投资评级 - 行业投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 生猪养殖因猪价超预期下行已开启去化周期，饲料及动保等后周期板块经营改善，宠物板块景气延续 [7][23] - 生猪及仔猪均陷入亏损，叠加政策、疫病等多因素催化，生猪去化进程或加速 [23] - 宠物板块受益于消费升级和关税壁垒，国货崛起逻辑持续强化 [23][25] 行业整体业绩表现 - 2025年前三季度行业营业收入8727.18亿元，同比增长6.44%，归母净利润354.77亿元，同比增长10.63% [5][14] - 2025年第三季度行业营业收入3090亿元，同比增长1.2%，归母净利润94.5亿元，同比下降58.8%，主要受猪价超预期下行影响 [5][14] - 2025年第三季度全国生猪均价13.81元/公斤，同比下降28.89%，10月13日猪价创年内低点10.84元/公斤 [5][14] 盈利能力与费用控制 - 2025年前三季度行业销售毛利率11.79%，同比上升0.12个百分点；销售净利率4.21%，同比上升0.21个百分点；净资产收益率6.75%，同比上升0.28个百分点 [6][17] - 2025年第三季度行业销售毛利率10.71%，同比下降4.68个百分点；销售净利率3.13%，同比下降4.71个百分点；净资产收益率1.80%，同比下降2.83个百分点 [6][17] - 2025年第三季度行业期间费用率6.41%，同比下降0.15个百分点，其中管理、财务费用率分别同比下降0.28、0.21个百分点 [6][17] 子板块业绩分化 - 动物保健、农产品加工及林业、饲料板块归母净利润同比增速居前，分别增长69.40%、59.33%、54.17% [7][21][22] - 宠物食品板块收入同比增长20.34%，动物保健、饲料板块收入分别增长17.69%、12.38% [21] - 畜养殖板块归母净利润同比增速放缓至2.82%，禽养殖板块归母净利润同比下降11.15% [22] 近期市场表现与价格跟踪 - 本周（10月27日至10月31日）农业指数上涨1.99%，跑赢大盘（上证指数上涨0.11%）1.88个百分点 [8][26] - 子板块中农产品加工及林业板块领涨，个股众兴菌业、蔚蓝生物、罗牛山涨幅居前，分别上涨19.60%、13.23%、9.08% [8][26][30] - 本周生猪价格环比上涨5.67%至12.49元/kg，仔猪价格环比上涨2.66%至18.13元/kg；白羽鸡鸡苗、毛鸡价格分别环比上涨7.83%、3.05%；牛肉价格环比上涨0.14%至66.30元/公斤 [34][37][38] 细分领域观点与推荐 - 生猪养殖：推荐牧原股份、温氏股份、巨星农牧、华统股份、天康生物等 [23] - 饲料板块：推荐海大集团、新希望等，国内受益于禽畜后周期，海外强劲需求支撑价格 [23] - 宠物板块：推荐乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份，预计2025年中国宠物食品市场规模突破600亿元，2025-2028年复合增长率达9.64% [23][25] - 白羽肉鸡：推荐圣农发展、禾丰股份，2024年屠宰量86.46亿只，同比增长2.57% [25] 行业动态与数据 - 2025年9月全国工业饲料总产量3036万吨，环比增长3.4% [57][58] - 2025年9月猪肉进口量8.00万吨，同比下降22.5%；鸡肉进口量0.71万吨，同比下降75.2% [53][54][55] - 2025年前三季度猪饲料产量11544万吨，同比增长11.6%，其中9月产量1421万吨，环比增长5.2%，同比增长10.6% [32]

