2025 年 12 月 16 日 开源晨会 1216 ——晨会纪要 数据来源：聚源 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 2024-12 2025-04 2025-08 沪深300 创业板指 昨日涨跌幅前五行业 | 行业名称 | 涨跌幅(%) | | --- | --- | | 非银金融 | 1.594 | | 商贸零售 | 1.489 | | 农林牧渔 | 1.240 | | 钢铁 | 0.911 | | 建筑材料 | 0.907 | | 数据来源：聚源 | | 昨日涨跌幅后五行业 | 行业名称 | 涨跌幅(%) | | --- | --- | | 电子 | -2.423 | | 通信 | -1.891 | | 传媒 | -1.633 | | 机械设备 | -1.363 | | 计算机 | -1.266 | 观点精粹 总量视角 【固定收益】社融新增超市场预期，信贷数据结构分化——2025 年 11 月金融数 据点评-20251215 行业公司 【电子】半导体设备自主可控是当下强确定性和弹性兼备科技主线——行业周报 -20251215 【商贸零售】11 月社零同比+1.3%，整体增速有所承压——行 ...

投资评级 - 行业投资评级为增持 [2] 核心观点 - 军工材料行业三季度业绩承压，但预计四季度随着订单签订及回款，利润有望从资产负债表里释放 [1] - 可控核聚变产业迎来密集利好，其商业化落地将主导新一轮科技革命，能源需求有望带动超导材料等高端材料应用 [7][8][23][24] - 高端材料的新增民用市场（如低空经济、大飞机、商业航天、机器人）开始带来第二增长曲线动力 [11] 军工材料行情回顾 - 10月军工材料指数下跌0.75%，同期沪深300指数下跌1.99%，创业板指上涨1.24% [1][28] - 板块内个股涨跌幅前三分别为+37.85%、+20.14%、+10.13%，涨跌幅后三分别为-9.30%、-9.24%、-8.68% [1][28] 三季报业绩分析 - 2025年前三季度核心军工材料公司总营收1087.26亿元，同比增长9.50%，但归母净利润65.61亿元，同比下降6.67% [1][31] - 分产业链看：钛合金营收111.36亿元（-3.85%），归母净利润10.54亿元（-23.35%）；高温合金营收145.72亿元（-3.96%），归母净利润2.46亿元（-82.78%）；碳纤维产业链营收91.83亿元（+11.19%），归母净利润16.47亿元（-9.11%）；隐身材料及3D打印等新材料营收41.78亿元（+23.30%），归母净利润12.53亿元（+3.28%）[7][31] - 行业整体毛利率32.61%，同比下降2.82个百分点；净利率14.94%，同比下降3.46个百分点 [31] - 存货305.74亿元，同比增长15.98%；合同负债363.80亿元，同比增长11.98% [1][38] 产业重要事件解读 - 10月可控核聚变领域取得系列进展：BEST项目杜瓦底座安装、磁约束等离子体控制技术突破、CRAFT设施偏滤器部件通过验收、世界聚变能源大会召开 [7][16][23] - 托卡马克装置产业链中，高温超导材料因核聚变功率与磁场强度四次方正比关系，有望迎来市场空间倍增 [8][24] - 中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议提出加快新能源、新材料等战略性新兴产业集群发展 [8] 行业判断与展望 - 军工材料行业或逐步复苏 [9] - 材料多功能性要求日益提升，复合材料应重点关注 [10] - 增材制造、特种加工等材料制造新工艺迎来快速发展 [11] - 低空经济为复合材料带来发展机遇，eVTOL对减重需求迫切 [11] - 大飞机国产替代市场广阔，C919已获超20家客户订单，未来国产化率目标30%-35% [11] - 商业航天进入高速发展期，带动新型热防护材料、耐高温、高导热等材料发展 [11] - 机器人产业推动高强轻质化新材料如PEEK发展提速 [11] 原材料成本 - 10月高温合金原料：电解镍价格12.36万元/吨，环比下降0.64%；电解钴价格39.40万元/吨，环比提高18.67% [25] - 10月钛合金原料：海绵钛价格4.70万元/吨，环比下降4.08% [25] 行业估值 - 军工材料行业市盈率（TTM）小幅走低，2025年10月底为57.15，较上月下降1.33%，处于2018年以来72%分位数 [60] 投资逻辑 - 需求无须多虑，等待订单落地，预计2027年相关需求将进一步提速 [62] - 新材料应用广度从单领域向多领域提升，应用深度不断增加，新型战机钛合金、复材应用比例是重要先进指标 [62] - 国内高端钛合金（航空航天领域）、高温合金、碳纤维市场需求持续上升 [65] 建议关注公司 - 碳纤维产业链：光威复材、中复神鹰、中简科技、佳力奇 [12] - 高温合金：抚顺特钢、钢研高纳、航材股份 [12] - 钛合金：西部超导、宝钛股份、西部材料、金天钛业 [12] - 增材制造：铂力特、超卓航科 [12] - 隐身材料：华秦科技、佳驰科技 [12] - 其他：北摩高科、钢研纳克 [12]

