核心观点 - 2026年春季有色金属行业投资策略的核心观点是：在去全球化的长期驱动下，行业已进入新范式，景气趋势仍将延续，短期波动提供年内配置良机[4] - 贵金属方面，金融属性将继续绽放，全球央行购金趋势延续，降息周期下资金有望继续流入黄金ETF，私人部门配置需求提升，黄金时代行情持续，白银具备超涨期权[4] - 基本金属方面，景气趋势不变，电解铝国内逼近产能天花板且海外供应增长有限，AI发展催生海外缺电减产预期，新能源增长对冲传统需求下滑，景气度有望进一步走高；铜供给扰动不断，除新能源外AI需求构成重要边际支撑，降息后需求复苏看好价格长牛[4] - 小金属方面，去全球化背景下战略小金属价值持续重估，储能需求高增下碳酸锂行业反转周期提前到来，钴供给显著收缩，镍成本支撑明确且供应扰动边际加剧[5] 贵金属：金融属性持续绽放 - 2022年下半年以来，金价核心定价因素由收益性转变为影响权重更高的安全性[9]，全球信用格局重塑，央行购金意愿持续增强[17][18] - 2020-2024年，全球央行购金量占全球黄金需求比例由5%提升至21%，2022年达到最高值23%[13]，截至2025年底中国黄金储备占比仅8.6%，低于全球平均水平的26.7%，假设提升至20%需增储2000吨以上[20] - 2026年初地缘动荡加剧，COMEX金价高点突破5600美元/盎司，再创新高，年内价格涨幅超20%[16]，截至2026年2月，中国央行连续16个月购金，官方黄金储备为7422万盎司[16] - 2025年黄金ETF净流入805.7吨，持仓达4024.5吨，突破2022年4月高点[27]，全球黄金ETF规模仅0.5万亿美元，相比各大类资产规模显著较小，具备较大配置潜力[32] - 模型测算显示，中性假设下2026年金价有望突破6000美元/盎司[36]，量化角度看，实际利率波动100个基点，金价上涨约330美元/盎司[36] - 白银工业需求占比超60%，大幅高于黄金[40]，2025年白银价格涨幅近130%，金银比已修复至过去十年低位[38]，2025年3月后白银ETF呈现净流入，持仓接近2021年高点，且库存处于低位[44] - 贵金属板块估值处于历史中枢下沿，安全边际较高[45]，在5000美元/盎司金价假设下，多数公司2026年年化市盈率位于10-13倍，低于以往15-20倍的估值区间[46] 工业金属：景气度持续性有望超预期 - **铜**：供给端扰动持续，2025年Kamoa-Kakula铜矿因矿震减产中枢15万吨，Grasberg铜矿因泥石流事故2025年第四季度影响约20万吨，2026年产量预计比事件前低35%（约27万吨）[53]，2024年全球铜矿产量2283万吨，同比增长2.5%，2025年产量2311万吨，同比增长1.2%[53] - 2026年铜精矿长单加工费敲定为0美元/吨，2025年为21.25美元/吨[58]，铜精矿散单加工费持续震荡下行至-60美元/干吨，处于历史低位[55] - 需求端，传统领域偏弱，但电力需求韧性较强，2025年1-12月电网建设投资同比增长5%[59]，AI数据中心及储能构成新需求增长点[72] - 全球铜供需平衡表预测，2026年矿端平衡为短缺43万吨[73]，考虑到供给紧张及需求复苏，铜价中枢有望持续抬高[72]，在10万元/吨铜价假设下，相关公司2026年年化市盈率位于10-15倍区间[74] - **铝**：电解铝国内供给侧改革锁定产能总量，2026年2月国内建成产能为4540万吨，运行产能为4492万吨，开工率约98.9%，供给端刚性凸显[86] - 海外产能受限于电力供应，AI电力需求可能推升电价，部分产能或在电力协议到期时被迫停产[94]，中东地区电解铝总产能705.1万吨，占全球供给9%，霍尔木兹海峡航运受阻可能导致该地区铝厂被迫减产[97] - 需求端，新能源领域仍是主要驱动引擎，2026年新能源用铝占国内铝消费的20.1%，储能及新能源车铝需求增长有效对冲光伏领域下滑[100] - 2026年3月6日，中国电解铝行业平均盈利约8217元/吨，处于历史高位[103]，预计2026/2027年国内总供给（含再生铝）增加147/224万吨，供需格局持续趋紧，铝价中枢有望抬升[104] - 电解铝板块进入去杠杆周期，企业现金流充裕，分红能力和意愿大幅提升，高分红属性凸显[112] 小金属：积极变化不断，关注镍钴锂钨等板块 - **锂**：新能源汽车和储能领域维持高增长，为锂需求提供有力支撑，2025年1-12月我国新能源汽车累计产量约1659万辆，同比增长29%[120] - 供给端扰动增加，国内江西枧下窝锂云母矿因矿证到期自2025年8月停产，截至2026年3月初仍未复产，其他江西锂云母矿未来也面临换证要求，可能停产约6个月[131] - 海外供给也存在不确定性，阿根廷盐湖项目成本偏高且有政策风险，西藏盐湖受环保和高海拔条件制约，尼日利亚手抓矿产量受地方军阀影响，津巴布韦临时暂停锂矿出口[134][135] - 国内碳酸锂库存从2025年8月高点的14.2万吨持续去化，至2026年3月初已降至10万吨以内，下游库存处于低位，短期原料端趋紧[120] - 当前锂价整体仍处于周期底部区域，从成本曲线看，要刺激高成本矿山复产，需要锂价稳定维持在12万元/吨以上水平[121]

