报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 受印尼政策变化影响，镍价看涨情绪高涨，预计整体保持反弹态势，但库存高企、供应过剩会拖累反弹力度；不锈钢虽基本面供需双弱，但短期成本支撑和技术转强提供韧性，可关注印尼政策和库存变化把握震荡上行机会 [3][6] 镍品种市场分析 期货 - 2025 - 12 - 24日沪镍主力合约2602开于120280元/吨，收于123440元/吨，较前一交易日收盘变化3.92%，成交量386986（+190610）手，持仓量134454（21822）手；延续强势震荡，资金流入显著，核心驱动为印尼配额收缩预期与外盘带动，受高库存、多空分歧等制约；宏观上印尼政策影响发酵、美元走弱提升大宗商品吸引力，基本面消费疲软和高库存限制反弹力度 [1] 镍矿 - 镍矿市场交投氛围尚可，价格整体持稳，国内南方地区1.3%镍矿成交落地至CIF39.5美元，菲律宾北部Benguet矿山1.3%镍矿招标落地至FOB33.5美元，装船出货效率尚可，下游铁厂亏损采购压价心态或放缓；印尼12月(二期)内贸基准价走跌0.11 - 0.18美元/湿吨，主流升水维持+25，升水区间多在+25 - 26，预计持平 [1] 现货 - 金川集团上海市场销售价格133800元/吨，较上一交易日上涨5400元/吨，镍价大幅上涨，现货成交偏淡，各品牌精炼镍现货升贴水略有下移，前一交易日沪镍仓单量为38621（-301）吨，LME镍库存为254604（216）吨 [2] 镍品种策略 - 单边：区间操作为主；跨期、跨品种、期现、期权：无 [4] 不锈钢品种市场分析 期货 - 2025 - 12 - 24日不锈钢主力合约2602开于12920元/吨，收于12905元/吨，成交量168990（-497）手，持仓量100771（-4171）手；呈现温和反弹、量价齐升格局，波动相对平稳，成交量显著放大，与沪镍大涨后强势延续相符 [4] 现货 - 期货盘面走弱，下游采购积极性不高，以按需采购为主，库存去化放缓；无锡市场不锈钢价格为13050（+75）元/吨，佛山市场不锈钢价格13025（+75）元/吨，304/2B升贴水为100至350元/吨；高镍生铁出厂含税均价变化4.00元/镍点至893.0元/镍点 [4][5] 不锈钢品种策略 - 单边：逢低做多；跨期、跨品种、期现、期权：无 [6]

政策预期与市场反应 - 印度尼西亚计划大幅削减2026年镍矿供应配额至约2.5亿吨，较2025年设定的3.79亿吨目标大幅下降，旨在防止镍价进一步下跌 [1] - 印尼拟议修订矿产计价规则，核心是将镍的伴生矿产（尤其是钴）视为独立商品并征收特许权使用费，此举可能推高产业链成本 [1] - 政策预期强力扰动市场情绪，推动全球镍价自近年低点快速反弹，LME镍价触及15980美元/吨，沪镍冲高至130880元/吨，均创8个月新高 [1] - 沪镍主力合约连续六个交易日上涨，相较12月17日的逾五年低点，累计最大涨幅已超17% [2] - 分析认为印尼作为全球最大镍供应国，其产业政策对镍价有举足轻重的影响力，且当前环境下收紧配额政策最终落实的概率较大 [2] 基本面供需现状 - 尽管镍价短期强势反弹，但现货市场供需过剩格局未改，近期实际成交情况较差，镍价上涨削弱了下游采购意愿 [3] - 全球镍库存处于高位，伦敦金属交易所镍库存高达25.3万吨，国内精炼镍社会库存也达5.9万吨 [3] - 从2026年平衡表来看，预计全球原生镍仍将过剩超12万吨，基本面驱动乏力 [3] - 供应端，国内电镍11月产量环比大减约28%至2.58万吨，但印尼11月MHP、冰镍和镍铁产量均维持同比增长，整体供给压力仍存 [3] - 需求端进入传统消费淡季，不锈钢排产环比走弱，电镀和合金端需求也预计下滑 [3] 未来展望与关键变量 - 印尼政策落地情况成为影响镍价后期走势的关键，若2026年镍矿产量配额最终定为2.5亿吨，相比2025年削减幅度为17%，有望带动2026年镍供需格局边际改善 [4] - 有分析认为，配额削减及计价规则修订若落地，将推高镍产业链成本，从估值角度支撑盘面反弹修复，镍价或将重启上行趋势 [2][4] - 也有观点指出，在基准情形下镍过剩预期仍明确，本轮由预期驱动的镍价反弹其持续性和空间可能面临挑战，可关注情绪消减后的右侧机会 [3][4]

