报告行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 报告的核心观点 - “传奇”IP是中国游戏产业中具有深远影响和强大生命力的顶级客户端游戏IP，经过二十余年发展，已形成跨越客户端、移动端、网页端的成熟生态 [3] - 2025年“传奇”IP市场规模达355.5亿元，累计创造价值超3700亿元，未来仍具备千亿元增长潜力，显示出巨大的存量规模和增量空间 [16][17] - IP权属关系明确后，正版产品占比已近七成，市场向规范化、健康化方向演进，以世纪华通（盛趣游戏）和恺英网络为核心的“IP授权-研发-发行”产业链条稳固 [16] - IP核心用户为80后、90后，具备高付费能力和高忠诚度，用户属性与游戏强社交、强竞争的付费机制高度契合，构成了高价值付费闭环 [36] - 移动端是IP市场绝对主力，占比超八成，且在MMORPG细分品类和小程序游戏等新兴渠道中持续占据主导地位 [19][27] - 市场营销策略成熟，买量投放是MMORPG品类核心，直播营销已成常态且能高效聚集高价值用户 [58][71][78] - 未来发展趋势在于平衡经典与创新，通过产品创新、高质量买量素材和社区化运营进一步挖掘潜力，完善的版权生态将助力IP长线发展 [120][123][127][130] “传奇”IP整体发展状况 - IP自2001年进入中国，发展二十余年，历经端游爆发、私服泛滥、免费化转型、页游兴起、移动化拓展等关键节点，始终保持强劲市场影响力 [8][9] - 2021年IP权利归属明确，2023年实现中国大陆版权“大一统”，2025年“传奇盒子”获得生态衍生内容授权，推动IP价值向上下游产业链延伸 [8] - 用户认知度与渗透率极高：超过九成用户听说过“传奇”IP游戏，超过五成用户（超3亿人）曾实际体验相关产品 [12] - 历史成就显著：2002年《热血传奇》累计注册用户突破4000万，接近当年中国网民总数（4850万）；2003年1.76版本最高同时在线达80万；2015年《热血传奇手机版》最高月流水近7亿元；2016年上线的页游《蓝月传奇》累计流水超40亿元 [15] - 2025年IP市场规模为355.5亿元，已连续多年保持在300亿元左右 [16][17] - 截至2025年，IP累计创造价值已超过3700亿元，2026年市场规模有望达到400亿元量级 [16][17] “传奇”IP各终端市场发展状况 - **整体结构**：移动端游戏市场规模占比超过八成（84.4%），客户端和网页端等保有稳定的核心用户群体 [19][22] - **客户端游戏**：作为IP起源平台，累计市场规模超360亿元，每年仍实现超10亿元收入，用户黏性强，其职业体系、自由PK等核心机制定义了IP特色 [24] - **移动游戏**：在MMORPG品类中地位稳固，2025年流水TOP50的MMORPG移动游戏中，“传奇”IP产品数量占比达50%；在头部微信MMORPG小程序游戏中，其产品数量占比也达到31.6% [27][28] - **网页游戏**：在页游整体市场收缩背景下，2025年“传奇”IP页游开服量占全部页游开服量的42.1%，市场规模为27.20亿元，显示出在存量市场的关键支撑作用 [30][31] “传奇”IP用户状况 - **用户属性**：核心用户为步入事业稳定期的80后、90后，消费能力强，样本中处于企业管理岗位的比例远高于普通游戏用户 [36] - **付费能力**：“传奇”IP用户付费意愿高，付费用户占比达93.1%，高于游戏用户整体的82.4% [37] - **用户行为**：情怀与社交是留存关键，近一年仍持续游玩的用户中，超半数接触IP约十年；活跃用户中超半数对传奇类游戏保持很高兴趣，仅3.21%的用户彻底放弃且不再关注 [39][40][41] - **渠道选择**：84.16%的用户通过官方渠道游玩，看重其运营稳定、安全性高；47.01%的用户曾通过私服渠道，主要被其高自由度、玩法创新和版本更新快所吸引 [42][43] - **游戏偏好**：超五成用户重视合作、社交与竞技对抗；装备养成以71.6%的占比成为最吸引玩家的要素；用户对“成为公会管理者”和“展现实力”的重视度显著高于普通游戏用户 [45][47] - **流失原因**：近半数流失用户将“外挂与脚本泛滥”列为首要弃游原因；此外，“需要长时间肝等级或装备”（43.32%）和“需要大量氪金”（43.07%）也是重要因素 [49][50] “传奇”IP市场营销状况 - **买量营销**：买量是重要获客手段，在MMORPG赛道中处于核心地位。