最新政策导向 - 2025年3月16日，三部委发布氢能综合应用试点通知，明确到2030年的政策目标 [4] - 政策目标包括：在城市群实现氢能规模化应用，将终端氢价降至25元/千克以下，优势地区降至15元/千克，燃料电池汽车保有量翻番至10万辆 [4] - 政策旨在推动技术创新与产业链升级，助力绿色转型 [4] 上游关键材料 - 催化剂相关公司包括：贵研铂业、中自科技、安泰科技 [8] - 质子交换膜相关公司包括：泛亚微透、百利科技 [8] - 膜电极相关公司包括：雄韬股份、威孚高科、潍柴动力 [8] - 双极板相关公司包括：安泰科技、威孚高科、潍柴动力 [8] - 气体扩散层相关公司包括：安泰科技、金博股份、中国宝安 [8] - 密封材料与胶粘剂相关公司包括：阿科力、德联集团、中鼎股份 [8] - 其他关键材料相关公司包括：贵研铂业、格林美、云铝股份 [8] 上游核心零部件 - 空压机及部件相关公司包括：汉钟精机、吴志机电、鲍斯股份 [8] - 氢循环泵/引射器相关公司包括：德尔股份、腾龙股份、富瑞特装 [8] - 增湿器相关公司包括：腾龙股份、力源科技 [8] - 阀件、管路及储氢附件相关公司包括：富瑞特装、京城股份、中鼎股份 [8] - 热管理系统相关公司包括：银轮股份、腾龙股份、飞龙股份 [8] - 电堆结构件及电气部件相关公司包括：长盈精密、欣锐科技、动力源 [8] - 传感器相关公司包括：中国汽研 [8] 中游系统集成与测试 - 电堆/燃料电池系统集成相关公司包括：亿华通、潍柴动力、雄韬股份 [8] - 系统配套与辅件相关公司包括：欣锐科技、动力源 [8] - 测试设备与技术服务相关公司包括：科威尔、中国汽研、先导智能 [8] 下游制储运加环节 - 制氢相关公司包括：美锦能源、滨化股份、航锦科技 [8] - 储氢相关公司包括：京城股份、中材科技、亚普股份 [8] - 加氢站设备与运营相关公司包括：厚普股份、富瑞特装、美锦能源 [8]

行业投资评级 - 维持新能源汽车行业“推荐”评级 [2][3] 核心观点 - 供需结构持续优化，产业链众多产品价格持续上行，看好产业链优质公司 [3][78] - 供给端部分企业开始收缩资本开支，行业推行“反内卷”，力争价格保障企业盈利 [3][78] - 产业链价格企稳回升，部分环节如碳酸锂、磷酸铁锂需求强劲，供给偏紧，价格进入上升阶段 [3][78] - 继续优选有望贡献超额收益方向，看好数据中心液冷、固态电池、电池材料α品种、机器人阿尔法品种、自动驾驶等方向 [3][78] 行情跟踪 - **行业指数表现**：本周申万电力设备行业指数涨跌幅为+4.55%，在全市场31个申万行业中排名第2，跑赢沪深300指数4.36个百分点 [13] - **年初至今表现**：2026年初至今，电力设备指数涨跌幅为+15.18%，在31个行业中排名第6，跑赢沪深300指数14.33个百分点 [17] - **细分指数表现**：截至2026年3月13日，新能源汽车指数、锂电池指数、储能指数、充电桩指数、电气设备指数、燃料电池指数年初至今涨跌幅分别为+1.17%、+9.52%、+14.98%、+18.15%、+14.03%、+16.50% [21] - **个股周度表现**： - **锂电池指数**：本周佛塑科技、湖南裕能、鹏辉能源、璞泰来、横店东磁表现靠前，分别上涨29.9%、22.6%、22.0%、21.8%、20.5% [4][24] - **锂电池指数**：本周厦门钨业、星云股份、先惠技术、深中华A、西部矿业表现靠后，分别下跌15.7%、9.0%、5.4%、5.2%、5.0% [4][24] 锂电产业链价格跟踪 - **主要材料价格年初至今变化**： - 碳酸锂99.5%电碳上涨33.1%，报价15.91万元/吨 [29][30] - 磷酸铁锂上涨27.3%，报价5.74万元/吨 [29][30] - 单晶622三元正极上涨14.8%，报价18.65万元/吨 [29][30] - 六氟磷酸锂下跌38.3%，报价11.10万元/吨 [29][30] - **本周价格变化**： - 碳酸锂报价15.91万元/吨，较上周上涨2.5% [4][29] - 氢氧化锂报价15.11万元/吨，与上周持平 [4][29] - 长江有色钴报价43.4万元/吨，较上周上涨0.2% [4][29] - 磷酸铁锂正极报价5.74万元/吨，较上周上涨0.9% [4][29] - 磷酸铁报价1.22万元/吨，较上周上涨4.5% [4][29] - 三元前驱体523、622、111及单晶622三元正极价格与上周持平 [4][29] - 隔膜、铝塑膜、六氟磷酸锂及电解液价格本周保持稳定 [4][35] 产销数据跟踪 - **新能源汽车产销**： - 