镍价市场表现 - 沪镍主力合约2601昨日大幅反弹，开盘116600元/吨，收盘121360元/吨，单日涨幅达4.55% [2] - 镍价已连续两个交易日大幅上涨，并升至两个月内的高位 [2] 价格上涨驱动因素 - 价格上涨主要受印尼供给收紧的政策预期影响 [2] - 印尼镍矿商协会称，政府在《2026年工作计划与预算》中提议将明年镍矿产量较今年总量削减34%，降至2.5亿吨 [2] - 印尼能源和矿产资源部计划于2026年初修订镍矿商品的基准价格公式 [2] - 未来钴等镍伴生矿产可能因被视为独立矿产而产生特许权使用费，这强化了成本提升预期 [2] 潜在不确定性因素 - 两项关于印尼的政策准确性仍待确认，印尼政府并未正式公布，存在修改或反复的可能性 [7] - 下游不锈钢消费目前处于淡季 [7] - 沪镍库存仍在不断增加 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 镍交易单边震荡走弱，反弹沽空；期权卖出阻力位虚值看涨期权 [5] - 不锈钢交易单边震荡走弱，反弹沽空；套利暂时观望 [9] 根据相关目录分别进行总结 第一章 价差追踪与库存 - 全球显性镍库存达30.8万吨，LME库存25.4万吨本周增2082吨，上期所库存3.98万吨，SMM六地社会库存5.2万吨环比减855吨 [12] - 不锈钢社会库存相比同期偏高 [17] 第二章 基本面分析 镍供应 - 1 - 10月精炼镍产量累计同比增23%至33.55万吨，预计11月产量3.52万吨环比略降700吨 [25] - 2025年1 - 10月精炼镍净进口4.72万吨，去年同期净出口2.32万吨，10月转净出口，俄镍进口仅1000余吨 [25] - 2025年1 - 10月精炼镍供应量38.3万吨，累计同比增54% [25] 镍需求 - 1 - 10月纯镍消费累计同比增2%至24.3万吨，电镀耗镍量旺季环比增长，淡季明显 [29] - 10月镍下游需求降至50荣枯线下方，各分项均低于50 [29] 不锈钢原料 - 镍矿价格持稳但压力大，菲律宾矿山挺价，高镍铁市场疲软承接有限，11月内贸镍矿升水环比持平 [31] - NPI供应增加价格承压，中国+印尼NPI产量增长，中国进口镍铁量有变化，NPI库存有波动 [34][35][36] - 铬系价格走弱，铬矿价格连续下跌，青山集团12月高碳铬铁长协采购价环比降100元 [38] - 冷轧成本倒挂，多种原料价格有不同程度下降 [43] 不锈钢供应 - 中印不锈钢粗钢1 - 10月产量3743.3万吨，累计同比增5%，11月产量环比下降 [52] - 2025年1 - 10月中国不锈钢进口总量126.2万吨，同比减21%；出口总量414万吨，同比持平；净出口总量287.9万吨，同比增14% [52] 不锈钢需求 - 造船板产量1 - 9月累计同比增28%，其余终端领域增速不乐观 [54] 新能源汽车 - 10月新能源汽车销量171.5万辆，同比增20%，1 - 10月销量1291.1万辆，同比增32%；11月1 - 16日零售55.4万辆，同比增2%，环比增7% [61] - 1 - 10月动力电芯产量累计同比增44.5%至985.5GWh，11月预计环比增0.2%，淡季动力环降概率大 [61] - 全球2025年1 - 9月新能源汽车销量累计同比增23.5%至1447.9万辆，欧洲1 - 9月销量累计同比增28.5%至274.6万辆，美国1 - 9月销量累计同比增11.4%至123.2万辆 [68] - 中国2025年1 - 10月新能源汽车累计出口198.3万辆，同比增87% [68] 硫酸镍市场 - 1 - 10月硫酸镍产量累计同比降9.9%至28.2万吨，三元前驱体产量累计同比降15%至59.5万吨，三元正极材料产量累计同比增15%至65.4万吨 [70] 硫酸镍原料 - 印尼MHP1 - 10月累计同比增50%至36.6万吨，高冰镍产量1 - 10月累计同比降31%至16万吨 [74] 纯镍供需 - 纯镍进口量大增，国内过剩明显 [75]

