**紫光国微 2025 年上半年电话会议纪要总结** **1 公司财务表现** - **总资产**：176.96 亿元（同比+2.17%） - **净资产**：128.78 亿元（同比+3.9%） - **营收**：30.47 亿元（同比+6.07%），二季度环比+97%，同比+17% - **扣非净利润**：6.53 亿元（同比+4.39%），二季度环比+451%，同比+39% - **现金流**：经营活动现金流净额环比+420% - **分红与回购**：分配现金红利 1.77 亿元，回购股份 308.99 万股（金额 1.99 亿元）[2][3][9] **2 业务板块进展** **2.1 特种集成电路** - **技术领先**：FPGA、系统级芯片批量交货，新一代交换机芯片完成研发规划 - **产品扩展**：视频 SoC、DSP、AI 视觉感知芯片研发顺利，高端 MCU 进入主控芯片系列 - **产能布局**：无锡封装线投产，预计未来贡献利润 [5][12][26] **2.2 智能安全芯片** - **SIM 卡市场**：全球领先，eSIM 卡导入头部手机厂商并批量发货 - **汽车芯片**：安全芯片在台湾主机厂量产，车载 MCU 处于样品验证阶段（验证周期长） - **金融领域**：首款开放式架构安全芯片试点，支持金融 IC 卡国产化 [6][17][30] **2.3 石英频率器件** - **市场需求**：受益于消费电子复苏及车用电子、工业控制增长 - **国产替代**：加强小型化、高频化产品研发，布局空间信息、低空经济等新兴领域 [7] **3 研发与技术突破** - **专利成果**：上半年获发明专利 26 项、实用新型专利 6 项 - **核心技术**： - 特种芯片配套系统解决方案缩短验证周期 - 智能安全芯片通过银联、国家二级认证 - 石英晶体实现 QMAX 光刻技术自主化生产 [4][37] **4 市场与竞争** - **eSIM 领域**： - 技术复杂，发展慢于预期，但下游成熟后将显著提升盈利 - 国内政策未放开，若开放将聚焦国产手机市场（潜在份额 60%） - 竞争格局：华大电子、复旦微电子等传统厂商为主 [32][34][36] - **车载芯片**： - 价格受行业“内卷”影响，与消费电子差距缩小 - 国产化难度高（外商垄断、验证周期长） [38][41] **5 毛利率与成本管理** - **压力来源**：传统安全芯片竞争加剧、新品研发投入增加 - **应对措施**： - 优化供应链，降低采购成本 - 聚焦高毛利产品（如 IPG 系列主控芯片） - 全年毛利率预计稳定在 71% 左右 [13][27][41] **6 未来展望** - **订单趋势**： - 2025 年特种业务订单乐观，2026-2027 年不确定性较高 - 交换机芯片应用范围扩大，AI 视觉感知芯片处于早期阶段 [16][22][25] - **战略重点**： - 深化安全芯片、汽车芯片、特种机电领域布局 - 推进股权激励方案，提升投资者信心 [19][43] **7 其他关键信息** - **宇航级业务**：低轨耐辐照产品成为新增长点（2024 年收入数千万） [23] - **数字货币**：产品能力覆盖稳定币/数字人民币应用，但市场依赖政策推动 [30] --- **注**：数据与观点均引自原文，序号标注对应原文档 ID。

数字认证的eSIM安全技术能力 - 公司确认其密码技术及相关产品服务可为eSIM卡提供基础安全支撑 [2]

