报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 2024年公司营收74亿元，同比+0.3%；归母净利润2.4亿元，同比+35.3%；24H2营收37.2亿元，同比-3.8%；归母净利润0.9亿元，同比扭亏为盈 [1] - 佳贝艾特海外营收强劲增长，牛奶粉仍有承压；分产品看，2024年牛奶粉、羊奶粉、其他产品、营养品收入分别为21.07、36.99、12.92、3.05亿元，分别同比-17.8%、+12.7%、+3.2%、+7.1%；分销售地区看，2024年自家品牌配方奶粉国内、海外地区收入分别同比-5.5%、+68.2% [2] - 折扣减少及结构升级，促使毛利率同比提升；2024年毛利率为42.0%，同比+3.3pcts；销售费用率为28.1%，同比+2.2pcts；管理费用率7.4%，同比+0.2pcts；归母净利率为3.2%，同比+0.8pcts [3] - 2025年国内市场有望企稳，羊奶粉海外业务收入有望继续高增；下调公司2025 - 2026年归母净利润预测分别至2.99、3.57亿元，引入2027年归母净利润预测为4.10亿元，当前股价对应PE分别为11x、9x、8x [3][4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027E年营业收入分别为73.82、74.02、78.24、82.26、85.83亿元，增长率分别为-5.3%、0.3%、5.7%、5.1%、4.3% [4] - 2023 - 2027E年归母净利润分别为1.74、2.36、2.99、3.57、4.10亿元，增长率分别为-19.5%、35.3%、26.5%、19.6%、14.7% [4] - 2023 - 2027E年EPS分别为0.10、0.13、0.17、0.20、0.23元 [4] - 2023 - 2027E年ROE分别为3.1%、4.1%、5.0%、5.8%、6.4% [4] 产品情况 - 牛奶粉：2024年收入同比下滑，系出生率下滑市场需求减少，以及对海普诺凯采取严格渠道管理措施使其短期承压 [2] - 羊奶粉：2024年在中国市场营收30.53亿元，同比+5.3%；佳贝艾特连续6年在中国进口婴幼童羊奶粉市场份额超六成；海外市场营收同比+68.2%，佳贝艾特在全球多市场高速增长，保持全球羊奶粉销量与销售额第一 [2] - 营养品：2024年下半年收入止跌回升，得益于锦旗对核心业务快速调整，与核心客户深度合作突破实现业绩向好 [2] 未来展望 - 2025年中国出生人数小幅回升有望为国内婴配粉市场托底，牛奶粉海普诺凯调整基本结束，叠加市场好转，牛奶粉收入有望止跌 [3] - 羊奶粉海外业务是增长看点，2025年收入有望维持高双位数增长；佳贝艾特为单月美国亚马逊销售排名第一的婴幼儿羊奶粉，沙特阿拉伯地区对配方羊奶粉接受度和市场渗透率显著提升，未来将深耕中东市场完善产品矩阵 [3]

4月10日，澳优乳业股份有限公司(1717.HK，下称"澳优")交出了2024年的成绩单：营业收入约为74.02亿元，同比增长0.3%；归属于母公司权益持有人应占 利润约为2.36亿元，同比增长35.3%。 2024年中国乳制品行业仍处调整期，面临原料奶过剩、消费增长乏力、行业竞争加剧等诸多挑战，同时也在产品结构的调整、海外市场拓展和成本优化中展 现出发展机遇。 澳优营收与净利润双增的业绩，及其背后的战略与精准执行方案，不仅彰显了中国乳企的强劲韧性，也为行业穿越周期提供了可参考借鉴的范本。 国际化样本 事实上，"出海"也是很多中国企业的新选择。2024年，澳优也全面加速了全球市场拓展的步伐。 2024年，佳贝艾特婴配羊奶粉1段登陆美国市场；中东地区作为澳优核心海外市场，在2024年持续展现稳健的增长势头，进一步巩固了其战略地位；独联体 是澳优深耕多年的另一个重要市场，2024年取得了高双位数增长。 相比初步"出海"的企业，澳优自身拥有很鲜明的国际基因。2003成立于湖南长沙的澳优，在企业成立之初就确定了走差异化、高端化、国际化的思路，将羊 奶作为全球业务发展的重点，此后通过投资、并购等方式，在荷兰、澳大利亚等 ...