2月，我国新能源汽车产销分别完成69.4万辆和76.5万辆，同比分别下降21.8%和14.2% [3][45] - 1-2月，我国新能源汽车产销累计完成173.5万辆和171万辆，同比分别下降8.8%和6.9% [3][45] - 1-2月新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的41.2% [3][45] - **主要车企2月销量**： - 比亚迪销量19.0万台，同比下降41% [49] - 理想汽车交付2.64万台，同比增长1% [49] - 小鹏汽车交付1.53万台，同比下降50% [49] - 蔚来交付2.09万台，同比增长58% [49] - 极氪交付2.39万台，同比增长70%，环比持平 [49] - **动力电池装机量**： - 2月，国内动力电池装车量26.3GWh，环比下降37.4%，同比下降24.6% [65] - 其中磷酸铁锂电池装车量20.6GWh，占总装车量78.3% [65] - 1-2月，国内动力电池累计装车量68.3GWh，累计同比下降7.2% [65] 行业动态 - **政策与规划**：“十五五”规划109项重大工程项目发布，新型电池、具身智能等被列入新产业新赛道培育发展的重大工程 [67] - **公司财报**： - 蔚来2025年四季度首次实现季度经营利润12.5亿元，四季度交付新车124,807台，同比增长71.7%，营收346.5亿元，同比增长75.9% [68] - 理想汽车2025年全年营收达1123亿元，净利润11亿元，成为国内唯一连续三年营收破千亿且盈利的新势力车企 [69] - **技术产品发布**：追觅科技发布“星空晶核动力电池”全固态动力电池，单体能量密度大于450Wh/kg，计划2027年大规模量产 [70] - **国际贸易**：美国国际贸易委员会投票决定不对中国主动阳极材料进口发出反倾销或反补贴命令 [5][71] 重点公司公告 - **申菱环境**：拟签署投资协议，宗地项目投资总额不低于8亿元，其中固定资产投资额不低于4亿元 [73] - **捷邦科技**：合计持股5%以上股东权益变动触及1%整数倍，合计持股比例由6.38%降至6.00% [74] - **浙江荣泰**：变更对外投资项目，将原机器人部件生产项目变更为绝缘防火材料及工业丝杠生产项目，投资金额分别为约3300万美元和3890万美元 [75] - **飞荣达**：披露特定股东及部分董事、高级管理人员股份减持计划，拟减持股份合计不超过公司总股本的0.3523% [76] 投资策略与关注方向 - **主材方向**：关注六氟磷酸锂、碳酸锂、磷酸铁锂等 [3][79] - **新方向**： - **机器人**：关注浙江荣泰 [3][79] - **液冷散热**：关注强瑞技术、申菱环境、飞荣达、捷邦科技 [3][79] - **固态电池**：关注豪鹏科技、纳科诺尔、利元亨 [3][79] - **自动驾驶**：关注锐明技术 [3][79] 重点关注公司及盈利预测 - **豪鹏科技**：2026年预测EPS为3.97元，预测PE为16.07倍，投资评级为“买入” [6] - **尚太科技**：2026年预测EPS为5.10元，预测PE为16.99倍，投资评级为“买入” [6] - **锐明技术**：2026年预测EPS为2.95元，预测PE为24.48倍，投资评级为“买入” [6] - **飞荣达**：2026年预测EPS为1.11元，预测PE为31.47倍，投资评级为“买入” [6] - **申菱环境**：2026年预测EPS为1.33元，预测PE为75.95倍，投资评级为“买入” [6] - **强瑞技术**：2026年预测EPS为3.91元，预测PE为27.16倍，投资评级为“买入” [6] - **浙江荣泰**：2026年预测EPS为1.29元，预测PE为64.70倍，投资评级为“买入” [6] - **格林美**：2026年预测EPS为0.45元，预测PE为19.80倍，投资评级为“买入” [7] - **新宙邦**：2026年预测EPS为2.06元，预测PE为28.83倍，投资评级为“买入” [7] - **珠海冠宇**：2026年预测EPS为1.31元，预测PE为12.89倍，投资评级为“买入” [7]

