报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 全球电信卡技术从传统物理 SIM 卡发展到 eSIM，eSIM 凭借优势成为万物智联时代重要技术，已在多国商用落地，但在标准化、数据安全等方面面临挑战；报告分析电信卡技术发展情况、eSIM 产业现状、热点问题，指出我国 eSIM 产业机遇与挑战并展望未来发展 [7][8] 各部分总结 电信卡技术发展情况 - 电信卡历经磁卡、IC 卡、SIM 及 USIM 卡到 eSIM 卡，各阶段伴随技术进步与应用拓展 [15] - 磁卡于 20 世纪 70 年代问世，80 年代在欧美普及，80 年代中期进入中国，存在防伪差等缺陷 [16] - IC 卡于 20 世纪 80 年代末开发，90 年代末取代磁卡，我国原邮电部推动其标准化发展 [19] - 1991 年首张 SIM 卡用于移动电话，后尺寸不断缩小，USIM 卡是其升级版，我国 90 年代末引入 SIM 卡，3G、4G 商用后 USIM 卡普及 [20][21] - eSIM 概念因传统 SIM 卡挑战提出，早期为电子化虚拟卡，后发展为嵌入式卡，在国际市场应用具规模，2018 年我国开启商用探索 [22][23] - 电信卡按物理形态分为插拔式 SIM 卡和嵌入式 SIM 卡；按功能分为通话卡、流量卡等；按网络类型分为 GSM SIM 卡、USIM 卡等；按供电电压分为 5V 卡、3V 卡等；按使用对象分为个人用户卡和企业用户卡；按购买方式分为预付费卡和后付费卡；按应用场景分为手机卡、物联网卡和行业专用卡 [24][28][31][32][35][36][39] eSIM 产业发展现状 - **技术标准**：GSMA 构建 eSIM 完整标准体系，2024 年进行系统性更新；ETSI 与 GSMA 合作，完善 eSIM 标准；我国 CCSA 和 TAF 参考国际标准制定国内标准，CCSA 将开展第二阶段标准制定，TAF 完成多项配套文件制定 [40][44][46] - **应用领域**：消费电子领域，eSIM 技术应用普及，满足跨境人群网络需求；物联网领域，eSIM 技术增长强劲，在智能家居、车联网等行业优势明显 [49][51] - **政策法规**：多国政府制定政策支持 eUICC 技术，欧盟推动其在汽车行业应用，美国 FCC 对 eSIM 持开放态度，日本、韩国促进相关技术发展；我国工信部发布规划促进 eSIM 技术发展，批复运营商开通相关服务 [54][57] - **市场规模**：2023 年全球 eSIM 芯片出货量达 4.46 亿；国际市场消费级 eSIM 持续扩展，物联网 eSIM 持续增长；我国市场消费电子用户数稳步增长，物联网应用快速发展 [58][60][66] - **产业链**：国外 eSIM 产业链布局早，芯片商、卡商、终端厂商和运营商形成成熟商用生态；国内 eSIM 产业链结构完备，各环节企业具备实力，运营商推动技术创新与应用 [68][73] eSIM 热点问题分析 - **技术热点**：eUICC 多应用能力指卡内可下载多个应用程序，全球发展集中在身份认证等方面，技术条件基本具备，但存在权限管理冲突等挑战 [76][78][84] - **Wafer 级别个人化**：指在 WLCSP 过程中对芯片定制编程，国际市场 eUICC 采用该方式，我国处于研究阶段，其具有简化流程等特点，但增加工艺复杂性 [87][88][93] - **多合一 eUICC**：是硬件与软件组合，在多领域有应用前景，具有提升集成度等特点，但存在设计复杂等挑战 [94][96][99] - **多启用配置文件**：允许单个 eUICC 同时激活多个配置文件，GSMA 定义相关功能，安卓 13 版本后支持，具有提升灵活性等特点，但技术复杂性增加 [102][103][110] - **产业热点**：插拔形态 eSIM 卡兼具物理卡与 eSIM 功能，用于特定场景，但存在合规和安全问题；手机和平板电脑应用 eSIM 节省空间，但受多种因素影响未大量普及；境内开通境外运营商 eSIM 卡有市场增长潜力，但存在安全隐患，我国应加强管理 [113][115][117] 我国 eSIM 电信卡产业未来发展展望 - **产业发展迎来新机遇**：新型数字基建需要 eSIM 技术支撑；消费电子与物联网需求推动 eSIM 技术渗透；全球化与跨境互联需求使 eSIM 技术发挥作用 [120][121][123] - **产业未来发展展望**：eSIM 将与其他技术融合，深化应用场景；在新型工业化应用实现突破；参与国际标准制定，实现全球化标准与生态协同 [124][125][126]