文章核心观点 - 澳优乳业2024年营收逆势上扬、利润大幅增长，国际业务成业绩增长新引擎，通过多维举措守住市场份额并强化领先地位 [1][2] 业绩情况 - 2024年实现营业收入约74.02亿元，同比增长0.3%；归属母公司权益持有人应占利润约2.36亿元，同比增长35.3% [1] 业务板块收入 - 自有品牌奶粉业务板块整体收入约58.06亿元，其中羊奶粉业务收入约36.99亿元，同比增长12.7%；牛奶粉业务收入约21.07亿元 [1] - 营养品业务板块收入约3.05亿元，同比增长7.1%，其中NC品牌收入约1.76亿元，同比增长29% [1] 国际业务发展 - 2024年国际业务跨越式发展，同比增长68.2% [1] - 羊奶粉中国业务收入约30.53亿元，同比增长5.3%；羊奶粉国际业务收入约6.47亿元，同比大幅增长68.2%，占自有品牌配方羊奶粉业务总收入的比例提升至17.5% [1] 公司战略举措 - 2024年稳步推进“奶粉 + 营养品”全家营养战略，强化“全球羊奶第一品牌”领先地位，通过强科创、拓市场、提效能、固根基等多维举措穿越行业周期 [2]

公司基本信息 - 公司于2009年6月8日在开曼群岛注册成立，股份自2009年10月8日起在港交所主板上市[10] - 公司主要从事乳制品及相关产品以及营养品的研发、生产、营销及分销[11] - 公司的母公司及最终控股公司分别为金港商贸及伊利股份[11] 会计准则采纳情况 - 2024年1月1日起集团首次采纳多项会计准则修订，预计无重大影响[15][16] 公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年公司收入74.024亿元，较2023年的73.82亿元增加0.3%[2][4][5][46][59][60] - 2024年公司毛利31.079亿元，较2023年的28.526亿元增加8.9%[2][4][5][72] - 2024年公司毛利率42.0%，较2023年的38.6%提升3.4个百分点[2][72] - 2024年公司EBITDA为6.078亿元，较2023年的4.745亿元增加28.1%[2][4] - 2024年公司权益持有人应占利润2.36亿元，较2023年的1.744亿元增加35.3%[2][4][38][46][79] - 2024年每股末期股息0.06港元，较2023年的0.05港元增加20.0%[2][3] - 2024年公司经营利润3.81709亿元，2023年为2.81675亿元[5] - 2024年公司年度全面收益总额1.32505亿元，2023年为2.84748亿元[6] - 2024年公司资产总值96.62146亿元，2023年为100.33758亿元[7][1][3][80] - 2024年公司负债总额38.78667亿元，2023年为42.84562亿元[8][1][3] - 2024年经营活动产生的现金净流量为299,374千元，2023年为224,711千元[9][85] - 2024年投资活动所用的现金净流量为 - 899,165千元，2023年为 - 740,917千元[9][85] - 2024年融资活动产生的现金净流量为 - 273,588千元，2023年为682,453千元[9][85] - 2024年现金及现金等价物减少净额为 - 873,379千元，2023年增加净额为166,247千元[9] - 2024年初现金及现金等价物为2,037,602千元，年末为1,214,703千元[9] - 2024年税前利润312515千元，2023年为201801千元[1][3][33] - 2024年已出售货品成本4294534千元，2023年为4529457千元[1][3] - 2024年销售及分销开支2077247千元，2023年为1907975千元[1][3][73] - 2024年资本开支372812千元，2023年为664599千元[1][3] - 2024年来自客户合约收入7402439千元，2023年为7382007千元[6] - 截至2024年及2023年12月31日止年度，无单一外部客户收入占集团总收入10%或以上[5] - 2024年总开支为7047280千元，2023年为7104869千元[29] - 