回购方案与实施概述 - 公司于2022年3月通过回购方案，计划使用自有或自筹资金以集中竞价方式回购股份，资金总额不低于人民币5亿元，不超过人民币10亿元，回购价格上限为10元/股，回购股份拟用于股权激励、员工持股计划或减少注册资本，回购期限为12个月 [3] - 在回购期限内，公司于2022年12月召开董事会及监事会，审议通过终止回购股份事项，并提交股东大会审议 [3] - 截至回购终止，公司累计回购股份1,280,000股，占当时总股本的0.0172%，最高成交价4.63元/股，最低成交价4.09元/股，累计使用资金5,732,400.00元（不含交易费用） [4] 回购股份用途变更与注销 - 公司于2025年12月召开董事会及临时股东大会，审议通过将已回购的1,280,000股股份用途由原计划变更为“注销并减少公司注册资本” [5] - 公司已于2025年12月25日在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司办理完毕上述1,280,000股回购股份的注销手续 [2][6] 股份变动与影响 - 本次注销回购股份合计1,280,000股，占注销前公司总股本的0.0174% [2] - 注销完成后，公司总股本由7,371,962,322股变更为7,370,682,322股 [2][7] - 本次股份注销不会对公司的财务状况和经营成果产生实质性影响，不影响公司上市地位及控制权，公司后续将依法办理注册资本变更及章程修订等手续 [6][7]

文章核心观点 报告围绕“AI与IP相融共生”的核心逻辑，明确了2026年传媒行业的两大投资主线：AI技术应用落地与IP价值深化[1] 行业整体景气度高企，盈利与估值有望共振，AI成为核心增长引擎，IP业务通过出海、品类扩张和资本化开启成长新篇章[1][2][3] 行业整体表现与行情复盘 - 2025年传媒行业累计上涨24%，市盈率（TTM）下降26%，盈利是上涨的核心驱动力[1][22] - 2025年前三季度行业营收同比增长6%，归母净利润同比增长38%，第三季度单季度净利润增速高达61%，盈利能力显著提升[1][26] - 2025年行情经历两轮驱动：年初由AI大模型突破提振预期，随后由AI应用落地及游戏等子板块业绩释放驱动[22] 细分板块业绩表现 - **游戏行业**：2025年前三季度营收同比增长24%，归母净利润同比增长89%，第三季度单季度净利润同比增速达112%[1][28] - **影视行业**：2025年前三季度归母净利润同比增长110%，第三季度单季度同比增速高达182%，主要受《哪吒2》等高口碑IP内容驱动[1][31] - **营销行业**：2025年前三季度营收同比增长6%，归母净利润同比增长3%，第三季度单季度净利润同比增长14%，呈现修复态势[1][39] - **出版行业**：2025年前三季度营收同比下降7%，但归母净利润同比增长15%，受益于所得税优惠政策恢复及高股息特征[1][44] AI技术迭代与应用落地 - **技术基础**：海内外大厂（如OpenAI、谷歌、DeepSeek、阿里巴巴、字节跳动）加速大模型迭代，在多模态、推理效率、成本控制上持续突破，API调用成本快速下降[2][47] - **AI+游戏**：版号发放宽松，2025年1-11月国产游戏版号数达1532个，同比增长29%[51] AI重构开发流程，例如光子工作室角色动画制作周期缩短40%，部分项目技能验证时间从2周压缩至3天[67] AI创新交互体验，如智能NPC和动态剧情生成[73][77] - **AI+影视**：“广电21条”政策放宽长剧内容限制，优化审查机制[119] 短剧供需两旺并积极出海，AI视频工具提升影视生产力，漫剧市场快速扩张[2][10] - **AI+营销**：AI算法优化提升广告转化效率，驱动程序化广告平台业绩增长[2][10] - **AI+电商**：AI赋能电商全流程，实现降本提效，例如Shopify增长提速[10][11] - **AI+教育**：AI助力个性化教育，产品商业化加速，例如多邻国2025年上半年营收及业绩快速增长[11] IP业务多维升级 - **出海驱动增长**：网文、游戏、潮玩等品类海外市场份额快速提升，成为IP公司核心增长极，例如泡泡玛特海外营收高速增长[3] - **品类扩张**：IP从线上内容延伸至线下衍生品、主题乐园等，实现全场景覆盖[3] - **资本化加速**：卡游、52TOYS等公司相继递表或上市，上市公司也积极布局IP子业务[3][11] - **龙头公司领跑**：阅文集团、奥飞娱乐等凭借丰富的IP储备与全产业链运营优势领跑行业[3] 重点公司分析摘要 - **游戏厂商**：巨人网络（《超自然行动组》驱动Q3业绩高增）、恺英网络（传奇盒子与新游共驱成长）、吉比特（《杖剑传说》表现亮眼）、心动公司（新游与TapTap平台协同）、哔哩哔哩（广告亮眼，新游蓄势）、神州泰岳（核心游戏企稳，新游周期开启）、腾讯控股（海外游戏高增，AI应用深化）、网易（递延收入高增，出海与AI赋能）[10][81][87][91][94][100][105][107][112] - **影视与营销**：芒果超媒、上海电影、汇量科技、引力传媒等有望受益于行业趋势[2][10] - **IP与电商**：阅文集团、奥飞娱乐、值得买等被列为重点推荐标的[3][10][11]

