股价表现 - 德康农牧股价上涨8.12%至93.2港元 成交额达1.01亿港元 [1] 财务业绩 - 公司营业收入116.95亿元 同比增长24.3% [1] - 生物资产公允价值调整前利润12.73亿元 同比大幅增长250.6% [1] 生猪业务 - 生猪板块收入98.79亿元 同比增长32.6% [1] - 生猪销量511.74万头 同比增长27.1% [1] - 生猪养殖完全成本约12.4元/kg 保持行业第一梯队水平 [1] 机构评价 - 国信证券认可公司为管理优秀的生猪标的 单位超额盈利持续验证 [1] - 上半年生猪养殖成本呈现稳步改善趋势 [1]

股价表现 - 德康农牧股价上涨8.12%至93.2港元 成交额达1.01亿港元 [1] 财务业绩 - 营业收入116.95亿元 同比增长24.3% [1] - 生物资产公允价值调整前利润12.73亿元 同比增长250.6% [1] 生猪业务 - 生猪板块收入98.79亿元 同比增长32.6% [1] - 生猪销量511.74万头 同比增长27.1% [1] 运营效率 - 生猪养殖完全成本约12.4元/kg 保持行业第一梯队水平 [1] - 养殖成本稳步改善 单位超额盈利持续验证 [1]

生猪养殖行业 - 25年猪价同比或呈下行走势 年内相对平稳运行[1][3] - 8月13日猪价14 25元/kg 较24年年末下跌12% 自繁自养 外购仔猪养殖利润分别为33 95元/头 -151 8元/头[3] - 优秀猪企完全成本持续优化带来养殖利润超预期 重点关注成本边际变化显著 资金面良好的优质猪企[3][5] 宠物食品行业 - 7月宠物食品出口额9 31亿元同比-3 08% 出口量3 31万吨同比+11 67% 出口均价28 15元/kg同比-13 21%[4] - 1-7月累计出口额59 30亿元同比-0 16% 出口量20 1万吨同比+6 64% 出口均价29 51元/kg同比-6 38%[4] - 国产龙头企业有望保持较快增长 推动行业集中度提升[1][4] 农业整体表现 - 8月初至22日农林牧渔指数+6 02% 表现弱于沪深300的+7 42%[2] - 农产品加工子行业+13 17% 动物保健+8 72% 表现居前 渔业+4 53% 种植业+4 45% 表现靠后[2] 宏观经济数据 - 7月CPI同比+0 0% 食品项同比-1 6% 猪肉同比-9 5%[1] - 7月CPI环比+0 4% 食品项环比-0 2% 猪肉环比+0 9%[1] - 7月农产品进口金额186 78亿美元同比+5 14% 出口金额83 85亿美元同比+1 59% 贸易逆差102 93亿美元同比+8 21%[1] 行业投资标的 - 生猪养殖推荐温氏股份 牧原股份 神农集团 天康生物 关注德康农牧[1][5] - 宠物食品推荐中宠股份 乖宝宠物 佩蒂股份 关注源飞宠物[1][5] - 养殖链后周期推荐海大集团 瑞普生物 科前生物[5] - 黄鸡养殖关注立华股份[5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 下旬终端及二育需求或有提升，供需或稍有改善，生猪现货价格或有低位反弹；近月2509合约或跟随现货底部小幅反弹为主，2511合约和2601合约属于需求旺季合约，生猪供应小幅度增加，需求增幅相对较大，且受猪肉收储等利好影响，中长期猪价表现以反弹为主 [9] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾与操作建议 - 期货方面，25日生猪主力2511合约高开后冲高回落震荡走跌，尾盘收阴，最高14015元/吨，最低13860元/吨，收盘报13910元/吨，较上周五涨0.18%，指数总持仓减少3810手至182698手；现货方面，25日全国外三元均价13.72元/公斤，较昨日跌0.05元/公斤 [8] - 需求端，肥标价差稍有拉大，育肥成本仍低，低价位二育进场预期增强，或减弱养殖端出栏压力；当前需求处于季节性淡季，终端需求环比维持低位，下旬伴随学生开学备货开启，终端需求或逐步回升，屠宰企业订单一般，月末出栏进度较快，开工率和屠宰量小幅提升，8月25日样本屠宰企业屠宰量14.08万头，较昨日减少0.11万头，较一周前增加0.04万头 [9] - 供应端，8月样本企业生猪计划出栏量2472万头，较7月实际出栏量环比增6.6%，出栏量料大幅增加，且二育栏舍利用率保持高位，二育肥猪不断释放，出栏压力仍存，出栏体重小幅下滑，下旬养殖端体重压力减弱；长期看，生猪出栏或仍保持小幅增长 [9] 数据概览 - 截止8月15日，自繁自养生猪头均利润101元/头，周环比减少36元/头；外购仔猪养殖头均利润 -52元/头，周环比增加1.3元/头 [14] - 8月15日当周15kg仔猪市场销售均价为484元/头，较上周降低33元/头 [14] - 8月15日当周屠宰样本宰杀量163.35万头，环比上周增加3.01万，环比增幅1.88%；日度屠宰样本日均宰杀量138446头，较上周增加1321头，日均增幅0.96% [14] - 8月样本企业生猪计划出栏量2472万头，较7月环比增6.6%，出栏量大幅增加 [14] - 截止8月15日当周，全国生猪出栏均重127.82公斤，较上周上涨0.02公斤，环比增幅0.02%，较去年同期体重增加1.65公斤，同比增幅1.31% [14]