投资评级与目标价 - 维持紫光国微"买入"评级，目标价上调至107.30元人民币（前值78元）[1][7] - 基于25年55倍PE估值（Wind可比公司均值），反映公司特种集成电路业务的核心地位及新品拓展潜力[5][11] 财务表现与业务分析 - **2025H1业绩**：营收30.47亿元（yoy+6.07%），归母净利6.92亿元（yoy-6.18%），但Q2显著改善（营收yoy+16.68%，归母净利yoy+32.92%）[1] - **分业务表现**： - 特种集成电路收入14.69亿元（yoy+18.09%），毛利率71.12%（同比-3.44pcts）[2] - 智能安全芯片收入13.95亿元（yoy-5.85%），毛利率44.16%（同比-3.60pcts）[2] - 晶体元器件收入1.51亿元（yoy+35.78%），毛利率11.13%（同比-2.61pcts）[2] - **毛利率趋势**：整体毛利率55.56%（同比-2.32pcts），但降幅较23-24年显著放缓[2] 业务亮点与增长驱动 - **特种集成电路新品**：AI+视觉感知、中高端MCU等产品线进展顺利，高性能射频时钟、宇航用FPGA等获批量应用[3] - **安全芯片拓展**：eSIM卡批量供货头部手机厂商，汽车安全芯片导入多家Tier1及主机厂，年出货量数百万颗[4] - **订单与需求**：下游国防任务需求复苏，二季度订单同环比显著改善[1] 盈利预测与估值 - **25-27年预测**：归母净利润16.59/21.02/25.94亿元（CAGR 25.05%），对应EPS 1.95/2.47/3.05元[5] - **财务指标**：25年ROE 12.63%，PB 4.95倍，EV/EBITDA 33.30倍[8][11] - **市场表现**：当前股价80.84元（截至8月18日），市值686.84亿元，52周区间45.04-80.84元[7] 行业与竞争对比 - **可比公司估值**：25年PE均值55倍（复旦微电53倍、中航光电23倍），紫光国微41倍低于同业[11] - **成长性优势**：公司25年净利润增速40.67%显著高于同业均值（Wind一致预期）[11]

eSIM技术发展现状 - eSIM技术在中国市场已形成完整产业链布局，涵盖芯片设计制造、模组研发、平台服务、终端设备和基础电信运营商等环节 [1] - 截至2023年底国内eSIM技术累计用户达362万户，其中2023年新增143万户 [4] - 目前中国市场智能手机终端尚未实现eSIM真正普及，但2025年有望迎来突破 [1][8] 历史发展进程 - 2016年GSMA发布eSIM规范，2018年中国联通率先在六城市试商用"一号双终端"业务 [2] - 2020年三大运营商获工信部批准在全国开通可穿戴设备和物联网设备的eSIM服务 [2] - 2023年三大运营商因"系统维护升级"暂停eSIM新用户注册业务，进入两年沉寂期 [4] 技术优势与挑战 - eSIM卡所需内部空间仅为Nano-SIM卡的1/10，更适合AI时代智能穿戴设备 [10] - 可降低运营商制卡、包装、物流等成本，减少线下业务办理量 [5] - 但会弱化用户与运营商契约关系，增加用户流失风险 [6] 重启驱动因素 - AI时代对移动网络连接的刚性需求推动eSIM成为智能终端必选项 [10] - 苹果iPhone 17 Air将取消实体SIM卡槽，机身最薄处仅5.5毫米 [12] - 华为、OPPO、小米等厂商计划推出超薄设计产品加速无卡化进程 [14] 运营商布局进展 - 中国联通已做好iPhone eSIM接入准备，3月曝光申请页面 [14] - 中国移动逐步开放全国eSIM业务支撑，进行系统优化 [14] - 中国电信因天通卫星通信业务需实体SIM卡鉴权，进度较慢 [14] 未来商业模式 - iPad与联通合作模式可能成为手机eSIM推广标准案例 [16] - 包年套餐包含80GB/年(100元)、300GB/年(300元)、500GB/年(500元)三档 [17][18] - 包月套餐包含15GB/月(30元)、30GB/月(50元)、50GB/月(80元)三档 [20] 全球发展趋势 - 欧盟计划2026年起逐步淘汰智能手机实体卡槽 [21] - GSMA预测2025年全球eSIM智能手机连接达10亿，2030年增至69亿 [21] - 中国市场将实施设备认证制度，海外版设备无法使用国内eSIM服务 [22]

