摩根士丹利2026年市场展望核心观点 - 尽管华尔街普遍预期2026年股市将迎来又一个稳健上涨的年份，但三大潜在的“意外”变局可能会重塑市场格局 [1] - 摩根士丹利维持标普500指数2026年将上涨13%的基准预测，但强调上述变数可能导致市场路径偏离常规预期 [2] 潜在变局一：无就业生产率繁荣 - 美国经济可能出现“无就业生产率繁荣”，劳动力市场的疲软将抑制工资增长和通胀，而加速的生产率则维持经济稳步增长 [1] - 在此情境下，核心通胀率可能跌破2%，为美联储在无通胀反弹担忧的情况下大幅降息打开大门 [1] - 美国第二季度非农企业员工的每小时产出同比增长3.3%，而上一季度为下降1.8%，显示出生产率增长呈上升态势 [5] - 市场对降息节奏的预期已比美联储官方更为激进，市场定价显示利率在2026年进一步走低的可能性高达72% [5] 潜在变局二：股债关系范式重塑 - 股债市场的关联逻辑可能在2026年发生根本性转变，随着通胀预期回落至目标水平，“坏消息即好消息”的交易模式可能终结 [1] - 风险资产对负面经济数据的敏感度将上升，美国国债将重新确立其作为投资组合避险工具的传统地位 [1] - 一旦通胀预期稳定或面临下行风险，风险资产将回归“坏消息即坏消息”的逻辑，美国国债将重拾其作为避险资产和通胀对冲工具的属性 [6] 潜在变局三：大宗商品价格爆发 - 受美元走弱和主要消费国需求复苏的推动，能源与金属价格可能迎来新一轮飙升 [2] - 若美联储持续降息而其他央行加息，将导致美元相对于全球其他货币的吸引力下降，进而压低美元价值 [7] - 美元走软叠加刺激政策，有望推动中国经济复苏，从而推动包括汽油在内的能源价格创下新高 [7] - 黄金价格周一首次突破4400美元，创下历史新高，今年以来涨幅接近70% [2][7] - 白银与铜价亦触及历史高点 [2][7]

文章核心观点 - 多家国际金融机构预期，利用黄金对冲美元计价资产风险的趋势将持续，2026年黄金价格或进一步上涨 [1] 黄金价格预期 - 高盛集团预计，到2026年底，黄金价格将升至约每盎司4900美元 [1] - 摩根大通预计，2026年第四季度金价有望升至每盎司5055美元，并可能进一步上探至每盎司6000美元 [1] 金价上涨的核心驱动因素 - 各国央行购金需求呈现结构性强劲态势，是推动金价上涨的因素之一 [1] - 美联储降息带来周期性支撑，是推动金价上涨的因素之一 [1] - 各国官方储备和投资者配置黄金的长期趋势非常明显 [1] - 美国挑起的全球性贸易摩擦、为规避美元贬值而兴起的“去美元化”交易、私人投资者及加密货币基金对黄金需求增加，以及各国央行持续购金，共同构成金价上行的重要动力 [1] 黄金的资产配置角色 - 黄金凭借避险属性及与传统资产的低相关性，已成为投资者资产配置多元化的优先选择 [1] - 美国正面临“政策不确定性、财政脆弱性，以及投资者对美国国债和美元长期角色日益加深的疑虑”，在此背景下黄金受到青睐 [1] 美元走势背景 - 美元指数自2025年年初以来已下跌9%，或将创下8年来最差年度表现 [2] - 市场普遍预计，受美联储新任主席可能偏向鸽派货币政策立场影响，美元将进一步走弱，从而降低美元计价资产对投资者的吸引力 [2]