核心财务预测与估值 - 中金维持公司2025/26年净利润预测7.6/11.5亿元 对应市盈率10/7倍 [1] - 目标价上调39%至2.5港币 对应2025/26年14/9倍市盈率 隐含33%上行空间 [1] - 上半年营收同比增长19.8%至89.63亿元 生物资产公允价值调整前/后净利润1.98/3.17亿元 [1] 生猪养殖业务表现 - 生猪养殖收入同比大幅增长68.7%至44.94亿元 主因出栏量同比增长83%至289.9万头 [2] - 商品猪销售均价同比下降4.5%至14.59元/公斤 [2] - 公司拓展"公司+农户"模式 新模式贡献出栏量成长 [2] 生鲜猪肉业务突破 - 生鲜猪肉收入同比增长21%至25.4亿元 品牌收入占比提升4.5个百分点至31.2% [2] - 品牌盒装猪肉销量增长47%至2779万盒 亚麻籽猪肉销量同比大幅增长123% [2] - 生鲜板块同比减亏2334万元 [2] 其他业务板块表现 - 饲料业务收入同比下降3.7%至31.27亿元 销量同比增长1.6%至95.8万吨 [2] - 肉制品收入基本持平于3.8亿元 肉类进口收入同比增长16.4%至12.2亿元 [2] 成本控制与运营效率 - 二季度完全成本降至13.0-13.5元/千克 预计下半年成本有望进一步优化 [3] - 成本下降得益于高效种猪繁殖体系落地和"公司+农户"模式占比提升 [3] - 公司推动全要素、全环节降本专项任务 成本竞争力持续增强 [4] 资金状况与资产结构 - 上半年末资产负债率较2024年末微升0.3个百分点至53.2% 仍处同业偏低水平 [3] - 净债务同比小幅增加主因支付收购中粮嘉华对价款 [3] - 期末流动性生物资产27.9亿元 较2024年末增长16.9% [4] 未来发展策略 - 轻资产养殖模式有望支撑2025年出栏量达到500-600万头 [4] - 生鲜业务着力提升产品品质 拓展头部超市及电商渠道 进行精准消费者传播 [4] - 品牌战略成效显现 预计利润贡献将逐步提升 [4]