行业投资评级 - 报告对农业行业给予“看好”评级 [5] 报告核心观点 - 报告核心观点为“养殖利润收缩，种植底部蓄势”，认为生猪养殖行业在政策与市场合力下正推动产能去化，将助力未来板块业绩提升，同时种植链在粮价上行趋势下基本面持续向好 [2][3] 分板块总结 生猪养殖板块 - 行业产能去化确定性强化，当前肥猪价格逼近12元/公斤，7kg断奶仔猪价格下跌约150元/头，行业陷入全面亏损 [8] - 2025年前三季度上市猪企营业收入3078.45亿元，同比增长10.25%，归母净利润219.29亿元，同比增长11.36% [8][12] - 2025年第三季度单季营收1059.94亿元，同比下降1.86%，归母净利润60.05亿元，同比下降66.72% [8][12] - 行业资产负债率算术均值从25Q2的57.42%升至25Q3的57.86%，但仍处近四年低位 [8][25] - 25Q3末15家上市猪企存货约933.74亿元，同比增长3.97%，反映中期供给压力仍存 [8][29] - 长期产能出清趋势延续，25Q3生产性生物资产同比降11.37%，固定资产同比降0.53% [8][31][32] 后周期板块（饲料/动保） - 动保板块2025年前三季度营收146.14亿元，同比增长24.76%，归母净利润15.51亿元，同比增长98.94% [40] - 饲料板块2025年前三季度营收2152.97亿元，同比增长12.17%，归母净利润60.58亿元，同比增长22.15% [40] - 动保企业运营效率改善，25Q3存货周转天数90.25天，同比减少27天，应收账款周转天数99.88天，同比减少15.81天 [41] 肉禽板块 - 禽板块2025年前三季度营收538.94亿元，同比增长1.73%，归母净利润13.58亿元，同比下降30.74% [61] - 白羽肉鸡4家上市公司前三季度营收224.26亿元，同比增长5.29%，归母净利润11.53亿元，同比增长99.57% [61] - 产业链一体化企业优势突出，圣农发展前三季度盈利同比增长202.8% [61] 种植链板块 - 种植板块2025年前三季度营收709.67亿元，同比增长11.19%，归母净利润13.95亿元，同比增长62.05% [67] - 种子板块受高库存压制，前三季度营收115.95亿元，同比增长2.18%，归母净利润亏损7.56亿元 [67] - 种业存货周转天数达318.68天，同比增加15.92天，创2020年第一季度以来新高 [67] 宠物板块 - 3家宠物食品企业2025年前三季度营收96.86亿元，同比增长18.37%，归母净利润9.6亿元，同比增长5.81% [79] - 单第三季度营收33.06亿元，同比增长11.9%，归母净利润3.0亿元，同比下降16.35%，受市场竞争加剧及关税影响 [79] 行业基本面情况 - 2025年10月31日全国外三元生猪均价12.49元/公斤，周环比上涨5.67% [90] - 白羽肉毛鸡价格7.09元/公斤，周环比上升3.05%，鸡苗价格3.58元/羽，周环比上涨7.83% [96] - 玉米现货均价2240元/吨，周环比下跌0.38%，豆粕现货均价3073.71元/吨，周环比上涨1.30% [106] - 国内天然橡胶期货价格15085元/吨，周环比下降1.63% [115]

公司整体业绩表现 - 前三季度公司实现营业收入805.04亿元，同比增长4.27%，归属于上市公司股东的净利润为7.60亿元，同比大幅增长395.89% [2] - 第三季度单季公司实现营收288.79亿元，同比增长4.51%，但归母净利润仅为512.55万元，同比大幅下降99.63% [2] - 前三季度净利润大幅增长主要因生猪销售价格同比上升、养殖成本持续改善导致猪产业同比减亏，以及饲料业务利润增加 [2] 饲料业务表现 - 饲料业务对前三季度利润增长贡献较大，上半年饲料业务归母净利润达6亿元，月均利润约1亿元 [2] - 公司海外饲料业务表现强劲，上半年海外销量超300万吨，同比增长18%，海外饲料平均利润超过180元/吨 [2] - 海外饲料业务中，禽料平均利润接近140元/吨，猪料平均利润超300元/吨，显著高于国内水平，公司未来3-5年计划海外新增300-400万吨产能 [2] 生猪业务表现与行业环境 - 第三季度公司累计销售生猪403.45万头，同比增长近一成，但销售价格一路下跌，9月份销售价格跌至12.89元/公斤的年内新低，较上年同期大幅下跌5.92元/公斤，导致Q3生猪销售收入为52.7亿元 [3] - 在国内生猪行情承压背景下，Q3净利下滑难以避免，行业面临供需失衡格局，企业需通过降本度过周期 [3] - 公司控成本取得成效，已提前实现年底成本13元/公斤的目标，9月份正常运营场线的肥猪成本每公斤已降至12开头的数值 [3] 行业展望 - 在行业持续亏损与政策推动"减母猪、控体重、去二育"的双重影响下，生猪行业产能去化有望加速启动，但短期供需失衡格局难以快速扭转 [3]