2025年，在投放广告创意数TOP50的MMORPG手游中，“传奇”IP游戏创意数占比为33.2%；在MMORPG小程序游戏中，该比例高达60.3% [58][59][60][62] - **素材内容**：头部游戏广告素材主要集中于三个方向：主打“官方正版”标签、突出“攻速”“超高爆率”等核心爽点、强化“上线送装备”等福利驱动 [64][66] - **投放平台**：素材以视频广告为主，投放平台在腾讯广告和巨量广告之间分布相对均衡，兼顾社交场景与内容场景流量 [67][68] - **直播营销**：已成常态化布局，在抖音平台开播次数TOP50的MMORPG手游中，“传奇”IP游戏开播数量占比达62% [71][72] - 53.8%的“传奇”IP用户经常观看相关直播，用户主要被“主播装备好、等级高、战力强”（65.54%）和“看别人PK、攻沙打的很爽”（65.01%）等内容吸引 [74][75][76] - 直播是高效获客渠道，95.82%的观看用户曾在看直播时下载过游戏，过半数用户下载过2~3款；经常观看直播的用户月均消费金额高于“传奇”IP用户整体水平 [78][82] - **短视频营销**：相关短视频数量占比相对较低，在抖音平台短视频数量TOP50的MMORPG手游中，“传奇”IP游戏数量占比为22%，相关视频数量仅占9%，生态有较大加码空间 [84][85] - **明星代言**：用户接受度高，98%的用户曾因明星代言选择体验游戏；用户更偏好古天乐（52.59%）、张家辉（43.46%）等中国港台明星，因其形象与IP的兄弟情义、战斗激情特色更契合 [88][89] “传奇”IP重点企业与产品分析 - **世纪华通（盛趣游戏）**：作为IP版权核心与生态基石，拥有《热血传奇》《传奇世界》在中国大陆的独家版权授权 [95] - 2025年前三季度，世纪华通营业收入达272.23亿元，同比增长75.31%，归母净利润43.57亿元，同比增长141.65%，传奇IP相关业务表现亮眼 [95] - 2025年推出《传奇新百区-盟重神兵》《传奇世界无双》等新品，其中《传奇新百区-盟重神兵》上线首日冲入iOS免费榜TOP10，成为单日预估收入最高的“传奇”IP产品 [95] - **恺英网络**：作为IP垂类平台整合者与生态枢纽，2025年前三季度营业收入40.75亿元，净利润15.83亿元 [98] - 其运营的“996传奇盒子”是核心生态平台，2025年第三季度该业务实现营收约5.7亿元，已聚合超千款传奇游戏，提供全链路服务 [98][110] - 子公司浙江盛和是IP头部研发商，拥有《蓝月传奇》《原始传奇》《梁山传奇》等现象级产品 [99][102][103] - **重点产品**： - 《热血传奇》：端游累计注册用户超6亿，手游版曾创下最高月流水近7亿元的纪录，系列产品累计带动IP价值超千亿 [109] - 《原始传奇》：聚焦下沉市场，通过轻量化适配和多端互通（手游、小程序）取得成功，长期稳居下沉市场流水前列 [109] - 《传奇世界》：盛趣游戏自研的“正统分支”，端游运营超20年，累计注册用户超6亿，验证了IP长线运营与原创迭代的可行性 [109] “传奇”IP发展趋势与挑战状况 - **产品创新方向**：用户最期待的创新点包括画面高清化提升（65.84%）、推出创新玩法（63.84%）、融入AI系统（58.48%）和引入多端互通（55.74%） [120][122] - **买量素材优化**：2025年“传奇”IP游戏在MMORPG手游买量中，广告创意数占比33.2%，但投放金额仅占16.3%，表明素材成本和创意质量有较大提升空间 [123][126] - 用户偏好的广告风格元素包括热血（56.54%）、搞笑（45.93%）、神秘（43.46%）等，设计可交互素材是提升方向之一 [123] - **社区化运营**：用户获取游戏信息的主要渠道包括短视频平台（52.84%）、社交平台（46.42%）和游戏论坛/社区（46.17%），IP需在这些平台加强官方社区建设以提升用户粘性 [127][129] - 垂类社区平台如“996传奇盒子”已有超过14万条用户自发帖子，显示出用户高度的社区参与意愿 [127] - **版权生态完善**：版权归属与管理体系趋于统一稳定，为产业链合规化与可持续发展奠定基础 [130] - 2024年维权行动取得显著成效，共有1400余款侵权改编游戏下架，超过160台私服服务器关停，刑事立案查处65起 [130]

核心观点 - 恺英网络与传奇IP达成和解，以支付约1.99亿元和解金的方式，一次性解决长达十年的法律纠纷，免除原4.81亿元连带清偿责任，预计对当期利润产生约2亿元正向影响，并解除资产冻结以改善现金流 [1][3][6] 和解协议关键条款 - 上海恺英需在收到传奇IP撤回撤裁案件通知后的10个工作日内，一次性支付1.986亿元和解金 [3][8] - 支付完毕后，双方所有判决与裁决债务视为全部履行完毕，并互相撤回在全球范围内的所有诉讼及仲裁申请 [3][8] 纠纷历史与法律进程 - 纠纷始于2016年，恺英网络通过子公司与传奇IP母公司签署授权协议，合同金额达500亿韩元（约合3亿元人民币） [2][6] - 2019年，传奇IP在ICC仲裁胜诉，要求浙江欢游支付赔偿，后试图追偿其母公司上海恺英 [2][7] - 2022年9月，上海高院二审判决上海恺英对浙江欢游的债务承担连带清偿责任，本金为4.81亿元 [2][7] - 2024年4月，最高人民法院驳回上海恺英的再审申请 [2][7] - 2022年10月，上海恺英提起反制仲裁，2025年4月ICC裁决传奇IP需向上海恺英支付2.245亿元赔偿金，为最终和解奠定基础 [3][7] 财务影响 - 公司2022年已计提4.8亿元营业外支出作为预计负债 [3][8] - 实际支付1.99亿元和解金，通过冲回多计提负债，预计产生约2亿元的非经常性损益，直接增厚当期利润 [1][3][8] - 和解将解除诉讼导致的资产冻结，释放现金流，截至2025年9月30日，公司流动资产达59.9亿元，流动性进一步优化 [3][8] 公司战略与运营影响 - “传奇”IP是公司核心资产，旗下《原始传奇》《热血合击》等产品贡献稳定流水 [4][9] - 据伽马数据，2025年“传奇”IP市场规模达355.5亿元，连续多年保持在300亿元高位 [4][9] - 纠纷解决后，公司可更专注于“996传奇盒子”等平台生态运营，从单一游戏开发商向“传奇”细分领域基础设施服务商转型 [4][9] - 公司同步推出1亿至2亿元股份回购计划，用于股权激励与员工持股，彰显管理层信心 [4][9] 行业意义 - 此次和解是中国游戏行业IP纠纷的缩影，标志着行业逐步走向理性，通过市场化谈判一次性了结争议 [4][10] - 和解使企业能将资源重新投入内容创作与用户体验，而非无休止的法律消耗，有利于在存量竞争加剧的背景下聚焦主业与高质量发展 [4][10]

文章核心观点 - 文章系统梳理了中国游戏产业主要上市公司的基本概况、业务布局、财务业绩及未来储备，呈现出一个由腾讯、网易等巨头主导，众多细分领域公司共同发展的行业格局 [2][12][14] 游戏产业上市公司汇总 - 中国游戏产业上市公司数量众多，广泛分布于研发、发行、运营等产业链各环节 [1][2] - 研发环节代表性公司包括完美世界、金山软件、搜狐畅游、神州泰岳、祖龙娱乐、掌趣科技、蓝港互动、昆仑万维、恺英网络、游族网络、巨人网络等 [3] - 研发环节还包括姚记科技、三七互娱、网易、星辉娱乐、凯撒文化、冰川网络、中青宝、电魂网络、吉比特、富春股份、网龙等公司 [4] - 发行与运营环节代表性公司包括中手游、心动网络、哔哩哔哩、腾讯、联众、盛天网络、浙数文化、金科汤姆猫等 [5] - 上市公司区域分布高度集中，广东省数量最多达20家，北京9家，上海6家 [10] 上市公司基本信息与营业收入 - 各公司上市时间跨度大，业务与产品类型聚焦于特定游戏品类，2024年营业收入差异显著 [6][7][9] - 部分公司2024年营业收入示例如下：腾讯(1977亿元)[9]、网易(1053亿元)[7]、三七互娱(174.41亿元)[7]、金山软件(103.2亿元)[6]、完美世界(55.7亿元)[6]、神州泰岳(64.52亿元)[6]、哔哩哔哩(341亿元)[9]、中手游(32亿元)[9] - 部分公司成立时间早且市场地位领先，如腾讯成立于1998年，位居2024胡润中国500强第2位，2024年游戏业务收入达1977亿元 [12][13] - 网易成立于2006年，位居2024胡润中国500强第19位，2024年游戏收入为836亿元，海外市场占比提升至25% [12][13] - 世纪华通注册资本达745,255.7万元，为A股营收第一的游戏公司 [12][13] 上市公司业务布局对比 - 腾讯和网易的游戏业务布局最广，重点覆盖国内市场以及欧美、日韩、东南亚等地区 [14] - 腾讯游戏业务收入占比为32.50%，其中国内市场占比68.3% [15] - 网易游戏业务收入占比高达83.40%，其海外北美收入占海外总收入的40% [15] - 其他上市公司如世纪华通、三七互娱、恺英网络、完美世界等也各有侧重的区域市场布局 [15] 上市公司业务业绩对比 - 2025年上半年游戏业务营收最高的公司是腾讯，达到1187亿元 [15] - 游戏业务毛利率最高的公司是三七互娱，毛利率为77.25% [15] - 游戏业务占比最高的公司同样是三七互娱，达到100% [15] - 其他主要公司2025年上半年业绩如下：网易游戏营收465.1亿元，毛利率64.40%[15]；世纪华通游戏营收164.33亿元，毛利率72.25%[15]；恺英网络游戏营收18.83亿元，毛利率70%[15]；完美世界游戏营收29.06亿元 [15] 技术运用与新游储备 - 行业积极响应政策，加速游戏技术与AI等创新科技的融合，腾讯、三七互娱等公司将AI应用于游戏美术设计以提升开发速度 [16] - 网易、完美世界等公司在游戏新版本中引入英伟达DLSS技术以提升画面精度 [16] - 2025年上半年新游储备最丰富的公司是腾讯和网易，储备数量分别为35款和28款 [17] - 腾讯新游储备覆盖射击、MMO、二次元、开放世界等多元品类，并包含《英雄联盟》、《DNF》、《漫威》等顶级IP，全球化发行占比超60% [18] - 网易新游储备包括二次元射击、历史SLG、武侠开放世界等类型，采取暴雪合作IP与原创IP双线并行策略，PC端游戏占比达35% [18] - 其他公司新游储备数量为：世纪华通22款、三七互娱21款、恺英网络22款、完美世界18款 [18]

核心观点 - 公司2025年上半年净利润同比扭亏为盈达人民币6.50亿元 营业收入20.05亿元 较上年同期净亏损3.85亿元大幅改善 [1] - 业绩增长源于AI技术全面应用 海外市场扩张 核心游戏成熟化及战略投资协同四大支柱 [1][6][7] AI+游戏战略 - 自研智能投放系统"洛书"与智能分析系统"河图"实现广告多渠道统一投放与实时流量调控 显著提升投放精准度和资源利用率 [1] - AIGC技术应用于素材自动生成 文案优化和创意测试 降低人工与时间成本 AI延伸至用户运营与客服环节提升用户留存与付费转化 [1][2] - AI技术向研发端渗透 支持美术素材生成 玩法测试与平衡性调整 实现研发过程智能化跃迁 [2] 海外市场表现 - 境外高利润率业务快速放量 海外市场用户付费意愿更强 竞争格局更多元 贡献高质量利润 [3] - 《热血江湖：归来》在韩国上线首日登顶iOS免费榜 泰国双端畅销榜冠军 越南iOS免费榜第一 [3] - 截至2025年上半年在东南亚 中国港澳台 日韩 欧美 中东等市场成功发行运营超过30款多语言产品 [3] 核心游戏产品 - 传奇 奇迹MU 热血江湖等IP改编作品进入成熟运营阶段 具备稳定流水和用户基础 降低新用户获客成本 [4][5] - 小程序游戏如《原始传奇》《龙迹之城》《全民传奇》通过微信 抖音 支付宝等渠道实现低成本触达与社交裂变 [5] - 布局休闲 武侠RPG 塔防等新兴品类 推出《小兵大作战》延长经典IP生命周期并覆盖更广泛用户需求 [5] 战略投资与IP储备 - 持有部分上市公司股权公允价值回升为利润带来积极贡献 投资以战略合作为导向 聚焦游戏产业链 IP开发及AI技术领域协同 [5][6] - 掌握天龙八部 笑傲江湖 射雕三部曲等十余个重量级IP 储备游戏超20款 通过投资与合作拓展IP生态与技术边界 [6] 品牌战略调整 - 公司名称由"中旭未来"更改为"贪玩" 与市场知名品牌深度绑定 提升品牌价值与市场影响力 [6][7]