报告行业投资评级 - 对有色金属行业给予“增持”评级 [5] 报告核心观点 - 地缘局势干扰市场情绪，但持续看好滞胀周期下的贵金属投资机遇 [1] - 工业金属短期受地缘扰动，但需求韧性支撑长期看好趋势 [2] - 能源金属中，锂市供需双增维持去库，钴价则因下游采购偏弱而震荡运行 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 一、周度数据跟踪 - **板块表现**：本周申万有色金属指数下跌3.7%，子板块普遍下跌，其中小金属跌9.0%，金属新材料跌4.8% [23] - **个股表现**：涨幅前三为联瑞新材(+21%)、横店东磁(+20%)、天华新能(+16%)；跌幅前三为章源钨业(-17%)、厦门钨业(-16%)、中钨高新(-15%) [22] - **价格与库存**：周内有色品种价格涨跌不一，其中贵金属COMEX黄金周跌3.1%至5023美元/盎司，基本金属SHFE铝周涨1.0%至24960元/吨，能源金属电池级碳酸锂周涨2.3%至15.8万元/吨 [28][29][32] - **库存变动**：全球交易所铜库存环比增加1.8万吨；LME铝库存减少1.2万吨至44.5万吨；碳酸锂库存环比减少52吨至10.1万吨 [2][9][38] 二、贵金属 - **核心观点**：中东地缘危机持续，霍尔木兹海峡封锁及高油价引发短期担忧，但低于预期的非农就业增长预示滞胀风险，中期看涨逻辑不变，建议把握低位布局机会 [1] - **价格表现**：COMEX黄金现价5023美元/盎司，季度涨幅16.0%；SHFE黄金现价1133.0元/克，季度涨幅15.9% [28] 三、工业金属 - **铜**：需求韧性仍存，下游铜带、铜箔、铜管等有提产预期，铜箔订单部分排产至4月，基本面健康，短期地缘扰动不改长期看好趋势 [2] - **铝**：海外战事持续导致铝价大幅波动，电解铝行业理论开工产能微增0.5万吨至4432.5万吨，社会库存累库但幅度收窄，预计短期现货铝价偏强震荡 [3] - **镍**：SHFE镍周跌0.2%至13.69万元/吨，印尼RKAB配额政策收紧叠加斋月影响，供应短缺为镍价提供底部支撑，预计短期镍价呈震荡走势 [4] - **锡**：佤邦矿区抽水进展及印尼6.5万吨全年生产配额提振供应修复预期，但下游补库意愿低，短期锡价缺乏单边驱动，预计宽幅震荡 [8] 四、能源金属 - **锂**：市场供需双增，维持去库，本周碳酸锂产量环比涨3.1%至2.37万吨，2月电动车销量46.4万辆（同比-32%），但单车带电量同环比大增53%/27.5%至75.9kWh，支撑电池需求，预计短期锂价震荡运行 [9] - **钴**：下游采购偏弱，电解钴价格周跌0.3%至42.7万元/吨，硫酸钴持平于9.70万元/吨，厂家开工受限，需求端观望情绪浓厚，预计短期钴价震荡运行 [10] 五、稀土&磁材 - **价格走势**：主要稀土产品价格周内下跌，氧化镨钕周跌5.6%至80万元/吨，氧化镝周跌3.0%至146万元/吨 [34] - **进出口**：报告提供了未列名稀土氧化物、美国稀土金属矿、稀土及稀土永磁的月度进出口量图表跟踪 [195] 重点标的 - 报告列出了部分重点公司的投资评级及盈利预测，例如山金国际（买入，2025E EPS 1.26元）、赤峰黄金（买入，2025E EPS 1.83元）、洛阳钼业（买入，2025E EPS 0.94元）等 [11]

报告行业投资评级 - 维持新能源汽车行业 **“推荐”** 评级 [2][3][78] 报告核心观点 - 行业供需结构持续优化，产业链众多产品价格企稳回升，部分环节因需求强劲、供给偏紧已进入价格上升阶段，看好产业链优质公司 [3][78] - 供给端部分企业开始收缩资本开支，行业推行“反内卷”以保障盈利，供需格局边际改善 [3][78] - 投资策略上，继续优选有望贡献超额收益的方向，包括数据中心液冷、固态电池、电池材料α品种、机器人阿尔法品种、自动驾驶等 [3][78] - 美国决定不对中国电池材料进口征收关税，是重要的积极行业动态 [5][71] 根据相关目录分别进行总结 1. 行情跟踪 - 行业指数表现强劲：本周（截至2026年3月15日当周）申万电力设备行业指数上涨 **+4.55%**，在31个申万行业中排名第2，跑赢沪深300指数 **4.36** 个百分点 [13] - 年初至今表现优异：2026年初至今，电力设备行业指数上涨 **+15.18%**，在31个行业中排名第6，跑赢沪深300指数 **14.33** 个百分点 [17] - 细分板块涨跌互现：本周新能源汽车指数、锂电池指数、储能指数、充电桩指数、燃料电池指数涨跌幅分别为 **+0.91%**、**+5.37%**、**+5.55%**、**-2.15%**、**-0.79%** [4] - 细分板块年初至今表现：截至2026年3月13日，充电桩指数（**+18.15%**）和燃料电池指数（**+16.50%**）涨幅居前 [21] - 个股表现分化：参考锂电池指数，本周涨幅前五的个股为佛塑科技（**+29.9%**）、湖南裕能（**+22.6%**）、鹏辉能源（**+22.0%**）、璞泰来（**+21.8%**）、横店东磁（**+20.5%**）；跌幅前五为厦门钨业（**-15.7%**）、星云股份（**-9.0%**）、先惠技术（**-5.4%**）、深中华A（**-5.2%**）、西部矿业（**-5.0%**） [4][24][25] 2. 