销售预期与增长动力 - 公司第三季度销售预期同比增长超过180% 第二季度为235% [1] - 多个消费旺季来临包括内地国庆及西方万圣节、感恩节和圣诞节 [1] - 销售势头持续基于热门产品库存充足 新品推出及门店扩张 [1] 财务目标与估值 - 维持目标价382港元 相当于2025年预测市盈率42倍 2026年32倍 2027年26倍 [1] - 2025年至2027年每股经调整盈利预测分别为2.58港元 9.90港元 11.87港元及14.67港元 [2] 行业地位与市场占比 - 公司在全球IP产品市场份额达5.7% 对比迪士尼43.1% Sanrio的8.2% [2] - IP产品市场规模已相当可观且持续成长 [1] 商业模式与竞争优势 - 差异化的商业模式可把握日益增长的"kidult"消费需求 [1] - 参考宝可梦2021至2022年扩大卡牌产能后客户基数扩大推动需求强劲 [1] 投资评级与市场情绪 - 获"增持"评级并被列为行业首选 [1] - 尽管市场情绪转趋谨慎 但机构看法相反 [1]

销售预期与增长动力 - 公司第三季度销售预期同比增长超过180% 相比第二季度的235%增长[1] - 多个消费旺季来临包括内地国庆及西方万圣节、感恩节和圣诞节推动销售势头[1] - 热门产品库存充足 新品推出及门店扩张支撑增长预期[1] 财务目标与估值 - 维持目标价382港元 对应2025年至2027年预测市盈率分别为42倍、32倍及26倍[1] - 2025年至2027年每股经调整盈利预测分别为2.58港元、9.90港元、11.87港元及14.67港元[1] - 列为行业首选并维持增持评级[1] 行业地位与市场机会 - 全球IP产品市场份额达到5.7% 对比迪士尼43.1%和Sanrio的8.2%[1] - IP产品市场规模已相当可观且持续成长[1] - 差异化的商业模式与竞争优势能把握日益增长的kidult消费需求[1] 投资者情绪与行业对比 - 市场情绪转趋谨慎 但看法与市场相反[1] - 参考宝可梦在2021至2022年通过增加卡牌产能解决炒卖问题后 客户基数扩大推动需求持续强劲[1] - 投资者质疑IP收藏品非主流爱好 但认为公司能维持持续性[1]

2025.09.14 本文字数：5538，阅读时长大约9分钟 作者 |第一财经 宋婕 "这条产业链足够长，长到链条里的各个环节，都不愿见到卡牌变得不值钱。"同时为集换式卡牌和球星 卡氪金的消费者刘先生告诉第一财经记者。 如今，快速发展的文娱市场正在欢迎独特且丰富的产品和玩法，富有生命力的IP得到了脱颖而出的机 会。但当稀缺性被过度包装，当交易脱离使用价值，当消费行为变得非理性化，是否与郁金香泡沫类似 的投机逻辑？1637年的荷兰，郁金香被视为财富的象征，其价格被不断炒高，人们期望着从郁金香身上 获得超额回报。但很快地，伴随着卖方对郁金香球茎和交易合同的抛售，郁金香炒价的盛况戛然而止， 随后便是接连踩踏式的抛售。此后，郁金香市场一蹶不振，这种民间消费品的投机最终让大量普通投资 者利益受损。 在业界看来，或许有一天郁金香泡沫会出现在被炒到天价的卡牌身上。喧嚣散去，行业能给IP本身的留 下哪些价值呢？ 集换式卡牌赛道竞争加剧 8月末，占地1800平方米的宝可梦官方卡牌道馆在广州开业。9月初，北京首家宝可梦官方卡牌道馆也正 式对外营业。当天，港股上市的玩具品牌运营商凯知乐国际（02122.HK）发布公告称，将战略性布 ...

