行业投资评级 - 维持食品饮料行业“买入”评级 [2][9][24] 报告核心观点 - 报告认为，深加工是中国乳业的发展方向，而中国对原产于欧盟的进口相关乳制品（主要包括乳酪类、稀奶油等）实施临时反补贴措施（征收21.9%~42.7%不等的临时反补贴税），将利好国内乳品深加工领域及上游牧场，是行业重要的催化事件 [1][4][9] - 国内乳制品消费升级呈现分化：黄油、稀奶油、奶酪等深加工、高附加值产品持续增长，而常温白奶、常温酸奶市场持续承压 [5] - 欧盟补贴导致其乳酪、稀奶油等产品大量低价出口至中国，严重压制了国内市场价格和产业开工率 [5] - 反补贴政策将提升国产深加工产品的价格竞争力，加速国产替代进程，并有望增加国内原奶需求，带动上游牧场经营回暖 [6][7][9] 政策背景与行业现状分析 - **事件**：中国商务部决定自12月23日起，对原产于欧盟的进口相关乳制品实施临时反补贴措施，以保证金形式征收21.9%~42.7%不等的临时反补贴税 [4] - **背景**：商务部自2024年8月21日起发起相关反补贴调查，产品主要包括乳酪类、稀奶油等 [4] - **进口冲击数据**：2020—2023年，被调查产品的进口量分别高达10.30万吨、15.54万吨、12.82万吨、12.95万吨，累计增长25.83% [5] - **近期增长**：2024年第一季度进口量2.51万吨，同比继续增长11.27% [5] - **行业周期位置**：乳制品行业正处在原奶价格复苏、库存低位、终端消费信心边际向好的周期叠加，且行业估值分位数较低 [9][24] 受益领域与相关公司 - **首先利好乳品深加工领域**：奶酪、稀奶油制造商有望直接受益 [6] - **妙可蓝多**：国内奶酪行业龙头，欧盟奶酪进口成本上升有望显著提升其产品价格竞争力，加速抢占市场份额 [6] - **立高食品**：烘焙原料龙头，产品包括稀奶油，反补贴措施将直接提升其国产产品的替代空间 [6] - **伊利股份**：国内乳制品龙头，全品类布局，在液态奶、奶粉、奶酪等多个品类上均有望承接进口替代需求 [6] - **蒙牛乳业**：乳业巨头，着力布局深加工业务，将在多个品类受益于国产替代进程 [6] - **其次利好上游牧场**：深加工国产替代预计会增加国内本土原奶需求，进一步带动上游牧场经营回暖 [7] - **优然牧业**：上游牧业龙头，将受益于国内原奶需求增加 [7] - **现代牧业**：大型牧业公司，受益于原奶需求改善和奶价企稳预期 [7] - **中国圣牧**：有机奶源供应商，更高端的原奶供给有望满足深加工产品升级的品质要求 [7][8] 投资建议总结 - 维持食品饮料行业“买入”评级 [9][24] - 建议给予乳制品行业更多的关注 [9][24] - 具体建议关注三个方向 [9][24]： 1. 乳品深加工领域中，直接受益于反补贴政策的奶酪、稀奶油板块公司 2. 有望直接受益于原奶价格回升的牧场行业龙头企业 3. 加速推进深加工业务，估值较低且股息率较高的乳制品行业龙头

文章核心观点 - 国元国际认为，中国对欧盟进口乳制品实施临时反补贴措施，将提升进口产品价格、减少海外供给，从而促进国内原奶行业加速回归供需平衡，并建议关注上游牧业公司优然牧业 [1][2] 事件背景与裁定 - 中国商务部于2025年12月23日起，对原产于欧盟的进口相关乳制品实施临时反补贴措施，形式为征收临时反补贴税保证金 [2] - 此次调查始于2024年7月由国内行业协会申请，商务部于2024年8月正式发起调查 [2] - 初步裁定认定欧盟通过共同农业政策等计划提供了大量补贴，导致中国国内产业受到实质损害，且因果关系成立 [2] - 措施涉及产品包括鲜乳酪、加工乳酪、稀奶油等，确定的补贴率范围为21.9%至42.7% [2] 市场影响分析 - 