报告公司投资评级 - 评级为增持，维持优于大市评级 [4][5] - 目标价格为 45.91 元，当前价格为 34.86 元 [4] 报告的核心观点 - 发货节奏影响确收，上调目标价，维持优于大市评级 [5] - 营收稳健增长，二三曲线占比持续提升 [5] - 积极回报投资者，分红比例进一步提升 [5] 财务摘要 营收情况 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 43.48 亿、56.21 亿、62.77 亿、69.86 亿、77.16 亿元，同比变化分别为 -9.6%、29.3%、11.7%、11.3%、10.5% [3] 利润情况 - 2023 - 2027 年预计归母净利润分别为 20.10 亿、26.48 亿、29.01 亿、32.39 亿、35.75 亿元，同比变化分别为 -7.7%、31.7%、9.6%、11.6%、10.4% [3] 其他指标 - 2023 - 2027 年预计每股净收益分别为 1.59 元、2.10 元、2.30 元、2.56 元、2.83 元，净资产收益率分别为 24.7%、29.6%、31.4%、33.9%、36.2%，市盈率分别为 21.92、16.64、15.19、13.60、12.32 [3] 交易数据 - 52 周内股价区间为 31.66 - 47.38 元，总市值为 440.57 亿元，总股本/流通 A 股为 12.64 亿/7.23 亿股，流通 B 股/H 股为 0 [4] 资产负债表摘要 资产情况 - 2023 - 2027 年预计货币资金分别为 4.03 亿、5.01 亿、6.60 亿、8.23 亿、10.12 亿元，交易性金融资产分别为 50.63 亿、57.07 亿、57.57 亿、58.07 亿、58.57 亿元等 [6] 负债情况 - 2023 - 2027 年预计总负债分别为 7.59 亿、8.27 亿、9.03 亿、9.87 亿、10.70 亿元，股东权益合计分别为 81.26 亿、89.48 亿、92.39 亿、95.44 亿、98.80 亿元 [6] 利润表摘要 收入成本 - 2023 - 2027 年预计营业总收入分别为 43.48 亿、56.21 亿、62.77 亿、69.86 亿、77.16 亿元，营业成本分别为 14.90 亿、19.42 亿、21.99 亿、24.73 亿、27.59 亿元 [6] 利润指标 - 2023 - 2027 年预计净利润分别为 20.10 亿、26.48 亿、29.01 亿、32.39 亿、35.75 亿元 [6] 现金流量表摘要 - 2023 - 2027 年预计经营活动现金流分别为 18.02 亿、25.09 亿、27.34 亿、30.53 亿、33.85 亿元，投资活动现金流分别为 0.08 亿、 - 6.24 亿、0.35 亿、0.44 亿、0.43 亿元，筹资活动现金流分别为 - 18.66 亿、 - 18.99 亿、 - 26.29 亿、 - 29.34 亿、 - 32.39 亿元 [6] 主要财务比率 - 2023 - 2027 年预计 ROE 分别为 24.7%、29.6%、31.4%、33.9%、36.2%，ROA 分别为 23.0%、28.4%、29.1%、31.3%、33.3%，ROIC 分别为 22.0%、26.8%、30.7%、33.2%、35.4% [6] 可比公司估值表 - 截至 2025 年 5 月 8 日，视源股份 2024 - 2026 年 EPS 分别为 1.40 元、1.66 元、1.98 元，PE 分别为 25、21、18 [8]

