月度区间震荡，整体重心上移 [10] - 8月LPR连续四个月按兵不动，1年和5年LPR利率维持3%和3.5%。美联储迟迟不降息制约国内货币政策空间。中美利差-2.54%，环比上周小幅收敛 [13] - 短期国内政策真空期，9月3日大阅兵之前，A股情绪高涨，虹吸商品市场资金，下周三9月3日大阅兵结束后，国内市场情绪或小幅降温，警惕铜价高位回落风险 [13] 供需分析 供应端 - 智利国家铜业公司受埃尔特尼恩特铜矿事故停产影响，2025年该分部精铜产量预计减少3.3万公吨。赞比亚第二季度铜产量下降，使得今年将铜产量提高至100万吨的目标面临风险。印尼预计今年铜精矿出口量占批准出口配额的90%，截至8月中旬已达到65% [34] - 中国7月铜矿砂及其精矿进口量为256万吨，同比增18.25%，环比增8.95%。1-7月铜精矿累计进口1733.7万吨，同比增加7.85%。7月从智利进口铜矿砂及其精矿75.4万吨，环比增长13%，从秘鲁进口59.4万吨，环比减少7.5%。截至8月22日，港口库存仅56.18万吨，较过往三年均值90.4万吨减少37.9%，整体供应偏紧 [34] - 截至2025年6月，铜矿精矿全球产量当月值为191.6万吨，较5月减少8.1万吨，降幅4.06%。铜精矿全球产能利用率为79%，较5月减少0.9% [34] - 截至8月28日，SMM进口铜精矿指数（周）报-41.48美元/吨，月度环比增加1.15美元/吨。铜精矿TC-41.06美元/吨，月度环比增加1.44美元/吨，整体仍处于历史极低位置，冶炼加工费深度倒挂 [34] - 截至8月28日，精废价差1252元/吨，月度增加408元/顿，整体波动较小，废铜替代效应减弱，反向刺激精铜消费。进口废铜亏损，进口货源难以流入，废铜供应偏紧 [38] - 1-6月国产废铜的供应量增加61.13万吨，累计同比上升1.26%。2025年7月我国铜废料及碎料进口量达19.01万实物吨，环比增加3.73%，同比小幅下降2.36%。从1-7月累计数据来看，进口量为133.55万吨，累计同比下降0.77% [38] - 7月粗铜产量104.13万吨，同比增长18.64%，1-7月累计产量692.67万吨，同比增长11.58%。7月中国进口阳极铜8.42万吨，同比增长19.08%，1-7月累计进口46.7万吨，累计同比下滑12.72% [38] - 国内粗铜加工费持平750-800元/吨，CIF进口粗铜加工费95美元/吨，处于历史同期低位 [38] - 7月铜冶炼开工率为88.19%，环比上升2.43%。7月中国电解铜产量为117.43万吨，环比增长3.94万吨，增幅为3.47%，同比增长14.21%。1-7月累计产量为776.73万吨，同比增加82.08万吨，增幅为11.82% [43] - 预计8月国内电解铜产量为116.83万吨，环比下降0.51%，同比增加15.27%。8月电解铜行业的样本开工率为87.81%，环比下降0.38%。9月有5家冶炼厂计划检修，涉及产能90万吨，预计9月电解铜产量将继续下滑 [43] - 7月中国精炼铜月度进口29.69万吨，同比增长7.56%，1-7月精炼铜累计进口194.3万吨，累计同比减少6.45%。截至8月28日，铜现货进口盈利331元/吨，现货沪伦比值向上修复至8.18，进口窗口打开，海外铜进入国内市场 [43] - 因8月末上合组织峰会将于天津举办，8月20日至9月3日对于当地进出工厂的货运汽车按照排放标准进行管控，令市场物流紧张。同时，由于上游冶炼厂即将进入集中检修期，导致华北地区电解铜现货货源供应偏紧 [43] - 国际铜业研究组织称2025年1-6月全球铜市为供应总过剩25.1万吨，2024年同期为供应过剩39.5万吨。全球精炼铜产量为1421.20万吨，上年同期为1371.60万吨。全球精炼铜消费量为1396.00万吨，上年同期为1332.10万吨。ICSG报告6月供应过剩4.2万吨，而5月供应过剩5.8万吨，小幅收敛 [43] 需求端 - 7-8月受高温和洪涝影响，终端消费处于传统淡季，中下游铜材开工下滑，铜材企业7月开工率61.58%，前值63.08%。7月铜材产量为216.94万吨，较6月减少4.51万吨，当月同比增8.3%，1-7月铜材累计产量1423.7万吨，累计同比增 [49] - 7月份精铜制杆企业开工率为66.51%，环比下降0.78%，同比下降4.01%。7月铜管企业开工率为68.94%，环比下降4.71%，同比下降3.72%。7月漆包线行业综合开工率为67.25%，环比下降2.68%，同比下降0.54%。7月铜线缆企业开工率为71.61%，环比下降0.8%，同比下降1.33%。