2025年1-10月，中国进口各类乳制品总量为218.24万吨，其中奶酪、奶油、稀奶油进口量分别为15.6万吨、11.81万吨、21.45万吨 [2] - 欧盟是中国相关产品的重要进口来源，占中国进口奶酪、奶油、稀奶油总量的比例分别为15%、12%、29%，份额仅次于新西兰 [2] - 预计受反补贴措施影响的乳制品进口量约占中国乳制品进口总量的5% [2] - 2023年以来，国内外乳制品价格走势分化，国内原奶供大于求导致价格持续下行，进口乳制品价格优势已逐步消退 [2] - 实施反补贴措施将进一步弱化进口乳制品的价格优势，海外供给量可能因此减少 [2] 行业趋势与投资建议 - 随着中国乳制品需求逐步企稳，反补贴措施将释放国内深加工等领域的原奶增量需求 [1] - 上游牧业去化持续推进，叠加反补贴措施的影响，原奶供需平衡有望加速实现 [1] - 基于上述行业趋势，国元国际建议关注上游牧业公司优然牧业 [1]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [5] 报告的核心观点 - 中国商务部对原产于欧盟的进口相关乳制品（包括鲜乳酪及凝乳、加工乳酪、稀奶油等）实施临时反补贴措施，初步裁定从价补贴率以28.6%-42.7%为主，此举将减少欧盟补贴产品的不正当竞争，为国内乳制品深加工产业（如奶酪、稀奶油）留出市场空间，利好相关国内企业 [1][2][4] 事件与裁定详情 - 事件：中国商务部于2025年12月22日发布公告，初步裁定原产于欧盟的进口相关乳制品存在补贴，决定自2025年12月23日起收取临时反补贴税保证金 [1] - 调查历时：应国内产业申请，商务部于2024年8月21日发起反补贴调查，历时一年多 [2] - 裁定依据：调查期内，欧盟通过共同农业政策等计划向乳业提供大量补贴，导致中国国内产业库存增加、利润由盈转亏，生产经营困难，初步认定补贴、实质损害及因果关系成立 [2] - 从价补贴率：抽样公司以29.7%为主，菲仕兰比利时和荷兰有限公司为42.7%，配合调查公司为28.6%，其他公司为42.7% [2] 市场影响分析 - 涉及商品进口规模：2025年1-11月，涉及6个进口商品编码的商品进口总量为41.50万吨，金额19.40亿美元 [3] - 进口占比：损害调查期内，补贴进口产品占中国相关乳制品总进口量的23.61%-34.63%，欧盟是主要进口来源 [3] - 市场份额：2020年至2024年第一季度，补贴进口产品占中国国内市场份额分别为20.51%、23.04%、18.86%、17.46%、13.66%，调查同期内平均市场份额近19% [3] - 细分市场份额：进口相关稀奶油所占中国市场份额平均高达24.4%，进口乳酪平均为11% [3] - 竞争影响：补贴产品市场占比较高，其不正当竞争拉低了市场均价，导致国内企业在价格上行期提价幅度小于成本升幅，在价格下行期降价幅度大于成本降幅，严重损害了国内企业的盈利能力 [3] 行业背景与投资建议 - 行业现状：国内主产区生鲜乳均价为3.03元/公斤，处于低位，乳企经营压力大，上游牧场持续出清 [4] - 发展机遇：乳酪、稀奶油等是国内企业正发力且需求持续扩大的高附加值深加工领域，发展深加工有利于消化过剩原奶并改善企业经营，减轻行业周期性波动压力 [4] - 受益企业：预计市场供给缺口将由国内龙头奶酪奶油企业及海外巨头（如恒天然、OCD）承接，主要利好立高、海融、南侨、妙可蓝多等企业，蒙牛、伊利也在重点打造深加工产品，长期亦将受益 [4] 行业基本数据 - 股票家数：126家，占市场2.8% [6] - 行业市值：44851.47亿元，占市场3.91% [6] - 流通市值：43375.35亿元，占市场4.56% [6] - 行业平均市盈率：21.54 [6]

