报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周权益市场情绪较强，转债市场供需偏紧，转债市场继续上涨，中证转债指数再创近10年新高 [17] - 高平价区间转债估值压缩或与“超预期赎回”有关，建议规避赎回压力高、正股上涨驱动力有限的个券风险 [17] - 近期转债市场估值脆弱性攀升，但权益市场向上趋势明确，转债估值仍有支撑，下周关注业绩确定性强的赛道和滞涨行业低估值龙头 [18] 上周市场焦点（2026/1/19 - 2026/1/23） 股市 - 重要指数ETF资金大额净流出，但市场情绪强，主要指数震荡偏强，全市场日成交维持在2.5万亿元以上 [7] - 板块轮动快，“十五五”电网投资规划拉动电网设备板块，受地缘局势影响贵金属上涨，太空光伏、商业航天等有片段性表现 [7] - 申万一级行业多数上涨，建筑材料、石油石化等涨幅居前，银行、通信等表现靠后 [8] 债市 - 经济数据符合预期，周中资金面偏紧后好转，监管降温权益市场消息利好债市情绪 [8] - 周五10年期国债利率收于1.8298%，较上周下行1.26bp [8] 转债市场 - 多数个券收涨，中证转债指数全周+2.92%，价格中位数+3.01%，算术平均平价全周+3.66%，全市场转股溢价率-0.96% [8] - 部分平价区间转债算数平均转股溢价率变动处于2023年来100%分位值 [8] - 多数行业收涨，纺织服装、钢铁等表现居前，社会服务、传媒等表现靠后 [12] - 嘉美、福新等涨幅靠前，东时、银邦等跌幅靠前 [14] - 总成交额4395.97亿元，日均成交额879.19亿元，较前周下降 [16] 观点及策略（2026/1/26 - 2026/1/30） 个券赎回管理 - 权益市场情绪强、转债供需偏紧，转债市场继续上涨，除高平价区间外各平价区间估值普遍抬升 [17] - 建议结合剩余期限、短期股价诉求等规避赎回压力高、正股上涨驱动力有限的个券风险 [17] 后市展望 - 转债市场估值脆弱性攀升，但权益市场向上趋势明确，转债估值有支撑 [18] - 下周进入业绩预告密集披露期，关注半导体设备与材料等业绩确定性强的赛道，绝对收益资金关注两轮车等滞涨行业低估值龙头 [18] 估值一览（截至2026/01/23） - 偏股型转债不同平价区间平均转股溢价率位于2010年以来/2021年以来较高分位值 [19] - 偏债型转债中平价70元以下平均YTM位于2010年以来/2021年以来较低分位值 [19] - 全部转债平均隐含波动率及与正股长期实际波动率差额位于2010年以来/2021年以来较高分位值 [19] 一级市场跟踪 上周发行与上市 - 艾为、龙建转债公告发行，无转债上市 [26] 未来一周预告 - 暂无转债公告发行，联瑞转债上市 [28] 新增情况 - 新增交易所同意注册1家，受理2家，股东大会通过4家，无新增上市委通过和董事会预案企业 [30] 待发可转债 - 共计97只，合计规模1522.3亿，其中已同意注册8只，规模61.6亿，无已获上市委通过企业 [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周中证转债指数上涨1.08%，“双高”股性转债表现活跃，风格超额拉大，高价格转债转股溢价率逼近历史高点，“杠杆性”可解释估值体系变化 [2][10] - 赎回扰动开始影响股性转债表现，已公告强赎和未满足强赎条件的部分转债表现偏弱，溢价率压缩 [2][21] - 新券强势表现支撑“双高”，但监管可能对新券提出特定要求，是股性转债最大外部政策风险 [3][23] - 意外强赎会短期冲击股性转债估值，冲击后建议关注不强赎确定性更高的股性品种 [4][29] 根据相关目录分别进行总结 当“双高”转债遇上潜在强赎风险 - 上周中证转债指数涨1.08%，振幅加大，“双高”股性转债活跃，偏债、平衡、偏股型转债分别涨0.03%、0.19%、3.87%，绝对价格超130元转债余额加权转股溢价率逼近历史高点，部分平价区间溢价率创2017年以来新高 [2][10] - 