7月铜箔企业的开工率77.28%，环比上升2.5%，同比上升11%。7月铜板带企业开工率为65.63%，环比下降1.81%，同比下降2.15% [49] - 本周国内电解铜制杆企业周度开工率71.8%，环比上涨1.19%，再生铜制杆企业周度开工率16.83%，环比下滑2.52%，电线电缆企业周度开工率68.88%，环比下滑0.42% [49] - 1-7月，电网工程完成投资3315亿元，同比增长12.5%。电源工程投资完成额4288亿元，同比增长3.4%。电力投资维持韧性，尤其绿色新能源代表的新增光伏装机表现突出 [54] - 1-7月，中国光伏新增装机量223.2GW，随着上半年光伏抢装结束，下半年增速或逐渐放缓。中国光伏业协会将今年的新增装机量从215-255GW上调到270-300GW，高于去年277.57GW [54] - 1-7月，房地产开发投资累计同比-12%，竣工面积累计同比-16.5%，新开工施工面积-19.4%，销售面积-4%，一二线城市房地产以价换量，整体艰难磨底 [54] - 7月，新能源汽车产销分别完成124.3万辆和126.2万辆，同比分别增长26.3%和27.4%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的48.7%。1-7月，新能源汽车产销分别完成823.2万辆和822万辆，同比分别增长39.2%和38.5%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的45%。2025年6月全球新能源汽车销售量为181.98万辆，同比增长25.21%。乘联分会预测2025年新能源车产销1600万辆左右，同比增长24.4% [54] - 根据产业在线最新发布的三大白电排产报告显示，2025年8月份家用空调排产1144.3万台，较去年同期生产实绩下降2.8%，其中8月家用空调内销排产673.5万台，较去年同期内销实绩下降11.9%。随着国补退潮和海外补库需求减少，预计家电全年表现前高后低 [54] 库存端 - 截至8月28日，COMEX铜库存27.52万吨，月度增加1.73万吨，LME铜库存15.80万吨，月度增加1.98万吨，上期所铜库存8.17吨，环比增加0.9万吨 [64] - 截至8月28日，国内电解铜社会库存为12.71万吨，月度增加0.78万吨，同比去年同期27.91万吨少了15.2万吨，处于历史同期低位。保税区库存7.93万吨，环比减少0.18万吨 [64] - 截至最新，全球铜显性库存68.85万吨，全球交易所铜库存48.62万吨，整体月度库存增加 [64] - 关注后续如果美俄关系缓和，俄罗斯铜有可能重新流入欧洲市场，LME铜库存或继续增加，对铜价上行造成压力 [64] 总结展望 - 宏观上，美国通胀和就业数据即将公布，美联储9月降息概率虽回升但有反复风险，市场情绪偏谨慎。国内宏观政策真空期，LPR按兵不动，货币和财政政策蓄力中。9月初大阅兵后市场情绪或有所回落，需关注海内外宏观数据 [74] - 基本面上，铜精矿供应偏紧，加工费TC仍深度倒挂。7月中国电解铜产量环比增长，但后续随着8-9月冶炼检修增加，精炼铜产量或边际缩减。随着金九银十旺季预期发酵和产业补库备货，需求将逐步回暖。库存方面，全球铜显性库存月度增加，但国内铜社会库存偏紧 [74] - 铜短期基本面矛盾是美国铜关税TACO之后的库存累库弱现实VS旺季库存去化强预期，中期矛盾核心在于铜精矿干扰和TC倒挂VS精炼铜供应高弹性，长期矛盾核心在于中美对抗带来全球经济隐忧VS全球电力和新能源绿色铜需求逆势爆发 [74]

消息面 - 智利国家铜业公司埃尔特尼恩特铜矿的Andes Norte和Diamante作业恢复运作 但Recursos Norte和Andesita仍关闭[1] - 上周精铜杆企业开工率升至71.80% 环比增1.2个百分点 同比降8.75个百分点[1] - 精铜杆企业原料库存环比降2.31个百分点至33800吨 成品库存环比降5.44个百分点至66100吨[1] 机构观点 - 美联储9月降息概率升至91.1% 美元走弱推动有色普涨[2] - 铜精矿供应紧张叠加绿色需求爆发 中长期看好铜价前景[2] - 沪铜短期区间关注78000-80000元/吨 伦铜关注9650-9950美元/吨[2] - 国内铜库存维持低位 LME库存累库 进口利润转正使市场流动性增加[3] - 铜价下跌刺激下游逢低补库 社会库存重新下降[3] - 现货升水承压但表观消费量显韧性 旺季需求提升或推动铜价上行[3] - 沪铜技术面短期运行区间78500-79500元/吨 面临三角震荡方向选择[3]