核心观点 - 大华继显发布研究报告，维持对华润置地的“买入”评级，但下调其盈利预测及目标价，主要因预期房地产开发业务毛利率下降及房托基金上市收益延迟确认 [1] - 公司2025年核心净利润预计同比下跌18.8%，但资产负债表预计保持稳健，其商业运营及高端住宅开发的核心优势仍被看好 [1] 财务预测与业绩展望 - 预计华润置地2025年核心净利润同比下跌18.8% [1] - 预计房地产开发业务利润率将从2024年的16.8%下降至2025年的14.5% [1] - 将公司2025至2027年各年盈利预测分别下调14.6%、11.4%及10.7% [1] 评级与估值调整 - 维持对华润置地的“买入”评级 [1] - 目标价从37.51港元下调至35.4港元 [1] 业务优势与风险因素 - 看好公司的商业运营及高端住宅开发核心优势 [1] - 业绩面临压力主要来自房地产开发业务毛利率下降，以及房托基金上市收益延迟确认 [1] - 预计公司的资产负债表将保持稳健 [1]

项目定位与核心价值 - 项目是粤海·云上，位于广州白云新城核心区，产品为建面约213-571平方米的云端大平层，定位为当代高端居住与理性资产配置的综合解决方案 [1] - 项目被视为白云新城核心区整体开发的压轴之作和“最后一块拼图”，标志着该区域人居价值进入全新阶段，并为广州高端住宅市场树立了新标杆 [1][8] - 项目倡导“核心持有+灵活配置”的资产观，以相对轻松的置业门槛锚定核心资产，旨在实现资产结构优化与生活维度双重丰富 [30] 区位与稀缺性 - 项目占据白云新城政治、经济、文化、生态与交通等多重城市核心功能聚合交汇点，是广州的“中心之芯” [4] - 经济层面，白云新城有超过7600亿的持续投资，催生了多栋百亿、十亿级产值的总部写字楼群 [4] - 商业层面，项目楼下有近3万平方米开放式潮流街区，步行可及凯德广场·云尚、万达广场等大型综合体 [4] - 生态与人文层面，项目推窗可见白云山，且步行可达广州体育馆、广东画院等六大文化地标 [6] - 交通层面，项目拥有“双地铁+超级TOD（白云站）+机场快速连接”的立体网络 [6] - 政治、经济、商业、生态、交通、人文六大顶配资源的罕见交汇，定义了其难以被复制的终极稀缺性 [6][8] 产品设计与建筑特色 - 建筑高度约190米，重塑白云新城天际线，外立面采用三层定制玻璃幕墙系统 [11] - 幕墙采用双银LOW-E中空夹胶玻璃，在隔热、保温、防紫外线及降噪性能上相较于普通玻璃实现质的飞跃 [11] - 创新采用整扇超大板块平开窗系统，取代传统推拉窗，以最大化视野与采光面 [11] - 项目规划了CBD度假式园林和超过3000平方米的专属私享会所 [15] - 作为约73万平方米城市综合体的一部分，项目下楼即可享商业街区活力，并与230米高的白云区地标写字楼无缝连接 [15][16] 社区规划与生活场景 - 归家动线设计充满仪式感，包括酒店式环岛落客区、光影艺术水景廊道等，最终抵达层高约10米、融合岭南文化元素的艺术大堂 [13] - “居住+商业+办公+会所+园林”的复合生态，让生活、工作、消费、社交在步行范围内高效闭环 [16] - 项目采用广州市场罕见的3梯2户配置，其中两台为双开门私家电梯实现平层入户，另一台为独立工作梯，分离主人与服务动线 [20] - 设计有双动线玄关，彻底分离日常归家动线与访客家政动线，守护家庭核心区隐私 [20] 户型设计与空间功能 - 室内层高约3.5米，提供开阔空间感 [22] - 采用270°转角环幕客厅结合全玻璃幕墙设计 [22] - 创新LDKT（客厅、餐厅、厨房、茶厅）一体化设计，打破传统布局，融入独立休闲茶台 [22] - 部分户型提供超过60平方米的可拓展空间，可根据家庭需求改造 [24] - 部分高区户型可进行整层打通，打造云端会客厅或家族会馆 [24] - 大户型采用双套房乃至多套房设计，主起居室套间内创新增设独立“藏品间” [24] - 全屋搭载智能家居系统，实现场景化联动与一键控制 [27] - 针对南方气候，卫浴空间配备地暖与风暖一体系统 [27] - 规划三重储藏系统，解决高品质生活的收纳痛点 [27] 市场与行业影响 - 项目的落成标志着白云新城从商务区、政务区向“高端产城人融合示范区”的成熟蜕变，将吸引城市精英入驻，提升区域人口素质与消费能级 [30] - 项目以其系统的产品创新、深度的生活洞察和长期主义价值观，为后地产时代的高端住宅开发提供了可资借鉴的范本 [32] - 项目证明高端产品的核心竞争力在于对土地价值的理解、建筑技术的应用、生活场景的构建以及对目标客群内心需求的回应 [32]