股性“双高”转债“杠杆性”可解释估值体系变化，正股加权指数与转债估值长期关联，二级债基增加转债仓位提升权益风险敞口 [15][19] - 赎回扰动影响股性转债表现，已公告强赎的再22、广联等转债股债双杀，未满足强赎条件的神通、众和等转债溢价率压缩 [21] - 新券强势支撑“双高”，上市6个月以内转债余额加权隐含波动率超85%，为2018年以来最高，金05转债涨幅近翻倍，双乐、澳弘转债上市首日达涨幅上限，需关注监管对新券政策风险 [3][23][27] - 意外强赎短期冲击股性转债估值，筛选18年以来38个案例，强赎前5个交易日估值大概率压缩，中位数1 - 2个百分点，强赎后无明显规律，建议关注不强赎确定性高的股性品种 [4][29][32] - 列举当前强赎计数、即将触发强赎以及本月内强赎重新计数的转债明细，如福立、赛龙等转债至少还需1 - 14天触发强赎，苏利、恒锋等转债距强赎触发价有一定距离，盟升、聚隆等转债强赎重新计数 [35][37][41]

核心观点 - 转债市场加权剩余期限已缩短至2.53年，且因新券发行放缓，预计2026年底将进一步缩减至2.0年左右，进入"超短久期"状态[1][4] - 转债估值随剩余期限缩短呈现衰减规律，当剩余期限进入2年以内时，平衡型和偏债型转债估值开始加速衰减，尤其剩余期限不足1年时衰减更为明显[2][17][26] - 临期转债面临较大到期压力，2024年底剩余期限2年以内的转债中，仅29%（个数占比）通过强赎退市，而到期退市占比达23%，其余48%仍处于未退市状态，余额角度看到期压力更显著（到期占比42%）[2][53] - 在短久期背景下，转债估值下行压力较大，投资应聚焦交易机会而非配置，尤其关注剩余期限1-2年且余额较小的个券，130元强赎线附近可作为止盈参考[2][74] 剩余期限缩短现状与趋势 - 截至2025/11/21，转债市场加权剩余期限为2.53年，剩余期限2年以内的转债余额占比已逼近40%[4][8] - 若新券发行未明显放量，每自然年度加权剩余期限将缩减约0.6年，按此趋势外推，2026年底预计降至2.0年左右[4] - 行业层面，金融、消费类转债剩余期限明显偏短（如非银金融仅0.7年），而周期、先进制造行业剩余期限较长（如公用事业达3.9年），待发转债集中在电子、基础化工等长期限行业，加剧结构性分化[10][13][14] 估值衰减规律分析 - 平衡型转债（平价95-105元）在剩余期限超过2年时估值平稳，进入2年以内后转股溢价率开始衰减，剩余期限不足1年时衰减速度加快[17][20] - 偏债型转债（平价65-75元）纯债溢价率随剩余期限缩短单调递减，剩余期限进入2年以内时衰减加速，当前剩余期限2.5-1.5年的转债估值处于历史90%分位数以上，估值偏高[26][30] - 横向比较显示，剩余期限1-2年的转债转股溢价率明显偏高，估值衰减特征弱于历史同期，而剩余期限4年以上的转债虽无显著时间价值衰减压力，但需面对转股预期修正考验[35] 临期转债退市压力与交易策略 - 历史数据显示，临期转债（剩余期限2年以内）通过到期退出的比例较高（约80%），2024年底的临期转债中，余额角度到期退市占比达42%，强赎占比仅11%，大盘转债强赎难度更大[53][72] - 2026年到期压力分散且数量增加（预计到期69只），同时大量剩余期限2-3年的转债将进入2年以内，加剧估值衰减风险[68][70] - 小余额转债（如5亿以下）在临期时强赎概率较高，而大盘转债最佳强赎窗口在剩余期限1.5-2.0年，低于1.5年后概率显著降低[72][73] - 临期转债价格多围绕到期赎回价波动，建议采取箱体交易策略，以130元强赎线为止盈参考，侧重交易性机会而非长期配置[2][74][76]

