印度原油进口转向与俄油市场变化 - 2月份印度从俄罗斯进口的原油数量比1月份减少超过四成 日均进口量下降到仅剩60万桶 [1] - 印度减少采购的俄罗斯原油被重新调度 转向中国市场 并与伊朗石油展开价格竞争 [1] 俄罗斯原油价格与销售压力 - 俄罗斯乌拉尔原油在中国港口的成交价格比基准布伦特原油每桶便宜12美元 该折扣比1月份进一步下降2美元 [1] - 俄罗斯面临西方制裁收紧和财政压力 预计到2026年经济将进入滞胀期 急需石油出口收入 [1] - 印度撤出后 俄罗斯海上浮仓库存积压 油轮在黄海排队等待买家 [3] - 乌拉尔原油硫含量高达1.8% 属重质高硫油 与中国炼厂主流需求不匹配 处理需增加脱硫成本并调整设备 [3] 伊朗原油市场处境 - 伊朗轻质原油的折扣从去年12月的每桶8美元上涨到11美元 [1] - 伊朗经济陷入困境 年初通胀率和货币贬值双双飙升 且面临美国军事部署和更严密的石油运输网络制裁 [5] - 在买方主导的市场中 能够放心购买伊朗石油且不担心美国压力的买家主要剩下中国 [5] 中国石油进口战略与市场角色 - 中国是全球最大的石油进口国 预计2025年石油消费量将达到7.62亿吨 较上一年增长1.1% [7] - 中国的能源进口布局呈现多元化特征 除巩固传统供应渠道外 积极拓展与非洲、中亚及美洲的能源合作 [7] - 中国持续大规模进口石油 为国际油价提供支撑 并被视为稳定的长期客户 愿意接受人民币结算 [7] - 大规模进口石油既是满足强劲的国内消费需求 也是为应对未来潜在风险和确保能源安全的战略储备 [7]

核心观点 - 俄罗斯与伊朗为争夺中国市场份额，正进行激烈的石油价格战，导致其出口至中国的原油价格贴水持续扩大 [1][3] - 中国作为买方，在此次竞争中占据绝对主动权，不仅保障了能源安全，还以更低的成本为制造业注入动力 [5][7] 市场动态与价格竞争 - 印度对俄罗斯原油进口量在2月环比1月锐减超过40%，日均进口量降至60万桶，仅为峰值时期的四分之一和去年年底水平的一半 [3] - 原本流向印度的俄罗斯乌拉尔原油转而涌向中国，其在中国港口的成交价较布伦特原油基准的贴水从1月的每桶10美元扩大至2月的每桶12美元 [3] - 伊朗为应对竞争，将其主力出口的伊朗轻质原油对中国的贴水从去年12月的每桶8美元提升至每桶11美元 [3] - 俄罗斯与伊朗原油贴水仅相差1美元，这微小的价差在买方市场中成为争夺市场份额的关键 [3] 主要供应国背景与动机 - 俄罗斯因战争消耗与西方制裁面临财政压力，步入2026年可能面临滞胀风险，石油出口收入是其维持开支与社会稳定的关键财政来源 [5] - 伊朗因全面制裁经济形势严峻，年初爆发严重通货膨胀与货币贬值，对石油收入的渴求达到前所未有的顶点，中国是其最大的石油客户和关键经济生命线 [5] - 两国均无法承受失去中国市场的后果，因此不惜通过降价来确保出口 [3][5] 中国市场的地位与策略 - 中国在俄伊石油价格战中稳坐钓鱼台，占据绝对主动权，这源于其综合实力与战略定力 [5] - 与印度因承受外部压力（如美国关税威胁）而大幅削减俄油采购不同，中国基于自身能源需求与外交主权，稳健推进与各国的能源合作 [5] - 中国利用卖方的价格竞争，不仅保障了能源安全，更以低廉的能源成本为国内制造业注入强劲动力，带动产业链发展 [7] - 只要中俄、中伊贸易通道保持顺畅，中国在能源采购上的主动权将持续存在 [7] 地缘政治与外部影响 - 特朗普政府曾试图通过威胁施加惩罚性关税等手段，迫使各国减少购买俄伊石油并转向美国石油 [5] - 印度在压力下屈服，大幅削减俄油采购，转而寻求价格更贵的美国和中东石油，导致其失去低价原油红利并在能源安全上陷入被动 [5] - 相比之下，中国对美国的贸易攻势进行了坚定反击，使得美国在针对中国购买俄伊石油的问题上已噤若寒蝉，担心失去中国市场 [5]