公司营收与业务结构 - 2024年公司营收195亿港元，同比增长49% [1] - 业务构成：物业开发占比66%，投资物业（IP）租金占比25%，酒店运营占比9% [1] - 区域构成：中国内地营收占比66%，中国香港营收占比34% [1] - 截至2025年上半年末，公司总土储4971万平方呎，中国内地、中国香港、海外土储分别占比76%、10%、14% [1] 投资物业与酒店业务 - 截至2025年上半年，投资物业价值863亿港元，同比增长14%，内地和香港分别占比67%和33% [2] - 投资物业及酒店总面积为2133万平方呎，北京、上海、深圳、杭州及香港五城合计占比73% [2] - 业态构成：办公室占比37%，零售占比29%，酒店占比23% [2] - 2025年上半年投资物业合并租金25.02亿港元，同比下降5.5%；酒店合并租金10.3亿港元，同比下降3.3% [2] - 预计到2031年，投资物业及酒店面积将增加760万平方呎至2893万平方呎，较2025年上半年增长36%，2024至2031年复合年增长率为7% [2] 物业开发与销售表现 - 2025年上半年实现销售金额162亿港元，同比增长130%，超越2024年全年规模，其中内地和香港销售占比分别为66%和34% [3] - 内地销售106亿港元，主要依赖上海金陵华庭项目，占比达93% [3] - 上海金陵华庭项目两期均开盘即售罄，3月一期货值92亿元，均价18.9万元/平方米；9月二期货值98亿元，均价20.5万元/平方米 [3] - 上海金陵路项目拿地金额221亿元，预计利润率可观，将于2027至2028年进入结算期 [3] - 香港市场2025年上半年销售55亿港元，同比下滑5%，主要依赖豪宅项目缇外去化，2025年上半年该盘销售占香港市场34% [3] 财务状况与股东回报 - 截至2025年上半年，公司总借贷额度596亿港元，同比下降2%，债务年期2.7年，净负债率降至38.4% [4] - 公司预计到2026年底净负债率将下降至30%初段水平，融资成本为4.0%，同比下降0.6个百分点 [4] - 自2017年以来，除2021年外，每股股息（DPS）稳定在1.35港元，股息率达6.9% [4] - 预计2025至2027年归母净利润分别为17.5亿、16.2亿、40.3亿港元，同比变化分别为+116%、-7%、+149% [4]

投资评级与目标价 - 首次覆盖嘉里建设，给予“买入”评级，目标价26.4港元 [1] 业务概况与营收表现 - 公司业务多元协同发展，2024年营收195亿港元，同比增长49% [2] - 营收构成中，物业开发、投资物业（IP）租金、酒店运营分别占比66%、25%、9% [2] - 从区域看，中国内地和中国香港的营收分别占比66%和34% [2] 投资物业（IP）与酒店业务 - 截至2025年上半年末，公司IP价值863亿港元，同比增长14%，内地和香港分别占比67%和33% [2] - 投资物业及酒店总面积为2133万平方英尺，北京、上海、深圳、杭州及香港五个核心城市合计占比73% [2] - 2025年上半年IP合并租金25.02亿港元，同比下滑5.5%，酒店合并租金10.3亿港元，同比下滑3.3% [2] - 预计到2031年，投资物业及酒店面积将增加760万平方英尺至2893万平方英尺，较2025年上半年增长36%，7年复合年增长率（CAGR）为7% [2] 房地产开发业务 - 2025年上半年实现销售金额162亿港元，同比增长130%，超越2024年全年规模，其中内地和香港销售占比分别为66%和34% [3] - 内地销售主要依赖上海金陵华庭项目，2025年上半年内地销售106亿港元，该单盘占比93% [3] - 上海金陵路项目拿地金额221亿元，限价放松后预计利润率可观，将于2027-2028年进入结算期 [3] - 截至2025年上半年，公司总土地储备4971万平方英尺，中国内地、中国香港及海外土储分别占比76%、10%、14% [2] 财务状况与分红政策 - 截至2025年上半年，公司总借贷额度596亿港元，同比减少2%，净负债率降至38.4% [4] - 融资成本为4.0%，同比下降0.6个百分点，公司预计2026年底净负债率将下降至30%初段水平 [4] - 自2017年以来，除2021年外，每股股息（DPS）稳定在1.35港元，股息率高达6.9% [4] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.5亿、16.2亿、40.3亿港元，同比变化分别为+116%、-7%、+149% [1] - 预计2025-2027年归母核心利润分别为23.0亿、18.8亿、39.6亿港元，同比变化分别为-11%、-18%、+111% [1] - 预计2025-2027年市盈率（PE）分别为16倍、18倍、7倍 [1]