公司技术进展 - 公司EPMI完成新型吸波材料的科技成果评价工作 [1] - 该材料技术打破军工核心材料的国外封锁 [1] - 新型吸波材料已成功应用于多型重点装备 [1]

公司业务进展 - 公司非晶金属材料主要应用于军工领域 [1] - 该业务目前处于产业化推进阶段 [1]

文章核心观点 - A股上市公司三季报披露显示，QFII机构持仓路径清晰，190只重仓股分布于29家外资机构持仓组合中[1] - 主权财富基金调仓行为出现分化，部分机构加码重点板块，部分机构减持高位标的，而传统外资大行持仓风格更趋集中，押注高确定性板块[1][3] - 外资机构通过交叉持仓形成“外资共识股”，这些标的集中于先进制造、医疗健康、TMT及军工材料等成长性明确的行业[7][8] 主权财富基金持仓分析 - 阿布达比投资局持有6只A股，总持仓市值17.64亿元，最大持仓为宝丰能源，持股4441.28万股，市值超7.9亿元，环比增持逾685万股，同时减持北新建材224.57万股[3] - 澳门金融管理局持有6只股票，合计市值11.4亿元，新进山金国际、圣农发展、珠江啤酒、高能环境等前十大流通股东，配置风格偏向防御与稳健[3] - 香港金融管理局仅持有承德露露一只个股，持仓929.70万股，较上一报告期减持322.51万股[4] 外资大行持仓动向 - 摩根士丹利国际持有42只A股，总市值28.74亿元，重仓思源电气（1161.87万股）与光环新网（1198.53万股），对思源电气加仓351.20万股[4] - 摩根大通证券持有71只A股，为覆盖个股最多机构，总市值28.85亿元，新进55只个股前十大流通股东，对中国西电持仓从5682万股大幅升至1.30亿股，市值达8.77亿元[4] - 瑞士联合银行集团持有55只A股，总市值22.21亿元，持仓覆盖TMT、医药、先进制造、材料等多赛道，偏好中小市值成长股[5] - 高盛集团持有19只股票，总市值7.71亿元，重仓盛屯矿业、汇金股份与锌业股份等资源与化工类标的[5] 外资共识股与行业聚焦 - 成飞集成被阿布达比投资局、瑞银、摩根士丹利、摩根大通共同持有，总持仓市值超1.32亿元[7] - 创新医疗获四家外资青睐，法国巴黎银行持仓3716.69万元，巴克莱银行、摩根大通与摩根士丹利分别持有2680.13万元、1623.67万元与1621.30万元[7] - 联环药业被6家QFII机构同时持有，累计市值超1.3亿元，星网宇达被五家外资机构共同持有[7] - 外资共识股广泛分布于先进制造、医疗健康、TMT及军工材料等行业，具备中小市值、成长性明确等特征[8]

股价与交易表现 - 10月9日公司股价上涨2.22%，成交额为3.42亿元 [1] - 当日融资买入额为2782.74万元，融资偿还额为3918.76万元，融资净买入额为-1136.02万元 [1] - 截至10月9日，融资融券余额合计为1.78亿元，其中融资余额1.73亿元，占流通市值的0.83%，处于近一年较低水平（低于40%分位） [1] 融券交易情况 - 10月9日融券偿还777股，融券卖出2600股，卖出金额20.02万元 [1] - 融券余量为5.80万股，融券余额为446.44万元，处于近一年高位（超过90%分位） [1] 公司基本信息 - 公司成立于1992年12月28日，于2022年3月7日上市，位于陕西省西安市 [1] - 主营业务为特种功能材料的研发、生产和销售，包括隐身材料、伪装材料及防护材料 [1] - 主营业务收入构成：产品销售及技术服务占88.46%，航空航天零部件加工服务占10.28%，其他占1.26% [1] 股东与股本结构 - 截至6月30日，股东户数为9033户，较上期增加1.54% [2] - 人均流通股为18859股，较上期增加37.88% [2] - 华夏军工安全混合A（002251）为第六大流通股东，持股612.97万股，较上期增加283.34万股 [3] 财务业绩 - 2025年1-6月实现营业收入5.16亿元，同比增长6.44% [2] - 2025年1-6月归母净利润为1.46亿元，同比减少32.45% [2] 分红与股东回报 - A股上市后累计派现2.65亿元 [3] - 近三年累计派现2.41亿元 [3]