黄金价格展望与驱动因素 - 多家国际金融机构预期，利用黄金对冲美元计价资产风险的趋势将持续，2026年黄金价格或进一步上涨 [1] - 高盛集团预计到2026年底，黄金价格将升至约每盎司4900美元 [1] - 摩根大通预计2026年第四季度金价有望升至每盎司5055美元，并可能进一步上探至每盎司6000美元 [1] 黄金需求的核心驱动力 - 各国央行购金需求呈现结构性强劲态势，是推动金价上涨的重要因素 [1] - 美联储降息预期带来周期性支撑，将共同推动金价上涨 [1] - 美国政策不确定性、财政脆弱性及投资者对美债和美元长期角色的疑虑，促使黄金成为资产配置多元化优先选择 [1] - 全球性贸易摩擦、“去美元化”交易、私人投资者及加密货币基金对黄金需求增加，共同构成金价上行重要动力 [1] 美元走势对黄金的影响 - 美元指数自2025年年初以来已下跌9%，或将创下8年来最差年度表现 [2] - 市场普遍预计，受美联储新任主席可能偏向鸽派货币政策立场影响，美元将进一步走弱，从而降低美元计价资产对投资者的吸引力 [2]

黄金价格展望与驱动因素 - 多家国际金融机构预期，未来利用黄金对冲美元计价资产风险的趋势将持续，2026年黄金价格或进一步上涨 [1] - 高盛集团预计到2026年底，黄金价格将升至约每盎司4900美元 [1] - 摩根大通预计2026年第四季度金价有望升至每盎司5055美元，并可能进一步上探至每盎司6000美元 [1] 黄金需求的核心驱动力 - 各国央行购金需求呈现结构性强劲态势，是推动金价上涨的重要因素 [1] - 美联储降息预期带来周期性支撑 [1] - 私人投资者及加密货币基金对黄金需求增加 [1] - 各国官方储备和投资者配置黄金的长期趋势非常明显 [1] 宏观经济与政策背景 - 美国正面临政策不确定性、财政脆弱性，以及投资者对美国国债和美元长期角色日益加深的疑虑 [1] - 美国挑起的全球性贸易摩擦、为规避美元贬值而兴起的“去美元化”交易构成金价上行的重要动力 [1] - 美元指数自2025年年初以来已下跌9%，或将创下8年来最差年度表现 [2] - 受美联储新任主席可能偏向鸽派货币政策立场影响，市场普遍预计美元将进一步走弱，从而降低美元计价资产对投资者的吸引力 [2] 黄金的资产配置属性 - 黄金凭借避险属性及与传统资产的低相关性，已成为投资者资产配置多元化的优先选择 [1]

纸黄金市场行情 - 截至发稿，纸黄金价格暂报1005.32元/克，日内微跌0.01%，日内最高触及1005.36元/克，最低下探1005.32元/克 [1] - 市场因圣诞节休市，纸黄金短线走势偏向看跌 [1] - 纸黄金价格延续近期回调态势，短期面临调整压力，但中长期上行基础未改，仍受避险需求支撑 [3] 美国宏观经济与就业前景 - 裁员增加与通胀粘性构成2025年美国两大宏观主题 [2] - 摩根士丹利认为，若企业在2025年全年提价后，2026年继续上调价格，才可能稳住就业，从而有望避免大规模减员 [2] - 企业将关税视为主要成本推手，并在第三季度再度提价，这被视为来年避免大规模裁员的关键 [2] - 该行预计，现有关税将在2026年初推高核心通胀至3% [2] - 6月至9月CPI与PCE数据显示，受关税影响显著的分项均明显上升 [2] - 企业已开始收回2025年初因关税损失的部分利润，许多公司可在提价同时留住大部分客户，为就业稳定提供支撑 [2] 市场分析与技术观点 - 纸黄金短期调整受美联储政策预期及美元波动影响 [3] - 需关注关键支撑位与均线交叉信号，若价格企稳均线上方，可能重拾涨势 [3] - MACD指标需警惕空头力量增强的风险 [3]