案件概述与结果 - 咪咕视讯科技有限公司于2023年5月23日发布使用《恋与制作人》二创视频宣传电视剧《温暖的，甜蜜的》 咪咕承认该行为未获官方许可且与电视剧无任何合作关系 构成不正当竞争[2][3] - 上海市知识产权法院终审裁定叠纸游戏胜诉 咪咕在网络上向《恋与制作人》官方及全体玩家致歉[2] - 该诉讼始于2023年 历时两年 经历了立案、一审胜诉、咪咕上诉、二审终审胜诉的流程[4] 法律意义与行业影响 - 该案首次在司法层面明确将游戏角色名称、角色人格设定、标志性配音、视觉形象等游戏显著性元素 依据《中华人民共和国反不正当竞争法》予以保护 拓宽了游戏中可被法律保护的元素范围[2][6] - 判决为游戏、动漫等依赖角色经济的内容产业提供了维权思路 警示市场参与者不得以“搭便车”或寄生性使用他人知名作品核心元素来获取流量[6] - 律师指出 只要游戏或视听作品中的显著性元素在市场上具有较高知名度 不论其形态为人设、声音、画面或动作特效 即可进入《反不正当竞争法》保护范围[7] 公司行动与玩家角色 - 叠纸游戏表示此次胜诉是坚持保护原创游戏角色、对混淆行为零容忍的表态 旨在守护创作初心与玩家情感联结[4] - 在该事件中 玩家在咪咕视频下留言喊话制作组维权 推动了游戏法务及时固定证据 案件被认为是“发源于玩家、向玩家交代”的诉讼[10] - 咪咕在声明中特别向“全体玩家”道歉 《恋与制作人》官方微博也向玩家表态“守护恋语市” 叠纸游戏称维权行动是对玩家社区情感投入的承诺[10] 行业背景与市场情况 - 根据《2025年中国游戏产业报告》 2025年国内二次元移动游戏市场实际销售收入282.81亿元 占国内游戏市场总收入的8%[8] - 二次元游戏因其内容属性在宣发上具备天然优势 在互联网声量占比较大 且多采用长期运营模式 需要不断更新版本和活动[8][9] - 二次元游戏向玩家贩售情感 拥有庞大玩家群体 在长期运营中 安抚玩家情绪、维系玩家情感也成为运营内容之一[9] 相关法律观点辨析 - 律师指出 《反不正当竞争法》保护的是创作者心血和公司商业利益 而非玩家情感 玩家情感属于玩家个人表达 游戏公司无权替代玩家就此主张权利[10][11] - 针对侵权方向“全体玩家”致歉的表述 律师认为既不必要也不应被鼓励 侵权方在法律上没有这种道歉义务 在知识产权案件中更不应滥用道歉方式[11]

行业监管动态 - 2024年12月，国家新闻出版署共发放147个国产网络游戏版号，显示游戏版号审批保持稳定、常态化的发放节奏 [1] 公司产品获批情况 - 腾讯旗下《QQ经典农场》在此次版号发放中获得批准 [1] - 乐元素旗下《白银之城》在此次版号发放中获得批准 [1]