报告公司投资评级 - 评级为增持，维持优于大市评级 [4][5][9] - 目标价格为 45.91 元，当前价格为 34.86 元 [4] 报告的核心观点 - 发货节奏影响业绩确认时效，更新盈利预测，上调目标价，维持优于大市评级 [5][9] - 营收稳健增长，二三曲线占比持续提升，积极回报投资者，分红比例进一步提升 [5][9] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,348|5,621|6,277|6,986|7,716| |(+/-)%|-9.6%|29.3%|11.7%|11.3%|10.5%| |净利润（归母，百万元）|2,010|2,648|2,901|3,239|3,575| |(+/-)%|-7.7%|31.7%|9.6%|11.6%|10.4%| |每股净收益（元）|1.59|2.10|2.30|2.56|2.83| |净资产收益率(%)|24.7%|29.6%|31.4%|33.9%|36.2%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|21.92|16.64|15.19|13.60|12.32|[3] 交易数据 - 52 周内股价区间为 31.66 - 47.38 元，总市值 44,057 百万元，总股本/流通 A 股为 1,264/723 百万股，流通 B 股/H 股为 0/0 百万股 [4] 资产负债表摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |股东权益（百万元）|8,126|8,948|9,239|9,544|9,880| |每股净资产（元）|7.52|/|/|/|/| |市净率（现价）|4.6|/|/|/|/| |净负债率|-70.29%|/|/|/|/|[4][6] 业绩情况 - 2024 年实现营收 56.21 亿元（同比 +29.28%），归母净利润为 26.48 亿元（同比 +31.72%），扣非归母净利润为 24.35 亿元（同比 +36.15%） [5][9] - 2025Q1 实现营收 12.05 亿元（同比 +3.57%，环比 -20.27%），归母净利润为 5.62 亿元（同比 -1.15%，环比 -3.63%），扣非归母净利润为 5.31 亿元（同比 +2.17%，环比 +2.56%） [5][9] 分产品情况 - 桌面通信终端营收 30.82 亿元（同比 +21.13%），毛利率为 67.55%（同比 +0.14pct） [5][9] - 会议产品营收 19.97 亿元（同比 +36.21%），毛利率为 65.67%（同比 -0.08pct） [5][9] - 云办公终端营收 5.27 亿元（同比 +62.98%） [5][9] 分红情况 - 2024 年全年累计派发 现金股利约 23.99 亿元（其中中期分红 7.57 亿元，年度分红 16.41 亿元），全年分红比例达 90.59% [5][9] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|收盘价（元）|EPS（元/股） - 2024A|EPS（元/股） - 2025E|EPS（元/股） - 2026E|PE - 2024A|PE - 2025E|PE - 2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |002841.SZ|视源股份|247|1.40|1.66|1.98|25|21|18| |平均值|/|/|1.40|1.66|1.98|25|21|18|[8]

5G-A技术升级 - 5G-A是5G向6G过渡的中间阶段，为5G技术的增强版本，在容量、速率、时延、定位、可靠性等方面实现大幅提升 [1] - 5G-A的连接速率和时延等网络能力较5G初期提升10倍，支持全息通信、云游戏等沉浸式应用 [1] - 5G-A已在智能城市建设、车联网、远程医疗等领域实现大规模应用 [1] 用户体验与覆盖 - 用户使用5G-A下载几个G的视频仅需几秒，体验更流畅 [1] - 主流机型支持5G-A网络，运营商在31个省份部署测试网络，预计支撑5000万用户 [1] - 手机终端进入5G-A覆盖区域时，信号栏自动显示"5G-A"图标 [2] 流量与资费 - 5G-A不会因网速提升而消耗更多流量，资费与5G相同 [2] - 流量消耗取决于用户浏览、下载、上传的数据量 [2] 网络部署进展 - 中国移动已在福州景区、火车站、展览场馆等重点场景改造基站，应用5G-A技术 [2]

二次号码焕新服务升级 - 电信运营商在工信部指导下全面升级"二次号码焕新"服务 支持200多款常用互联网应用一键解绑 覆盖微信 抖音 淘宝 美团 支付宝 京东等头部应用 [1] - 用户申请解绑后 互联网企业通常在5天内完成处理并反馈结果 运营商在号码注销和过户环节主动提醒用户解绑互联网应用 [1] 运营商主动焕新批量解绑 - 中国移动对即将投放的回收号码提前批量推送给互联网应用方 在重新放号前完成解绑 [2] - 中国联通对准备投放的回收号码批量解除前任机主与互联网账号的历史绑定关系 确保号码"干净" [2] - 部分运营商的批量解绑服务已支持100多款App 覆盖主流应用 [3] 服务范围说明 - "二次号码焕新"服务仅针对解绑开户前绑定的互联网应用 当前用户解绑自己注册的应用需联系互联网应用方处理 [3]

5G-A网络建设进展 - 北京市已建设5G-A基站近1.6万个，部署OTN全光万兆节点9000余个，大幅提升数字化水平 [1] - 北京联通万兆宽带覆盖超50%小区（近5000个），5G-A用户规模突破150万户 [2] - 北京联通建成覆盖全城价值区域的5G-A商用网络，站点规模超6000个，生效比达85% [2] 5G-A技术性能与应用场景 - 北京地铁3号线部署全球最快5G-A网络，高峰期站台速率达2.4Gbps/158Mbps，隧道车厢速率1.7Gbps/103Mbps [3] - 5G-A与AI结合，支持高清会议AI纪要生成、多视角智慧赛事直播、XR设备融合等惠民应用 [3] - 北京工人体育场至菜市口地铁站12公里路线5G-A生效比例超96%，支撑超高清直播及云游戏 [2] 政策规划与未来目标 - 北京市计划到2027年新建或改造超3.5万个5G-A基站，实现五环内全域覆盖及重点场景覆盖 [1] - 北京市经信局提出夯实网络基础、引领产业创新、强化技术研发三大方向，推动5G-A与F5G-A核心技术应用 [4] - 未来三年将拓展5G-A在工业控制、水域监控、车路智联、低空经济等场景，并向6G技术演进 [4]