世纪华通市场表现 - ST华通7月7日市值达913亿元，距离千亿市值仅一步之遥，当日股价上涨2.94%至12.25元 [1][2] - 二季度以来股价累计上涨近90%，自2024年"924行情"起涨幅超280% [1][2] - 公司旗下游戏产品"Whiteout Survival"月流水达25-30亿元，贡献总业绩60%以上 [4] - 2025年一季度营收81.45亿元（同比+91.12%），扣非净利润13.46亿元（同比+107.95%） [4] 游戏行业环境 - 5月中国游戏市场规模280.51亿元（同比+9.86%），手游市场211.77亿元（同比+11.96%） [3] - 6月游戏版号发放158个，创2022年以来新高；5月国产游戏海外收入15.77亿美元（同比+6.93%） [3] - 行业兼具AI应用与新消费属性，ST华通主力产品"Kingshot"4月收入环比增长209% [3] 恺英网络投资布局 - 通过子公司持有ST华通1亿股（占总股本1.35%），二季度浮盈约6亿元，持股市值超12亿元 [1][5][6] - 2024年1月宣布与ST华通股权合作（投资额≤5亿元），旨在强化IP、品牌等业务协同 [7] - 双方合作历史可追溯至2018年，涉及IP游戏、影视、动漫等多领域联合开发 [8] 恺英网络经营转型 - 实控人金锋2020年重构业务为"研发+发行+投资+IP"战略，推出"原始传奇"等爆款产品 [10] - 2021-2024年营收从23.75亿元增至51.18亿元，归母净利润从5.77亿元增至16.28亿元 [10] - 2025年一季度营收13.53亿元（同比+3.46%），归母净利润5.181亿元（同比+21.57%） [10]

财务表现 - 2024年公司营收51.18亿元，同比增长19.16%，归母净利润16.28亿元，同比增长11.41%，归母扣非净利润15.99亿元，同比增长18.43% [1] - 2025Q1营收13.53亿元，同比增长3.46%，归母净利润5.18亿元，同比增长21.57%，归母扣非净利润5.16亿元，同比增长21.66% [1] - 2025Q1净利润增速超营收增速，主要得益于销售、管理和研发费用的同比优化 [2] 业绩驱动因素 - 2024年营收高增主要源于复古情怀老游戏（如《原始传奇》、《热血合击》）的长线运营及海外游戏发力，境外收入3.75亿元，同比增长221% [2] - 海外游戏表现亮眼，《OVERLORD》韩国Google Play畅销榜最高排名第32位，《天使之战》海外版位列东南亚多地区畅销榜前十 [2] - 2025Q1增长主要依赖老游戏稳健运营及新游戏《龙之谷世界》贡献增量 [2] 产品与研发 - 2025年产品发布会集中发布22款游戏，覆盖MMORPG、SLG、策略卡牌等品类，其中《龙之谷世界》和《数码宝贝：源码》已上线 [3] - 《盗墓笔记：启程》于4月10日开启破雾测试，《古龙群侠录》、《三国特攻队》等游戏陆续取得版号 [3] - 重点新游《斗罗大陆：诛邢传说》已完成首测和扬帆测试 [3] - 3D AI陪伴应用《EVE》发布首个宣传视频并开启内测，首测即将开启 [3] 投资与布局 - 公司通过投资差异化特色研发工作室补充产品线，完成对自然选择的投资，累计持有其海外控制主体超16%股权 [3] 股东回报与信心 - 2024年度拟每10股派发现金红利1元，合计2.14亿元，全年现金分红合计4.26亿元，现金分红比例26.18% [4] - 2月19日完成1607万股回购股份注销，占总股本0.75% [4] - 实控人及高管承诺2024-2028年不减持并将税后分红所得用于增持，已完成两次增持，共计980万股，金额8977万元 [4] - 制定未来三年股东回报规划，优先采用现金分红，可进行中期现金分红 [4] 未来展望 - 预计2025-2027年营收分别为59.9/65.6/71.8亿元，增速16.9%/9.66%/9.43%，归母净利润分别为21.3/23.8/26.4亿元，增速31.0%/11.3%/11.2% [5] - 丰富游戏储备及AI应用布局有望持续驱动业绩增长 [5]