欧盟对华电商贸易政策 - 欧盟决定自2026年起对所有进入欧盟的小包裹征收固定费用[1] - 该政策被广泛解读为针对在欧盟小包裹市场占据90%份额的中国电商[1] 中国的反制措施 - 中国商务部宣布对来自欧盟的部分乳制品实施临时反补贴措施[3] - 此举被视为对欧盟加税提案的精准回应，主要影响法国生产商[3] 地缘政治背景与跨大西洋关系 - 俄罗斯总统特使访问美国迈阿密与特朗普核心团队秘密会谈，欧洲代表被排除在外[3] - 此举表明美国正绕过欧盟，直接与俄罗斯讨论乌克兰问题的潜在解决方案[3] - 欧盟委员会主席冯德莱恩声称中国是美欧共同的敌人，试图转移其自身战略压力[3] - 当前的关税冲突反映了复杂的跨大西洋关系与全球战略格局的重新调整[3]

公司营销与品牌建设 - 公司旗下品牌佳贝艾特在小红书年度大会上荣获“年度IP创新品牌”奖项，从超7000家品牌中脱颖而出 [1] - 公司创新开展“早知道大会”与“溯源看世界”双IP活动，以消费者为中心，回应新生代父母对情感共鸣与互动体验的渴望 [2] - “早知道大会”通过线下快闪与路演，构建品牌与用户平等对话的“育儿开放麦”，吸引了数千名消费者打卡 [4] - “溯源看世界”IP开启了小红书平台首次奶粉品牌海外溯源，邀请用户代表与专业评测博主共同前往荷兰牧场与工厂进行全程透明直播 [4] - 双IP活动累计收获超13.5万篇真实用户口碑笔记，万千父母自发分享了喂养体验 [4] 行业影响与品类教育 - 公司作为羊奶行业“领头羊”，参与小红书首个基于“有用”社区价值打造的S+级IP，并开启平台首次奶粉品牌海外溯源 [5] - 公司通过双IP活动，以清晰、可感的方式让“羊奶粉好消化、易吸收、低敏感”的科学营养优势被更多家庭理解 [5] - 公司联合小红书、京东、凯度共同发布行业首份四方联合出品的《喂养趋势早知道：2026婴配粉喂养趋势报告》 [5] - 该报告在进博会期间发布后获得多家权威媒体报道，引发了行业对羊奶品类价值的深度探讨，助推了羊奶品类认知的突破 [5] 公司战略与未来方向 - 公司在澳优经营理念指引下，坚持以消费者为中心不断创新，致力于为消费者创造超越期待的产品与体验 [6] - 公司未来将继续坚守科研与品质，开展有趣、有用、有温度的沟通互动，推动羊奶品类赢得更多消费者信赖 [6]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级（如买入、持有、卖出）[1][4][6] 报告的核心观点 - 报告核心观点是将乳制品行业面临的气候风险从不可控的外部力量，重新识别并转化为企业经营中的可控变量[1] - 气候变化正通过热应激、饲料供应、水资源压力等途径直接影响牛奶产量和乳制品企业的财务表现[16][17] - 企业需通过量化气候风险对财务的影响、调整运营策略、投资可持续技术等方式，将气候挑战转化为提升运营韧性和创造长期价值的机会[6][9][16] 根据相关目录分别进行总结 行业现状与风险识别 - 气候风险（如热应激）直接影响奶牛健康与牛奶产量，对乳制品企业的财务构成实质性威胁[16][17] - 乳制品及其原料（如饲料）的生产对气候变化高度敏感，其成本和供应稳定性面临风险[16][17] - 2023年饲料和农业投入品价格波动，突显了气候风险通过供应链传导至乳制品行业的财务影响[23][25] 风险量化与财务影响衡量 - 报告提出需量化气候风险对乳制品企业财务的具体影响，包括对运营成本、资本支出和收入潜力的评估[27][29] - 衡量方法需涵盖直接运营风险（如资产受损、运营中断）和转型风险（如政策变化、市场偏好转变）[32] - 通过情景分析（如遵循TCFD框架）和压力测试，评估不同气候路径下企业的财务弹性[32] 应对策略与机遇转化 - 企业应将气候风险管理深度整合到核心战略与运营中，包括供应链管理、生产效率和产品创新[6][9] - 具体措施包括：投资可持续饲料生产、改善牧场管理以应对热应激、采用低碳技术和可再生能源[8][34] - 