海外业务拓展 - 越南粤海饲料有限公司为公司海外首家全资子公司，已于10月30日正式开业投产 [1] - 越南子公司在招商会上锁定越南、印度、柬埔寨等地客商战略合作意向达80600吨 [1] - 越南子公司在招商会上获得现场交付定金的订单总量高达22800吨 [1] 国内产能建设 - 全资子公司安徽粤海饲料有限公司“年产10万吨水产饲料厂区工程项目”于10月18日正式投产 [1] - 安徽项目为公司上市募投核心项目，总投资额为1.7亿元 [1] - 安徽项目投产后将使公司跻身安徽领先特种水产饲料企业行列 [1]

板块整体表现 - 饲料板块在10月31日整体上涨0.67%，表现优于大盘，当日上证指数下跌0.81%，深证成指下跌1.14% [1] - 板块内个股涨多跌少，领涨股天马科技上涨3.27%，收盘价为14.23元 [1] - 从资金流向看，板块整体呈现主力资金净流入274.95万元，游资资金净流入6552.47万元，而散户资金净流出6827.43万元 [2] 领涨个股表现 - 天马科技为板块涨幅第一，上涨3.27%，成交量为23.99万手，成交额达3.39亿元 [1] - 路德环境上涨3.11%，收盘价19.92元，成交2.06万手 [1] - 邦基科技上涨2.92%，收盘价25.74元，路斯股份上涨2.89%，收盘价18.50元 [1] 资金流向分析 - 海大集团获得主力资金净流入2536.88万元，净占比6.36%，是资金流入最多的个股 [3] - 天康生物主力资金净流入1783.93万元，净占比高达10.56% [3] - 中宠股份虽主力净流入698.24万元，但获得游资大幅净流入2878.83万元，游资净占比10.77% [3] - 部分个股如路德环境出现主力资金净流出110.33万元 [3]

报告行业投资评级 - 维持对行业的“超配”评级 [1][44] 报告核心观点 - 三季报业绩表现分化 生猪养殖、肉鸡养殖企业Q3盈利同比回落 饲料企业大多Q3盈利同比下滑 宠物公司Q3盈利同比下滑 [1][35] - 近期生猪价格回升 头均亏损幅度收窄 9月能繁母猪存栏环比持续去化 目前能繁母猪存栏量依然处于历史相对高位 未来仍有较大去化空间 [44] - 关注产能去化预期带来的生猪养殖龙头的低位布局机会 肉鸡养殖龙头盈利边际改善机会 饲料龙头国内市场集中度提升及海外扩张机会 研发能力强的动保龙头 以及中长期成长潜力大的国产宠物龙头 [44] 行情回顾 - SW农林牧渔行业略跑输沪深300指数 在2025年10月17日至2025年10月30日期间下跌1.1% 跑输同期沪深300指数约3.08个百分点 [11] - 细分板块表现分化 仅种植业和农产品加工录得正收益 分别上涨1.47%和0.44% 渔业、动物保健、养殖业和饲料均录得负收益 分别下跌1.22%、1.63%、2.56%和4.24% [14] - 行业内过半个股录得正收益 约有51%的个股上涨 49%的个股下跌 平潭发展涨幅居首达91.1% 众兴菌业上涨25.25% 乖宝宠物跌幅居首达22.47% 佩蒂股份下跌10.97% [15][17] - 行业估值略有回落 截至2025年10月30日 SW农林牧渔行业指数整体PB约2.81倍 处于行业2006年以来估值中枢约62.9%的分位水平 仍处于历史相对低位 [20] 行业重要数据 - 生猪养殖：全国外三元生猪平均价由11.17元/公斤回升至12.56元/公斤 截至2025年9月末能繁母猪存栏量达到4035万头 环比回落0.07% 为正常保有量的103.5% 