先进封装技术趋势 - 高端手机市场正采用多芯片组件实现更高性能、灵活性和更快上市时间，而中低端移动设备仍以单片SoC为主[2] - 多芯片方案支持AI推理需求，适应快速变化的AI模型和通信标准，3D/2.5D技术在HPC领域已部署多达12个芯片，但移动领域因成本限制进展较慢[2][5] - 2.5D封装通过中介层连接芯片，具备高效短距离通信优势，允许不同工艺节点（如2nm基础芯片+其他制程AI加速器）混合集成[6][8] 单片SoC的竞争力 - 单片SoC集成微控制器、内存、无线通信等组件，凭借短信号路径实现低功耗和高效率，是物联网设备首选方案[2][3] - 单芯片方案降低客户封装集成成本，Synaptics通过单芯片整合多技术构建竞争优势，而竞品采用多芯片封装伪装单芯片方案[3] 高端移动市场的技术演进 - 高端手机转向2nm GAA工艺，但流片周期长且成本高，多芯片架构可灵活应对参数需求变化（如AI参数从70亿增至140亿）[8] - 3D堆叠支持异构集成（CPU+GPU+专用加速器），UCIe互连实现水平连接，不同工艺节点组合优化性能与成本[5] - 可折叠设备推动模拟/数字芯片分离设计，Synaptics采用RISC-V内核E7处理复杂触摸数据，搭配矢量协处理器提升AI检测精度[10] AI与能效优化 - 手机厂商通过模块化设计（基础芯片+AI加速器）覆盖功能机到高端市场，灵活配置硬件组合[8] - Imagination重构GPU流水线设计，SRAM访问减少50%，两级流水线提升AI处理能效，功耗节省可转化为更高性能或续航[15][16] - 英飞凌28nm eSIM降低功耗，支持无物理切换运营商，提升设计灵活性[16] 通信与内存挑战 - 5G/6G协议兼容性要求芯片高效处理多网络带宽，需专用处理器应对功耗和散热限制[11][12] - LPDDR6/UFS5.0等内存标准迭代推动多芯片方案，避免重复流片成本[11] 行业竞争格局 - 垂直整合厂商可自定义接口实现高度集成，而新进入者聚焦特定用例优化硬件[18] - 苹果、NVIDIA、亚马逊等均在硅片级集成AI硬件，Arm Zen5协调AI加速，移动与超算技术路径趋同[14]

电信行业表现 - 中证电信主题指数(931235)上涨2 01%，成分股天孚通信上涨13 03%，锐捷网络上涨8 64%，兆龙互连上涨8 47%，中际旭创、新易盛等个股跟涨 [1] - 电信ETF基金(560690)上涨1 97%，最新价报1 4元 [1] - 华泰证券预计2Q25电信运营商板块归母净利润同比增长4%，保持稳健增长 [2] - 2025年1-5月国内电信业务收入累计完成7488亿元，同比增长1 4%（1Q25：0 7%），呈现需求复苏迹象 [2] eSIM业务进展 - 中国联通携手中兴通讯推出基于eSIM技术打造的云电脑PAD产品，侧面印证电信运营商将重启eSIM业务 [1] - 运营商eSIM业务已恢复，集中在物联网及智能穿戴领域，手机eSIM业务暂不涉足 [1] - 中国移动和中国电信对相关系统进行升级优化，后续业务将逐步开放，中国联通步伐最快，已在25个省、直辖市、自治区率先恢复eSIM业务 [1] - eSIM全称Embedded-SIM，直接嵌入终端中，减少设备卡片占用空间，支持无线远程下载更新，被视为多终端连接和物联网领域理想的身份识别硬件 [1] 通信设备与数据中心 - 预计2Q25通信设备/IDC板块归母净利润同比提升0 1%/22%，权重公司（中兴）传统板块或承压 [2] - 25年国内AI建设起量、规模效应下费用率有望优化，部分公司业绩有望陆续兑现 [2] - 2Q25数据中心板块需求及上架情况乐观，有望为头部厂商带来良好EBITDA增长，两单数据中心REITS近期顺利完成发行，为成熟资产提供定价依据 [2] 指数与权重股 - 中证电信主题指数选取50只业务涉及电信运营服务、电信增值服务、通信设备、通信技术服务与数据中心等领域的上市公司证券作为样本 [2] - 截至2025年6月30日，中证电信主题指数前十大权重股包括中国联通、中国移动、中国电信、银之杰、中国卫通等，合计占比77 54% [3]

