行业核心矛盾与挑战 - 中国股权投资行业正站在历史性十字路口，面临“募资难、投资难、退出难”的生存考验，亟需探寻穿越周期的“新逻辑”与“新共识” [3] - 行业面临资金结构重构、资产范式转移、退出路径重建的深层挑战 [3] 资金端变局：国资主导时代的GP生存法则 - 资金结构发生根本性逆转，市场化LP（金融机构、高净值个人）退潮，以政府引导基金、地方产业基金为代表的国资成为市场主导力量 [6] - GP募资从“众星捧月”转变为必须“积极拥抱国资、地方政府”，否则“不在桌上就要出局” [8] - 国资LP承载多重政策目标，诉求包括财务回报、招商引资、政治正确及各类考察需求，可能倒逼GP偏离投资初心 [8] - 非一线城市国资LP面临“资产荒”困境，资金充裕但缺乏适合股权投资的优质头部项目，导致招商引资成为核心KPI [9] - GP的生存法则在于多重约束下寻求平衡：需坚守投资初心，有选择地与地方政府合作以保障投资动作不跑偏 [11] - GP需通过差异化定位证明独特价值，例如定位为“有产业基础、有产业资源的投资机构”，开发产业园基金、不良资产等另类产品满足LP需求 [11] - GP在招商引资中的新价值在于为地方政府提供专业的项目挖掘、判断能力及投后管理能力，而不仅仅是充当招商部门 [12] - 为匹配硬科技项目长周期培育特点，部分地方国资探索延长基金周期，例如苏州基金周期可达10年，最长“6年投资期+6年退出” [12] - 新基金需更紧密拥抱财力雄厚的国资作为基石LP，以支持长时间无现金流的“国运型”项目 [13] - 券商背景机构通过管理政府引导基金（母基金）、与国家级基金合作直投、开展S基金业务等多元化模式与国资深度合作 [13] - “国资时代”深刻重塑行业生态，GP角色向产业组织者、地方发展合伙人等多重身份演变 [13] 资产端演变：从模式套利到硬核创新的赛道探索 - 资产端投资逻辑发生嬗变，以“进口替代”和“模式创新”为代表的套利时代基本结束，需寻找新的增量市场和“非共识”机会 [15] - 当前市场稀缺资产少，“Me too”项目多，而脑机接口、具身智能等前沿技术领域因资本热涌导致估值与长期投资价值严重偏离 [17] - 投资本质是寻找产业确定性，应在赛道拥挤、估值过高时保持冷静，在行业冷清时进行布局 [17] - 新赛道探索聚焦三大方向：AI驱动的科技变革、全球化出海浪潮、与国家战略同频的“国运型”投资 [17] - **AI赛道投资策略**：划分为三大主线——聚焦AI基础设施（如服务器上游芯片与关键材料）；着力垂直场景的具身智能（如工业、特种作业机器人）；关注AI多模态技术驱动的新一代消费硬件及To B的AI Agent公司 [19] - 围绕大模型生态，从硬件基础设施、基础软件生态到端侧AI及企业级应用，未来十年将涌现大量市值超百亿美金的公司 [20] - AI基础设施在计算、存储、网络等领域持续有创新机会；中国开源模型生态繁荣带来“卖水、卖铲子”的基础软件工具投资机会 [20] - **出海赛道**：医疗健康是易全球化行业，中国创新药海外授权交易额从2019年近乎为0，到2025年前三季度总金额达1029.96亿美元，其中首付款49.76亿美元，单笔5000万美金以上交易占全球约40% [22] - 出海趋势背后驱动力包括国内政策改革、国际监管接轨、前期大规模资金投入、海外人才回流、本土成本优势及“工程师红利” [22] - 中国在SCI文章数量和高水平文章自然指数份额已超越美国，但科研成果转化效率偏低，这为投资人提供了系统性机会 [22] - “医工结合”（大三甲医院和医生科研能力提升）将催生大量临床价值导向的医疗创新，是另一个系统性机会 [22] - 出海策略包括“独立出海”和“配套出海”（跟随国内大客户出海需求）两种模式 [23] - **“国运型”投资赛道**：在中美科技竞争背景下，过去被认为“干不成”的硬核科技领域（如国家队火箭、脑机接口）成为新焦点，需清晰认识国家支持决心 [25] - 不要低估中国工程师的能力及国内对“从1到100”项目的执行能力 [25] - 未来十年，国家意志重点支持的量子计算、可控核聚变等前沿领域已形成高度共识，但项目中短期极难证伪，对构建合理投资组合构成挑战 [25] - 资产端逻辑从追求短期套利转向拥抱长期、高风险的硬核创新，对GP的认知深度、产业资源、全球视野和风险承担能力提出高要求 [26] 退出端困境：并购退出的理想、现实与未来 - 退出端压力巨大，并购被寄予厚望，被视为破解退出困局、实现流动性的关键路径 [28] - **并购的理想模型**：对早期项目可让创始人尽早上岸，缩短投资周期；对上市公司是外延式并购、扩展市值规模的重要手段；政府层面乐见其成，提出“并购招商元年” [30] - 对GP而言，并购是一条不依赖公开市场、更可控的退出通道；对融资环境恶化的创业公司是被并购是体面出路；对寻求增长的上市公司是快速切入新赛道的捷径 [30] - **并购的现实困境**：交易极端复杂，核心在于“天时地利人和”，最难是“人和”即各方利益平衡 [32] - **核心矛盾一：估值逻辑冲突**：海外高科技并购常“奔着技术去”，例如某营收小且亏损的海外科技公司因技术领先被以5.4亿美金收购，收购方还为创始团队追加1亿美金激励 [33] - 中国市场并购估值逻辑不同，上市公司通常要求按传统制造业PE倍数进行三年对赌 [33] - 国资监管对并购PE估值上限卡得死，上限为15倍，通常最终定在10-12倍，交易所审批严格 [33] - 以净利润为锚的“制造业估值体系”对缺乏利润的硬科技公司是毁灭性的，导致中国并购常沦为“类回购行为”（本金+利息） [33] - 某人民币项目并购案中，即使为各轮股东开出年化10%、8%、6%、4%的差异化利息回报方案，交易最终仍告吹 [33] - **核心矛盾二：“分配不均”导致内部瓦解**：当并购估值低于最后一轮融资估值时，内部股东利益分配引发激烈矛盾，早期投资人不愿让渡利益补偿后轮投资人 [34] - 典型案例：一个Pre-IPO轮估值51亿的项目，最终并购综合估值不到20亿，为达成交易只能对最后一轮投资人采取差异化定价（拿回本金或折算成上市公司股权） [35] - **核心矛盾三：创始人利益牺牲**：多轮博弈和估值下调后，创始人股份所剩无几，国资收购后如何激励无股权的创始团队成为新难题 [36] - 案例显示，去年许多企业家对并购持审慎态度，今年达成交易反映大家对未来独立IPO路径的预期变得更加务实 [36] - **并购的未来路径**：地方产业基金应将大笔资金用于围绕产业方的并购整合，以扶持本地产业并利用上市公司信用背书降低风险 [37] - 利用不同资本市场规则差异成为新策略，例如A股上市公司考虑利用港股H股主体进行收购，因港交所规则更宽松、可给更高估值且无需对赌 [37] - GP需主动建立并购能力，包括筹备并购基金、探索“投贷联动”、积极为被投企业与上市公司LP牵线搭桥 [37] - 并购退出正成为考验GP定价、谈判、交易结构设计、资源整合等综合能力的核心战场 [38]