事件核心 - 印尼青美邦新能源材料有限公司因尾矿库接近饱和而削减产量，减产将至少持续两周[1] - 该事件凸显镍行业日益严峻的废料管理难题[1] 公司运营影响 - 青美邦工厂位于印尼莫罗瓦利工业园，是印尼规模最大的镍工业基地[1] - 工厂产能利用率下调，原因是现有尾矿库已接近饱和，新尾矿库审批文件仍在办理中[1] - 公司股东包括格林美与青山控股集团[1] 行业生产挑战 - 高压酸浸工艺是镍生产中的关键技术，能处理低品位矿石且成本较低，但会产生大量废料[1] - 该工艺生产商面临硫磺采购成本上涨的压力，硫磺是生产硫酸所需的化学品[3] - 在印尼这一热带群岛国家，暴雨与地震频发，高压酸浸工艺的安全性和可持续性受到专家质疑[2] - 今年早些时候，青美邦尾矿库曾发生致命滑坡事故，导致产能一度中断[2] 市场供需与价格 - 印尼镍产量已占全球总产量的一半以上，得益于中资推动的产能扩张[1] - 全球原生镍产量去年增长5%，预计今年将再增8%，明年预计还将增长7%[4] - 供应严重过剩导致镍价持续承压，整个行业盈利空间受到严重挤压[4] - 高压酸浸工厂生产的氢氧化镍钴产品需求今年迎来强劲支撑，主要得益于刚果民主共和国实施钴出口管制[3] 政策与市场前景 - 印尼当地对镍产业的监管审查正不断加强，部分原因源于对废料处理相关的环境担忧[2] - 若印尼政府通过更严格法规有效遏制国内产量，镍价可能快速反弹[4] - 更严厉的产能调控可能引发镍价更剧烈的上涨波动[4]

公司股价与交易表现 - 新疆新鑫矿业股价单日大幅回落逾17%至2.9港元，成交额为1.54亿港元 [1] - 尽管出现回调，公司股价年内累计涨幅仍超过2.8倍 [1] - 公司董事会审议批准开展发行A股并在中国一家证券交易所上市的相关工作 [1] 公司资产与业务 - 公司全资拥有喀拉通克、黄山东、黄山和香山四座镍铜矿 [1] - 公司拥有湘河街和穆家河两座钒矿，以及卡尔恰尔萤石矿 [1] 行业动态与镍价分析 - 印尼修改RKAB规则及加强矿业监管，叠加全球第二大铜矿进入不可抗力，引发全球金属供应担忧 [1] - 受供应担忧影响，节后首日镍价一举突破12.4万关口 [1] - 建银国际指出原生镍过剩基本面暂未出现实质性改变，镍价上方仍然承压，需谨慎看待此轮反弹空间 [1]

公司股价与交易表现 - 新疆新鑫矿业股价单日大幅下跌17.38%，报收2.9港元，成交额为1.54亿港元 [1] - 尽管出现显著回调，公司股价年内累计涨幅仍超过280% [1] 公司战略与资产状况 - 公司董事会已批准开展发行A股并在中国一家证券交易所上市的相关工作，旨在推动持续稳定发展并促进股东回报增长 [1] - 公司全资拥有四座镍铜矿（喀拉通克、黄山东、黄山、香山）和两座钒矿（湘河街、穆家河），以及一座卡尔恰尔萤石矿 [1] 行业动态与金属价格分析 - 短期镍价突破每吨12.4万元关口，主要受印尼修改RKAB规则及加强矿业监管，以及全球第二大铜矿进入不可抗力引发的全球金属供应担忧影响 [1] - 尽管出现价格反弹，但原生镍过剩的基本面尚未发生实质性改变，镍价上方仍然承压，需谨慎看待反弹空间 [1]

核心观点 - 短期镍价基本面改善 市场情绪偏好 但中期供应压力仍存 上方空间预计有限 [1] 镍矿市场 - 镍矿1.5%CIF均价为50美元/湿吨 较此前一周下跌2美元 [3] - 镍矿供需改善 价格跌势继续放缓 [3] 镍铁市场 - SMM8-12%高镍生铁均价为1107.5元/镍点 较前一周上涨55元/镍点 [3] - 铁厂集体挺价意愿走高 下游不锈钢市场回暖提振市场情绪 [3] - 二级市场镍铁传出不锈钢厂集中采购消息 成交价较此前抬升 市场信心改善 [3][4] 供需基本面 - 近期进口窗口持续关闭 俄镍供应偏紧导致其升水与金川镍价格倒挂 [3][4] - 全球两大交易所（LME和SHFE）库存合计4.26万吨 较此前一周减少775吨 LME库存持平 SHFE库存减少775吨 [4] - 一级镍市场供应健康 交易所库存处于低位 [3][4] - 消费端合金及不锈钢领域消费出现好转 支持镍价反弹偏强运行 [1][3][4] 中期供应风险 - 伴随镍价拉升 MHP或硫酸镍生产电积镍的利润空间恢复 [3][4] - 从经济性角度 若镍价持续大幅上涨 电解镍生产线将加快投产 [3][4] - 中期供应端过剩压力仍然存在 可能对镍价形成压制 [1][3][4]