通过采纳可持续农业实践和减排技术，企业不仅能缓解风险，还能获得融资优势、提升品牌价值并开拓新市场[8][9][34] - 2023年乳制品行业在可持续发展方面的资本支出和运营调整，显示了行业向气候适应性模式转型的初步努力[37] 关键分析框架与工具 - 报告构建了分析框架，将气候风险传导路径分为：物理风险（直接影响运营）和转型风险（政策、市场、技术变化带来的风险）[38] - 提出了具体的评估指标，例如：饲料成本变化对毛利率的影响、碳定价对运营成本的潜在增加、以及为符合新规所需的资本支出[40][41] - 引入“运营碳强度”等指标，将企业的气候表现与财务绩效更直接地联系起来[41]

中国对欧盟乳制品实施临时反补贴措施 - 中国商务部宣布自12月22日起对原产于欧盟的进口乳制品加征临时反补贴税保证金，措施已准时生效[1][5] - 经过一年多的调查，认定欧盟乳制品存在补贴行为，并对中国国内产业造成了实质性损害[5][15] - 加征的保证金费率最高一档接近50%[6] 措施背后的经济逻辑与行业影响 - 欧盟通过“共同农业政策”向乳企提供高额补贴，使其产品能以低于成本的价格在中国市场销售，进行倾销[9] - 这种不公平竞争对中国本土乳制品企业构成降维打击，导致过去一年多国内乳企库存高企、利润报表惨不忍睹[11] - 中方措施旨在让市场回归公平竞争，消除由不正当政府补贴带来的价格优势[15] 巴西与欧盟自贸协定谈判破裂 - 巴西总统卢拉就南方共同市场与欧盟的自贸协定发出最后通牒，要求欧盟立即签署，否则将永久终止谈判[1][22] - 该自贸协定谈判已持续26年，原定于12月20日签署，但欧盟在最后关头反悔[16][18] - 谈判破裂主因是欧盟内部（尤其是法国）的农业利益集团反对南美廉价牛肉、糖和家禽进入欧洲市场[18][20] 欧盟的双重标准与内部矛盾 - 法国是欧盟内部农业保护主义的主要推手，在抽样调查的15家受补贴欧盟乳企中，有12家是法国公司[26] - 法国一方面为本国乳企提供补贴以抢占中国市场，另一方面又阻止南美农产品进入欧洲，实行贸易保护[28][30] - 欧盟农业竞争力长期依赖高额财政补贴和高关税壁垒这两根“拐杖”，缺乏真正的国际市场竞争力[32] 措施对欧盟乳制品行业的冲击 - 加征保证金将彻底消除欧盟乳制品依靠补贴维持的“低价优势”，对利润微薄、依赖走量的法国乳企构成致命一击[35] - 欧盟乳企原计划通过价格战挤压中国同行的战略将难以实施，并可能面临丢失市场份额和库存积压的危机[35][37] 全球贸易格局的潜在演变 - 南方共同市场（涵盖近8亿人口）并非必须与欧盟合作，其可能转向与中国、东南亚或美国等其他市场谈判自贸协定[25][39] - 全球供应链重组背景下，南美资源型国家与亚洲新兴市场的经济互补性强于欧洲[39] - 欧盟若继续采取双重标准和拖延策略，可能面临被全球主要市场孤立的风险[41][46]

谢添地品牌与产品现状 - 谢添地为越秀乳业旗下高端品牌，于2024年11月推出，主打“一杯好奶，听天由地”概念，强调其牛奶来自自然条件下1%的娟姗牛产出的珍稀牛奶 [2] - 品牌为打开市场投入大笔营销费用，独家冠名了湖南卫视《声生不息·港乐季2》《声生不息·大湾区季》及《妻子的浪漫旅行2025》等综艺节目 [2] - 品牌声量因营销投入有所提升，但销量未能跟上 [2] - 产品价格出现显著下调：在北京盒马门店，一提6盒装（200毫升/盒）谢添地黑土有机纯牛乳售价19.9元，单盒约3.3元；在麦德龙门店，10瓶装（250毫升/瓶）售价48元，单瓶不到5元 [2] - 这与上市初期的高定价形成反差：上市时一款4.3g蛋白的黑土娟姗奶单盒定价12.8元，另一款黑土A2纯牛奶定价78元（单盒7.8元） [2] - 线上旗舰店销量数据显示，销量最高的产品（黑土有机3.6g纯牛乳200ml*6盒）已售5000+，而另一款黑土A2β酪蛋白春牛乳200ml*16盒仅售30 [3] - 线下渠道（盒马、麦德龙）销售的产品生产日期均在2025年9月，距离6个月保质期已过去一半 [3] 高端白奶市场环境与竞争 - 常温白奶市场竞争激烈，且乳业仍处于下行周期，消费需求疲软，导致乳品零售额增速大幅放缓 [3] - 马上赢数据显示，常温白奶前三季度在乳制品整体销售中的占比同比变动分别为-1.95%、-2.73%、-2.68%，品类增长整体承压，市场收缩态势明显 [3] - 消费者理性回归，不再轻易被A2、有机、娟姗等概念打动，更倾向于选择具备性价比的产品 [3] - 高端白奶市场竞争加剧，市场供给增加，价格普遍下探，进入大众消费区间 [3] - 高端白奶市场已被金典、特仑苏等品牌抢先布局，形成了较高的品牌认知和优势 [4] - 在供需失衡情况下，高端白奶市场已打起“价格战”，对谢添地的高定价策略产生影响 [4] 谢添地面临的挑战与考验 - 品牌发展路径为：先打出高端稀缺牌，再通过冠名综艺打开知名度，但当前市场环境可能无法支撑其高价格 [3] - 消费者面对更具价格优势的高端白奶，对高溢价的接受度已经动摇 [4] - 仅凭卖点和营养价值打造高端定位在当前市场环境下已显不足 [5] - 若不能获得消费者认可并形成品牌差异化，将很难成为消费者的普遍选择 [5]

品牌营销活动与市场反响 - 蒙牛旗下奶粉品牌“悠瑞”联合中央广播电视总台、国家体育总局及全国妇联，举办了历时八个月、覆盖六省的大型活动《劲舞开跳吧！》[1] - 活动深入基层，举办逾百场线下展演，创新融合“广场舞+非遗”与“广场舞+时尚”，并由冬奥开幕式编舞老师定制《悠瑞劲步舞》[1] - 活动总展演在央视播出，收视高峰值突破0.80%，超历史平均收视28%[1] - 通过央视新媒体平台同步直播，线上总播放量累计突破1272万次，互动量达45万次[1] - 全年活动总曝光近15亿，主话题和悠瑞把广场舞跳上央视阅读量超3.4亿[1] 品牌战略升级与定位 - 通过该活动，品牌完成了从“中老年专属营养解决方案提供者”到“中国中老年活力生活方式的首席共建者”的角色跃迁[1] - 品牌成功植入了“活力、自信、社群、文化”核心场景，实现了从产品功能到情感乃至社会价值的深度绑定[1] 科研合作与产品创新 - 公司与中山大学共同成立了中老年营养与健康联合研究中心，发布专项白皮书，旨在通过科学研究和技术创新改善中老年人营养健康[2] - 研究中心将在六大中老年营养方面进行研究，包括中外老年人营养健康状况调研、关键营养成分实证研究等，未来研究计划将围绕公司中老年营养健康产品布局展开[2] - 针对中老年人骨骼、关节、肌肉健康需求，公司推出了科学配方产品“悠瑞骨力金装”，添加了N-乙酰氨糖、专利技术提纯CaHMB+专利应用益生菌、1.5倍CBP初乳碱性蛋白粉等营养成分[2] - 该产品先后荣获2025世界饮品创新奖“最佳配方创新奖”及亚太功能食品行业大奖“年度中老年行动营养产品奖”[2]

公司获奖与ESG认可 - 中国飞鹤在格隆汇"金格奖"年度卓越公司评选中荣获"年度ESG先锋"奖项 [1] - 该奖项旨在寻找经济效能与社会责任并重的企业 是对公司在环境、社会、公司治理三方面工作的高度认可 [1] - 获奖公司在推广ESG理念、追求高质量可持续发展上做出了突出贡献 [1] ESG战略与实践 - 公司将ESG理念视为乳业通向未来的行动指南 并积极融入从"种草养牛"到"一杯奶粉"的每一个产业链环节 [1] - 公司已建成中国高寒地区规模最大的生态循环项目 并打造了全球首个生态循环产业集群 [1] - 公司通过创新的"粪肥还田"模式 每年可实现二氧化碳减排近40万吨 相当于种植超过2000万棵树 [1] 行业影响与全球贡献 - 公司的实践发生在全球乳业绿色转型的浪潮中 [1] - 公司的"粪肥还田"模式已被联合国作为可复制的解决方案收录 [1] - 该模式为全球高寒地区的农业发展提供了"中国智慧" [1]