核心交易概述 - 甘肃银行宣布通过公开竞价方式处置一笔不良债权资产 本金及利息合计约人民币1.753亿元 最终以人民币1.018亿元的代价转让给甘肃资产管理公司[1] - 该交易预计将使甘肃银行录得亏损约人民币5388万元 此亏损根据转让代价与债权资产交易基准日本金账面值约人民币1.556亿元的差额计算得出[1] - 债权资产转让所得资金将用于甘肃银行的一般营运资金[1] 交易目的与影响 - 此次债权资产转让旨在缓解甘肃银行承担的不良资产压力 是盘活信贷资源及利用市场化手段处置不良资产的有效办法[1] - 该交易有利于降低甘肃银行资产损失 提升资产质量 进一步夯实其高质量发展的基础[1] 交易对手方分析 - 资产受让方甘肃资产管理公司是甘肃省政府批准设立的地方金融资产管理公司 成立于2016年3月24日 注册资本为人民币20亿元[2] - 甘肃资产管理公司主营业务包括对不良资产进行管理、投资和处置 以及对外投资、财富管理、咨询顾问等[2] - 该公司股权结构显示其具有浓厚的国有背景 第一大股东为甘肃省国投 持股56.13% 其75.60%股权由甘肃省国资委持有[2] - 第二大股东为甘肃金控融资担保集团股份有限公司 持股22.78% 其98%股权由甘肃金融控股集团有限公司持有 后者81.25%股权由甘肃省财政厅持有[2] - 第三大股东为甘肃省金融资本管理有限公司 持股10% 其为甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司的全资附属公司 后者90%股权由甘肃省国资委持有[2]