核心观点 - 申万宏源首次覆盖嘉里建设，给予“买入”评级及26.4港元目标价，看好其高端住宅开发与优质投资物业租赁业务的协同发展，公司财务稳健且股息率高[1] 业务结构 - 2024年公司营收195亿港元，同比增长49%，物业开发、投资物业租金、酒店运营占比分别为66%、25%、9%[2] - 区域营收中国内地与中国香港占比分别为66%和34%[2] - 截至2025年上半年末，公司土地储备4971万平方英尺，发展中物业、投资物业、酒店、持作出售物业占比分别为42%、37%、11%、10%[2] - 土地储备区域分布为中国内地76%、中国香港10%、海外14%[2] 投资物业与酒店 - 2025年上半年投资物业价值863亿港元，同比增长14%，内地与香港占比分别为67%和33%[3] - 投资物业及酒店总面积2133万平方英尺，北京、上海、深圳、杭州及香港五城合计占比73%，办公室、零售、酒店业态占比分别为37%、29%、23%[3] - 2025年上半年投资物业合并租金25.02亿港元，同比下降5.5%，酒店合并租金10.3亿港元，同比下降3.3%[3] - 公司计划至2031年增加投资物业及酒店面积760万平方英尺至2893万平方英尺，较2025年上半年增长36%，2024-2031年7年复合增长率7%[3] 物业开发 - 2025年上半年实现销售金额162亿港元，同比增长130%，内地与香港销售占比分别为66%和34%[3] - 内地市场2025年上半年销售106亿港元，主要依赖上海金陵华庭单盘，占比93%，其两期项目均开盘即售罄[3] - 香港市场2025年上半年销售55亿港元，同比下降5%，主要依赖豪宅项目缇外去化[3] - 上海金陵路项目拿地金额221亿元，预计27-28年进入结算期[3] 财务与分红 - 截至2025年上半年，公司总借贷额度596亿港元，同比下降2%，债务年期2.7年，净负债率38.4%[4] - 公司预计2026年底净负债率下降至30%初段水平，融资成本4.0%，同比下降0.6个百分点[4] - 自2017年以来，公司每股股息基本稳定在1.35港元，股息率高达6.9%[4] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.5亿港元、16.2亿港元、40.3亿港元，同比增速分别为+116%、-7%、+149%[1] - 预计2025-2027年归母核心利润分别为23.0亿港元、18.8亿港元、39.6亿港元，同比增速分别为-11%、-18%、+111%[1] - 预计2025-2027年市盈率分别为16倍、18倍、7倍[1]

地块基本信息 - 地块为东城区祈年大街路西危改工程土地一级开发项目4、5号地0127-0201、0202、0203、0204地块多功能用地，已进入预申请环节 [1] - 地块位于北京二环内黄金区位，南邻天坛公园，北邻前门大街景区，步行至天安门广场约2.2公里 [1] - 土地面积约2.28万平方米，规划建筑面积2.5万平方米，容积率1.1，其中住宅占比不超过70%，约1.75万平方米 [6] - 地块由六个小地块组成，其中四块为住宅用地，自北向南分别为0127-0201、0127-0202、0127-0203、0127-0204地块 [6] 区位与配套价值 - 地块交通便捷，邻近地铁7号线桥湾站，生活、教育、医疗配套齐全 [4] - 商业资源丰富，步行可达国瑞购物中心、新世界百货等，距王府井商圈约2公里 [4] - 周边有金台书院小学、北京市第十一中学等教育资源，以及同仁医院、北京医院、友谊医院、协和医院等医疗资源 [4] - 地块核心价值在于地段的稀缺性，已有潜在竞拍房企开展市场调研 [1] 规划与产品定位 - 由于邻近天坛、先农坛等文物保护单位，建筑高度受严格管控，其中三地块限高18米，一地块限高仅3.3米 [7] - 限高3.3米、容积率0.39的地块预计将规划为高端四合院产品，另外三个限高18米的地块预计打造低密度洋房、大平层或叠墅产品 [7] - 出让文件明确要求建成后的院落必须“整院售卖”，不得拆分，以保护核心区历史风貌 [7] 市场前景与价格预期 - 地块起始价19.5亿元，折合起始楼面价7.8万元/平方米 [3] - 参考附近金鱼池地块去年溢价25%成交的情况，预计本地块溢价率可能在15%-25%之间，成交楼面价有望达到8.97万-9.75万元/平方米，激烈情况下或触及10万元/平方米 [13] - 参考周边项目如金鱼池地块期房指导价15.1万元/平方米及中海京华玖序约17万元/平方米的售价，预测该地块未来商品住宅售价将围绕15万-16万/平方米波动，稀缺四合院产品单价可能更高 [13] - 位置稍逊的天坛府项目开盘后连续两年夺得北京商品房网签百亿销冠，全盘住宅销售额已突破326亿元，显示核心区项目销售前景看好 [14][15] 开发挑战与行业趋势 - 地块形状不规整且四块住宅用地未连在一起，叠加严格的风貌管控要求，开发难度较大 [8] - 设计方案需维护中轴线对称性，与周边环境协调，建筑第五立面、材质、色彩等需统筹考虑视廊景观和风貌保护要求 [8] - 邻近的金鱼池地块出让一年多后才拿到建设批复，目前仍未出设计方案，表明此类项目开发周期长、规划复杂 [10] - 在北京中轴线申遗成功的背景下，未来核心区地块供应将更注重“保护优先”，主要以城市更新、风貌保护形式推进，但预计将持续释放更多优质地块 [15]