核心观点 - 权益长牛叠加股债跷跷板效应，债市资金或持续外溢，可转债负债端需求仍具韧性[1] - 可转债市场大概率延续强赎高发现状，发行供给有望从2026年开始改善，市场内部结构或出现新老交替[1] - 长周期视角下，可转债有望跟随权益走势进入慢牛状态，但表现大概率弱于股票、强于纯债[1] 需求端分析 - 股债跷跷板效应下，债市资金或持续外溢，固收+基金因其多元资产配置优势，规模在2025年二季度和三季度快速增长[7] - 2025年三季度二级债基的份额和规模大幅扩张，可转债ETF规模显著提升，已接近700亿元[2][8] - 公募基金持有可转债占比已达到近40%，尽管面临择券配置空间不足的问题，但底层长周期逻辑不变，可转债资金仍具备韧性[2][8] 供给端分析 - 回顾历史，在2014-2015年权益牛市中，2015年末可转债市场余额仅133亿元，较2014年末退出规模超1200亿元，主因权益牛市促使大部分可转债转股退出，且2015年发行仅有5只[2][11] - 若权益延续牛市，部分存量可转债将获得强赎窗口，2025年强赎可转债已超百个，强赎比例超45%，为2020年以来新高[11][15] - 从2026年起可转债进入集中到期阶段，发行人把握窗口实现转股是未来几年重要任务，发行供给有望改善，预计2026年供给约在500-600亿元左右[11][16] 市场估值与表现展望 - 可转债估值的历史走势基本跟随权益市场，百元溢价率内涵是投资人对正股未来上涨空间的期权定价，权益牛市下资金更倾向于选择平衡型、偏股型可转债以获取高弹性收益[2][19] - 在个券选择空间变窄的背景下，新券表现大概率继续受机构追逐，延续拥挤状态[2][19] - 长周期视角下，可转债市场规模对资金容纳量有限，价格估值双高特征压降收益空间，导致资金认可度和流入速度出现下降和放缓[2][19] 投资策略 - 可转债市场规模缩量背景下，被动化、指数化投资策略或将成为绝对收益资金的主流策略[20] - 主动资金将更加注重对可转债风格赛道的挖掘以及交易空间的把握[20]

核心观点 - 市场处于震荡状态，但半导体与AI算力主线调整已较充分，存在反弹机会，建议以轮动视角参与 [1][2] - 可转债市场估值处于历史高位，在牛市环境下遭遇强赎后仍存在修复动能，但需注意高估值下的博弈难度 [2][3][23][27] 市场回顾 - 2025年11月10日至14日，万得全A收盘价为6356.50点，较11月7日下跌0.47%，中证转债指数同期上涨0.52% [1][9] - 市场尝试摆脱震荡但态度不坚决，11月13日上涨后，11月14日万得全A大幅下跌1.27%，消费与新能源板块的轮动尝试持续性不强 [1][12][16] - 储能板块拥挤度处于高位，11月13日指数成交额占万得全A成交额比例达6.45%，为2020年以来99.7%分位数，行情对上涨逻辑要求变高 [20] 可转债市场估值 - 截至11月14日，偏债型转债估值拉伸幅度较大，80元平价对应的估值中枢为54.64%，较11月7日上升1.75个百分点 [23] - 各价位转债估值均处于历史高点，反比例模型估算的估值历史分位数（2017年起）均在94.90%至99.80%区间 [27][28] 权益策略：关注半导体与算力反弹 - 自10月9日至11月14日，半导体指数与AI算力指数持续调整，分别下跌11.05%和9.37%，调整幅度已与9月初止跌时（跌幅11.02%和11.35%）相近 [2][44] - 调整期间主线拥挤度大幅下降，电子和计算机行业成为10月10日至11月14日拥挤度降幅最大的行业，市场对相关品种上涨的逻辑要求趋于放松 [2][47] - 结构风险缓释，11月14日前5%个股成交额占比下降至38.98%，创8月27日以来新低，接近35%的底部经验值，若继续调整时间可能不会太长 [2][50] 可转债策略：强赎情境下的应对 - 牛市环境下（2024年10月至今），不强赎转债在公告日（T日）后会有较大幅度估值修复，强赎转债在T+1日平均跌3%，但后续仍有修复机会 [3][61] - 条款博弈难度在牛市环境下增加，T日转股溢价率在1%以内的转债中，不强赎占比接近40%，高估值得出的不强赎结论置信度相对较高 [3][73] - 持仓转债遭遇强赎时，若对正股短期信心一般，应于公告次日（T+1日）开盘尽快处理；若跌幅已超5%，可等待日内修复，牛市环境下继续持有亦可 [3][79] 市场风格与行业表现 - 11月10日至14日，小盘品种占优，中证2000指数上涨0.89%，而中证500、沪深300分别下跌1.26%和1.08% [86] - 