交易完成情况 - 广州农商银行于2025年11月29日完成资产出售交易 [1] - 交易总代价为人民币122.5亿元 [1] - 交易对手方为广州资产管理有限公司 [1] - 最终交易代价不低于通函中披露的初步最低代价 [1] 交易付款安排 - 买方已支付首期款项，金额为总代价的30%，即人民币36.75亿元 [1] - 剩余70%的转让价款，合计人民币85.75亿元，将分9期支付 [1] - 分期付款时间为2026年至2034年的每年12月20日前 [1] - 每期付款金额平均分配 [1] 交易条款与资产分析 - 付款安排考虑了所出售资产的预计可收回时间、资产性质及买方违约风险等因素 [1] - 出售资产主要为低效益资产 [1] - 资产能够以略高于账面价值的价格出售 [1] - 若要求一次性付款或更短付款周期，公司将需要在价格上给予更大折扣 [1] 交易对手方与风险考量 - 在历史交易中，买方未发生过违约行为，也未出现逾期支付款项的情形 [1] - 公司认为买方的违约风险属于可控范围 [1] - 付款安排亦考虑了公司自身的流动性需求 [1]

文章核心观点 - 监管政策引导下，地方资产管理公司（AMC）在化解中小金融机构风险中的作用日益重要，业务空间广阔 [1] - 河南省地方AMC近期频繁出手，收购省内多家农商行不良资产，单省近期披露的交易规模已超百亿元 [1][2] - 银行业不良资产处置需求巨大，2024年全年处置规模超3万亿元，为AMC行业提供了持续的业务来源 [1][4] 河南省地方AMC近期业务动态 - 中原资产管理有限公司于2025年11月13日收购洛阳农商银行、浚县农商银行和鹤壁农商银行不良资产，转让价款分别为22.10亿元、15.60亿元和15.03亿元，合计52.73亿元 [2] - 2025年8月7日，中原资产收购平顶山鹰城农商银行不良资产，转让价款19.47亿元 [2] - 2025年6月29日，中原资产受让中原信托债权，转让价款17.20亿元 [2] - 2024年9月4日，中原资产与郑州银行达成协议，收购价值100亿元的信贷及其他资产，支付方式为50亿元现金加价值50亿元的信托受益权 [2] - 河南资产管理有限公司于2025年7月16日收购太康农商银行、新野农商银行不良资产，收购价款分别为16.66亿元和14.56亿元 [3] 相关公司背景与数据 - 中原资产是河南省省级地方AMC，注册资本130亿元，隶属于河南省人民政府 [3] - 截至2024年底，中原资产经初步核算的资产规模为708.7亿元，全年完成投资182亿元 [3] - 河南资产是河南省另一家地方AMC [3] 不良资产市场概况与行业特点 - 截至2025年三季度末，中国商业银行不良贷款余额为35224.78亿元，较年初增加2432.85亿元，不良贷款率为1.52%，较年初上升0.02个百分点 [1] - 2024年全年，中国银行业处置不良资产超3万亿元，金融机构共处置不良资产3.8万亿元，创历年之最 [1][4] - 不良资产管理业务通常按折扣收购资产，根据银登中心数据，2024年四季度批量个人业务平均折扣率一般低于10%，单户对公业务平均折扣率普遍低于45%，批量对公业务平均折扣率普遍低于25% [3] - AMC行业是资金密集型行业，收购与处置周期长，公司资本实力、融资能力及股东支持是关键因素 [5] - 债券市场已成为地方AMC重要融资渠道，2024年利率下行带动其净融资额上升，融资成本呈下降趋势 [5] - 国有股东增资提升了地方AMC参与风险化解的效率和深度，但行业尾部公司仍面临经营压力 [5] 行业逻辑与驱动因素 - 监管政策着力引导AMC参与中小金融机构等重点领域风险化解，地方AMC重要性凸显 [1] - 商业银行需对不良资产计提准备金形成资本占用，且自行处置抵债资产面临处置周期限制（不动产、股权类不超过2年，动产不超过1年），因此有动力借助专业AMC进行处置 [4] - 银行业是目前中国不良资产的主要供给方 [4] - 自2020年以来，银行业已连续多年处置不良资产规模在3万亿元左右，整体不良率维持平稳 [5]