核心观点 - 受西方制裁挤压，俄罗斯与伊朗原油出口严重依赖中国市场，为争夺有限的中国进口配额，双方展开以价格折扣（贴水）为武器的激烈竞争，导致对华原油出口价格深度折让，重塑全球原油贸易格局 [2][12] 市场动态与价格竞争 - 俄罗斯为争夺市场大幅降价：2026年2月，其主力出口油种乌拉尔原油在中国港口的成交价较布伦特基准贴水达每桶12美元，较1月的10美元贴水进一步扩大2美元 [2] - 伊朗面临竞争压力被迫跟进：其主力出口油种伊朗轻质原油对华贴水从2025年12月的每桶8-9美元，提高至2026年2月的11美元，与俄罗斯原油价差仅1美元 [2] - 在买方市场下，每桶1美元的价差成为决定中国独立炼油厂（“茶壶炼厂”）订单归属的关键因素 [3] 贸易流向与市场份额变化 - 俄罗斯对华出口激增创纪录：2026年2月前18天，运抵中国港口的俄罗斯石油日均量达209万桶，较1月增长约20%，创月度新高；2月全月预估日均208万桶，中国取代印度成为俄罗斯海运原油最大接收国 [3] - 伊朗对华出口量下滑且库存积压：2026年至今，伊朗对华石油出口日均约120万桶，同比降12%；2月运往中国的伊朗石油从1月的日均125万桶放缓至103万桶；海上等待卸货的伊朗石油库存近4800万桶，高于2月初的约3300万桶 [5] - 印度市场流失是俄油东移关键：美国制裁升级及贸易谈判促使印度大幅削减俄油采购，转而增加从美国和中东进口，导致俄罗斯失去关键出口市场，被迫加大对华倾销 [6][8] - 欧盟制裁终结了印度“进口俄油、加工后再出口欧洲”的套利模式，进一步削弱印度购买俄油动力，将俄伊原油挤压至中国市场 [9] 竞争参与方背景与动机 - 俄罗斯面临严峻财政压力：持续军事冲突与西方制裁消耗其财政储备，2026年1月石油和天然气收入同比大幅下降；其2026年财政预算基于乌拉尔原油年均59美元/桶制定，但2026年2月该原油实际价格仅40美元出头（较布伦特贴水近30美元），存在巨大财政收入缺口 [5] - 伊朗经济命脉系于对华出口：全面制裁使其经济成为“孤岛”，2026年初国内通胀与货币贬值加剧，对石油收入渴求达到顶点；中国购买其超90%的海运出口原油 [8] - 伊朗出口成本更高且链条脆弱：其原油出口依赖关闭AIS的“影子船队”及船对船转运等复杂操作以规避追踪，增加了风险和费用；贸易更依赖临时性灰色网络，易受美国制裁冲击 [8][11] 中国市场角色与影响 - 中国拥有显著的买方优势：作为全球最大原油进口国，其独立炼油厂是俄伊原油主要争夺对象，但该部分炼能仅占全国四分之一左右，且受严格进口配额限制，胃口有限 [3][11] - 中国实际吸收能力有限导致浮仓积压：未售出原油大量积压于亚洲海域浮仓，除俄罗斯约950万桶外，伊朗浮仓库存高达4800万桶，成为供应过剩和卖方焦虑的象征 [11] - 俄罗斯在对华供应上具备相对优势：拥有ESPO管道、科兹米诺港等基础设施，并与中方有长期能源合同和人民币结算安排，供应更稳定易纳入中国长期能源配置 [11]