玉米现货价2242.16元/吨 豆粕现货价3028元/吨 自繁自养生猪养殖利润为-89.33元/头 外购仔猪养殖利润为-179.72元/头 亏损收窄 [23][25][27] - 肉鸡养殖：主产区肉鸡苗平均价为3.58元/羽 蛋鸡苗平均价2.80元/羽 价格较上周有所回升 主产区白羽肉鸡平均价为7.09元/公斤 养殖利润为-1.10元/羽 价格和盈利均较上两周有所回升 [29][32] - 水产养殖：截至2025年10月30日 鲫鱼全国平均批发价19.08元/公斤 鲤鱼全国平均批发价13.78元/公斤 近两周均价有所回落 [33] 公司重要资讯 - 2025年三季报业绩显示主要公司盈利情况：牧原股份营收353.3亿元 归母净利润42.5亿元 同比分别下降11.5%和56.0% 温氏股份营收259.4亿元 归母净利润17.8亿元 同比分别下降9.8%和65.0% 海大集团营收372.6亿元 同比增长14.4% 归母净利润15.0亿元 同比增长0.3% 中牧股份归母净利润1.4亿元 同比增长655.8% [38] - 生物股份完成股份回购 累计回购15,713,300股 占总股本1.4134% 支付资金总额108,485,391.82元 [39] - 益生股份完成第二次股份回购 累计回购15,512,500股 占总股本1.40% 使用资金总额138,887,843.50元 [40] - 海大集团公告股份回购方案 拟回购金额不低于10亿元且不超过16亿元 回购价格上限不超过62.00元/股 [41] - 禾丰股份完成股份回购 实际回购股份1,730.3064万股 占总股本1.90% 支付总金额14,545.92万元 [43] 行业观点与建议关注标的 - 建议关注标的包括牧原股份（生猪养殖龙头 具成本与规模优势） 温氏股份（生猪及黄羽肉鸡养殖龙头） 海大集团（饲料龙头） 中牧股份（动保龙头） 中宠股份（宠物食品头部企业） [44][45]

投资评级 - 投资评级为买入，且为维持 [1][3] 核心观点 - 报告核心观点：公司饲料业务量利齐增，生猪养殖业务在降本增效的同时进行并购扩张，蛋白油脂等业务盈利持续修复，基于此维持买入评级 [3] 财务表现与预测 - 2025年第三季度公司营收47.64亿元，同比下降6.49%，归母净利润0.73亿元，同比下降74.58% [3] - 2025年前三季度公司营收136.10亿元，同比增长4.00%，归母净利润4.12亿元，同比下降27.20% [3] - 盈利预测下调，预计2025-2027年归母净利润分别为4.17亿元、7.02亿元、9.66亿元，对应EPS分别为0.31元、0.51元、0.71元 [3] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为24.2倍、14.4倍、10.5倍 [3] - 截至2025年9月末，公司资产负债率为47.86%，较前期下降2.03个百分点，账面货币资金37.79亿元，同比增长3.52% [4] 饲料业务 - 2025年前三季度饲料销量212万吨，同比增长3.6% [4] - 2025年第三季度饲料销量77.6万吨，同比增长11.8%，其中猪料销量46.23万吨（同比+18%），禽料销量16.55万吨（同比+8%） [4] - 2025年前三季度饲料单吨净利约94元，第三季度单吨净利提升至110元，呈现量利齐升态势 [4] 生猪养殖业务 - 2025年前三季度销售生猪228.23万头，同比增长6.46%，营收33.43亿元，同比下降8.23% [5] - 2025年第三季度销售生猪75.42万头，同比增长1.58%，营收10.99亿元，同比下降21.11% [5] - 养殖成本持续下降，2025年第三季度完全成本为12.78元/公斤，9月份进一步降至12.7元/公斤 [5] - 截至2025年9月末，公司能繁母猪存栏约14万头，保持相对稳定 [5] - 公司正有序推进收购新疆羌都畜牧控股权事项，以进行产能扩张 [5] 其他业务 - 2025年第三季度，公司玉米收储及蛋白油脂加工业务均保持盈利，业绩持续修复 [5]