交易核心信息 - 中原资产以52.77亿元总转让价款收购洛阳农商银行、河南浚县农商银行、鹤壁农商银行的不良资产 [2][3] - 具体转让价款分别为洛阳农商银行22.10亿元、河南浚县农商银行15.64亿元、鹤壁农商银行15.03亿元 [3] - 交易合同已于11月13日签署并生效 [3] 交易标的银行概况 - 三家银行均由原农信社和农商银行整合改制而成，且均位于河南农信系统尚未完成改革的34家机构名单中 [2][3][5] - 洛阳农商银行成立于2016年6月，是河南省首家地市级农村商业银行 [3] - 河南浚县农商银行截至2025年3月13日存款余额167.69亿元，贷款余额62.73亿元 [3] - 鹤壁农商银行截至2024年末存贷款余额分别达367.66亿元和171.98亿元，居鹤壁市银行业首位 [3] 标的银行资产质量 - 洛阳农商银行自2017年以来不良贷款率持续保持在2%以上，截至2020年末已攀升至3.98% [4] - 鹤壁农商银行2015年末不良贷款率达2.99%，截至2017年三季度末攀升至3.46% [4] - 河南浚县农商银行截至2018年底不良率超过5%警戒线 [4] 交易背景与行业趋势 - 交易被视为河南农信系统进一步改革的准备工作，该体系已分两批吸收合并了102家农商行和5家村镇银行 [5] - 采取分批次吸收合并高风险机构可防止问题蔓延，逐步消化整合中的问题 [5] - 地方AMC在中小银行合并重组中扮演重要角色，通过先行收购不良资产帮助被合并机构轻装上阵 [6] 地方AMC近期参与案例 - 2024年7月，河南资产以16.66亿元和14.56亿元价款收购太康农商银行、新野农商银行不良资产，随后两家银行被河南农商银行吸收合并 [6] - 2024年8月，中原资产以19.47亿元价款收购平顶山鹰城农商银行不良资产，该行随后也被吸收合并 [6] - 中原银行合并重组前，河南资产和中原资产分别以154亿元和100亿元收购其相关不良资产 [7] - 四川银行成立前，通过新老股东和注册地政府三方合计化解175亿元不良资产，其中剥离约150亿元 [7]

长沙银行不良资产处置 - 公司拟批量处置7户不良资产 债权金额合计69,527.02万元 [2][4] - 此次处置是正常主动的治理行为 旨在提高处置效率并降低管理成本 [4] - 截至三季度末 公司不良贷款余额为71.62亿元 较上年末增加7.79亿元 不良贷款率为1.18% 较上年末微增0.01个百分点 [4] - 公司三季度末资产总额为12,436.98亿元 较上年末增长8.5% 营业收入197.2亿元 同比上升1.3% 归母净利润65.6亿元 同比上升6.0% [4] 银行业不良资产处置趋势 - 四季度以来金融机构处置不良资产节奏明显加快 多家银行宣布进行处置 [6] - 渤海银行10月10日公告拟公开挂牌转让债权总额约700亿元的资产 初步最低代价不低于488.83亿元 约为债权总额七折 [7] - 广州农商行10月9日公告批准潜在非常重大出售事项 拟转让信贷资产包合计约189.28亿元 [7] - 银行加速不良资产转让是政策、监管、自身经营及模式优势等多重因素共同作用的结果 [8] 行业数据与影响 - 今年上半年银行业处置不良资产达1.5万亿元 同比多处置1,236亿元 [8] - 截至二季度末 银行业不良资产余额为3.4万亿元 较一季度末减少24亿元 不良贷款率为1.49% 较一季度末下降0.02个百分点 实现双降 [8] - 加快不良资产处置能收回现金 并对银行的拨备管理以及税务调节起到积极作用 尤其在年底前有动力改善经营数据和财务报表 [8]

长沙银行不良资产处置 - 长沙银行董事会同意批量转让处置7户不良资产 债权金额合计为69527.02万元 [2] - 此次处置是正常主动的治理行为 旨在提高处置效率并降低管理成本 [3] - 截至三季度末 长沙银行不良贷款余额为71.62亿元 较上年末增加7.79亿元 不良贷款率为1.18% 较上年末增长0.01个百分点 [3] 长沙银行经营业绩 - 截至三季度末 长沙银行资产总额为12436.98亿元 较上年末增长8.5% [3] - 报告期内 长沙银行营业收入为197.2亿元 同比上升1.3% 归母净利润为65.6亿元 同比上升6.0% [3] - 截至三季度末 长沙银行拨备覆盖率为311.88% 较上年末下降0.92个百分点 [3] 银行业不良资产处置动态 - 渤海银行拟公开挂牌转让债权资产 债权总额合计约700亿元 初步最低代价总额不低于488.83亿元 约为债权总额七折 [4] - 广州农商行董事会批准一项潜在非常重大出售事项 拟转让信贷资产包合计约189.28亿元 [4] - 银行业加速不良资产转让是政策、监管、自身经营及模式优势等多重因素共同作用的结果 [5] 银行业整体不良资产状况 - 今年上半年银行业处置不良资产达1.5万亿元 同比多处置1236亿元 [5] - 截至二季度末 银行业不良资产余额为3.4万亿元 较一季度末减少24亿元 不良贷款率为1.49% 较一季度末下降0.02个百分点 [5] - 银行加快不良资产处置可收回现金 并对拨备管理及税务调节起到积极作用 有效改善经营数据和财务报表 [5]