核心观点 - 摩根士丹利认为，尽管市场担忧2026年出现更多裁员，但许多公司或许能够避免大规模裁员，前提是公司在2025年提价后，于2026年继续提高价格 [1] - 避免裁员的关键在于，企业能够将关税成本转嫁给消费者，从而稳定通胀、恢复盈利能力，而无需削减劳动力成本 [1] - 这一论点成立的前提是消费者能够继续忍受更高的价格，否则企业将被迫转向裁员以降低劳动力成本 [2] 宏观经济与通胀展望 - 裁员增加和通胀粘性是2025年美国的两大宏观主题 [1] - 摩根士丹利维持基准观点，认为现有关税将在2026年初将核心通胀推高至3% [2] - 从2025年6月到9月的月度CPI通胀数据看，受关税直接影响较大的CPI和PCE分项都出现了明显的增长 [2] 企业定价行为与策略 - 2025年初，企业为应对关税压力，选择了减少招聘和缩减人员编制，以避免提高价格 [1] - 但到了第三季度，风向转变，各行各业的公司再次提高价格，并将关税列为主要催化剂 [1] - 企业已经开始收回在2025年初因受关税影响而损失的部分资金，这是一个充满希望的发展 [2] - 该行预测许多公司可以在提高价格的同时仍保留大部分客户群 [2] - 分析师强调，他们认为企业并未结束涨价 [1] 消费者行为与市场风险 - 关于更高价格有助于防止2026年裁员的论点，只有在客户继续忍受更高成本的情况下才适用 [2] - 消费者对愿意为商品多付多少钱是有限度的，尤其是在经济不确定性仍然很高的情况下 [2] - 目前尚不清楚价格涨到多高会让购物者望而却步 [2] - 如果企业因消费者抵制和市场份额流失而无法推高价格，则将转向进一步降低劳动力成本，从而引发裁员 [2] 政策环境假设 - 摩根士丹利的展望假设政府不进一步推动关税政策，届时大部分关税转嫁到最终消费价格的过程将已完成 [1] - 该行预计特朗普政府在2026年中期选举临近之际不会实施新的关税 [1]

港股IPO与再融资市场展望 - 2025年港股全年IPO规模预计将达到2863亿港元 重返全球第一 [1] - 2025年港股再融资规模预计达到3166亿港元 远超2022年至2024年的规模 并接近过去三年总和3181亿港元 [1] - 瑞银预计2026年香港IPO市场仍将保持全球最大筹资地的地位 得益于巨额交易管道和美国资本的回归 [1] 2026年IPO市场具体预测 - 瑞银预计2026年香港将有150至200宗IPO 融资超过3000亿港元（约3850亿美元） [4] - 该预测融资额将超越2025年约2700亿港元的融资额 使香港重新成为全球第一 [4] - 瑞银高管表示2026年第一季度将有一些IPO筹集超过100亿港元 [4] 预计活跃的行业领域 - 消费商品、高科技和人工智能等行业交易有望为2026年港股IPO市场带来强劲开局 [4]

案件核心事实 - 中信建投前债券承销部总监房蓓蓓因在路劲公司债券发行及后续交易中收取返费，一审被认定构成受贿罪，涉案金额逾540万元，判处有期徒刑10年6个月 [1][7] - 案件涉及的具体债券为路劲旗下公司2019年发行的“19路劲01”，中信建投为独家主承销商并承担余额包销义务 [5][11] - 房蓓蓓在债券上市后，帮助发行人联络资金中介促成约7亿元的交易，并自行撮合超1亿元的资金对接，从中收取两笔合计超过540万元的返费 [5][11] - 房蓓蓓于2024年审计后被查，同年10月被留置，2025年4月移送检察院审查起诉，目前已就一审判决提起上诉 [5][11][13] 涉事债券发行背景与操作 - 2019年，路劲面临2016年发行的“16路劲01”债券约15亿元的回售压力，通过“借新还旧”方式获得新债发行批文 [3][9] - “19路劲01”发行时市场认购远低于预期，中信建投与路劲协商后免除了余额包销义务，仅收取已销售部分的承销费约380万元 [5][11] - 为制造“足额认购”表象以保住公开市场融资渠道，路劲引入上海守朴资产管理有限公司作为通道，以“代投代缴”方式间接认购剩余11.5亿元债券 [5][11] 法律定性争议 - 公诉机关与法院认定，中信建投属于国有控股金融机构，房蓓蓓作为债券发行负责人，其行为涉及国有资产风险管理，属于“执行公务” [6][12] - 法院认为，根据中信建投职级管理办法，D级以上岗位聘任需经经营决策会议审批，房蓓蓓的职务符合国家工作人员的形式要件 [6][12] - 房蓓蓓及其辩护律师辩称，其为市场化招聘的一线业务人员，无行政级别，主要职责是债券承揽与尽调，不承担国有资产监督管理职能 [13] - 辩护方认为，涉案返费发生在债券上市后的二级市场环节，此时公司已不承担包销责任，其牵线行为属于个人资源介绍，不构成利用职务便利 [13]