公司2025年三季度财务表现 - 第三季度公司实现营业收入288.79亿元，同比增长4.51%，但归属于上市公司股东的净利润为512.55万元，同比大幅下降99.63% [2] - 前三季度公司累计实现营业收入805.04亿元，同比增长4.27%，净利润为7.6亿元，同比大幅增长395.89% [2] - 前三季度净利润增长主要得益于生猪养殖成本持续改善、猪产业同比减亏以及饲料业务利润同比增加 [2] 饲料业务表现 - 饲料业务对前三季度利润增长贡献较大，特别是海外饲料业务表现突出 [2] - 上半年公司海外饲料销量超300万吨，同比增长18%，海外饲料平均利润超过180元每吨 [2] - 海外饲料业务中，禽料平均利润接近140元每吨，猪料平均利润超300元每吨，均高于国内市场水平 [2] - 公司计划未来3至5年在海外新增300万吨至400万吨饲料产能 [2] 生猪养殖业务与行业环境 - 第三季度净利润下降与近期猪价持续下挫直接相关，此前两个季度净利润保持正增长 [3] - 上半年国内猪价在14至15元每公斤间低位运行，8月中旬后加速下行，9月份公司商品猪销售均价跌破13元每公斤 [3] - 猪价下行拖累收入，9月份公司销售生猪收入为17.46亿元，同比下降23.82% [3] - 面对猪价压力，公司计划下半年通过育种、数字化等措施，力争将肥猪完全成本控制在13元每公斤以下 [3] 生猪行业整体状况 - 猪价下跌对行业普遍造成影响，例如温氏股份第三季度净利润同比下降65.0% [3] - 在行业持续亏损与政策推动“减母猪、控体重、去二次育肥”的双重作用下，生猪行业产能去化有望加速启动 [3] - 业内认为短期供需失衡格局难以快速扭转，企业降本增效是度过行业周期的关键 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 豆油偏强运行，成本端增加支撑国内豆类价格，国内供应宽松，短期筑底调整，暂时观望，主力合约支撑位8050 - 8080元/吨，压力位8350 - 8400元/吨[3] - 菜油主力延续偏弱，受宏观经贸政策影响，库存去化，若未放宽进口政策中长期偏乐观，单边空单逢低减持，OI主力支撑位9350 - 9380，压力位9900 - 9930[3] - 棕榈油价格低开高走整体偏弱，增产或抵消生柴消费增量，11月将进入减产季，下方空间不大，短线筑底震荡，暂时观望，主力合约支撑位8750 - 8780，压力位9300 - 9350[4] - 豆粕价格坚挺运行，美豆出口积极，成本端支撑，预计坚挺运行，短线轻仓偏多布局，主力合约支撑位2900 - 2930元/吨，压力位3050 - 3100元/吨[4] - 玉米、玉米淀粉期价震荡偏弱，受贸易谈判和上市压力影响，操作上空单谨慎持有或关注玉米1 - 5价差反套，期权卖出虚值看涨期权，玉米01合约支撑区间2000 - 2020，压力区间2180 - 2200，玉米淀粉01合约支撑区间2350 - 2360，压力区间2500 - 2520[5] - 豆一期价滞涨调整，下游收购积极性冷却，多单离场，01合约压力位4150 - 4200元/吨，支撑位4000 - 4030元/吨[6] - 花生期价底部弱势震荡，供应阶段性宽松，多单暂时轻仓持有，01合约支撑7900 - 7550，压力位8020 - 8160[6] - 生猪期价增仓大跌，近期现货止跌，中期产能去化确认后择机逢低买入2607合约，谨慎者单边观望，2601合约参考区间11800 - 12600点[7][8] - 鸡蛋期价冲高回落，消费旺季预期下，谨慎追空，激进者逢低买入2512合约，参考区间2950 - 3250点[8] 根据相关目录分别进行总结 第一部分板块策略推荐 行情研判 - 油料：豆一01筑底企稳，多单离场；豆二01震荡偏强，暂时观望；花生11震荡调整，暂时观望[11] - 油脂：豆油01震荡偏空，轻仓试空；菜油01震荡偏空，空单减持；棕榈01筑底筑底，暂时观望[11] - 蛋白：豆粕01震荡偏强，暂时观望；菜粕01震荡调整，暂时观望[11] - 能量及副产品：玉米01震荡偏弱，空单持有；淀粉01震荡偏弱，空单持有[11] - 