宏观经济与市场规模 - 2024年中国不良资产处置规模达3.8万亿元，创历史新高，连续五年超3万亿元[14] - 截至2024年末，中国不良资产存量规模约8.5万亿元，其中商业银行占3.3万亿元，非银金融机构占2.7万亿元，非金融企业占2.5万亿元[15] - 2025年前三季度中国GDP同比增长5.2%，较2024年同期提升0.4个百分点[66] 主要风险供给来源 - 房地产行业深度调整，2024年销售额TOP50上市房企总负债达13.67万亿元，全国法拍土地数量同比激增87%[20] - 地方政府债务规模持续扩张，截至2025年7月末余额达52.76万亿元，2024年中央推出12万亿元化债方案[20][81] - 中小金融机构风险分化，国内现存357家高风险金融机构，总资产规模7.05万亿元，2024年超200家中小银行合并重组[20][95] - 产业转型升级加速传统行业风险暴露，2025年上半年高技术产业增加值同比增长9.5%，但传统行业如煤炭、多晶硅面临产能过剩压力[100] 资产管理公司经营表现 - 四大资产管理公司（信达、东方、长城、中信金资）2024年末总资产合计4.51万亿元，同比增长2.84%；营业收入2,488亿元，同比增长4.10%；净利润155亿元，同比增长34.97%[27] - 地方资产管理公司行业集中度提升，2024年末受统计的20家公司总资产7,599亿元，近五年年均复合增长率4.7%；资产规模大于500亿元的头部机构数量占比30%（6家），总资产规模占比达63%[31] 行业热点与监管动向 - 监管政策鼓励不良资产行业规范化与多元化发展，允许扩大收购范围、拓展处置方式并提供税收优惠[38] - 个贷不良批转市场活跃但面临挑战，如缺乏合规筛查手段、估值数据不足及个人信息管理难度大[46] - 不良资产估值管理存在标准化不足、数字化工具建设滞后等挑战，需建立动态管理框架[53][54]

推介会概况 - 中国中信金融资产与阿里资产在武汉联合举办2025年资产招商推介会，资产规模超830亿元 [1] - 推介资产涵盖仓储物流、工业用地及商办酒店类，分布于湖北、上海、江苏和浙江等地 [1] - 吸引近百家业内机构、超200名行业人士参加，并同步开启互联网平台线上直播 [1] 公司战略与行业机遇 - 公司表示此举是服务实体经济、化解金融风险的重要举措 [1] - “十五五”航程即将开启，不良资产行业迎来新的历史发展机遇 [1] - 公司愿与合作伙伴共同探索资产处置、价值挖掘、纾困盘活新业务模式 [1] 营销渠道与年度成果 - 采用“互联网+不良资产”模式进行线上直播，拓展渠道并提升市场活跃度 [2] - 今年以来公司累计推介资产规模超3000亿元 [2] - 通过微信公众号“每周甄选”专题发布161期资产推介，涉及30余个省区的优质资产 [2] 未来发展定位 - 公司将立足逆周期调节功能定位，秉持平等互利、优势互补的理念 [2] - 公司目标成为不良资产行业标杆，为防范化解金融风险、服务实体经济贡献力量 [2]

资产出售交易核心信息 - 公司董事会已批准有条件出售部分资产，债权金额合计约为189.28亿元 [2] - 出售资产未经审计账面价值约为121.32亿元，此金额为抵减表内应收利息和资产减值准备等合计28.46亿元后得出 [2] - 出售资产的初步最低代价总额预计约为122亿元，最终代价预计不低于此金额 [3] 资产包构成分析 - 拟转让不良资产主要来自租赁和商务服务业，在资产包中占比为38.78% [3] - 房地产业不良资产在资产包中占比为20.46% [3] - 批发和零售业不良资产在资产包中占比为16.27% [3] 交易目的与资金用途 - 出售资产所得资金拟用于公司之一般性运营资金 [3] - 资产转让后将有效降低不良贷款率和拨备计提额，提升效益水平 [3] - 公司将根据实际业务需要使用所得资金 [3]