公司财务与股东回报 - 2024年度母公司报表未分配利润达人民币1668.58亿元，拟派发现金红利每股0.0927元（含税），总计约84.83亿元，全年现金分红占股东应占利润的72% [13][14] - 授权董事会决定2025年中期利润分配方案，以提高决策效率 [14][15] - 2024年与中国铁塔关联交易金额未披露具体数据，但协议期限为5年（2023-2027年），涉及铁塔租赁等服务 [16][19] 公司治理与人事变动 - 提名吕永钟为第八届董事会非执行董事候选人，接替陈胜光，任期至2026年年度股东大会 [24][26] - 续聘毕马威华振和毕马威香港作为2025年度外部审计师，评价其2024年审计工作表现良好 [20][21] - 为公司和董监高购买责任保险，赔偿限额1.5亿元，保险期限1年 [23] 资本运作与战略合作 - 提请股东大会授权董事会回购不超过已发行A股和H股各10%的股份，用于维护公司价值及股东权益 [26][27] - 继续履行与中国铁塔的关联交易协议，涉及塔类产品、室内分布系统、传输产品等服务，定价基于成本加成原则 [19][20] - 独立董事2024年履职重点关注关联交易、财务报告、内控评价及高管聘任等事项 [30][40][50]

港股通资金流向 - 5月9日港股市场北水成交净买入40.44亿港元，其中港股通(沪)净买入32.46亿港元，港股通(深)净买入7.98亿港元 [1] - 北水净买入最多的个股是华虹半导体(01347)、泡泡玛特(09992)、美团-W(03690) [1] - 北水净卖出最多的个股是小米集团-W(01810)、腾讯(00700)、山东墨龙(00568) [1] 个股资金流动情况 - 中芯国际(00981)买卖总额45.43亿港元，净流入6.11亿港元 [2] - 阿里巴巴-W(09988)买卖总额28.03亿港元，净流出3.68亿港元 [2] - 小米集团-W(01810)买卖总额25.40亿港元，净流出6.05亿港元 [2] - 腾讯控股(00700)买卖总额17.03亿港元，净流出3.01亿港元 [2] - 中国移动(00941)买卖总额14.62亿港元，净流出5583.07万港元 [2] - 泡泡玛特(09992)买卖总额13.97亿港元，净流入1.35亿港元 [2] - 华虹半导体(01347)买卖总额13.11亿港元，净流入2.74亿港元 [2] - 美团-W(03690)买卖总额12.12亿港元，净流入1.09亿港元 [2] 芯片行业动态 - 北水资金逢低抢筹芯片股，华虹半导体(01347)获净买入5.16亿港元，中芯国际(00981)获净买入2.01亿港元 [4] - 中芯国际第一季度归母净利润13.56亿元，同比增长166.5%，预计二季度收入环比下降4%至6%，毛利率18%至20% [4] - 华虹公司第一季度销售收入5.409亿美元，同比增长17.6%，纯利375万美元，同比下跌88.2% [4] 消费及互联网行业动态 - 泡泡玛特(09992)获净买入2.8亿港元，受益于"人工智能+消费"、"IP+消费"政策支持 [5] - 阿里巴巴-W(09988)获净买入2.09亿港元，淘宝天猫与小红书达成战略合作打造"红猫计划" [5] - 中国移动(00941)获净买入1.75亿港元，第一季度电信股营收和净利增长放缓但符合预期 [6] 其他个股动态 - 山东墨龙(00568)遭净卖出2541万港元，股东智梦控股减持公司H股1.07亿股 [6] - 小米集团-W(01810)再遭净卖出6.34亿港元，小米汽车更改新车订购宣传页面 [7] - 美团-W(03690)获净买入2.49亿港元，安德利果汁(02218)获净买入4576万港元 [7] - 腾讯(00700)遭净卖出4.38亿港元 [7]

