报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][3][80] 报告的核心观点 - AI算力需求爆发式增长，智能算力基建加速迭代 中恒电气凭借在HVDC领域的技术壁垒与全栈式能源解决方案能力，深度绑定互联网巨头及国家算力枢纽建设，2024年业绩已进入加速释放期 公司作为国内HVDC龙头，伴随海外市场突破，有望成为AI算力基建核心受益标的 [3][80] 根据相关目录分别进行总结 高频开关转型数字能源，HVDC直流供配电领军者 - 公司聚焦绿色ICT基础设施等领域，与各领域头部客户建立深度战略合作，产品畅销多地 从高频开关电源起家，逐步转型为数字能源综合服务商，在新能源汽车充电、能源互联网等领域均有布局 [14] - 截至2025年6月3日，公司股权结构集中，管理层稳定，朱国锭为实控人 公司管理层经验丰富，在行业内有一定影响力 [16][18] - 公司布局绿色ICT基础设施、新型电力系统、低碳交通及综合能源服务四大业务，各业务均有相应产品和解决方案，并取得了一定的市场成果 [21] - 2024年公司迎来业绩拐点，营收利润双增长 通信行业发展迅猛，数据中心电源是业绩增长主要原因 公司整体毛利率保持平稳，成本管控有效，盈利能力近两年稳步增长 [25][27][29] HVDC前景广阔，国内外积极布局 - HVDC是采用高压直流电进行供电的技术，相较于传统UPS具有效率高、安全性高、稳定性高、经济性优的显著优势 英伟达服务器功率密度增大，推动柜外电源向更高压高效发展，HVDC有望替代UPS成为AI数据中心柜外主流供电方案 [42][46] - 中国智能算力规模高速增长，政策与市场双重催化下，智算中心建设加速，HVDC优势凸显 数据中心用电负荷与单机柜功率密度激增，HVDC有望成为主流供电方案 预计HVDC全球市场空间2027年将达177亿，2024至2027年CAGR达121% [49][53][54] - 国内企业正加速推进数据中心供电技术体系升级，行业龙头推动HVDC技术应用与标准化，输出电压将突破更高电压，提高电能转换效率 [58] - 当前海外HVDC数据中心供电技术应用以标杆性试验项目为主，市场由维谛和台达主导 英伟达高功率服务器或将催化海外HVDC渗透率大幅增长 [60][61] 优势凸显伴随渗透率提升，公司业绩有望超预期 - 中恒电气是国内HVDC供电技术先行者，产品系统构架精简高效，整体效率可达97.5%以上 公司牵头制定国家标准，目前正研发第三代HVDC技术 公司拥有先进供应链管理体系，具备规模化生产交付能力 [62] - 公司在数据中心电源领域龙头地位稳固，供电产品广泛应用于多个数据中心场景，与众多知名企业建立了合作关系 [65] - 公司持续推进通信产品尤其是HVDC出海，2024年成立海外全资子公司，计划在2025年实现技术输出与产品出海的规模化突破 拓展策略围绕精细化运营与产业链协同 [68] - 公司电力电源产品业绩平稳增长，电力软件业务转型发展网外业务，充电桩业务短期受行业出清拖累，但全栈解决方案凸显优势，有望实现盈亏平衡 [69][70][71] 盈利预测与投资评级 - 预计2025 - 2027年数据中心电源、电力操作电源系统、通信电源系统、软件开发销售及服务、其他业务营收增速分别为84%/49%/38%、41%/20%/20%、20%/18%/15%、5%、0% [74][75][77] - 选取禾望电气、科华数据和通合科技作为可比公司 由于公司HVDC产品国内市占率较高，相比于可比公司理应享有溢价 [79] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为1.81/2.40/3.06亿元 首次覆盖，给予“买入”评级 [80]

维谛与英伟达的战略合作 - 维谛计划于2026年下半年推出800 VDC电源产品系列，包括集中式整流器、高效直流母线槽、机架级DC-DC转换器以及直流备电系统等，以支持英伟达下一代AI数据中心部署 [3][4] - 维谛与英伟达在人工智能发展路线图方面达成高度战略协同，产品发布时间将早于NVIDIA Kyber和NVIDIA Rubin Ultra平台的发布节点 [4] - 维谛始终保持领先一代GPU的优势，助力客户在部署电力和制冷基础设施时与英伟达的下一代计算平台协同推进 [4] HVDC产业趋势 - AI技术发展推动服务器机架功率持续提升，HVDC技术通过减少铜材使用量、降低电流以及减少热损耗，能够实现更高效、集中化的电力输送，尤其在机架功率超过300kW时优势明显 [5] - HVDC相较于交流UPS省去了逆变环节，有利于降低电能损耗、提高可靠性 [5] - HVDC系统在占地面积、建设成本、运营成本上均优于UPS，未来在AI数据中心的渗透率有望持续提升 [5]