2024年雇员福利开支总额为1365997千元，2023年为1362682千元[29] - 2024年其他收入为90988千元，2023年为120627千元[30][75] - 2024年其他收益/（亏损）净额为 - 38430千元，2023年为 - 107547千元[30][75] - 2024年所得税前利润为312515千元，2023年为201801千元[33] - 2024年综合损益表所得税为65322千元，2023年为32945千元[33] - 基于管理层评估，2024年Ausnutria B.V. Group损益表确认即期所得税开支约5143000元[35] - 2024年拟派末期股息每股6港仙，总额98,594,000元，2023年为每股5港仙，总额80,659,000元[36] - 2024年公司权益持有人应占纯利236,000,000元，同比增长61,600,000元或35.3%[46] - 2024年来自第三方应收账款636,973,000元，关联方87,834,000元，总计724,807,000元；2023年分别为447,529,000元、153,414,000元，总计600,943,000元[39] - 2024年应付第三方账款502,108,000元，关联方31,837,000元，应付票据533,945,000元；2023年分别为468,541,000元、45,777,000元、514,318,000元[41] - 2024年已发行及缴足1,779,538,841股普通股，面值177,954,000港元；2023年为1,780,111,841股，面值178,011,000港元[44] - 2024年计算每股基本盈利采用的年内已发行普通股加权平均数为1,779,927,174股，2023年为1,797,098,142股[37][38] - 公司法定股份数目在2024年1月1日至12月31日为3,000,000,000股[44] - 2024年度产生纯利2.472亿元（2023年度：1.689亿元），欧元兑人民币贬值令换算海外经营业务时录得减幅1.154亿元，2024年度内派付末期股息8060万元[81] - 2024年12月31日，集团流动资产对流动负债比率为1.21倍（2023年：1.24倍）[83] - 2024年存货周转天数为171天（2023年：174天），应收账款周转天数为32天（2023年：31天），应付账款周转天数为45天（2023年：43天）[84] - 2024年12月31日，集团资产净值为57.835亿元（2023年：57.492亿元）[80] - 集团实际所得税率由2023年度的16.3%上升至2024年度的20.9%，升幅为4.6个百分点[78] - 2024年集团财务费用为5160万元（2023年度：5770万元），2024年末100%银行借贷以欧元计值（2023年末：95.8%）[76] - 2024年应占Farmel集团亏损2230万元（2023年度：1890万元），应占Amalthea Group利润230万元（2023年度：250万元）[77] - 2024年12月31日，集团债务净额为5.981亿元（2023年：3.314亿元），资产负债率为6.2%（2023年：3.3%），偿债能力比率为59.2%（2023年：56.7%）[95] - 2024年受限现金总计930万元，其中人民币830万元占比89.3%；2023年总计570万元，人民币390万元占比68.4%[96] - 2024年定期存款等总计16.45亿元，人民币13.611亿元占比82.7%；2023年总计20.785亿元，人民币16.7亿元占比80.3%[96] - 2024年末未偿还银行借贷21.377亿元，2023年末为23.78亿元，全部一年内到期[98] - 2024年未偿还银行借贷中欧元21.377亿元占比100%；2023年欧元22.78亿元占比95.8%[99] - 2024年末已订约但未拨备的资本承担为1.114亿元，2023年为1.988亿元[105] - 2024年公司于联交所购回57.3万股股份，总代价107.416万港元[107] 各条业务线数据关键指标变化 - 公司业务有乳制品及相关产品、营养品两个可报告分部[19] - 2024年乳制品及相关产品销售予外部客户收入7097880千元，营养品为304559千元，总计7402439千元；2023年对应数据分别为7097545千元、284462千元、7382007千元[1][3] - 