锂电产业链价格跟踪 - 主要材料价格普遍上涨：年初至今，碳酸锂价格上涨 **33.1%** 至 **15.91万元/吨**，磷酸铁锂价格上涨 **27.3%** 至 **5.74万元/吨**，单晶622三元正极价格上涨 **14.8%** 至 **18.65万元/吨**；六氟磷酸锂价格下跌 **38.3%** 至 **11.10万元/吨** [29][30] - 本周价格变动：碳酸锂本周上涨 **2.5%**；磷酸铁上涨 **4.5%** 至 **1.22万元/吨**；磷酸铁锂上涨 **0.9%**；钴价上涨 **0.2%** 至 **43.4万元/吨**；LME镍上涨 **0.6%** 至 **1.73万美元/吨**；氢氧化锂、三元前驱体、三元正极、六氟磷酸锂、电解液、隔膜、铝塑膜等价格与上周持平 [4][29][32][35] 3. 产销数据跟踪 - 新能源汽车产销数据：2026年2月，中国新能源汽车产销分别完成 **69.4万辆** 和 **76.5万辆**，同比分别下降 **21.8%** 和 **14.2%** [3][45] - 2026年1-2月累计产销：新能源汽车累计产销 **173.5万辆** 和 **171万辆**，同比分别下降 **8.8%** 和 **6.9%**，新能源汽车新车销量渗透率达到 **41.2%** [3][45] - 主要车企2月销量：比亚迪 **19.0万台**（同比 **-41%**）；理想交付 **2.64万台**（同比 **+1%**）；小鹏交付 **1.53万台**（同比 **-50%**）；蔚来交付 **2.09万台**（同比 **+58%**）；极氪交付 **2.39万台**（同比 **+70%**） [49] - 动力电池装机量：2026年2月，国内动力电池装车量 **26.3GWh**，环比下降 **37.4%**，同比下降 **24.6%**；其中磷酸铁锂电池装车量 **20.6GWh**，占比 **78.3%**；三元电池装车量 **5.7GWh**，占比 **21.7%** [65] - 2026年1-2月累计装车量 **68.3GWh**，累计同比下降 **7.2%** [65] 4. 行业动态 - 政策规划：“十五五”规划109项重大工程项目发布，新型电池、具身智能等被列入新产业新赛道培育发展重大工程 [67] - 公司财报： - 蔚来2025年四季度首次实现季度经营利润 **12.5亿元**，季度营收 **346.5亿元**（同比 **+75.9%**），交付新车 **124,807台**（同比 **+71.7%**），综合毛利率达 **17.5%** [68] - 理想汽车2025年全年营收达 **1123亿元**，净利润 **11亿元**，成为国内唯一连续三年营收破千亿且盈利的新势力车企；现金储备 **1012亿元**；全年研发投入 **113亿元** [69] - 技术产品发布：追觅科技发布能量密度大于 **450Wh/kg** 的全固态动力电池“星空晶核”，计划2027年大规模量产 [70] - 国际贸易：美国国际贸易委员会投票决定不对中国进口的电池主动阳极材料征收反倾销或反补贴税 [71] 5. 重点公司公告 - 申菱环境：拟签署投资协议，宗地项目投资总额不低于 **8亿元**，其中固定资产投资额不低于 **4亿元** [73] - 捷邦科技：持股5%以上股东及其一致行动人合计减持 **0.38%** 股份，持股比例从 **6.38%** 降至 **6.00%** [74] - 浙江荣泰：变更对外投资项目，新项目包括投资约 **3300万美元** 的绝缘防火材料项目，和投资约 **3890万美元** 的工业丝杠生产项目 [75] - 飞荣达：特定股东及部分董事、高管计划减持股份，合计减持不超过 **0.3523%** 的公司股份 [76] 6. 行业评级及投资策略 - 具体看好的细分方向及标的： - 主材：六氟磷酸锂、碳酸锂、磷酸铁锂等 [3][79] - 新方向： - 机器人：浙江荣泰 [3][79] - 液冷散热：强瑞技术、申菱环境、飞荣达、捷邦科技 [3][79] - 固态电池：豪鹏科技、纳科诺尔、利元亨 [3][79] - 自动驾驶：锐明技术 [3][79] - 报告覆盖的重点公司盈利预测及评级：包括豪鹏科技、尚太科技、锐明技术、飞荣达、申菱环境、强瑞技术、浙江荣泰、深圳新星、纳科诺尔、格林美、新宙邦、捷邦科技、博力威、珠海冠宇等，投资评级均为“买入” [6][7]

公司资本 - 公司注册资本为510,333.35万元人民币[5] 债券情况 - 23格林G1债券余额为3.00亿元，票面利率为4.00%[6] 回购股份 - 回购资金总额不低于10,000万元且不超过20,000万元，回购股份价格不超过9.86元/股[7] - 截至2026年1月14日，累计回购股份20,358,500股，占当时总股本0.40%，成交总金额136,743,597元[8] - 本次注销的回购股份数量为12,215,100股，占实际回购总量60%，实际回购注销金额为82,046,158.20元[10] 股本变动 - 回购股份注销后，公司总股本由5,115,548,607股变更为5,103,333,507股[10] - 限售条件流通股数量为30,139,201股，占比0.59%，本次无变动[10] - 无限售条件流通股变动前为5,085,409,406股，变动后为5,073,194,306股，减少12,215,100股，占比均为99.41%[10] 影响说明 - 本次回购股份事项不会对公司财务、经营等方面产生重大影响[11] - 回购股份方案实施完成后，公司控制权和上市地位不变，股权分布仍符合上市条件[11]