俄罗斯石油贸易与制裁影响 - 俄罗斯石油出口至印度存在巨大价差 但印度炼油厂实际获得的折扣有限 每桶仅节省1至5美元[1] - 大部分价差被运输商和中间商获取 例如12月时超过20美元的价差未流向印度炼油厂[3] - 俄罗斯未能建立起国家间协调的石油销售体系 这影响了其预算收入 使其降至近年最低水平[3] 石油运输成本与利润结构 - 将俄罗斯石油运往印度的油轮运费大幅上涨 从去年1月的每桶不超过5美元涨至11月的超过11美元[4] - 超过70%的俄罗斯石油由影子舰队运输 其成本高于不受制裁的船只[4] - 在限制条件下 油轮船东每航次花费可能高达400万美元 即每桶5.7美元[5] - 12月运输一批70万桶石油 油轮船东的纯利润可能达到370万美元[5] - 中间商利润更高 12月每航次可能赚取超过600万美元 而相关支出不超过100万美元[5] 影子舰队与利益分配 - 影子舰队油轮船东的利润率可能超过15%至20% 远高于西方船东[5] - 12月俄罗斯对印度的全部石油出口 可能为油轮船东和中间商带来超过5亿美元的纯利润[5] - 该利润相当于俄罗斯2025年最后一个月油气收入的10%以上[5] - 影子舰队很可能主要归属俄罗斯的石油公司 但俄财政部无法直接看到其收入 意味着部分石油价值可能落入了私人口袋[5] 制裁的长期影响与行业动态 - 制裁使俄罗斯损失了部分预算收入 公司寄望于全球油价上涨来弥补损失[6] - 新制裁出台后 中间商和运输商的利润率通常会飙升 并可能持续长达半年 直至新的供应方案建立[6] - 当前模式采用了90年代的方式以迅速打通出口渠道 但表明政府层面未建立起绕过制裁的国家间协调贸易体系[6] - 俄罗斯石油为风险付出了高昂代价 付出三分之一的价格来承担这些风险是否合理成为问题[6] 具体交易案例与价格数据 - 12月抵达印度的俄罗斯石油是在新制裁生效后售出的 包括乌拉尔原油和更昂贵的远东ESPO混合油[3] - 印度炼油厂支付的款项中 只有三分之二最终流向俄罗斯公司[3] - 根据数据 11月乌拉尔原油在装运港的平均价格为每桶44.8美元[3] - 11月 俄罗斯港口与印度终端之间的价差据印度工商部数据仅为9美元[3]

事件背景与核心观点 - 美国前总统特朗普签署行政令，以取消对印度加征的25%关税为条件，要求印度承诺停止进口俄罗斯石油，旨在切断俄罗斯的能源收入 [5] - 此举导致印度停止进口俄罗斯石油，但俄罗斯原油并未滞销，反而大幅增加对华出口，创下历史新高，俄罗斯已取代沙特成为中国最大原油供应国 [3][8] - 核心观点认为，美国的政策未能削弱俄罗斯，反而加速了中俄能源同盟的形成，增强了中国的能源安全保障，并将印度置于可能被边缘化的战略风险中 [24][31] 中国能源进口格局变化 - **俄罗斯供应量激增**：2024年1月，俄罗斯海运原油对华出口量达到日均186万桶，同比大幅增长46% [8] - **供应国地位变化**：俄罗斯已超越沙特，稳居中国最大原油供应国，当月对华出口量比沙特高出56% [8] - **特定油种独占**：通过东西伯利亚—太平洋管道（ESPO）输送的优质原油，在2024年1月的全部出口量100%流向中国，未向印度、日本、韩国等其他传统买家出口 [11] 中国增加俄油进口的驱动因素 - **价格优势**：由于印度退出采购，俄罗斯原油价格具有吸引力，相对于布伦特原油每桶约有7美元的折扣 [13] - **供应链安全与稳定**：相较于局势动荡的委内瑞拉、受制裁和地区紧张影响的伊朗，俄罗斯供应更稳定可靠 [15] - **物流效率极高**：从俄罗斯远东科兹米诺港到中国主要港口的油轮运输仅需5至6天，远快于需穿越马六甲海峡的中东原油，且俄罗斯提供“包邮包税”的物流、保险和安保服务 [17][19] - **规避次级制裁风险**：尽管存在美国次级制裁风险，但稳定的供应链和深度绑定的合作关系被视为更高的战略价值 [13][19] 行业与公司层面的深度绑定 - **产业链整合案例**：中国山东的玉龙炼化厂在美国制裁压力下，转向几乎全部使用俄罗斯原油，实现了“全盘俄化”，2024年1月日均进口量达到24万桶，运营状况良好 [21][23] - **基础设施绑定**：中俄能源贸易不仅限于商品交易，更在基础设施（如输油管线）和产业链层面进行了深度整合，形成了稳固的供应关系 [23] 地缘政治与贸易格局影响 - **新型能源同盟形成**：美国的政策促使俄罗斯（资源提供方）与中国（稳定市场与基建支持方）加速形成一个新型欧亚能源同盟 [24][26] - **印度的战略困境**：印度为换取美国关税优惠而放弃俄油，但可能面临长期战略损失，包括在俄罗斯外交圈影响力下降及能源供应多元化的挑战，未来可能在美国关税优惠期结束后重新进口俄油 [26][28][29] - **全球贸易路线重塑**：试图通过制裁重塑全球贸易路线的努力效果有限，反而强化了中俄之间的经贸与战略联系 [31]

中国进口俄罗斯原油创历史新高 - 中国将俄罗斯原油进口量推高至日均207万桶，创下历史新高[1] - 同期，印度将俄罗斯原油进口量削减至日均115万桶，缩水近一半[1] 进口量变化的驱动因素 - 印度削减进口被视为向美国展示贸易谈判“诚意”的政治筹码，此举为俄罗斯原油创造了新的供应[1] - 俄罗斯乌拉尔原油对中国的售价较布伦特原油每桶有9-11美元的折扣，一艘100万桶的油轮可节省约1000万美元成本[1] - 尽管伊朗轻质原油提供每桶10-11美元的更大折扣，但其2月份对华出口降至日均103万桶，较1月份减少20多万桶，原因是地缘政治风险导致供应担忧[1][5] - 与伊朗原油相比，俄罗斯原油通过管道和铁路运输，供应路线更稳定，被视为“安全选项”，且到岸成本与加工利润的综合计算显示其每桶可多赚2美元[1][5] 能源安全与供应多元化战略 - 中国原油对外依存度超过70%，来源地集中带来供应风险[2] - 行业正在推进能源多元化战略，旨在稳定中东和非洲供应源的同时，增加俄罗斯的份额[2] - 当前印度撤出和俄罗斯打折被视为增加战略与商业库存的“加仓机会”，以防范未来折扣缩水或供应回流欧洲的风险[2] 地缘政治与市场变量分析 - 美国提出的500%惩罚性关税法案存在执行不确定性，涉及目标、时间、盟友协调及对通胀和贸易的潜在影响[3] - 未来中国进口俄罗斯原油的格局取决于三个关键变量：俄乌冲突缓和可能导致俄油回流欧洲；伊朗局势稳定可能吸引部分炼厂回归；委内瑞拉潜在断供将凸显俄油的备胎价值[4] - 行业决策的核心逻辑是成本与稳定性的权衡，资金流向“便宜+稳定”的选项，当前俄罗斯原油性价比最高[4]