2024年自家品牌配方羊奶粉销售额为36.992亿人民币，同比增长4.162亿人民币，增幅12.7%，占总收入49.9%（2023年：44.5%）[61] - 2024年自家品牌配方羊奶粉中国市场销售额为30.526亿人民币，同比增长1.541亿人民币；海外市场销售额为6.466亿人民币，同比增长2.621亿人民币[61] - 2024年自家品牌配方牛奶粉（中国）销售额为21.066亿人民币，较2023年的25.623亿人民币下降17.8%[59] - 2024年其他业务销售额为12.92亿人民币，较2023年的12.522亿人民币增长3.2%[59] - 2024年营养品销售额为3.046亿人民币，较2023年的2.845亿人民币增长7.1%[59][69] - 2024年佳贝艾特中国市场销售同比增长5.3%，在新品发布、品牌建设和渠道建设等方面取得进展[62] - 2024年佳贝艾特完成超200个县城验收，动销同比增长双位数以上[64] - 2024年佳贝艾特海外销售额达6.466亿元，同比增加2.621亿元或68.2%，占总体自家配方羊奶粉业务营收比提升至17.5%[64] - 2024年自家牛奶粉收入为21.066亿元，同比减少4.557亿元或17.8%，占集团总收入28.5%（2023年度：34.7%）[66] 公司业务发展动态 - 公司申请专利24项、获授权22项，申请商标220件、注册商标134件，发表论文56篇[51] - 2024年3月，公司全球研发中心斑马鱼模式生物实验室建成并投入运行[49] - 2024年5月，公司上线“澳优研发创新全生命周期管理平台（PLM系统一期Enovia）”[49] - 公司位于澳洲的工厂3个系列9款配方获批，是国内首个在澳洲通过全系列婴配粉新国标产品的企业[50] - 2024年10月，公司完成对荷兰羊乳酪公司Amalthea Group B.V.余下50%股份的收购[52][65][90] - 佳贝艾特婴配在2024年上市首年斩获单月美国亚马逊婴配羊奶粉品类销量第一[53] - 2024年佳贝艾特一阶段婴配粉通过美国FDA审查进入美国市场，全系列在美国上市销售[111] - 集团推出欢致、新喜致等八款新品及升级产品[68] - 2024年1月19日，公司按现金总代价400.76904万美元收购锦旗当时已发行股份约7.70%，完成后集团于锦旗股权由约82.04%增至约86.57%[89] - 2024年9月27日，公司附属公司以1欧元现金代价收购Centurion Food所持Dairy Protein Cooperation 50.0%已发行股本，10月18日完成交割[91] 公司未来战略规划 - 2025年，公司要实现核心自家品牌牛羊奶粉业务并举及稳步增长[55] - 2025年，佳贝艾特国际业务及营养品业务作为第二增长曲线保持高速增长[55] - 2025年，公司要在美、加、中东等核心市场实现销量突破，并加快印度市场开发进程[55] - 公司要发挥营养品全产业链优势，打造明星菌株，构建核心竞争优势[55] - 公司将调优五年战略规划核心举措，推进营销数字化和业务精细化管理[56] - 公司将加大创新研发投入，强化知识产权保护，提高产业链整体竞争力[56] 公司品牌与市场影响力 - 佳贝艾特连续六年在中国进口婴幼儿羊奶粉市场份额超六成，稳居全球羊奶粉市场销量与销售额第一[61] - 佳贝艾特累计获超40名三甲医院专家背书和1300多位母婴垂类达人种草推荐，99%会员口碑力荐[63] - 佳贝艾特联合发布报告论证羊奶粉热度持续增长、羊奶粉成为细分首选等行业趋势[63] - 公司线上营销植入十四部热门大剧等提升品牌力与新客转化率[67] - 公司线下以数千场场景活动等实现新客转化并带动终端销售额提升[67] 公司社会责任与可持续发展 - 澳优连续八年开展公益计划，累计捐赠超1110万元，举办59场活动，发起50次捐赠，培养1100多名乡村医生，惠及6500多户母婴家庭[110] - 2024年公司建成一座全球领先的零气体排放湿法混合工厂，荷兰工厂均使用可再生能源电力[110] - 2024年度可持续发展报告将在2025年4月底前随年报一同发布，可在公司网站和联交所网站查阅[112] 公司治理与合规 - 宋昆冈自2024年7月30日起辞任独立非执行董事等职，致独立非执行董事人数不足，9月25日陈福泉获委任后重新符合规定[114] - 公司已采用上市