公司财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业总收入17.27亿元人民币，较上年同期大幅增长67.03% [2] - 2025年前三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润2.68亿元人民币，较上年同期成功实现扭亏为盈 [2]

公司股份回购与注销 - 公司于2025年12月25日注销了回购专用账户中的128万股股份 [2] - 此次注销导致公司总股本由7，371，962，322股减少至7，370，682，322股，注销股份占总股本的0.0174% [2] - 被注销的股份源于2022年2月推出的回购计划，该计划金额为5亿元至10亿元 [2] 回购计划执行情况 - 公司实际累计回购股份数量为128万股 [2] - 实际累计回购耗资573.24万元 [2] - 回购股份原计划用途为股权激励或减资，现已明确变更为注销减资 [2]

2025年12月及全年游戏版号审批情况 - 2025年12月，国家新闻出版署合计发放147个游戏版号，包括144款国产网络游戏和3款进口网络游戏，另有7款游戏审批信息发生变更 [1] - 截至2025年12月，全年游戏版号下发总数达到1771个，远超2024年的1416个，创下自2019年以来的新高，其中国产游戏版号1676个，进口游戏版号95个 [1] - 自2024年1月以来，国产游戏版号发放稳定，截至2025年12月，平均每月发放数量超过124款，其中单月最高为184款（2025年1月） [1] 12月获批版号的代表性公司与产品 - 腾讯、快手、乐元素、壳木、恺英、四三九九、上海数龙等多家游戏厂商在12月均有产品获得版号 [1] - 获批的重点产品包括腾讯游戏《QQ经典农场》、乐元素《白银之城》、三七互娱《荒漠沙洲》、百度多酷《口袋王者》、恺英网络《梦境守望者》、盛趣游戏《轻松传奇》、四三九九《勇者与幻兽》、北京壳木《破晓危城》、电魂网络《出击吧！飞艇》等 [1] - 进口游戏方面，上海碧汉《波斯王子：失落的王冠》、创梦天地《幻幻灵之战》、武汉风泽中孚《魔刻猎手》三款产品通过审批 [2] 重点获批产品详情与市场关注 - 腾讯《QQ经典农场》于本月获得版号，申报类别为移动—休闲益智类，该游戏是2009年开发的模拟经营类游戏，以种植和“偷菜”玩法闻名，此次以手游形态重返市场引发外界对其能否再掀热潮的关注 [2] - 乐元素《白银之城》是一款英伦风二次元开放世界ARPG游戏，于2025年5月13日首曝，其首曝PV在B站累计播放量已突破680万次，作为以休闲三消游戏著称的公司，乐元素此次涉足二次元ARPG引发业界广泛关注 [2] 二次元游戏市场现状与挑战 - 据《2025年中国游戏产业报告》，2025年国内二次元移动游戏市场实销收入为282.81亿元，同比下降3.64% [3] - 市场流水下滑主因包括多款头部产品流水下行，以及多数新品上市表现未达预期 [4] - 尽管市场遇冷，多家游戏厂商仍在二次元赛道有所布局，已曝光的产品包括腾讯《虚环》《归环》、鹰角网络《明日方舟：终末地》、完美世界《异环》等 [4]