行业方面，综合、纺织服饰涨幅居前，通信、电子、计算机跌幅较大；中证红利指数本周上涨0.25%，跑赢万得全A [86][92] 中观产业景气度 - 六氟磷酸锂价格大幅上涨，环比涨幅达24.69%；碳酸锂价格环比上涨6.04%；30城商品房成交面积环比回升7.69% [95][97] - 黄金价格小幅上涨2.10%；螺纹钢库存环比下降2.34%；SCFI出口指数环比下降2.92%；焦煤价格环比下降6.06% [95][97][110] 可转债市场观察 - 11月10日至14日，周期类转债表现突出，社会服务、钢铁、石油化工转债涨幅分别达10.96%、5.18%和2.75% [116] - 全市场转债价格中位数上升至133.97元，140元以上价位转债占比最高，达33.50% [121] - 2025年至今可转债市场累计发行规模447.27亿元，处于近年来较低水平 [124]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025H2不强赎承诺期时长回落稳定在100 - 150天，结构以1 - 3个月内为主，承诺期长短对转债估值影响不大 [1][10][12] - 关注已强赎转债必要性增强，2025H2强赎后收益率走高，强赎转债走强主要由正股贡献 [2][17][18] - 上周转债市场整体微涨，估值有所回落，多数板块表现修复，各评级及规模转债溢价率变化不一 [26][30][36] - 上周4只转债公告强赎，无转债董事会提议下修，3只转债上市，总待发规模约162.9亿 [4][5][57] 根据相关目录总结 2025H2转债强赎与不强赎的变化 - 不强赎承诺期时长从2020下旬到2024年初稳定增长至200天左右，2024下半年至今回落至100 - 150天稳定，结构以1 - 3个月内为主 [1][10] - 2025年初以来不强赎公告次日转股溢价率从2%抬升至8%左右，不同承诺期转债转股溢价率无明显差距 [12] - 近期强赎转债频次和比例增加，强赎次日转债估值压缩至0%以下，2025H2强赎后收益率走高，强赎转债强势由正股贡献 [2][17][18] 市场复盘：转债周度微涨，估值有所回落 周度市场行情 - 上周主要股指上涨，转债市场微涨，上证综指涨1.52%，深证成指涨2.65%，创业板指涨2.10%，上证50指数涨0.89%，中证1000指数涨2.45%，中证转债指数涨0.43% [26] - 从申万一级行业指数看，权益市场多数行业偏弱，转债市场同样偏弱，各概念涨跌参半 [30] 估值表现 - 转债收盘价加权平均值为131.35，较前周周五涨0.22%，百元平价拟合转股溢价率为29.94%，较前周五降0.21pct [36] - 各评级及规模转债溢价率变化不一，AA - 评级下降1.42pct，20 - 50亿（含50亿）规模下降2.2pct，80（含80）元以下平价区间转债转股溢价率上升3.66pct明显 [36] 条款及供给：4只转债公告强赎，总待发规模约162.9亿 条款 - 截至9月12日，豪24、景23、松原、领益转债公告提前赎回，天源、博瑞转债公告不提前赎回，多只转债预计满足强赎条件 [4][57] - 截至9月12日，上周无转债发布董事会提议向下修正议案公告，起帆转债公告下修结果，5支转债公告不下修，多只转债预计触发下修 [4][57] 一级市场 - 上周胜蓝转02、金威、凯众转债上市，规模合计20.51亿元，无将上市或发行转债 [5][60] - 上周爱科科技、中仑新材、南芯科技新增董事会预案，5家新增股东大会通过，3家新增发审委审批通过，2家新增证监会核准，较去年同期分别 + 3、 + 5、 + 2、 + 1 [5][61] - 截至9月12日，4家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模83.02亿元，6家通过发审委，合计规模46.76亿元，新增董事会预案规模合计33.12亿元 [5][67]