俄罗斯石油贸易的平行生态系统 - 俄罗斯石油已形成一个与西方金融、物流及定价体系完全脱钩的平行生态系统 [1] - 该生态系统拥有独立的航线、交易中介、保险安排及结算机制 [1] - 交易越来越多使用本国货币 方式涉及船对船转运及非主流司法管辖区旗帜 [1] 制裁升级对行业结构与收入的影响 - 俄罗斯石油巨头俄石油和卢克石油被列入美国SDN名单 限制其进入西方金融体系和基础设施 [3] - 制裁导致交易成本上升 折扣扩大 出口收入中能转化为应税净收入的部分日益减少 [3] - 2025年1月至11月 俄罗斯石油和天然气的整体预算收入降至8.03万亿卢布 较上一年下降21.4% [5] - 2025年11月单月 石油和天然气预算收入同比下降约33.8% 降至约5310亿卢布 [5] 市场价格与折扣变化 - 波罗的海和黑海港口的乌拉尔原油价格已降至每桶33至35美元 为疫情以来最低点 [5] - 乌拉尔原油与布伦特原油的折扣扩大至27美元甚至更高 [5] - 制裁风险、物流和融资成本攀升 对价格构成下行压力 部分货物价格接近收支平衡或亏损 [5] 公司层面的财务与运营压力 - 长期盈利的俄罗斯石油公司如苏尔古特石油天然气在2025年上半年报告亏损4530亿卢布 [7] - 约四分之三的俄罗斯石油出口涉及SDN指定实体 削弱了灰色地带行动者的能力 [5] - 部分生产商依赖矿产开采税零税率或优惠税率来抵御市场压力 [5] - 印度对俄罗斯原油采购量已降至2022年以来最低点 土耳其炼油厂开始寻找替代供应商 [3]

核心观点 - 俄罗斯因印度在美国关税压力下采购犹豫，将原本销往印度的石油以创纪录折扣转向中国，这反映了地缘政治压力、物理/经济现实（如炼厂适配性、停产成本）对国际能源市场的深刻影响，并意外加速了中俄在能源与金融（本币结算）领域的战略合作闭环[1][3][8][17][19][21] 俄罗斯石油供应与定价策略 - 俄罗斯给予中国的石油折扣创下新高，ESPO原油每桶便宜近9美元，乌拉尔原油每桶降价12美元[1] - 为应对印度采购延迟导致的库存与运营压力，俄罗斯将大幅折扣的石油库存转向中国[3][6][8][17] - 石油供应调整是维持油井压力平衡、避免高额重启成本以及减少油轮滞留费用的生存选择[6] 印度能源采购的困境与选择 - 印度在美国关税压力下，通过外交辞令希望同时获得美国关税优惠和俄罗斯廉价石油，实际采购出现犹豫[8][10] - 印度许多国有炼油厂设计适配高硫、中质的俄罗斯乌拉尔原油，强行转向美国轻质低硫页岩油需大规模改造设备，耗时半年至一年且成本惊人[10][13] - 改用美国原油将使印度面临约每桶7美元的价格差及跨洋运输费，每年可能额外支出至少30亿美元，推高国内通胀，影响选民生活，使得短期改变能源政策极为困难[13][15] 中国的接收能力与战略收益 - 中国拥有超过9亿吨的年炼油能力，能灵活适应各种类型原油，将折扣原油转化为柴油、乙烯等产品[17] - 俄罗斯的大幅折扣直接提升了中国炼厂的利润空间[19] - 中俄能源贸易使用本币结算比例已超过95%，交易几乎不受美元体系及潜在制裁干扰[19] - 石油份额的集中流入提升了中国的战略储备，并加深了中俄经济独立性[21] 地缘政治与市场现实的博弈 - 美国试图通过关税施压改变印度能源政策，但忽略了印度能源结构、炼厂改造成本及社会承受能力等现实约束，策略效果有限[15][21] - 国际能源博弈中，物理规律、产业结构和经济成本共同作用，使得政治意图难以直接改变市场行为[21] - 能源流向的变化加速了全球秩序分化，并为中俄筑起了更坚固的战略合作护城河[22]