eSIM技术发展现状 - 国内eSIM业务有望全面重启 华为三折叠屏手机Mate XTs和苹果iPhone17Air将争夺国内eSIM手机商用首发 [1] - 运营商宣称中国eSIM将进入"快车道" 此前因"业务维护升级"在2023年被暂停 [1] - eSIM已在全球多个国家和地区商用落地 形成成熟产业生态 [1] eSIM技术演进历程 - SIM卡34年发展史 从信用卡大小演变为Nano SIM卡 尺寸缩小至指甲盖大小 [3] - eSIM从电子化虚拟SIM卡演进为嵌入式SIM卡 永久内嵌设备中 支持远程配置和管理 [5] - 相比Nano SIM卡 eSIM节省96%空间 提升终端轻薄度和防水性能 [5] eSIM技术优势 - 为终端厂商提供友好解决方案 适应智能眼镜、智能戒指等小型化设备 [5] - 运营商可通过线上方式便捷发展用户 减少号卡物流成本 [6] - 消费者可便捷选择移动通信网络 物联网设备部署更高效 [7] eSIM应用领域 - 消费电子领域：支持eSIM的智能手机等产品种类增多 满足跨境需求 [7] - 全球提供eSIM手机服务的国家和地区从2018年24个增至2024年123个 运营商从45家增至441家 [7] - 物联网领域：在智能家居、医疗健康、汽车、物流等行业使用日益广泛 [11] 全球eSIM产业链 - 欧美企业占据重要位置 芯片领域有恩智浦、意法半导体等 终端有苹果、三星 [14] - 国内形成完整产业链 但商用一波三折 中国联通发展最积极 [15] - 工信部在"十四五"规划中明确推动eSIM技术应用 [16] AI推动eSIM发展 - AI时代终端形态多样化 对体积和防护性要求更高 eSIM机会增多 [20] - eSIM可作为AI终端安全认证方式 发展空间极大 [20] - eSIM将是智能连接的安全基石 支持设备实时联网 [21] eSIM未来挑战 - 政策层面涉及境外运营商无证经营和实名制管理问题 [21] - 技术层面需支持支付、身份识别等功能 以及卫星通信鉴权 [21] - 在AI、5G推动下 eSIM正从"可穿戴设备专属技术"向"全域数字基座"转型 [22]

美联储降息预期 - 高盛预计美联储将在9月、10月和12月三次降息25个基点，终端利率预测从3.5%-3.25%下调至3-3.25% [1] - 高盛认为9月降息的几率略高于50%，主要由于关税对通胀影响低于预期、反通胀效应、劳动力市场疲软等因素 [1] - 摩根士丹利认为美联储近期不太可能降息，市场对7月降息预期从8%升至20%，9月从60%升至90% [2] - 德商银行指出美元前景取决于降息押注背后的驱动因素，若由关税通胀影响有限推动则美元可能反弹 [3] 美国企业及经济 - 高盛指出美国企业利润率面临重大考验，第二季度财报将反映关税提高10个百分点的影响 [1] - 荷兰国际认为周四的非农数据可能限制美元跌势，就业增长放缓但不足以引发大幅降息押注 [4] 原油市场 - 盛宝银行表示伊以停火后油价承压，地缘政治风险溢价消退，市场关注点重回基本面 [4] 日本经济 - 荷兰国际指出日本短观数据显示企业保持乐观，制造业PMI进入扩张，预计日本央行可能在10月加息25个基点 [4] 全球股市 - 宝盛集团认为美股具有吸引力，但欧洲、中国和印度可能提供更好的价值和风险调整后回报 [5] - 宝盛看好中国股市的吸引力估值和印度转型经济及有利人口结构 [5] 中国行业研究 - 中金公司表示eSIM技术具备小尺寸、低成本等优势，有望在消费电子小型化和物联网趋势下热度重启 [5] - 中信证券维持铜价下半年上行至10000-11000美元/吨的判断，因铜矿维持紧平衡和中国经济稳增长支撑 [6] - 广发证券指出增量资金或接力入市，有望打开证券板块业绩和估值空间 [7] - 广发证券认为深海资源开发政策催化空间充足，深海采矿成为重要方向 [8] - 光大证券认为港股短期或震荡，长期看新消费、创新药等资产配置性价比高 [9][10]