行业与公司 * 行业涉及可转换债券（转债）市场、固态电池、光伏、机器人、低空经济、造纸、化工、汽车热管理、锂电池等[1][3][6][7][17][20] * 公司包括金田转债、恩捷股份、天天天赐、金奥转债、贺21转债、万凯转债、银轮股份、利洛转债、纽泰格转债、烽火转债、设研转债、天赐材料、新宙邦转债、通光转债、华憨转债、神通转债、周中旗转债、嘉禾转债、易瑞转债、航天宏图、方圆转债、东方时尚转债、文科转债等[1][5][6][13][14][15][18][20][21][23] 核心观点与论据 * 转债市场调整领先于股市，近期企稳，高价、小盘转债调整幅度较大，大中盘转债相对稳定[1][2] * 转债价格维持在128元左右，溢价率处于历史高位（近一年95.6%，近三年90.46%）[1][4] * 建议剔除约18只高风险个券，包括方圆、东方时尚、文科等，因管理层问题、财务状况不佳或潜在风险[1][5] * 固态电池、光伏板块具潜力，恩捷股份主业存在底部反转迹象，天天天赐性价比更高[1][6][20] * 择券思路分三类：底仓（银行类低波动品种，持有6个月至3年）、配置型（机器人、低空经济等，持有1至6个月）、交易型（重整、股东变更等，小盘股、高换手率）[1][7][24] * 配置型仓位选择标准基于风格因子（价格、转股压力、估值）和行业因子（高景气度、主题投资），条款因子优先级较高[1][8][12] * 根据强赎情况分类转债：三个月内不强赎（正股弹性大）、即将冲击强赎（正股机会多）、距离强赎较远（性价比筛选）、短期难强赎（转股价值低于80）[1][9][13] * 底仓与交易仓位比例因投资者风险偏好而异，稳健型组合为66%底仓、30%配置型、10%交易型，进取型组合为43%底仓、33%配置型、24%交易型[1][10] * 交易机会捕捉标准：小盘（市值2亿以内）、高换手率（200%以上）、题材跟踪[1][11] * 筛选转债需排除短期内可能被强制赎回的，关注转股溢价率（剔除超过16%）和正股估值（剔除市盈率超过60）[1][13][14] * 贺21转债优势：收盘价138元，转股价值130元，溢价率6%，市盈率13倍，特种纸领域领先，木浆自给率90%以上[1][14][15] * 万凯转债优势：生产瓶片，对接娃哈哈、农夫山泉、可口可乐等客户，化工行业政策利好，盈利能力和管控能力较强[1][14][16] * 银轮股份优势：汽车热管理领域，液冷市场爆发，业绩有望实现两倍增量空间，估值38倍，未来8个月内不强赎[1][17] * 即将冲击强赎的转债（如利洛、纽泰格）配置价值低，仅适合短期交易或末日轮博弈，价格130元左右，风险大于收益[1][18] * 因子择券关键指标：正股估值（PE、净利润同比增速）、条款（强赎条款）、行业景气度[1][19] * 恩捷股份优势：锂电池隔膜龙头，市场份额50%，行业底部，反内卷反转机会，涉及固态电池技术，与宁德时代合作[1][20] * 恩捷股份收盘价120元，溢价率18%，天赐材料转股溢价率50%，转股价值80元，恩捷投资价值更高[1][21][22] * 新宙邦转债价格134元，转股价值107元，若不强赎操作空间打开，若强赎价格到顶，需关注正股拉升和溢价率压缩至10%以内[1][23] 其他重要内容 * 转债市场日成交量保持在700亿至900亿之间，股市日成交量维持在2.5万亿以上[2] * 航天宏图基本面显著恶化，包括军采被停、欠薪传闻[5] * 贺21转债在烟草用纸市占率第一，医疗用纸市占率第三，工业用纸市占率第一[15] * 万凯转债受益于化工行业落后产能淘汰带来的市场份额提升[16] * 通过主题投资选择固态电池标的需剔除信用风险高及无法下修溢价率过高的标的[20] * 当前择券思路调整体现为条款重要性提升，以应对130元压制及频繁强赎情况[12][26]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价12.82元 [5][8] 报告的核心观点 - 预计全年信贷同比多增，但零售需求与风险改善趋势仍待观察；存款迎重定价高峰，负债成本持续优化；转债转股可期，夯实公司资本 [1] 根据相关目录分别进行总结 信贷有力投放，资产质量稳健 - 