债券代码：148517.SZ 债券简称：23 格林 G1 国联民生证券承销保荐有限公司 关于格林美股份有限公司回购注销部分限制性 股票减少注册资本的临时受托管理事务报告 债券受托管理人 国联民生证券承销保荐有限公司 （住所：中国(上海)自由贸易试验区浦明路 8 号） 二〇二六年三月 声 明 本报告依据《公司债券发行与交易管理办法》《公司债券受托管理 人执业行为准则》《格林美股份有限公司 2023 年面向专业投资者公开 发行绿色公司债券(第一期)募集说明书》《格林美股份有限公司 2022 年面向专业投资者公开发行公司债券受托管理协议》等相关规定以及 格林美股份有限公司（以下简称"公司"或"发行人"）提供的相关资 料等，由本次公司债券受托管理人国联民生证券承销保荐有限公司（以 下简称"国联民生承销保荐"）编制。 本报告不构成对投资者进行或不进行某项行为的推荐意见，投资 者应对相关事宜作出独立判断，而不应将本报告中的任何内容据以作 为国联民生承销保荐所做的承诺或声明。在任何情况下，投资者依据 本报告所进行的任何作为或不作为，国联民生承销保荐不承担任何责 任。 2 一、发行人及债券基本情况 （一）发行人基本情况 | ...

行业与公司 * 该纪要主要涉及中国基础材料行业，包括钢铁、煤炭、水泥、铝、铜、锂、纸包装等细分领域 [1][9] * 覆盖了高盛研究范围内的多家上市公司，例如鞍钢股份、宝钢股份、中国神华、中国铝业、紫金矿业、赣锋锂业等 [10] 核心观点与论据 1. 春节后需求分化 * 截至3月初，节后需求表现不一 [1][14] * 能源相关项目订单强劲，包括电网电缆、储能系统电池和出口太阳能组件 [1][14] * 建筑、家电、汽车和传统五金的需求弱于预期 [1][14] 2. 高价格对需求的影响与出口风险 * 高企的金属价格在节前已导致**15-20%** 的需求破坏，但终端市场目前尚可接受，并加速了替代努力 [1][14] * 生产商预计中东危机将对未来的钢铁、电动汽车、储能系统出口订单产生影响，根据部分评论，影响可能占出口总额的**5-15%** [1][14] 3. 高频数据与行业表现 * 3月第一周，中国水泥和建筑钢材需求同比**下降50-60%**，铝、铜和扁平材钢材需求同比**下降2-8%** [1] * 煤炭、铝和锂的利润率/价格改善，钢铁和水泥走软，铜保持稳定 [1] 4. 订单与库存调查 * 根据3月初的专有调查，**95%** 的下游行业受访者和**86%** 的大宗商品受访者表示3月份订单环比上升 [2][15] * 3月初库存调查显示，铁矿石/冶金煤/钢铁/氧化铝/铝/建筑材料/产成品库存高于正常水平，而煤炭/铜/废旧瓦楞纸箱/纸品库存低于正常水平 [16][17][18] 5. 供应端动态 * 主要水泥生产商正在关闭**5-15%** 的产能 [1][14] * 钢铁被纳入国家碳交易平台，但对2026年钢铁行业的约束力有限 [1][14] * 高能源价格前景使铜交易商变得谨慎，推高了海运和国内煤炭价格，并导致一家沿海独立发电商大幅削减了印尼煤炭进口 [1][14] 6. 钢铁行业具体观察 * 3月第一周高频数据显示，建筑钢材需求同比下降**53.9%**，扁平材需求同比下降**7.8%** [80] * 大多数钢厂计划在2026年保持产量基本持平 [82] * 截至3月7日，钢厂成品钢材库存为**550万吨**，环比增长**32%** [82] * 国内销售单位毛利为**70-80元/吨**，出口利润为**70-80元/吨** [83] 7. 其他大宗商品要点 * **煤炭**：国内洁净煤价格较1月上涨**100元/吨** [96] * **铝**：更多闲置的供应配额被重新激活 [9] * **铜**：能源相关领域需求回升，高价导致的需求破坏减少 [9] * **锂**：持续存在供应缺口，但向下游传导价格仍具挑战性 [9] * **纸包装**：春节后需求复苏稳固 [9] 其他重要内容 1. 