文章核心观点 - 在“十五五”规划推动文化和科技融合的战略背景下，中国文化出海正进入“质效双升”新阶段，祖龙娱乐作为游戏出海企业，通过“文化为核、技术为翼”的战略，以精品手游为载体，实现了从“产品出海”到“文化认同”的跨越，为行业提供了文化与科技深度融合的典范 [1][6] 公司战略与定位 - 公司坚持“精品化、多品类、研运一体、全球化”战略，依托24款精品手游矩阵，在170余个国家和地区运营，搭建跨语言、跨文化的数字桥梁 [1] - 公司全球化潜力建立在“品质为基、文化共鸣为核”的双驱动模式之上，高品质内容保证产品吸引力，文化表达提升用户理解与共鸣 [5] - 公司实践验证了文化与科技融合的商业价值，为游戏产业指明未来方向：从流量竞争转向价值竞争，需扎根文化、夯实技术、深耕用户需求以实现长效增长 [6] 产品表现与文化融合 - 女性向旗舰产品《以闪亮之名》全球累计流水超过20亿元，成功将中华美学与现代生活方式深度绑定 [2] - 《以闪亮之名》通过服饰纹样汲取蜀绣、羌绣等传统元素，并与故宫、《甄嬛传》等跨界联动，让玩家在虚拟与现实间感受中式美学 [2] - 策略卡牌产品《龙族：卡塞尔之门》在泰国上线首日冲入iOS游戏免费榜前三，后连续多日位列前五，计划于2026年推进至韩国、日本及欧美市场 [3] - 公司产品借助大语言模型打造智能NPC（如“荔枝喵”）讲解传统礼仪与民俗，并多款产品接入AI智能NPC提升交互体验，使文化“可体验、可传播、可共鸣” [2] - 海外玩家自发形成“解读中式美学”社群，实现了从“产品出海”到“文化认同”的跨越 [2] 技术创新与研发实力 - 公司持续深耕虚幻引擎技术，在多款产品中实现次世代3A级渲染效果，通过精细画面呈现服饰刺绣肌理与古典建筑光影，让海外玩家直观感受东方美学细节 [4] - 《龙族：卡塞尔之门》基于DeepSeek技术打造智能角色“诺玛”，可根据不同地区玩家文化背景调整对话，实现“千人千面”的文化适配 [4] - 公司以研运一体筑牢出海根基，其研发实力与全球化研运体系是应对全球市场差异化需求的“护城河”和实现文化精准传播的“助推器” [4] 本地化运营与市场策略 - 公司坚持“研运一体+本土化深耕”战略，拒绝“一刀切”的出海模式，针对不同地区文化习俗与玩家偏好进行精细化调整 [5] - 在东南亚市场，《龙族：卡塞尔之门》增加本地化配音及节日活动；在日韩市场，《以闪亮之名》优化服饰风格和剧情叙事以贴合当地玩家需求 [5] - 《龙族：卡塞尔之门》体现了“本地化表达+全球化玩法”的策略，计划结合区域特点布局IP联动活动 [3] - 公司未来计划扩大全球化布局，将成熟产品推向更多新兴市场，并针对不同地区开发定制化内容，实现从“走出去”向“走进去”“走上去”的升级 [6] 行业趋势与未来展望 - 数字时代的文化出海正推动行业跳出单一输出思维，实现从“走出去”到“走进去”的跨越 [3] - 文化出海新阶段的核心是对企业研发运营、本地化适配、跨文化沟通等体系化能力的全方位考验 [4] - 新技术赋能游戏，为文化传播提供高质量数字载体，使游戏成为跨文化的“数字交互平台” [4] - 公司未来将继续探索非遗与游戏的更多创新结合方式，使数字技术成为传统技艺的新载体 [6] - 中国游戏企业的全球化步伐正与整体政策环境的优化同频共振，以文化为魂、科技为翼将提升中国文化的全球影响力 [5][6]

今日（12月26日），抗战题材FPS游戏《抵抗者》发布了第二条正式PV。与首曝PV相比，《抵抗者》的品质有了长足的进步。 据公开信息，《抵抗者》研发团队浩汤科技，原是《忍者必须死》系列研发商炎魂网络旗下孵化的单机团队，后因题材和成本问题成立独立主体。 首曝PV中的微山湖 浩汤科技规模在30人左右，创始人孔禹衡曾在原力数字、网易以及灵犀互娱等公司就职，负责过《突击英雄》《终结者》等射击游戏项目。 《抵抗者》这款游戏选择了类似《使命召唤》的战役关卡玩法，非常强调关卡叙事和沉浸体验，而抗战题材则天然带有严肃性，想要兼顾二者其实难度是 比较大的。在看完PV后，游戏新知会觉得，《抵抗者》目前的质量虽然追不上耕耘数十年的《使命召唤》《战地》系列，但放在国产战役游戏中，《抵 抗者》已经算是一款非常能打的产品。 首先，《抵抗者》在构建故事整体场景时比较考究。在去年首曝PV中，《抵抗者》就还原了思南公馆和微山湖（《铁道游击队》故事地点），其画面质 感还算不错。在新PV中，东北的横河镇也被团队1：1还原到了游戏当中，整体场景精度比起去年有比较大的进步。 新PV中所出现的部分场景 横河镇，图源：B站UP主「花岗岩工作室」 其次，《 ...