核心观点 - 中金维持中粮家佳康2025/26年净利润7.6/11.5亿元预测 上调目标价39%至2.5港币 对应33%上行空间 因流动性改善提振港股生猪板块估值及公司业务表现稳健 [1] - 公司1H25营收同比增长19.8%至89.63亿元 生物资产公允价值调整前/后净利润分别为1.98/3.17亿元 同比增长5.20/0.01亿元 盈利增长得益于生猪养殖稳定生产节奏、成本改善及生鲜业务大幅减亏 [1] 财务预测与估值 - 当前股价对应2025/26年10/7倍P/E 目标价对应2025/26年14/9倍P/E [1] - 维持跑赢行业评级 [1] 业务表现 生猪养殖 - 1H25收入同比增长68.7%至44.94亿元 因出栏量同比增长83%至289.9万头 [2] - 商品猪销售均价同比下降4.5%至14.59元/公斤 [2] - 拓展"公司+农户"模式 新模式贡献出栏量成长 [2] - 2Q25完全成本13.0-13.5元/千克 预计2H25成本进一步优化 因高效种猪繁殖体系落地、"公司+农户"模式占比提升及养殖效率指标优化 [3] - 1H25末流动性生物资产27.9亿元 较2024年末增长16.9% [4] - 轻资产养殖模式有望支撑2025年出栏量500-600万头 [4] 生鲜猪肉 - 1H25收入同比增长21%至25.4亿元 品牌收入占比提升4.5个百分点至31.2% [2] - 品牌盒装猪肉销量增长47%至2779万盒 亚麻籽猪肉销量同比增长123% [2] - 1H25同比减亏2334万元 [2] - 公司着力提升产品品质 拓展头部超市、电商等渠道 进行精准消费者传播 利润贡献有望逐步提升 [4] 其他业务 - 饲料业务1H25收入同比下降3.7%至31.27亿元 销量同比增长1.6%至95.8万吨 [2] - 肉制品收入基本持平于3.8亿元 [2] - 肉类进口收入同比增长16.4%至12.2亿元 [2] 资金状况 - 1H25末资产负债率较2024年末上升0.3个百分点至53.2% 因支付收购中粮嘉华对价款导致净债务同比小幅增加 [3] - 杠杆率处于同业偏低水平 资产负债表稳健 [3]

行业变革 - 生猪期货上市推动金融工具与产业需求深度融合 改变传统经营方式和风险管理格局 [1] - 期货公司 风险管理公司和贸易商探索更多期现结合模式 将风险管理工具嵌入产业链核心环节 [1] - 实践深入和模式完善显著增强产业链抵御风险能力 [1] 基差贸易模式 - 养殖企业X公司以17100元/吨一口价签订远期合约 承诺交付2000头生猪 货值约420万元 [2] - 华西期货风险管理公司利用期货市场对冲价格风险并负责基差变动盈亏 [2] - 该模式使企业专注生产管理 无需担忧资金压力与市场波动 有效破解被动随行就市困局 [2] 中小农场服务创新 - 永安期货与国猪高科完成国内首笔穿透中小家庭农场的生猪期货订单点价 [3] - 以LH2407合约为基准价向福建三明4500头规模农场采购250吨生猪 实现先卖后养 [3] - 通过监控系统保障生猪安全和物权 打通金融资源流向小微主体通道 [3] 阶梯式服务体系 - 中基商贸推出三大期现业务模式：1.0版本远期锁价订单已完成20.8万头交收 2025年在手合同达119.1万头 [4] - 2.0版本含权一口价采用定价不定量模式 通过累沽期权动态调整签约量 并推出生猪银行业务帮助高成本企业降低套保门槛 [4] - 2.5版本支持基差点价 客户支付保证金后可按区域升贴水灵活提货 实现时间与地点双重弹性 [5] - 三类模式形成覆盖基础锁价 动态对冲和灵活交割的全周期风险管理体系 [4][5]