业绩表现 - 2024 年公司实现营业收入 51.18 亿元，同比增长 19.16%；归属于上市公司股东的净利润 16.28 亿元，同比增长 11.41%；总资产 80.26 亿元，比上年末增长 21.42%；归属于上市公司股东的净资产 65.48 亿元，比上年末增长 24.86% [2] - 2025 年第一季度公司实现营业收入 13.53 亿元，同比增长 3.46%；归属于上市公司股东的净利润 5.18 亿元，同比增长 21.57%；总资产 89.31 亿元，比上年度末增长 11.27%；归属于上市公司股东的净资产 72.44 亿元，比上年度末增长 10.63% [2][3] 业绩增长原因 - 2024 年和 2025 年第一季度业绩增长主要系《原始传奇》等长线产品稳定运营以及《新倚天屠龙记》等新上线产品出色表现 [3] 归母净利润增速高于营业收入增速原因 - 2025 年 Q1 归母净利润增速高于营业收入增速，主要是业务结构变化，研发业务比重上升，成本费用下降，且部分老产品市场推广费较上年同期减少 [3] 毛利率提升原因 - 2025 年 Q1 毛利率提升是因为业务结构改变，高毛利研发业务占比提升 [3] 境外收入增长原因及海外业务策略 - 2024 年公司境外收入 3.75 亿元，同比增长 221.48%，主要是新上线多款海外游戏产品带来营收增长，如《天使之战》《新倚天屠龙记》等不同版本上线 [3] - 公司已初步建立海外发行策略，通过组合推广方式实现近三年境外收入持续增长，2025 年将继续贯彻 IP 产品战略，深耕现有地区，发力突破日本及欧美国家/地区 [3][4] 分红策略 - 2024 年公司进行两次现金分红，金额 4.25 亿元，未来将统筹业绩增长与股东回报平衡，积极现金分红 [5] 实控人和高管增持情况 - 公司实际控制人、董事长金锋及其一致行动人承诺未来五年不减持，且将 2024 - 2028 年税后分红所得用于增持；全体高管也有相同承诺，2024 年金锋董事长及全体高管累计分红增持 979.95 万股，金额约 8977.21 万元 [6][7] 储备产品 - 自研产品有《盗墓笔记：启程》《斗罗大陆：诛邪传说》等 [7] - 正在研发的有《BLEACH 千年血战篇》等知名 IP 授权手游 [8] - 计划代理发行的有《开心小矿工》《古怪的小鸡》等 [8][9] IP 情况 - 公司积累大量 IP 授权，如“机动战士敢达系列”等 [10] - 重点孵化原创 IP“岁时令”和“百工灵”，“岁时令”已开发多品类产品和衍生品，“百工灵”开展多项研究和公益传播 [10][11][12] 战略投资进展 - 2025 年 3 月 31 日，海外全资子公司完成对 AI 公司 Tyrell AI Limited 投资协议签署，投资后累计持股比例将超 16% [12] - 其在研产品《EVE》是 3D AI 伴侣应用，近期将测试，后续确定上线计划 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 恺英网络业绩稳定高增，2024 年营业收入 51.18 亿元，同比+19.16%，归母净利润 16.28 亿元，同比+11.41%；25Q1 营业收入 13.53 亿元，同比+3.46%，归母净利润 5.18 亿元，同比+21.57%；公司公布 2024 年年度利润分配方案，年内累计现金分红及回购总额 4.26 亿元，占归母净利润 26.18% [2] - 公司产品及 IP 储备丰富，在复古情怀和创新精品游戏品类均有布局，13 款游戏处于研发阶段，拥有多个知名 IP 授权；2024 年海外游戏收入 3.75 亿元，同比增长 221.48%；公司深度探索 AI 技术应用，投资业务聚焦游戏行业上下游产业链 [3] - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 为 1.00/1.14 /1.29 元，对应 PE 为 16/14/13x [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 42.95 亿元、51.18 亿元、61.64 亿元、69.71 亿元、77.50 亿元，收入同比分别为 15.30%、19.16%、20.43%、13.10%、11.18% [6] - 2023 - 2027 年预计归母净利润分别为 14.62 亿元、16.28 亿元、21.50 亿元、24.57 亿元、27.67 亿元，归母净利润同比分别为 42.57%、11.41%、32.05%、14.25%、12.64% [6] - 2023 - 2027 年 ROE 分别为 27.87%、24.87%、24.58%、21.93%、19.81% [6] 资产负债表 - 2023 - 2027 年预计流动资产分别为 45.50 亿元、50.91 亿元、75.19 亿元、101.67 亿元、130.96 亿元，非流动资产分别为 20.61 亿元、29.36 亿元、28.97 亿元、29.15 亿元、29.08 亿元 [10][11] - 2023 - 2027 年预计流动负债分别为 13.50 亿元、13.82 亿元、14.53 亿元、15.28 亿元、15.62 亿元，非流动负债分别为 0.22 亿元、0.98 亿元、0.63 亿元、0.81 亿元、0.72 亿元 [10][11] 利润表 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 42.95 亿元、51.18 亿元、61.64 亿元、69.71 亿元、77.50 亿元，营业成本分别为 7.10 亿元、9.58 亿元、11.02 亿元、12.61 亿元、13.32 亿元 [10][11] - 2023 - 2027 年预计营业利润分别为 16.98 亿元、16.75 亿元、24.06 亿元、26.77 亿元、30.47 亿元，利润总额分别为 16.97 亿元、16.73 亿元、24.12 亿元、26.80 亿元、30.50 亿元 [10][11] - 2023 - 2027 年预计净利润分别为 15.81 亿元、16.28 亿元、23.04 亿元、25.73 亿元、28.98 亿元，归属母公司净利润分别为 14.62 亿元、16.28 亿元、21.50 亿元、24.57 亿元、27.67 亿元 [10][11] 现金流量表 - 2023 - 2027 年预计经营活动现金流分别为 17.06 亿元、17.54 亿元、19.93 亿元、22.65 亿元、25.84 亿元，投资活动现金流分别为 -3.78 亿元、-9.10 亿元、0.87 亿元、0.07 亿元、0.07 亿元 [11] - 2023 - 2027 年预计筹资活动现金流分别为 -10.64 亿元、-3.99 亿元、1.47 亿元、1.36 亿元、1.62 亿元，现金净增加额分别为 2.69 亿元、4.47 亿元、22.28 亿元、24.09 亿元、27.53 亿元 [11] 主要财务比率 - 2023 - 2027 年成长能力方面，营业收入同比分别为 15.30%、19.16%、20.43%、13.10%、11.18%，营业利润同比分别为 26.63%、-1.35%、43.65%、11.29%、13.81% [11] - 2023 - 2027 年获利能力方面，毛利率分别为 83.47%、81.28%、82.12%、81.91%、82.81%，净利率分别为 34.03%、31.82%、34.89%、35.24%、35.71% [11] - 2023 - 2027 年偿债能力方面，资产负债率分别为 20.75%、18.43%、14.56%、12.30%、10.21%，流动比率分别为 3.37、3.68、5.17、6.65、8.39 [11] - 2023 - 2027 年营运能力方面，总资产周转率分别为 0.69、0.70、0.67、0.59、0.53，应收账款周转率分别为 