下游行业数据快照 * **基础设施**：2025年12个月累计（除水/电供应）固定资产投资同比下降**2.2%**，意味着12月单月下降**12.2%** [35] * **房地产**： * 2025年12个月累计住宅销售面积同比下降**9.2%**，12月单月下降**17.9%** [44] * 2025年12个月累计新开工面积同比下降**20.4%**，12月单月下降**19.4%** [46] * 截至2025年12月，施工面积同比下降**10.0%**，减少**7.34亿平方米** [48] * **传统制造**： * 2025年12个月累计白色家电产量同比增长**2.2%**，但12月单月下降**3.4%** [53] * 2025年12个月累计汽车产量同比增长**8.5%**，但12月单月下降**2.1%** [55] * **先进制造**： * 2025年12个月累计太阳能新增装机量增长**14%**，但12月单月下降**40%** [62] * 2026年1月新能源汽车产量增长**2.5%** [64] * 2026年1月电动汽车电池产量增长**41.8%** [68] * 2025年12个月累计电网投资增长**5.1%**，但12月单月下降**0.2%** [66] 2. 商品价格预测 * 报告提供了截至2026年3月6日的基准商品价格预测，涵盖基本金属、散货和能源商品以及中国国内价格 [12] 3. 研究方法与覆盖范围 * 月度中国基础材料监测整合了超过**60** 个行业联系人的专有调查 [14] * 调查涵盖下游多个行业的生产商和制造商 [14]

2025年度业绩概览 - 预计2025年归母净利润为14.29亿元至17.35亿元，同比增长40%至70% [2] - 业绩增长得益于关键金属循环回收增量、印尼镍资源项目全面达产及高端新能源材料市场突破 [2] 核心业务收入构成 (基于2025上半年数据) - 新能源电池材料业务收入占比最高，为58.24% [4] - 关键金属资源循环利用业务收入占比为36.83% [4] - 动力锂电池循环利用业务收入占比为4.93% [4] 关键金属资源循环利用业务表现 - 印尼镍资源项目镍金属（含参股）出货超11万吨，同比增长110%以上 [2][3] - 自产钴金属（含参股）出货近1万吨，同时回收钴金属约1.5万吨 [2][3] - 回收循环再造钨资源量超1万吨 [2][3][6] - 回收拆解动力电池超5.2万吨，同比增长45%以上 [2][3] 新能源电池材料业务表现 - 正极材料实现出货超2.3万吨，同比增长15%以上 [2][3] - 自2019年起布局固态电池材料，已实现高镍三元及富锂锰基正极材料的吨级以上产品出货 [6] 印尼镍资源项目详情 - 2025年7月以来，15万吨/年的镍资源产能维持满产运行，预计2026年持续满产 [5] - 项目采用高压酸浸（HPAL）工艺，具有成本低、碳排放少的优势 [5] - 项目盈利能力行业领先，原因包括自产近1万吨钴金属（含参股）及通过技术优化实现降本增效 [5] - 主要镍矿供应商为MBM的SCM矿山和恒嘉亚矿山，占供应总量的90%以上 [5][6] - 利用开斋节假期进行为期1-2周的产线常规年度检修 [7] 战略合作与资本运作 - 于2026年3月6日与中国恩菲签署关键矿产资源开发战略合作协议 [4][5] - H股上市工作正有序推进中 [4] - 2025年开启的股份回购实施完毕，回购金额达1.37亿元，部分回购股份已注销 [6] - 连续十一年进行现金分红，2024年度现金分红总额达3.37亿元，股利支付率约33% [6]

报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [3] 报告核心观点 - 钨价持续创历史新高，后续仍看好关键金属全面行情 [1][13] - 全球关键金属（镍、钴、锂、稀土、锡、锑、钨、铀）普遍面临供给端扰动与政策收紧，供需紧平衡格局预计将支撑相关金属价格偏强运行 [1][13][15][24] 根据相关目录分别进行总结 镍钴行业观点更新 - **印尼镍矿配额收紧，支撑镍价**：印度尼西亚将2026年镍矿石生产配额（RKAB）设定在2.6亿至2.7亿吨之间，较去年的4200万湿吨大幅缩减，且配额审批存在不确定性，叠加对伴生矿（钴、铁）征收1.5%-2%特许权税（预计年增收约6亿美元），预计对镍矿价格形成底部支撑 [1][30][32] - **镍市场数据**：截至3月6日，LME镍现货结算价17110美元/吨，周环比下跌2.12%；沪镍报收13.72万元/吨，较2月13日下跌3.01% [1][30] - **刚果金钴出口偏慢，钴价看涨**：刚果金2025年2月22日至10月15日暂停出口，约减少16.52万吨出口供给，占2024年全球钴产量的57%；2026-2027年出口配额分别为9.66万吨，预计减少的出口供应量约占2024年全球产量的43%；出口流程繁琐及物流紧张导致国内原料结构性偏紧，钴价存上涨空间 [2][5][36] - **钴市场数据**：截至3月6日，电解钴报收43.25万元/吨，周环比下跌1.70%；硫酸钴报收9.52万元/吨，周环比下跌0.10% [2] 锑行业观点更新 - **中国锑产量骤降，供给收缩**：2026年2月中国锑锭产量环比大幅下降46%以上；此外，湖南振强锑业因火灾停产至少两个月，预计影响锑锭产量2000吨以上，供给端收缩 [6] - **中国主导全球供给**：2024年全球锑矿产量10万吨，中国产量6万吨，占比60% [6] - **出口管制缓和**：2025年12月6日起至2026年11月27日，暂停实施对美相关两用物项出口管制条款，有望带动国内锑产品出口恢复，国内外价差（欧洲锑现货2.73万美元/吨）或推动国内锑价向上修复 [6][44] 锂行业观点更新 - **供给扰动频发，锂价或创新高**：津巴布韦政府立即暂停所有锂精矿出口；宁德时代宜春枧下窝锂矿复产进度不及预期，宜春其余6家瓷土锂矿面临停产换证风险；海外锂企2026年产量规划谨慎，预示2027-2028年供给增量有限 [8][49] - **需求端存在支撑**：中东冲突推高原油价格（截至3月7日主力合约涨超14%至753.4元/桶），可能加速光伏储能替代，增加锂需求；中国电池产品出口退税率将于2026年4月1日起由9%下调至6%，可能引发“抢出口”，支撑一季度碳酸锂需求 [8][49] - **市场数据**：截至3月6日，国内碳酸锂期货收盘价15.62万元/吨，周环比下跌11.29%；碳酸锂样本周度库存总计9.94万吨，周环比去库720吨 [8][49] 稀土磁材行业观点更新 - **镨钕供应持续短缺**：国内部分分离厂因环评及指标限制停产，2026年1月镨钕金属产量环比下降2.12%，预计2-3月产量继续环比缩减，氧化镨钕供应紧缺提供成本支撑 [9][10][61] - **全球供给趋紧**：越南通过法令禁止稀土原矿出口；澳洲Lynas因严重停电预计损失约1个月产量，凸显海外产业链瓶颈 [10][61][63] - **中国主导产业链**：2024年中国稀土储量占全球48.41%，产量占全球68.54%；2023年中国冶炼分离产品产量占全球92%；2025年中国稀土永磁产量预计占全球91.62% [10][63] - **政策动态**：2025年11月7日起至2026年11月10日，中国暂停实施涉及稀土等物的6项出口管制措施；美国“金库计划”拟投入120亿美元建立关键矿产储备 [10][59][63] 锡行业观点更新 - **海外供应偏紧支撑锡价**：缅甸佤邦矿区复产滞后，且掸邦北部局势再度紧张；印尼2026年1月精炼锡出口量2653.67公吨，环比减少64.42%，且预计全年锡生产配额约6万公吨，较往年收缩；刚果（金）矿山供应担忧仍存 [11][12][73][75] - **市场数据**：截至3月6日，LME锡现货结算价57425美元/吨，周环比大涨26.21%；沪锡加权平均价37.8万元/吨，周环比上涨7.43% [12] 钨行业观点更新 - **钨价创历史新高，供给持续偏紧**：截至3月6日，白钨/黑钨精矿（65%）报价91.6万元/吨，周环比上涨16.84%；仲钨酸铵报价135.4万元/吨，周环比上涨16.32% [13] - **供应紧张原因**：中国实行钨精矿开采总量控制（年度配额制），指标多在4月下发，当前市场流通紧张；国内50%钨矿资源集中于头部企业且多自用，市场散单稀少；全球新增产能有限，各国对钨资源争夺加剧 [13][79] 铀行业观点更新 - **供给偏紧预期支撑铀价**：1月全球铀现货市场价格69.71美元/磅，虽较2024年高位回落，但仍远高于2016年低位18.57美元/磅 [14] - **供应不及预期**：多家矿企生产遇阻，如Boss Energy的Honeymoon矿场产量远低于预期；Lotus Resources的Kayelekera项目因硫酸短缺延迟投产；Cameco将麦克阿瑟河项目产量预测从1800万磅下调至1400-1500万磅；哈萨克斯坦哈原工计划2026年减产约10%，或导致全球供应减少约5% [15] - **需求增长**：哈原工与日本关西电力签署供应协议以加快核电重启，加剧全球一次铀供需偏紧格局 [15][24] 投资建议与受益标的 - **镍**：受益标的包括格林美、华友钴业 [16][34] - **钴**：受益标的包括洛阳钼业（2026-2027年获刚果金钴基础出口配额3.19万吨，占36.7%）、华友钴业、力勤资源、格林美、腾远钴业、寒锐钴业 [17][39][41] - **锑**：受益标的包括湖南黄金、华锡有色、华钰矿业 [18][46] - **锂**：推荐关注二线新增锂资源量供给较多的公司，受益标的包括大中矿业、国城矿业、天华新能、盛新锂能、中矿资源、华友钴业、盐湖股份、藏格矿业、永兴材料、江特电机、赣锋锂业、天齐锂业 [19][56] - **稀土磁材**：受益标的包括中国稀土、广晟有色、北方稀土、盛和资源、金力永磁、正海磁材、宁波韵升、中科三环、天和磁材、英洛华、大地熊、中科磁业、银河磁体 [20][72] - **锡**：受益标的包括兴业银锡、华锡有色、锡业股份、新金路 [21][76] - **钨**：受益标的包括章源钨业（2025H1钨精矿产量1849.93吨）、中钨高新、翔鹭钨业（2024年APT产量3724.62吨）、厦门钨业（现有钨精矿年产量约1.2万吨，未来将达1.5万吨以上）、洛阳钼业（2025H1钨金属产量3948吨） [23][81] - **铀**：受益标的为中广核矿业 [24]