文章核心观点 澳优佳贝艾特铂晶悦白羊奶粉凭借卓越质量、创新配方和严格安全把控获“中国最好奶粉前十名”殊荣，未来将继续引领行业发展并巩固地位 [1][2] 公司情况 - 澳优自成立致力于为全球消费者提供优质营养健康选择 [1] - 澳优佳贝艾特铂晶悦白羊奶粉满足宝宝全面营养需求，注重配方科学性与安全性 [1] - 产品成功得益于强大研发团队和严格生产管理流程，各环节体现对质量的追求 [1] - 奶粉关注宝宝消化吸收，羊奶天然小分子+A2蛋白，利于营养吸收 [1] - 针对不同年龄段宝宝提供多样化配方选择，助力宝宝健康成长 [1] - 产品以无可挑剔的质量和良好口碑获消费者认可与喜爱 [2] 行业情况 - 婴幼儿奶粉市场竞争激烈，消费者对食品安全意识增强，家长选奶粉更谨慎 [1][2] - 澳优佳贝艾特铂晶悦白羊奶粉将引领行业发展潮流，为全球家庭提供奶粉解决方案 [2]

文章核心观点 澳优佳贝艾特铂晶悦白羊奶粉凭借科学配方、临床实证和优质奶源在奶粉排行前10位站稳脚跟，赢得市场广泛认可，未来将继续创新为家庭提供婴幼儿营养解决方案 [1][2] 行业情况 - 消费者对婴幼儿奶粉品质要求提升，奶粉市场竞争激烈 [1] 公司产品优势 - 跻身奶粉排行前10位，是备受家长信赖的高端奶粉品牌 [1] - 以“王牌保护，敏宝无忧”为核心卖点，实测母乳低聚糖HMO含量超初乳200倍，可帮助降低四胺红点点几率约77% [1] - 羊奶粉吸收率高达95%，为宝宝健康成长提供营养支持 [1] - 采用“疏敏源”乳清蛋白技术，过敏原蛋白减少85%，αS1 - 酪蛋白含量仅为5.6%，远低于牛奶的38%，适合敏感体质宝宝 [1] - 乳源100%源自荷兰北纬52°自有牧场，采用纯正莎能奶山羊奶源，保证高品质和纯净度 [2] - 羊奶小分子与A2蛋白结合，提升消化吸收率，让营养摄入更高效 [2]

投资评级 - 维持"增持"评级 [4] 核心观点 - 预计2024年公司收入为76.19亿元，同比增长3.2%，收入增速放缓主要受国内牛奶粉业务拖累 [1] - 预计2024年归母净利润为2.75亿元，同比增长57.9%，主要受益于国内奶粉价盘回升带动毛利率改善以及费用管控加强 [1] - 预计2024年牛奶粉业务收入同比下降9%，主要受出生率下降、能立多业务合并及配方更改等因素影响 [2] - 预计2024年羊奶粉业务收入同比增长高单位数，海外羊奶粉表现突出，尤其是美国和加拿大市场 [3] - 预计2024年毛利率同比提升，主要受益于价盘企稳回升、销售折扣减少及产品组合改善 [4] 财务预测 - 预计2024年营业收入为76.19亿元，同比增长3.2% [1] - 预计2024年归母净利润为2.75亿元，同比增长57.9% [1] - 预计2024-2026年EPS分别为0.15元、0.20元、0.25元 [4] - 预计2024-2026年归母净利润分别为2.75亿元、3.51亿元、4.41亿元 [4] - 当前股价对应2024-2026年PE分别为12x、9x、7x [4] 业务表现 - 牛奶粉业务：预计2024年收入同比下降9%，主要受国内出生率下降及能立多业务调整影响 [2] - 羊奶粉业务：预计2024年收入同比增长高单位数，海外市场表现突出，尤其是美国和加拿大市场 [3] - 毛利率：预计2024年毛利率同比提升，主要受益于价盘企稳回升及费用管控 [4] 市场表现 - 当前股价为1.93港元，总市值为34.35亿港元 [6] - 近一年股价相对恒生指数下跌40.57%，绝对收益为-22.05% [9] 财务数据 - 2024年预计营业收入为76.19亿元，营业成本为44.84亿元，营业毛利为31.35亿元 [12] - 2024年预计销售费用为20.49亿元，行政费用为5.33亿元 [12] - 2024年预计净利润为2.75亿元，EPS为0.15元 [12]