4.35、5.16、6.20、6.02、5.97 [11] 每股指标 - 2023 - 2027 年每股收益分别为 0.68 元、0.76 元、1.00 元、1.14 元、1.29 元，每股经营现金流分别为 0.79 元、0.81 元、0.93 元、1.05 元、1.20 元 [11] - 2023 - 2027 年每股净资产分别为 2.44 元、3.04 元、4.06 元、5.21 元、6.49 元 [11] 估值比率 - 2023 - 2027 年 P/E 分别为 23.84、21.40、16.21、14.18、12.59，P/B 分别为 6.65、5.32、3.98、3.11、2.49 [11] - 2023 - 2027 年 EV/EBITDA 分别为 17.25、17.37、12.93、11.73、10.37 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 恺英网络业绩稳定高增，产品及 IP 储备丰富，坚持研发、发行、投资 + IP 三大业务并举，游戏主业传奇奇迹基本盘稳定增长，积极拓展创新品类、出海业务，打造多元化产品矩阵，预计 2025 - 2027 年 EPS 为 1.00/1.14 /1.29 元，对应 PE 为 16/14/13x [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 51.18 亿元，同比 +19.16%，归母净利润 16.28 亿元，同比 +11.41%，扣非归母净利润 15.99 亿元，同比 +18.43%；25Q1 营业收入 13.53 亿元，同比 +3.46%，归母净利润 5.18 亿元，同比 +21.57%，扣非后归母净利润 5.16 亿元，同比 +21.66% [2] - 24 年公司销售/管理/研发费用率为 33.91%/3.96%/11.69%，同比 +6.52/-2.71/-0.57pct，市场推广费用增加致销售费用率增长 [2] - 公司公布 2024 年年度利润分配方案，向全体股东按每 10 股派发现金红利 1 元（含税），年内累计现金分红及回购总额 4.26 亿元，占归母净利润 26.18% [2] 产品及业务情况 - 游戏业务在复古情怀游戏品类建立较高竞争壁垒，《原始传奇》等产品表现优秀，在创新精品游戏品类多样化布局，24 年上线《仙剑奇侠传：新的开始》等表现亮眼，年报披露 13 款游戏处于研发阶段 [3] - 公司具有强大 IP 获取及商业化能力，拥有“OVERLORD”等知名 IP 授权，2024 年海外游戏收入 3.75 亿元，同比增长 221.48%，《OVERLORD》等在海外表现亮眼 [3] - 公司深度探索 AI 技术应用，开发“形意”大模型，提升开发效率，推动游戏研发自动化与协同化；投资业务聚焦游戏行业上下游产业链，战略及重点投资 5 家企业，领投的自然选择孵化“EVE” [3] 盈利预测 |财务数据和估值|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4295.39|5118.19|6163.67|6971.22|7750.29| |收入同比(%)|15.30|19.16|20.43|13.10|11.18| |归母净利润(百万元)|1461.71|1628.47|2150.39|2456.88|2767.45| |归母净利润同比(%)|42.57|11.41|32.05|14.25|12.64| |ROE(%)|27.87|24.87|24.58|21.93|19.81| |每股收益(元)|0.68|0.76|1.00|1.14|1.29| |市盈率(P/E)|23.84|21.40|16.21|14.18|12.59| [6] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了 2023A - 2027E 年恺英网络的各项财务指标，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等，还包括成长能力、获利能力、偿债能力等主要财务比率 [10][11]