美国第三季度GDP增长超预期 - 美国第三季度实际GDP年化季率初值录得4.3%，创两年来最快增速，远超市场预期的3.3%，第二季度增速为3.8% [2] - 经济增长主要由占经济活动约70%的个人消费支出推动，其年化增速从第二季度的2.5%提升至第三季度的3.5% [2][3] - 出口和政府支出也对增长形成支撑，当季出口增长8.8%，政府消费支出和投资增长2.2% [3][5] 通胀水平与美联储政策目标 - 美联储青睐的通胀指标PCE在第三季度按年率计算上涨2.8%，高于第二季度的2.1%，核心PCE通胀率为2.9%，高于第二季度的2.6% [2] - 财政部长贝森特建议，当通胀持续降至2%后，美联储应重新评估2%的通胀目标，可考虑改为设定一个通胀区间，例如1.5%至2.5%或1%至3% [11][12] - 11月美国消费者价格指数同比上涨2.7%，低于9月的3%和市场预期的3.1% [12] 美联储货币政策与内部观点 - 美联储已在2025年底连续三次下调基准利率，最近一次将联邦基金利率目标区间下调至3.5%至3.75% [5][8] - 美联储内部对降息节奏存在分歧，鹰派担忧通胀黏性，鸽派则主张“前置降息”以应对劳动力市场疲态 [7] - 下届美联储主席热门候选人哈西特认为，美联储降息节奏“仍然不够快”，并指出GDP中约1.5个百分点的增长来自关税政策 [2][7][8] 劳动力市场与未来经济展望 - 11月美国新增非农就业6.4万个，好于预期，但10月减少10.5万个，上月失业率升至4.6%，为2021年以来最高水平 [5] - 由于第一季度经济负增长及联邦政府“停摆”等因素，第四季度经济增长预计将明显放缓，多家机构预计2025年美国经济增速将为2%或更低 [5] - 纽约联储主席威廉姆斯预测，随着财政支持、金融条件改善及人工智能投资增加，2026年实际GDP增长将加速至2.25%左右，高于2025年的约1.5% [6] 市场反应与政治因素 - 强劲GDP数据发布后，对美联储政策敏感的美债2年期收益率大幅上行4.4个基点至3.54%附近，10年期收益率上行2.6个基点至4.19%附近 [7] - 哈西特是下任美联储主席的三位“决赛圈”选手之一，在预测市场Kalshi上其胜出概率已高达60% [10] - 特朗普表示，任何不同意他观点的人永远不会成为美联储主席，他希望新任主席在市场表现良好时降低利率 [10]

2026年黄金价格展望 - 高盛集团对2026年12月金价预测目标为每盎司4900美元 [1] - 多家国际金融机构预计2026年国际金价有望冲击每盎司5000美元整数关口 [1] - 2026年黄金全年均价预期在每盎司4400至4500美元之间 [1] - 利用黄金对冲美元计价资产风险的趋势预计将持续 [1] - 金价总体预计仍有增值空间 [1] 2026年白银价格展望 - 近期白银期价频创新高同时波动幅度加大 [1] - 未来一段时间供需失衡与美国市场囤积现货等因素可能推动白银价格继续走高 [1] - 白银缺乏全球央行大量买盘的支撑 [1] - 市场投机行为预计将加剧银价波动 [1]