军工材料的战略地位 - 军工材料是军工行业的基石，需在极端条件下工作，具备高强度、耐高温、耐腐蚀、低密度等性能特点 [2] - 新材料对推重比12-15一级航空发动机的贡献率将达50%以上，未来甚至占约2/3 [3] - 军工新材料是高端武器装备发展的先决要素，各国均高度重视以保持军事领先 [3] 军工材料的技术发展与突破 - 军工新装备牵引高端新材料技术发展，尤其在国外封锁环境下，军工材料成为技术突破口 [4] - 以碳纤维为例，通过国家扶持和企业努力，我国高性能碳纤维取得进步，打破美日垄断 [4] - 军工材料向轻量化、高性能化、多功能化方向发展，轻量化可提升飞行器作战半径和战斗力 [4] 市场需求与产能扩张 - 新型武器装备放量增加对钛合金、高温合金、碳纤维等高性能材料需求 [5] - “十四五”期间军工材料供不应求，企业积极扩产，预计末期高温合金产能增157%、碳纤维增210%、钛合金增138% [6] - 高端钛合金、碳纤维、高温合金“十四五”期间复合增速预计分别为20%、25%、16%，2025年市场规模将分别突破100亿元、200亿元、300亿元 [7] 军转民与第二增长动力 - 材料技术成熟带来民用市场机遇，碳纤维在风电、氢能等新能源领域前景良好 [8] - 高温合金在航空发动机和燃气轮机领域有望新增发展动能 [9] - 民机市场未来20年空间约9-9.5万亿元，C919问世将推动全球民机格局向“ABC”发展，为上游材料企业提供新增量 [9] 金属材料应用与趋势 - 钛合金具有密度低、比强度高、耐腐蚀等特点，在航空航天、船舶等领域广泛应用 [10] - 我国钛行业由中低端需求转向军工、高端化工等高端领域，利润向军工需求转移 [11] - “十四五”期间高端军用钛合金需求旺盛，行业迎来产能快速扩张窗口期 [12] 高温合金与铝合金发展现状 - 高温合金耐高温、高强度、耐腐蚀，是动力装置高性能发展的重要基础，目前产业供不应求 [13] - 全球高温合金技术集中在美、欧、俄，我国产业进入快速发展阶段 [13] - 铝合金是军事工业应用最广泛的金属结构材料，但国内产品性能均匀性较差，成本控制存差距 [13] 高性能纤维及复合材料 - 碳纤维及其复合材料具有低密度、高强度、高模量等特点，引领轻质化浪潮 [13] - 国内高性能碳纤维产能不足，进口替代空间大，产业向高性能化和低成本化发展 [14] - 芳纶纤维国内对位芳纶自给率仅23%，间位芳纶产能充足但产品低端，需向高端发展 [15] - 超高分子量聚乙烯纤维比强度和比模量最高，正替代芳纶纤维，军用占比低未来需求有望增长 [16] 其他结构及功能材料 - 隐身材料是武器装备隐身的物质基础，包括涂层和结构材料，我国技术达世界前列但商业化处于初期 [17] - 新型武器装备批产带动隐身材料需求，单装占比有望提升 [18] - 陶瓷材料耐高温且具电学特性，用于结构件和电子领域，国内水平与国外存差距但迎来快速发展 [19]