数据资产入表规模增长 - 披露数据资产入表的上市公司从2024年一季度的17家增至年底的100家，入表金额从不足1亿元增至22.5亿元，表明数据资产入表从试点走向规模化实践[1] - 截至2024年5月6日，A股沪深两市100家上市公司披露数据资产入表总金额22.5亿元，较2024年一季度（17家、8.37亿元）和三季度（54家、10.94亿元）大幅增长[2] - 中国移动、中国联通、中国电信入表金额居前三，分别为6.16亿元、3.79亿元、3.71亿元，同方股份以0.93亿元排名第四[2] 数据资产入表结构特点 - 100家企业中87家在无形资产中体现数据资源，中国移动、中国联通、同方股份无形资产入表金额最高，分别为5.6亿元、1.67亿元、0.93亿元[3] - 28家体现在开发支出中，中国电信、中国联通、中国移动分别以3.71亿元、2.12亿元、0.56亿元居前三[3] - 北京市26家上市公司实现数据资产入表，数量居首，浙江省和广东省各12家，上海市和山东省分别为10家和6家[3] 行业特性与载体多样性 - 数据资产入表载体包括数据库、数据集、模型、系统、平台、报告类产品等，如中国联通的行业数据库、日照港的"库场堆存管理数据资源集"[4] - 模型类资产如小商品城的"义乌小商品指数模型"、上海电气的"指标模型库"，价值在于算法驱动的预测分析能力[4] - 系统与平台类资产如开普云的内容安全监测平台、华设集团的工程勘察数据资源平台，强调数据资源整合运营能力[5] 数据资产使用年限与摊销方法 - 约40家上市公司数据资产预期使用年限为3-5年，部分企业如设计总院、上海电气设定为2年，南京公用设定为15年[5] - 大多数企业选择直线法摊销，每日互动采用加速摊销法，开普云、卓创资讯、上海钢联选择年数总和法[6] - 基础设施行业多采用直线法摊销，技术驱动型行业偏好年数总和法或加速摊销，反映不同行业数据资产特性[6] 数据资产入表现存问题 - 跨行业数据资产价值评估标准不统一，如专用性数据资产"港口堆存数据集"与通用性数据资产"文献数据库"价值难以统一计量[7] - 数据资产预期使用寿命评估缺乏客观锚点，上市公司摊销年限从2年至15年不等，反映评估主观性较强[7] - 信息披露不充分，仅40余家披露入表详情，约60家披露使用年限，外界难以全面了解企业数据资产状况[8]

双万兆光网技术发展 - 万兆光网是下一代光网络的升级演进方向，提供万兆接入能力，包括50G-PON超宽光接入、FTTH/FTTR与第7代无线局域网协同、高速大容量光传输等技术 [2] - 双万兆指"5G-A无线+F5G-A有线"光网技术能力均近万兆，5G-A网络峰值上行接近200Mbps、下行接近3Gbps，较传统5G提升3至5倍 [4] - 在家庭网络环境中，协同部署FTTH/FTTR与第7代无线局域网，试点5000Mbps及以上家庭宽带套餐，实测下行接入速率达标，上行不低于1000Mbps [4] 运营商部署进展 - 北京移动启动北京1000个社区的万兆网络覆盖工程 [4] - 北京联通已覆盖北京约一半的社区，可立即办理万兆光网套餐 [4] - 北京市初步形成万兆光网信息基础设施体系，构建全市1毫秒、京津冀2毫秒、环京3毫秒的网络环境 [9] - 江苏启动"万兆园区"建设，山东计划到2025年底打造一批"万兆小区""万兆工厂"和"万兆园区" [10] 套餐价格与服务 - 北京联通双万兆光网套餐价格为每月1599元，包含宽带费用及多个家庭副卡等权益 [9] - 北京移动双万兆AI家庭套餐价格为每月1399元，包含宽带费用及其他会员权益 [9] 应用场景与用户体验 - 万兆宽带下行接近10Gbps、上行接近1Gbps，带宽提升10倍，支持8K超高清视频、云游戏、VR/AR等高带宽场景 [8] - 云网协同技术实现云NAS存储、云电竞等业务的低时延、高稳定流畅体验 [8] - 万兆光网支持高清直播并发任务，可同时开展几十甚至上百个直播带货，在地下或障碍物多的地方网络不卡顿 [8] - 试点发展云存储、云电脑、裸眼3D、基于光感的看家、康养等万兆光网业务 [8] 政策与行业影响 - 工信部在全国86个城市的168个小区、工厂和园区试点部署万兆光网 [9] - 推进万兆光网发展对拉动有效投资、提升用户体验、促进新型信息消费、推进新型工业化、助力经济社会数字化转型具有重要支撑作用 [6]