俄罗斯央行货币政策 - 俄罗斯央行连续第六次下调关键利率，从16%降至15.5% [1][5][6] - 央行表示未来可能进一步降息，取决于通胀放缓的可持续性和通胀预期动态 [1][6] - 预计进一步的降息将使2025年关键利率平均值降至13.5%至14.5%之间 [2][6] 货币政策立场与目标 - 央行表示“货币环境将保持紧缩”，旨在抑制经济活动 [2][3][7] - 政策实质是冷却经济中其他领域的需求，以抵消与战争相关的需求增长 [3][7] - 利率下调是在俄乌冲突进入第四年之际，对放缓的经济进行抑制 [1][5] 经济与通胀展望 - 经济增速从2024年的4.9%显著放缓至2025年的1% [3][7] - 国际货币基金组织预计俄罗斯经济2025年仅增长0.8% [3][7] - 官员预计因增值税上调，2025年头几个月价格涨幅将出现回升 [1][4][6] - 央行预计在税收驱动的价格回升之后，通胀将再次回落 [4][7] 财政与外部压力 - 增税主要为乌克兰战争提供资金，因制裁压力下石油出口收入枯竭 [1][6] - 俄罗斯乌拉尔原油交易价格约为每桶45美元，远低于布伦特基准 [1][6] - 该油价已远低于俄罗斯2026年实现财政预算平衡所需的每桶59美元 [1][6] 历史经济背景 - 为适应西方制裁并为战争提供物资，俄罗斯制造业曾推动两年强劲增长 [1][6] - 因工人和资源被转移，通胀飙升，央行从2023年中至2024年底上调借贷成本应对 [1][6]

俄罗斯对华原油出口价格策略 - 俄罗斯对华出口原油报价突然明显下调，折扣力度达到近年少见的水平 [1] - 经远东港口运往中国的ESPO原油，相对国际基准价的优惠幅度进一步扩大 [1] - 原本更多流向印度的乌拉尔原油，对华让利更为明显，接近冲突以来的高位水平，体现出接近“清库存”式的定价 [1] 俄罗斯原油出口面临的挑战 - 在波罗的海海域，一批装载乌拉尔原油的油轮长时间停留海上超过两周，部分船只关闭定位系统充当漂浮储油仓，折射出俄罗斯出口节奏受阻 [1] - 在多轮制裁下，一旦主要买家需求收缩，库存压力难以避免，油田生产难以随意停启，通过降价换取现金流成为相对可行的选择 [2] - 能源收入长期是俄罗斯的财政支柱 [2] 地缘政治与贸易博弈的影响 - 美印在二月初达成贸易安排，美国通过下调关税争取印度在能源采购上的配合，希望其减少对俄依赖，增加来自美国及其他地区的进口 [1] - 印度的态度并非简单转向，其在外交与贸易层面的表态更像在多方利益之间寻求平衡，而非彻底切断既有供应来源 [2] - 美国试图借此削弱俄罗斯能源收入、扩大自身出口影响力，但变量仍然存在 [2] 主要市场参与者的行为与考量 - 俄罗斯需要稳定且规模可观的需求方，以缓解制裁与市场波动带来的冲击，并通过本币结算等方式降低金融风险 [2] - 中国炼化企业在俄罗斯扩大折扣后采购吸引力上升，中国在确保供应安全的同时，利用价格窗口优化进口结构、补充储备，并推动能源交易结算方式多元化 [2] - 印度过去几年因采购折价俄油而显著降低能源成本，国内炼化体系亦形成一定依赖 [2] 全球石油贸易格局的重塑 - 全球石油供应链正在悄然重塑，俄罗斯通过新的贸易主体与运输体系重建出口通道 [3] - 印度加速来源多元化以分散风险 [3] - 欧洲在强化限制措施的同时，也出现旧船流入灰色运输网络的复杂现象，形成制裁与规避并存的局面 [3] 未来市场展望 - 海上的油轮仍在等待去向，折扣空间也可能继续变化 [3] - 随着未来炼化项目投产与需求调整，俄油在亚洲市场的流向仍存变数 [3]