隐身材料行业核心观点 - 隐身材料是现代国防装备的刚需品，受益于隐身空战模式的确立和先进装备的列装，行业具有广阔的成长空间 [2][3][7] - 行业投资逻辑清晰，短期看新型装备放量，中期看渗透率提升，长期看结构件应用拓展，后市场耗材属性驱动持续景气 [4][7] - 行业壁垒高企，军品资质、先发优势和研发壁垒共同构筑了强者恒强的竞争格局 [5] 新需求：隐身空战模式的驱动 - 21世纪初以F-22为代表的隐身战斗机出现，标志着空战进入隐身时代，隐身能力成为克敌制胜的关键 [2][18] - 隐身战斗机在超视距空战中具备“先敌发现、先敌发射”的压倒性优势，F-22对三代机的模拟空战交换比高达9:1 [19][25][27] - 隐身技术的实现途径中，外形设计对减小雷达散射截面（RCS）的贡献占90%，隐身材料占10%，但材料因不改变气动外形而成为发展趋势 [37] 新市场：国防装备需求广阔 - 前装市场：四代机等先进航空装备对隐身材料、热防护材料等特种功能材料的需求随军机放量快速增长 [3] - 后装市场：隐身涂层在全生命周期内需频繁维护，F-22隐身战斗机50%的维护成本来自于隐身涂料，后市场空间巨大 [3] - 隐身材料已广泛应用于飞机、导弹、舰船等各军种武器装备，当前战场上雷达探测占60%，红外探测占30%，是材料研发的主要方向 [46] 新逻辑：多维度的成长路径 - 短期逻辑：各型新兴装备加速批产，特种功能隐身材料随下游列装而放量 [4][7] - 中期逻辑：隐身性能提升空间大，材料渗透率与军机数量共振 [4][7] - 长期逻辑：隐身需求向结构件渗透，结构隐身材料牵引新增长极 [4][7] - 后市场逻辑：订单规模效应显著，材料耗材属性驱动行业持续高景气度 [4][7] 新格局：高壁垒下的稳定竞争 - 行业存在较高的军品资质壁垒、先入壁垒以及研发壁垒 [5] - 美国军用隐身材料多由主机厂自研或与实验室联合研制，已确立先发优势 [5] - 中国隐身材料企业结合实验室成果率先实现批量化生产，形成市场及认证壁垒，国内主要厂商包括偏重中高温隐身材料的华秦科技、主营常温隐身材料的佳驰科技以及生产超材料结构件的光启技术 [5] 隐身材料技术体系详解 - 隐身涂层本质是航空涂料的一种，基本结构为“底层+面层”，底层增强结合强度，面层实现隐身功能 [11][73][75] - 红外隐身涂层结构可与热障涂层类比，通常由“粘结层+扩散阻挡层+功能层”三位一体构成，功能层用于降低表面红外辐射特征 [77][78][79] - 雷达吸波材料通过将入射雷达波电磁能转换为热能而耗散，达到减小RCS的目的，理想材料需具备宽频带、薄厚度、强附着力等特点 [54] - 超材料作为新路径，通过人工设计微观结构获得自然界不存在的物理性质，其作用范围可横跨整个波谱频段 [65][67] 产业链与企业动态 - 行业上游原材料制作难度较大，下游客户集中度较高 [5] - 自2021年起，行业内主要企业如光启技术、华秦科技、佳驰科技等集中迎来重大订单落地，表明行业基本面正在加速兑现 [14] - 企业产品各有侧重，例如佳驰科技2022年向中航工业集团销售涂层材料A1达17092.22万元，显示出其在特定领域的市场地位 [9]

股价与交易表现 - 9月15日公司股价下跌3.08% 成交额达1.11亿元 [1] - 当日融资买入1237.30万元 融资偿还840.82万元 实现融资净买入396.48万元 [1] - 融资融券余额合计1.79亿元 其中融资余额1.75亿元（占流通市值1%）处于近一年较低水平 融券余额382.08万元处于近一年90%分位高位 [1] 股东结构与机构持仓 - 截至6月30日股东户数9033户 较上期增长1.54% 人均流通股18859股同比增加37.88% [2] - 华夏军工安全混合A基金持股612.97万股 较上期增持283.34万股 位列第六大流通股东 [3] 财务业绩表现 - 2025年1-6月营业收入5.16亿元 同比增长6.44% [2] - 同期归母净利润1.46亿元 同比下滑32.45% [2] 分红与资本运作 - A股上市后累计派现2.65亿元 近三年累计派现达2.41亿元 [3] 公司基础信息 - 主营业务为特种功能材料研发生产销售 包括隐身材料/伪装材料/防护材料 [1] - 收入构成：产品销售及技术服务占比88.46% 航空航天零部件加工服务占比10.28% [1] - 成立于1992年12月28日 于2022年3月7日上市 注册地位于西安市高新区 [1]