报告行业投资评级 - 维持“强于大市”评级 [3] 报告的核心观点 - 国内外主要厂商在AIDC有大规模资本开支，基础设施行业空间显著增长 [4] - AIDC基础设施分为机房内与机房外，相同环节的同种产品海外价值量相较国内更高 [5] - 机房内高功率AI服务器带来电源、液冷、超级电容、BBU等投资机会 [5] - 机房外AIDC对UPS&HVDC、柴油发电机电源、变压器、开关柜等增量需求大 [8] 根据相关目录分别进行总结 一、AIDC由机房内&机房外基础设施构成 - AIDC是专门为支持和加速人工智能应用而设计的基础设施，配备高性能计算资源 [11] - AIDC相较于传统IDC算力指数级提升及功耗大幅上升，单机柜功率密度通常在20 - 100kW之间 [6][15] - 当前海内外主要CSP厂商进行AIDC军备竞赛，国内腾讯、阿里巴巴、字节跳动等和美国微软、Meta、谷歌、亚马逊等均有大规模资本开支，行业空间显著增长 [6][19][22] 二、机房内：高功率AI服务器，带来电源、液冷、超级电容、BBU等投资机会 2.1 AI服务器电源 - AI服务器电源架构分UPS、AC/DC、DC/DC三层，功率密度不断提升，具有N + 1或N + N冗余，与服务器配比不断提升 [29][34][38] - 2026年AC - DC市场空间有望达53亿美元，中国台湾地区厂商占据主导，大陆厂商有望跟进 [40][44] - 重点推荐进入国际头部AI公司GB系列服务器供应链的【麦格米特】，建议关注受益于国产算力链发展的【欧陆通】 [6][49] 2.2 BBU&超级电容 - 超级电容在AIDC中发挥“调峰 + 备电”功能，英伟达GB300将其纳入标配，HSC技术企业有望受益，建议关注【江海股份】 [55][56] - BBU安装在IT机柜内部，通过锂离子电池提供短期供电保障，英伟达GB200配置打开市场空间，重点推荐【蔚蓝锂芯】 [6][60] 2.3 液冷 - 机柜功率密度持续增长，机架密度达20KW以上时液冷技术重要性凸显，目前有风冷和液冷两大类技术 [63][64] - 风冷成本低但能源利用效率和冷却效率低，液冷包括冷板式和浸没式等，具有降低能耗、最大化空间利用率等优点 [65][77] - IDC预计2023 - 2028年中国液冷服务器市场规模CAGR + 47.6%，重点推荐【同飞股份】，建议关注【英维克】 [80][83] 三、机房外：AIDC对UPS&HVDC、柴油发电机电源、变压器、开关柜等增量需求大 UPS&HVDC - UPS主要应用于对电源稳定性要求高的领域，2025年市场规模预计达191亿元，重点推荐【科华数据】【科士达】 [9][91] - HVDC将交流电转换为直流电输送，具有输电效率高、距离远等优点，预计到2028年复合年增长率为8.59%，建议关注【中恒电气】 [94] 柴油发电机电源 - 柴油发电机能在市电断供时提供长时可靠备用电力保障，应用于AIDC领域市场规模2026年有望达2380亿元 [99] - 海外企业占据国内头部市场，国产化替代空间大，建议关注【科泰电源】【潍柴重机】 [100] 配电系统 - AIDC对业务连续性要求高，预计2N、3N等架构的配电系统需求将提高，带动相关变压器、开关等电力设备需求增长 [105] - 重点推荐相关配电电力设备企业【金盘科技】【明阳电气】 [9] 四、投资建议 - UPS&HVDC推荐【科华数据】【科士达】【英威腾】【中恒电气】 [109] - 柴油发电机电源建议关注【科泰电源】【潍柴重机】 [109] - 超级电容建议关注【江海股份】 [56] - BBU重点推荐【蔚蓝锂芯】 [6] - 液冷重点推荐【同飞股份】，建议关注【英维克】 [83] - AI服务器电源重点推荐【麦格米特】，建议关注【欧陆通】 [49] - 配电系统重点推荐【金盘科技】【明阳电气】 [9]