行业背景 - 生猪养殖行业是农业经济社会发展的重要支柱 对促进乡村振兴和农民增收具有关键作用[1] - 行业面临猪周期变化和养殖风险增大的压力 期货与期权工具成为抵御风险的有效手段[1] - 2025年上半年生猪价格持续震荡 头均养殖利润收窄至100元/头以下[1] 市场环境 - 2025年4月我国对进口自美国的大豆、玉米及肉类产品加征关税 导致进口成本上升和生猪现货价格上涨[2] - 二次育肥活动增加短期内提振市场情绪 但可能带来未来供应压力[2] 套保方案设计 - 为A企业设计买入增强熔断累计看跌期权方案 以LH2509合约为标的[2] - 方案采用敲入价和敲出价构成累计区间 实行每日观察收盘价和每日结算模式[2] - 2025年4月24日A企业开始执行期权 每日观察16吨[2] 期权结构特点 - 当LH2509收盘价在14060~14300元/吨区间时 可获得高于盘面价格的空单进行库存套保[3] - 当价格跌破敲出价14060元/吨时 一次性获得成本为期权期初入场价14180元/吨的剩余未观察总量空单[3] - 该结构避免传统累计期权因敲出而无法获得套保空单的弊端[3] 风险管理 - 当收盘价格涨超敲入价格14300元/吨时 当日获得空单数量翻倍可能导致套保空单超量[3] - A企业生猪存栏量高于期权成交总量 可根据存栏量灵活调整套保量实现整体风险可控[3] 执行结果 - 原计划执行20个交易日 实际于4月29日触发熔断条件提前结束[3] - 期权端共盈利8.2万元 有效对冲现货端亏损并降低市场下跌影响[3] 方案优势 - 实现风险的精细化管理 有效规避价格下跌风险并稳定生产[4] - 相比传统期货套保 期权工具可减少资金占用成本并根据市场变化及时调整[4] - 保留期权交易收益 进一步降低生猪价格下跌带来的负面影响[4] - 场外期权工具创新增强套保业务与企业需求匹配度 为实体企业稳健经营提供金融保障[4]

生猪养殖行业 - 2025年猪价同比或呈下行走势 年内相对平稳运行 [1] - 成本下行带来利润超预期 [1] - 重点关注成本边际变化显著 资金面良好的优质猪企 [1] 宠物食品行业 - 行业处成长过程中 [1] - 优质企业市占率呈提升趋势 [1] 养殖链后周期 - 推荐饲料龙头海大集团 [1] - 推荐动物疫苗相关企业 [1] 黄鸡养殖 - 黄鸡价格与猪价有一定相关性 [1] - 考虑自身供给端低位 后续价格存上行可能 [1]

行业转型背景 - 生猪养殖行业正从小农经济迈向高质量发展 但传统猪周期导致中小养殖场追涨杀跌 规模企业面临经营困境 全行业呈现赚半年亏三年畸形生态[1] - 行业核心问题在于缺乏有效的远期价格指引和风险对冲机制[1] 金融工具应用 - 生猪期货上市为产业链植入市场化风险化解中枢 其价格发现功能成为行业供需晴雨表[1] - 头部企业通过期货走势预判供需变化 实现科学规划产能与出栏节奏 推动以销定产从理念走向实践[1] - 基差贸易和含权贸易等衍生工具将复杂套保操作转化为养殖端可理解的远期现货订单 大幅降低风险管理门槛[1] - 金融衍生工具组合运用使价格波动从不可控威胁转化为可管理变量 市场主体通过专业分工实现风险转移和优化配置[2] 产业协作生态 - 期货公司从通道提供者转变为方案设计者 风险管理公司深入产业链设计个性化方案 贸易商转型为综合服务商[2] - 养殖场得以专注种猪改良和疫病防控等核心能力建设 将价格风险交给专业机构管理[2] - 专业分工协作模式推动产业链全要素效率提升 成为产业从规模扩张迈向质量变革的关键[2] 战略价值 - 中小养殖场能在生猪出栏前锁定销售价格 大型养殖场依托期货工具降低资金占用[1] - 金融工具与传统农业深度融合昭示中国式农业现代化发展路径 通过衍生品市场构建多层次风险分散体系[3] - 当生产者获得对抗市场风险工具箱 产业链形成风险共担和价值共享协作网络时 农业生产稳定性和可持续性获得坚实根基[3]