集换式卡牌市场发展现状 - 宝可梦官方卡牌道馆在广州和北京开业 凯知乐国际与宝可梦达成运营服务合作 股价单日暴涨超160% 次日继续上涨18%至0.36港元[5] - 赛道头部企业卡游重启IPO进程 新兴品牌闪魂完成数亿元人民币首轮融资 计划与全球顶级IP建立深度合作并搭建全球销售网络[10] - 数码宝贝等IP卡牌未能复刻宝可梦成功 赛道进入此消彼长的竞争阶段 玩法类似的数码宝贝卡牌在店铺备货不多[7] 卡牌二级市场投机现象 - 宝可梦高稀有度卡牌在二级市场被炒至天价 亲签版 初版和非售卖卡牌拍卖价达数十万美元 单张卡价格可抵一套房[13][14] - 球星卡收藏单张价值从数千到上万元 具备科比亲签 球衣切片和NBA logo的稀有卡价值更高 限量编号或特殊比赛场次卡牌溢价显著[14] - 卡牌产业链包含IP授权 发行 销售 评级和二级市场转售等环节 但目前国内缺乏权威评级机构和标准化交易平台[15][16] 卡牌消费特征与商业模式 - 卡牌消费具有强社群属性和文化认同 宝可梦道馆能提升商场人流活力与停留时间 带动周边餐饮娱乐消费[21] - 徽章和卡牌是谷子店最好卖品类 因价格低廉（几元至十几元）且工艺炫酷 成为低成本IP破圈的有效手段[23] - Z世代消费崛起 社交媒体传播和IP授权体系成熟驱动市场爆发式增长 形成种草-购买-分享消费闭环[24] 行业风险与监管挑战 - 抽卡机制易导致非理性消费 部分消费者反映"抽卡上瘾" 稀有卡抽卡成本高昂 二级市场溢价达数倍[26][27] - IP授权到期后卡牌企业面临经营压力 奥特曼设计师指出IP生命周期可能不足10年 需保持成长性构建竞争优势[30][32] - 盗版是卡牌最大风险 需引入数字证书等技术手段遏制 目前消费场所缺乏年龄层提示 学生群体易形成校园集换[29][32] 市场未来发展趋势 - 卡牌市场能否扩容取决于市场需求变化和企业创新水平 好玩的玩法和设计创新能提升投资者信心[9] - 国内卡牌初现向投资收藏品转化趋势 限量版卡牌年化收益率超过传统金融资产 但整体仍以消费娱乐为主[18] - 若建立权威评级机构 标准化拍卖平台和税收友好环境 国内卡牌有望加速进入金融化阶段[18]

集换式卡牌赛道竞争加剧 8月末，占地1800平方米的宝可梦官方卡牌道馆在广州开业。9月初，北京首家宝可梦官方卡牌道馆也正式对外营业。当天，港股上市的玩具品牌运营商凯知 乐国际（02122.HK）发布公告称，将战略性布局集换式卡牌（TCG）市场，首阶段与全球顶级IP宝可梦达成运营服务合作。 11日，凯知乐国际股价大幅飙涨，截至收盘，该股暴涨超160%。12日，该股股价继续上行，早盘一度冲高至0.395港元，涨幅近30%；截至收盘，股价报 0.36港元，较前一日上涨18.03%，成交量维持在较高水平。 集换式卡牌更能吸引青少年的注意力，但支付能力更强的或许是中青年。以宝可梦为例，这个诞生于上个世纪的世界级IP，其跨圈的影响力已然体现在牌桌 上。近日，第一财经记者探访广州宝可梦道馆，并现场体验宝可梦卡牌对战。在记者所在的隔壁桌，一位中青年玩家正一只手拿着手机用软件盯盘，一只手 捏着几张卡牌准备出招应战。这场新手教学课程里，既有两两结伴的同龄的年轻人，亦有三人同行的小家庭，还有只身前来的炒股大哥。 卡牌大热，背后是否隐藏风险？ "这条产业链足够长，长到链条里的各个环节，都不愿见到卡牌变得不值钱。"同时为集换式卡牌和球 ...