核心观点 - 报告对传媒互联网行业四季度策略提出“10月防守，11月进攻”的观点，认为10月市场因外围因素出现调整，但板块基本面依然强势，建议择机买入，并在11月关注基本面及新主题机会 [1][2][3] 市场表现与调整 - 10月开盘受外围因素影响，市场避险情绪高涨，导致前期估值快速提升的板块出现调整 [2][18] - 传媒指数（中信）自9月25日至10月14日从3659.98高位下调近10个百分点 [2][18] - 游戏指数（中信）自9月25日至10月14日从2259.37高位下调近14个百分点 [2][18] - 阿里巴巴-W自10月3日至10月14日从186.2元高位下调近17个百分点 [2][18] 重点公司基本面与展望 阿里巴巴 - 公司基本面表现强势，云业务表现能支撑估值上调 [2][18] - 收入及利润率双增追赶海外龙头，收入增速yoy+29%，EBITA Margin为9.5%，同环比持续增长 [2][18] - 云业务增速超预期/利润率超预期可能带来业绩和估值的戴维斯双击 [6][21] - 预测FY26Q2智能云业务收入为382亿元，yoy 29%，EBITA Margin为9.5% [6][21] - 公司积极推进3年3800亿元的AI基础设施建设计划，并会持续追加投入 [6][21] - 预测2032年阿里云数据中心的能耗规模将比2022年提升10倍 [6][21] - 即时零售投入加大，预测FY26Q2阿里中国电商业务收入为1269亿元，yoy 11.6%，但EBITA Margin为6.8%，同环比大幅下降，系即时零售大幅投入所致 [4][5][20][22] - 采用分部估值法，给出每股价值196.08港元，按8%折现至FY26年为181.56港元 [5][21] 腾讯控股 - 新游戏《三角洲行动》预计会超市场预期，支撑24Q3高基数上的双位数增长 [2][18] - 视频号处于高速发展期，且AI提升广告匹配效率，预计推动广告业务实现超越行业平均的增长，预计超20% [2][18] - 预测公司2025-2026年游戏业务收入CAGR为10.8%，广告及其他业务收入CAGR为11.2% [7] - 基于分部估值，给出目标价708.03港元（2025E）及793.08港元（2026E） [7] 游戏板块观点 - 游戏板块的高增才刚刚开始，基本面依然强势 [2][3][18][19] - 预计三季度高增个股包括ST华通（双龙头产品支撑）、巨人网络（《超自然行动组》流水快速爬坡）、恺英网络（传奇盒子业绩增量）等 [3][19] - 整体板块2026年有望达25倍PE估值，当前时间点对应2026年平均估值约18倍P/E，进入25Q4后估值切换有望开启 [3][19] - 重申重点推荐游戏板块，建议采取高低搭配策略 [3][19] 11月关注主题与机会 - 待外围因素影响结束后，建议关注强势基本面（互联网巨头及游戏）及新主题机会 [3][19] - AI应用/多模态主题关注：快手、美图、阜博集团、豆神教育、视觉中国 [3][19] - 短剧/互动剧及电视剧修复主题关注：欢瑞世纪、芒果超媒 [3][19] - 团播主题关注：网龙、遥望科技 [3][19] - 中国自主品牌主题关注：青木科技 [3][19] - 潮玩消费主题关注：华立科技 [3][19] 阿里巴巴业绩预测（FY26Q2） - 总收入：预测为2529.51亿元，yoy 7.9%，QoQ 2.1% [5][22] - 阿里中国电商收入：预测为1269.04亿元，yoy 11.6%，QoQ -9.4% [5][22] - 阿里云收入：预测为381.97亿元，yoy 29.0%，QoQ 14.4% [5][22] - 总EBITA：预测为203.69亿元，yoy -49.8%，QoQ -47.6% [5][22] - 经调整净利润：预测为191.31亿元，yoy -47.6%，QoQ -42.9% [5][22]