养殖：生猪01震荡寻底，转为观望；鸡蛋12震荡寻底，逢低买入[11] 商品套利 - 跨期套利：油料、油脂、蛋白、能量及副产品、养殖部分品种建议观望，玉米5 - 1逢低做多，生猪1 - 3逢低正套[13] - 跨品种套利：油脂部分品种有偏空、偏多操作建议，部分暂时观望；蛋白01豆粕 - 菜粕低位震荡；油粕比和能量及副产品部分品种暂时观望[13] 基差与期现策略 - 展示油料、油脂、蛋白、能量及副产品、养殖各品种现货价、涨跌、主力合约基差及涨跌情况[14] 第二部分重点数据跟踪表 油脂油料 - 日度数据：展示大豆、菜籽、棕榈油不同船期的进口成本数据[15][16] - 周度数据：展示豆类、菜籽、棕榈油、花生的库存和开机率数据[17] 饲料 - 日度数据：展示阿根廷、巴西不同月份进口玉米的成本数据[17] - 周度数据：展示玉米及玉米淀粉深加工企业消耗量、库存、开机率、库存等数据[18] 养殖 - 展示生猪和鸡蛋的日度、周度数据，包括价格、库存、出栏量等[19][20][21][22] 第三部分基本面跟踪图 - 养殖端：展示生猪和鸡蛋主力合约收盘价、现货价格等相关图表[23][26][27][30] - 油脂油料：展示棕榈油、豆油、花生相关的产量、库存、开机率等图表[32][40][52] - 饲料端：展示玉米、玉米淀粉、菜系、豆粕相关的价格、基差、库存等图表[55][63][78] 第四部分饲料养殖油脂期权情况 - 展示菜粕、菜油、豆油、棕榈油、花生、玉米等的期权波动率、成交量、持仓量等图表[89][91][97] 第五部分饲料养殖油脂仓单情况 - 展示菜粕、菜油、豆油、棕榈油、花生、玉米、玉米淀粉、生猪、鸡蛋的仓单数量及持仓量图表[97][100][105]

投资评级与核心观点 - 报告对禾丰股份的投资评级为“买入”，且为维持评级 [1][4] - 报告核心观点认为公司饲料销量稳步增长且盈利向好，养殖业务保持稳健经营 [1][4] - 尽管因猪价下行及行业宏观产能调控影响，下调了2025-2027年盈利预测，但基于饲料业务的改善和养殖业务的稳健，仍维持“买入”评级 [4] 公司财务表现与预测 - 2025年第三季度公司营收为106.66亿元，同比增长17.99% [4] - 2025年第三季度归母净利润为-1.04亿元，同比下降132.17%，主要受资产减值计提1.31亿元影响 [4] - 2025年前三季度公司营收为280.73亿元，同比增长16.92%；归母净利润为1.29亿元，同比下降55.34% [4] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.31亿元、6.85亿元、7.33亿元，对应每股收益（EPS）为0.14元、0.75元、0.80元 [4][7] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为53.4倍、10.2倍、9.6倍 [4] 饲料业务表现 - 2025年前三季度公司饲料外销量达到126万吨，同比增长16% [5] - 分品类看，猪料、禽料、反刍料外销量分别同比增长13%、18%、22% [5] - 预计2025年全年饲料外销量将超过450万吨，同比增长15% [5] - 饲料业务盈利持续改善，2025年前三个季度单吨净利分别为70元、73元、78元，呈现季度环比提升趋势 [5] 养殖业务表现 - 肉鸡业务方面，2025年前三季度肉鸡出栏5.9亿羽，屠宰7.2亿羽，预计全年肉鸡屠宰量将达到9.6亿羽，屠宰量稳步提升 [6] - 2025年第三季度公司肉鸡业务亏损为0.2元/羽，表现优于行业平均水平 [6] - 生猪业务方面，2025年前三季度肥猪销量为126万头，仔猪及种猪销量为17万头，预计全年生猪出栏量为200万头 [6] - 公司生猪养殖注重降本增效，2025年第三季度完全成本为14.2元/公斤，其中自繁自养成本为13元/公斤，自养成绩优秀 [6] - 截至2025年9月末，公司母猪合计存栏6万头，其中能繁母猪超过4万头（2024年第三季度为5万头） [6]