24年/25Q1贷款同比+14.3%/+14.7%，新增贷款1573/897亿元，Q1信贷有力投放为全年奠定基础，预计能完成目标实现同比多增 [2] - 年初以来零售投放回暖，按揭增势较好，消费贷南银法巴进入稳定期，平台贷款更谨慎，今年在管控风险前提下安排零售投放 [2] - 资产质量方面，25Q1不良率环比持平至0.83%，零售不良生成短期或有波动，随存量不良出清、核销资源向零售倾斜，25Q1零售不良率改善 [2] 付息成本改善，业绩逐季回暖 - 25Q1利息净收入同比+17.8%，测算息差较24年+6bp，得益于负债成本改善，今明两年定期存款到期重定价，新发与存量存款利差超100bp，25Q1个人存款付息率较年初下行20bp，后续成本改善持续显效 [3] - 公司金融市场业务占比高，Q1债市调整冲击大于同业，但交易能力强，实际影响小于预期，25Q1营收、净利润增速为6.5%、7.1%，同业较优，随债市冲击消化、息差降幅收窄，业绩有望逐季改善 [3] 战略思路清晰，转债转股可期 - 23年新董事长上任激发改革动能，明确战略路径，提出降低成本收入比、注重息差管理等举措提升ROE水平 [4] - 截至06/04，南银转债已达转股价12天，未转股余额57亿元，占流通市值6%，转债强赎可期，25Q1末未转股余额105亿元，静态测算提升核充率0.57pct至9.46%，转股后夯实资本助力业务扩张 [4] 盈利预测与估值 - 维持公司25 - 27年归母净利润218、237、261亿元，同比增速8.1%、8.8%、10.0%，25 - 27年EPS为1.97、2.14、2.36元，对应25年BVPS15.64元，对应PB0.73倍，可比同业25E PB 0.71倍，公司应享估值溢价，维持25年目标PB0.82倍，目标价12.82元 [5] 经营预测指标与估值 - 2023 - 2027E营业收入分别为45160、50273、53454、57060、61209百万元，增长率分别为1.24%、11.32%、6.33%、6.75%、7.27% [7] - 2023 - 2027E归母净利润分别为18502、20177、21819、23743、26113百万元，增长率分别为0.51%、9.05%、8.14%、8.82%、9.98% [7] - 2023 - 2027E不良贷款率均为0.83%，核心一级资本充足率分别为9.39%、9.36%、9.02%、8.84%、8.69% [7] - 2023 - 2027E ROE分别为11.36%、11.27%、11.11%、11.16%、11.32%，股息率分别为4.36%、4.85%、5.25%、5.71%、6.28% [7]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价12.82元 [5][8] 报告的核心观点 - 预计全年信贷同比多增，但零售需求与风险改善趋势仍待观察；存款迎重定价高峰，负债成本持续优化；转债转股可期，夯实公司资本 [1] 根据相关目录分别总结 信贷有力投放，资产质量稳健 - 南京银行24年/25Q1贷款同比+14.3%/+14.7%，新增贷款1573/897亿元，Q1信贷有力投放为全年奠定基础，预计能完成目标实现同比多增 [2] - 年初以来零售投放回暖，按揭增势较好，消费贷方面南银法巴进入稳定期，平台贷款更谨慎，今年会管控风险进行零售投放安排 [2] - 公司不良走势平稳，25Q1不良率环比持平至0.83%，零售不良生成短期或有波动，但随存量不良出清、核销资源向零售倾斜，25Q1零售不良率改善 [2] 付息成本改善，业绩逐季回暖 - 公司25Q1利息净收入同比+17.8%，测算息差较24年+6bp，得益于负债成本改善，今明两年定期存款到期重定价，25Q1个人存款付息率较年初下行20bp，后续成本改善持续显效 [3] - 公司金融市场业务占比较高，Q1债市调整冲击大于同业，但交易能力强，实际影响小于预期，25Q1营收、净利润增速为6.5%、7.1%，随债市冲击消化、息差降幅收窄，业绩有望逐季改善 [3] 战略思路清晰，转债转股可期 - 