A股市场开盘表现 - 沪指高开0.04%，深成指跌0.06%，创业板跌0.18% [1] - 光伏、军工、半导体、网络游戏、电力题材走强 [1] 外围市场表现 - 道琼斯指数涨0.63%至44,094.77点，标普500指数涨0.52%至6,204.95点，纳斯达克指数涨0.47%至20,369.73点 [2] - 纳斯达克中国金龙指数跌0.49%，热门中概股多数收跌，其中京东跌1.30%，小鹏汽车跌1.38%，理想汽车跌1.31%，腾讯音乐跌2.04% [2] - 网易涨1.45%，哔哩哔哩涨0.14% [2] 风电行业 - 风电整机售价趋于稳定，机组大型化及零部件降本将推动整机环节2026年盈利持续改善 [3] - 136号文重塑新能源装机逻辑，风电开发及电站销售有望回暖 [3] - 短期内6月风电招标及2季度业绩或将承压，市场已逐步消化以上问题 [3] - 零部件环节关注机组大型化趋势下轴承环节及欧洲海风产品出海的投资机会 [3] eSIM技术 - eSIM卡具备小尺寸、低成本、安全性高、便捷性好的优势 [4] - eSIM卡能够节省终端设备的空间、为产品设计提供灵活性 [4] - 有望在消费电子小型化、物联网兴起的趋势下热度重启 [4] 电池行业 - 7月电池排产108.3GWh，环比+1.9%；正极13.3万吨，环比-0.4%；负极12.1万吨，环比+1.7%；隔膜14.4亿平，环比+1.1%；电解液7.5万吨，环比+2.7% [5] - 正极环比下滑主要系三元材料受海外需求节奏影响 [5] - 国内商用车电动化渗透率提升带来需求持续增长 [5] - 长期看好电池环节供需边际持续改善，头部电池企业有望提升产能利用率，实现量利齐升 [5]

eSIM技术概述 - eSIM是一种数字化的SIM卡技术，物理硬件预先嵌入电子产品中，不可拆卸，具备小尺寸、低成本、高安全性和便捷性优势 [1] - eSIM通过OTA技术实现远程配置，顺应设备轻薄化与物联网扩容趋势 [2] - eSIM直接焊接于设备主板，节省终端设备空间，加强密封性，提高防水防尘性能 [3] 电信卡发展历程 - 电信卡形态历经磁卡、IC卡、SIM卡及USIM卡、eSIM四个阶段 [8] - SIM卡尺寸从85.6mm×54mm逐步缩小至Nano SIM卡，尺寸较Micro SIM再缩小三分之一 [9] - 功能从基础通讯存储升级为支持网络认证与加密算法的USIM卡 [9] eSIM优势 - 节省设备空间：Nano-SIM需预留约75mm3卡槽空间，eSIM直接焊接主板 [16] - 降低成本：运营商采用eSIM方案可节省生产、包装和物流成本，100万客户每年节省100万美元 [17] - 提升安全性：消除实体卡被移除风险，支持远程擦除个人数据 [17] - 便捷用户体验：支持远程配置和多运营商切换 [17] 市场前景 - 预计2025年全球eSIM智能手机连接达10亿，2030年增长至69亿 [3][12] - 预计2026年全球eSIM物联网连接从2023年2200万增长至1.95亿 [3][12] - 2023年eSIM在智能手机渗透率21.3%，可穿戴设备5.2%，平板电脑4.3%，笔记本电脑1.9% [18] 产业链分析 - 产业链涉及芯片设计制造、平台管理、运营商服务、设备集成和最终应用 [4][20] - 芯片厂商包括恩智浦、意法半导体、英飞凌、紫光国微等 [23][24] - 终端厂商包括苹果、华为、小米等，苹果在eSIM技术上处于行业前沿 [30][31] - 截至2023年6月，全球近400家移动服务提供商在116个国家推出智能手机商用eSIM服务 [32] 应用场景 - 典型应用包括手机、可穿戴设备、平板电脑、笔记本电脑等消费电子 [4] - 物联网终端包括车载设备、智能表计等 [4] - 2024年4月中国蜂窝物联网用户数达27.37亿户 [32] - 中国乘用车通信模组渗透率由2022年67%提升至2024年89% [32]