进博会相关 - 11月5日第七届中国国际进口博览会在上海开展澳优连续第七年参加进博会进博会发挥国际采购投资促进人文交流开放合作四大平台功能作用成为构建新发展格局窗口推动高水平开放平台[1][2] 澳优全球化发展战略 - 澳优执行董事表示进博会彰显中国对外开放决心澳优坚定全球化发展路线不动摇澳优自成立以来以品质为基创新为翼坚持国际化发展路线在全球多地布局供应链及研发建立11座工厂产品畅销60多个国家和地区全产业链全球化发展[1] 澳优参展情况 - 澳优以科技引领共享全球为参展主题带着6大进口品牌近60款产品亮相进博会展示国际化布局科研实力产品组合发展成果[2] 澳优新品首发首展 - 澳优进行6大产品首发首展包括佳贝艾特悦白・铂晶版和NC舒鼻益生菌升级版等佳贝艾特悦白・铂晶版有低敏保护等优势NC舒鼻益生菌升级版含4种创新研配菌株每袋400亿活菌采用专利菌种包埋技术海普诺凯营养星球儿童成长奶粉系列3款新品和Amalthea羊奶酪产品也首秀6大产品依托澳优全球研发体系和国际化研发团队打造[3][4] 澳优品牌成果及相关报告 - 澳优旗下佳贝艾特成为全球羊奶领军品牌海普诺凯成为高端牛奶粉明星品牌爱益森NC表现亮眼《人类幼崽喂养图鉴2025婴配粉喂养趋势报告》发布揭示新生代父母奶粉喂养痛点分析羊奶粉优势及行业发展趋势表明羊奶粉消费趋势向好佳贝艾特羊奶首选消费心智得到印证[5] 澳优未来展望 - 澳优将继续坚定全球化创新发展战略提供更优质产品与服务借进博会融入世界乳业发展浪潮助推中国乳业国际化水平提升和高质量发展[6]

业务表现 - 二零二四年上半年本集團錄得收入人民幣3,681.1百萬元，較二零二三年同期增長4.8%[9] - 本集團核心業務自家品牌配方羊奶粉中國區業務於二零二四年中期期間同比增長15.7%[9] - 自家羊奶粉海外區業務同比增長50.7%[9] - 佳貝艾特連續六年在中國進口嬰幼童羊奶粉市場份額超過六成，並持續穩居全球羊奶粉市場銷量與銷售額第一[10] - 在中国市场，本集团从产品力、供应链、渠道及品牌四个方面发力[12] - 推出三款新款羊奶粉产品,包括"佳贝艾特晶绽"、"佳贝艾特晶萃悦白"和"佳贝艾特悦启",满足消费者精细化喂养需求[12] - 在海外市场取得优异表现,销售額同比增長50.7%,占总体自有配方羊奶粉业务营收比重提升至16.1%[13] - 美国市场销售团队积极推动线上线下销售渠道,并获得"2024 Baby Innovation Award"年度山羊奶婴儿配方产品奖[13] - 计划在下半年继续推出两款新品,进一步扩大领先地位[12] - 持续打造标杆县乡镇市场,推進千县万镇計劃[12] - 基于目标消费者触媒习惯进行多触点品牌建设,提升品牌认知度[12] - 印度等市场列入下一个重点目标,开拓全球新生儿最多的市场[13] - 全球羊奶第一品牌的领导地位得到进一步巩固[13] - 自家品牌配方牛奶粉收入為人民幣1,130.1百萬元，同比下降10.4%[16] - 面对行业挑战，品牌与渠道深度合作，提升权重客户黏度[16] - 推出多款定制产品解决渠道痛点，为渠道赋能[16] - 推出5款新产品，如歡致、荷淳、悠藍等[16] - 下游零售端新愛益森品牌实现高速增长[18] - 上游加工业务錦旗集团调整策略，加大自有菌株研发投入[18] - 愛益森和NC品牌完成内部整合，实现全渠道打造"全家营养健康"[19] - 愛益森與央視動漫深度合作，聯名《西遊記》IP[19] - 私人品牌销售额同比上升9.7%，主要源于南美洲、欧洲及中东市场[21] - 将于四季度推出全新私人品牌产品[21] 研发创新 - 本集團參與實施十四五國家重點研發計劃，獲得多項科研成果[22] - 佳貝艾特嬰配粉在美國市場推出，並獲得多項認證[23] - 本集團在荷蘭建設零氣體排放的混合工廠，減輕對環境的影響[23] 财务表现 - 本集團於二零二四年中期期間錄得本公司權益持有人應佔利潤為人民幣145.4百萬元，較二零二三年下半年實現反彈[9] - 自家羊奶粉收入为人民币1,808.4百万元，同比增加20.2%[31] - 自家品牌配方牛奶粉收入为人民币1,130.1百万元，同比下降10.4%[32] - 毛利率由42.0%上升至43.4%[36] - 销售及分销开支占收入比例上升至29.9%[37] - 财务费用增加主要是为在荷兰建设新基粉设施而增加银行贷款[39] - 应佔Farmel集团的投资亏损为人民幣5.9百萬元[40] - 实际税率下降11.0个百分点至12.7%[41] - 本公司权益持有人应佔利润为人民幣145.4百萬元，同比减少21.2%[43] - 