23年新董事长上任激发改革动能，明确战略路径，提出降低成本收入比等举措提升ROE水平 [4] - 截至06/04，南银转债已达转股价12天，未转股余额57亿元，占流通市值6%，转债强赎可期，25Q1末未转股余额105亿元，静态测算有望提升核充率0.57pct至9.46%，转股后夯实资本助力业务扩张 [4] 盈利预测与估值 - 维持公司25 - 27年归母净利润218、237、261亿元，同比增速8.1%、8.8%、10.0%，25 - 27年EPS为1.97、2.14、2.36元，对应25年BVPS15.64元，对应PB0.73倍，可比同业25E PB 0.71倍，公司应享估值溢价，维持25年目标PB0.82倍，目标价12.82元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|45,160|50,273|53,454|57,060|61,209| |归母净利润(人民币百万)|18,502|20,177|21,819|23,743|26,113| |不良贷款率(%)|0.90|0.83|0.83|0.83|0.83| |核心一级资本充足率(%)|9.39|9.36|9.02|8.84|8.69| |ROE(%)|11.36|11.27|11.11|11.16|11.32| |EPS(人民币)|1.67|1.82|1.97|2.14|2.36| |PE(倍)|6.88|6.31|5.83|5.36|4.87| |PB(倍)|0.92|0.81|0.73|0.67|0.61| |股息率(%)|4.36|4.85|5.25|5.71|6.28| [7] 盈利预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|45,160|50,273|53,454|57,060|61,209| |利息收入净额|25,452|26,627|29,289|32,218|35,762| |手续费收入净额|3,629|2,593|3,111|3,578|3,757| |总营业费用|14,536|14,988|15,897|16,687|17,591| |拨备前利润|30,624|35,285|37,519|40,332|43,571| |所得税费用|3,244|4,288|3,735|4,064|4,470| |减值损失|8,774|10,597|11,762|12,302|12,745| |归母净利润|18,502|20,177|21,819|23,743|26,113| [20][21] 资产负债表 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|2,288,276|2,591,400|2,917,081|3,272,491|3,658,869| |贷款净额|1,066,932|1,225,156|1,382,295|1,554,210|1,753,926| |投资|529,078|607,571|696,955|777,105|862,587| |总负债|2,115,682|2,399,443|2,709,139|3,047,108|3,414,225| |总存款|1,396,366|1,527,641|1,779,047|1,963,997|2,043,202| |银行间负债|423,554|374,115|531,059|586,268|609,911| |权益合计|172,594|191,956|207,942|225,384|244,644| [20][21]

可转债强赎退出比例变化 - 2024年上半年可转债强赎退出占比52.94% [1] - 2024年下半年强赎退出比例提升至64% [1] - 2024年以来强赎退出比例已接近70% [1] 可转债市场驱动因素 - A股市场持续稳定走势是强赎现象增多重要因素 [1] - 正股价格攀升与政策利好推动强赎比例上升 [1] - 强赎案例增多提升转债市场吸引力并吸引资金流入 [1] 可转债市场影响 - 强赎现象增多为存量可转债估值提升创造有利条件 [1] - 强赎案例改善转债市场活力 [1]