项目概况 - 恒基兆业地产与新世界发展合作开发香港顶级豪宅项目"THE LEGACY天御" [1] - 项目由两座住宅大楼分两期组成 总楼面面积超过40万平方呎 [1] - 项目位于香港半山地段 与中环核心商业区相连 [1] 设计规划 - 整体建筑、住客会所及室内设计由意大利建筑设计事务所ACPV ARCHITECTS Antonio Citterio Patricia Viel策划 [1] 开发理念 - 项目体现恒基兆业地产追求卓越品质与永恒价值的发展理念 [1] - 展现集团对高端住宅领域的深刻理解与创新突破 [1] - 延续集团数十年来为香港城市发展贡献的初心 [1]

项目合作与定位 - 长沙奕豪置业与旭辉建管签约合作开发高端住宅项目铂悦・星云府 项目意式美学示范区已开放 建面约158-300平方米准现房启动诚意登记 [1] - 项目定位为地标性城市综合体 总规划面积约35万平方米 包含酒店式奢宅 五星级万豪酒店 甲级写字楼 名品中心及商业街区业态 [5][6] - 引入国际高端家居品牌芬迪CASA 构建居住+商业+办公+休闲一站式生活场景 [6] 企业背景与资源优势 - 奕豪置业为多元化集团公司 业务覆盖地产开发 一级土地开发 新能源产业 上市公司及AI科技领域 [3] - 合作方旭辉建管2024年获中国房地产代建企业新签规模TOP2 2025年获评年度影响力代建管理企业TOP2 [3] - 项目整合湘郡未来与玮希国际优质教育资源 高端物业服务由运达水清木华提供 覆盖12年教育阶段 [3][6] 产品设计与核心标准 - 住宅产品严格遵循铂悦系三大准则：非中心不铂悦 非定制不铂悦 非极致不铂悦 [6] - 层高达3.15米至3.3米 突破现行新规标准 采用L型巨幕边厅设计 有效空间使用率高达109% [6] - 延续旭辉高端铂悦系基因 参考滨江豪宅铂悦湘江开发经验 为长沙打造第二座铂悦系高端住宅 [3]

南京土地市场动态 - 今年以来南京江宁片区土地市场表现活跃，已成功出让九龙湖G18、百家湖G38及竹山路G39三幅地块 [1][2] - 7月16日江宁区和六合区共出让2宗涉宅用地，总成交金额19.94亿元 [2] - 江宁片区还有翠屏山G50和上秦淮G51两幅地块拟待7月30日出让 [2] 中国金茂土地获取情况 - 中国金茂7月16日以15.49亿元竞得江宁竹山路G39地块，楼面地价11997元/平方米 [2] - 4月30日公司以11.4亿元拿下九龙湖G18地块，楼面价17289元/平方米，溢价率15.15% [3] - 今年以来公司在江宁板块累计获取土地金额达26.89亿元 [3] 地块详细信息 - 竹山路G39地块面积79416.74平方米，规划建筑面积129120.04平方米，容积率1.78 [3] - 地块需出资建设5400平方米地铁换乘站房，建设费用3596.26万元 [3] - 九龙湖G18地块面积36631.76平方米，规划建筑面积65937.17平方米，容积率1.8 [4] 产品规划与定位 - 九龙湖G18地块将打造南京第四座"金茂府"，规划5栋小高层和3栋洋房，户型140-220平方米 [7] - 竹山路G39地块可能引入"璞系"产品线，定位复合型高端开发 [7][8] - "璞系"产品在成都、西安等地表现优异，成都项目累计销售额超29亿元 [8] 市场供需状况 - 竹山路G39地块周边仅仁恒龙湾、嘉和华府两个项目在售，住宅用地供应稀缺 [4] - 九龙湖板块近8年无新房供应，G18地块成交价刷新板块近5年纪录 [4] - 片区金隅紫京云筑等改善项目均为2019年前出品，存在新项目需求 [6]