军工材料行业核心观点 - 军工材料是军工行业的基石，需要在极端条件下工作，具有高强度、耐高温、耐腐蚀、低密度等性能特点 [2] - 军工新材料是高端武器装备发展的先决要素，对航空发动机性能改进的贡献率可达50%以上，未来甚至占约2/3 [3] - 军工材料正朝着轻量化、高性能化、多功能化方向发展，在航空航天领域轻量化可节省燃油并扩大作战半径 [4] - "十四五"期间军工材料迎来快速扩张，下游列装加速导致上游材料供不应求，企业积极扩产 [6] - 高端材料"民用"市场带来第二增长动力，碳纤维在风电、氢能等新能源领域前景良好 [8][9] 材料分类与性能 - 材料按化学组成分为金属材料、无机非金属材料、有机高分子材料和复合材料 [24] - 军工材料性能衡量指标包括力学性能（强度、模量、硬度、疲劳性能）、物理性能（密度、介电性能）、化学性能（耐腐蚀性、抗氧化性）和工艺性能（铸造性、锻造性、焊接性） [27][30] - 军工材料总体趋势是高性能化、轻量化、多功能化，在武器装备应用上要求更加严苛 [26] 军工材料政策支持 - 新材料产业是国家战略重点发展产业，扶持政策不断加码深化 [35] - 2006年《国家中长期科学和技术发展规划纲要》将高性能复合材料列为重点研究开发领域 [36] - 2016年成立国家新材料产业发展领导小组，规格高凸显国家重视 [38] - 《"十三五"国家战略性新兴产业发展规划》力争到2020年关键材料自给率达到70%以上 [38] 金属材料应用与需求 - 钛合金具有密度低、比强度高、耐腐蚀等特点，在航空航天领域应用广泛 [10][40] - 高温合金具有耐高温、高强度、耐腐蚀等特点，是航空发动机基础性材料 [13][40] - 铝合金具有低密度、比强度高、可塑性强等特点，是应用最广泛的高性价比金属材料 [13][40] - 预计"十四五"期间高端钛合金、碳纤维、高温合金市场需求复合增速分别为20%、25%、16% [7] - 到2025年高端钛合金、碳纤维、高温合金市场规模将分别突破100亿元、200亿元、300亿元 [7] 产能扩张情况 - "十四五"末期军工材料产能至少实现翻番增长：高温合金产能增长157%、碳纤维产能增加210%、钛合金产能增加138% [6][52] - 主要上市公司扩产情况：西部材料钛合金产能增加2000吨，宝钛股份钛合金产能增加17390吨，西部超导钛合金产能增加5050吨、高温合金产能增加4000吨 [54] 民用市场机遇 - 碳纤维在风电、氢能储存等新能源领域展现良好前景 [9] - 高温合金在航空发动机和燃气轮机领域有望再添发展动能 [9] - 民机市场空间巨大，预计未来20年中国民机市场空间在9-9.5万亿元之间 [9] - C919问世推动全球民机市场格局由"AB"向"ABC"发展，为上游材料企业提供新市场增量 [9] 重点材料细分领域 - 钛合金在航空发动机和机身结构中的应用比例不断提升，第四代战斗机F-22钛合金用量高达41% [50][78] - 碳纤维复合材料在航空领域应用比例快速增长，第四代战斗机F-35复合材料用量达36% [50] - 芳纶纤维国内对位芳纶自给率仅有23%，存在巨大进口替代空间 [15] - 超高分子量聚乙烯纤维是防弹装备首选材料，正在替代芳纶纤维 [16] - 隐身材料技术已达到世界前列，但商业化进程仍处于初期 [18] - 陶瓷材料在战略导弹、火箭发动机热结构件等领域应用成熟 [19] 行业竞争格局 - 全球高温合金技术集中在美、欧、俄等老牌军事强国 [13] - 碳纤维产业打破国外垄断，光威复材、中简科技等企业通过军品研发取得进步 [4] - 芳纶纤维行业基本被国外巨头垄断，但国内厂商已实现产业化 [15] - 先进陶瓷企业数量多规模小，核心技术基本依赖引进 [19]