应收账款及存货余额分别增加和减少[44] - 流动资产对流动负债比率为1.28倍[45] - 存货周转天数减少33天,主要是加快清理旧国标婴配粉库存及全球供应链生产规划和物流改善[46] - 应收账款周转天数增加4天,主要是海外市场销售占比增加,海外市场信贷期相对中国较长[46] - 公司采取保守的财务管理政策,维持整体流动性,为业务发展提供资金支持[55] - 公司未偿還借款為人民幣24.52億元,全部於一年內到期,由最終股東伊利股份提供擔保[56][46] - 公司現金及現金等價物為人民幣22.85億元,長期定期存款為人民幣21.85億元[52] - 公司資產負債率為2.2%,償債能力比率為56.3%,維持良好的財務狀況[52] - 公司致力提升經營活動現金流,控制存貨水平,增加銀行融資額度,為戰略發展提供資金支持[55] - 公司與主要銀行續簽融資額度,獲得更優惠條款[55] 风险管理 - 本集團面臨港元、歐元、美元或澳元兌人民幣匯率波動的潛在外匯風險[57] - 本集團設有對沖政策，積極管理與非人民幣計值債務有關的貨幣風險[57] - 本集團就以浮動利率計息的銀行貸款及其他借貸面臨市場利率變動風險[59] - 本集團致力於嚴格控制未收回的應收款項，並密切監察款項追收情況，將信貸風險減至最低[60] - 於2024年6月30日，本集團已訂約但未撥備的資本承擺合共為人民幣333.0百萬元[61] - 於2024年6月30日，本集團並無任何重大或然負債[62] 企业管治 - 本公司未能遵守上市規則有關

投资评级 - 报告将澳优（1717.HK）的投资评级上调至"买入"，目标价为2.7港元，较当前股价有44%的涨幅 [1][2] 核心观点 - 澳优2024年上半年收入为36.8亿人民币，同比增长4.8%，净利润为1.5亿人民币，同比下降15.3% [1] - 报告认为澳优的最坏时期可能已经过去，库存出清后，业绩拐点渐近，出生人口有望回升 [1] - 预期2024/2025/2026年净利润分别为2.7/3.1/3.2亿人民币，对应每股收益为0.16/0.19/0.19港元 [1][2] 羊奶粉业务 - 2024年上半年羊奶粉收入为18.1亿人民币，同比增长20.2%，环比增长2% [2] - 国内羊奶粉收入为15.1亿人民币，同比增长15.7%，海外羊奶粉收入为2.9亿人民币，同比增长50% [2] - 2024年1月佳贝艾特一段奶粉正式登陆美国和加拿大市场，沙特和独联体市场也实现增长 [2] - 2024年7月完成对荷兰羊乳酪公司Amalthea集团剩余50%股份的收购，对价1840万欧元，进一步强化羊奶产业链竞争优势 [2] 牛奶粉业务 - 2024年上半年牛奶粉收入为11.3亿人民币，同比下降10.4%，主要受行业竞争加剧和新老国标更替影响 [2] - 公司加强对海普诺凯的渠道和品牌建设，成立"荷天下母婴联盟"，提升终端价盘 [2] 毛利率 - 2024年上半年整体毛利率为43.4%，同比提升1.4个百分点 [2] - 羊奶粉毛利率提升4个百分点至54.8%，牛奶粉毛利率下降0.2个百分点至53.1% [2] - 销售折扣减少和高毛利产品占比提升是毛利率提升的主要原因 [2] 营养品业务 - 2024年上半年营养品业务收入为1.45亿人民币，同比下降2.4% [2] - 新爱益森事业部实现高速增长，锦旗集团加大自有菌株研发投入 [2] 财务预测 - 预期2024/2025/2026年营业收入分别为78.01亿/80.35亿/82.76亿人民币，同比增长5.68%/3.00%/3.00% [3][8] - 预期2024/2025/2026年净利润分别为2.73亿/3.14亿/3.23亿人民币，同比增长61.48%/15.00%/3.00% [3][8] - 预期2024/2025/2026年每股收益分别为0.16/0.19/0.19港元 [3][8] 估值分析 - 采用可比公司和DCF两种方式进行估值，可比公司估值法的合理股价为2.1港元，DCF估值法的合理股价为3.3港元 [9] - 综合两种估值方法，目标价为2.7港元，较当前股价有44%的增长空间 [9] 行业对比 - 港股和A股乳制品公司2025年预测市盈率平均值为8.3倍，澳优的市盈率为11倍 [10] - 可比公司包括中国飞鹤、H&H国际控股、蒙牛乳业和伊利股份 [10]