9月10日，北京市大兴区荟聚购物中心二层热闹非凡，北京首家宝可梦官方卡牌道馆正式开门迎客，热 情的玩家与粉丝排起长队，从二楼蜿蜒至一楼。 这份热度并未随开业首日结束而消退。9月12日晚，《每日经济新闻》记者实地探访时发现，尽管人流 量较开业当天有所回落，但想要进入门店仍需排队等待。 集换式卡牌的魅力早已突破单一群体。记者在探访中也发现，卡牌的受众远不止小孩、青年、"宅男"等 传统认知中的群体，还有不少亲友结伴而来，甚至有情侣结完账后直接坐在对战区互动。 更值得关注的是，卡牌在中国资本市场也掀起了风浪。先是卡游宣布IPO（首次公开募股），今年8 月，文创品牌"闪魂 ShiningSoul"宣布完成数亿元人民币首轮融资，由高瓴创投领投。9月10日，玩具品 牌运营商凯知乐国际宣布布局集换式卡牌（TCG）市场，首阶段与"宝可梦"IP（具有商业价值的创意内 容或品牌）达成运营服务合作。随后公司股价连续两天上涨，首日涨幅达160.68%。 当越来越多消费者愿意为一张"纸片"花大价钱，当IP合作能直接拉动企业股价飙升，当卡牌从小众爱好 走向大众社交场景，一个新的问题也随之浮现：在热度与资本的双重加持下，卡牌IP的下一站又是 ...

股价表现 - 凯知乐国际股价涨幅达107.69%至0.243港元 成交额2155.48万港元 [1] 战略合作 - 公司与全球顶级IP宝可梦达成运营服务合作 北京首家宝可梦官方卡牌道馆于9月10日开业 [1] - 未来将在道馆营运、渠道分销等多方面深化与宝可梦的合作内容并扩大合作范围 [1] 行业前景 - 2024年全球集换式卡牌市场规模突破120亿美元 中国市场增速连续三年超40% [1] - 卡牌游戏凭借强社交属性、收藏价值及电竞化趋势成为Z世代消费新宠 [1] 业务布局 - 公司战略性布局集换式卡牌市场 首阶段通过头部品牌合作进入该领域 [1] - 计划构建覆盖线下销售、活动体验及赛事运营的完整业务链条 [1]

行业投资评级 - 轻工制造行业评级为"增持"（维持）[4] 核心观点 轻工制造行业 - 百亚股份上半年营收17.64亿元（+15.1%），归母净利润1.88亿元（+4.6%），Q2单季度收入7.68亿元（+0.2%），归母净利润0.57亿元（-25.5%）。分渠道看，电商收入5.9亿元（-9.4%），线下收入11.3亿元（+39.8%），其中外围市场Q1/Q2收入分别+125%/+123%[6] - 富春染织开启"传统+新兴"双轮驱动战略，聚焦PEEK下游应用，已设立全资子公司芜湖富春高新技术有限公司[6] - 蒙娜丽莎Q2主营业务预计反转，投资半导体产业，通过子公司参与青岛浑璞华芯十期创业投资基金[6] - 持续推荐文化纸林浆纸一体化优势的太阳纸业，25Q2兖州溶解浆搬迁项目完成[6] 纺织服装行业 - 361度25H1营收57.0亿元（+11%），归母净利润8.6亿元（+9%），电商渠道增速高达45%，线下"超品店"已开设49家[6] - 华利集团25H1营收126.6亿元（+10.36%），归母净利润16.6亿元（-11.42%），Q2归母净利润率12.3%（-3.92pcts）[6][7] - 锦纶赛道建议关注台华新材、华鼎股份，需求端运动服饰对锦纶保持较好需求[6] 新消费赛道 - 看好潮玩赛道，建议关注泡泡玛特、晨光股份、小黄鸭德盈、布鲁可、实丰文化、广博股份、华立科技[6] - 泡泡玛特具备可复制孵化IP能力和平台价值，全球化网络推动IP多元化[6] 家居行业 - 补贴持续落地，估值修复空间显现，推荐喜临门、顾家家居、敏华控股、慕思股份、索菲亚、欧派家居、志邦家居[6] 市场表现 - 2025/8/11-2025/8/15轻工制造指数+1.56%（申万行业排名第15），纺织服装指数-1.37%（排名第26）[6][11] - 轻工制造细分行业涨跌幅：包装印刷（+2.14%）、家居用品（+2.07%）、文娱用品（+1.76%）、造纸（-0.28%）[6] - 纺织服装细分行业涨跌幅：纺织制造（+0.07%）、饰品（-1.17%）、服装家纺（-2.26%）[6] 原材料价格 - TDI价格16150元/吨（周环比-3.29%），MDI价格16050元/吨（周环比-1.53%），软泡聚醚8395元/吨（周环比+3.9%）[15] - 棉花价格指数328为15178元/吨（周环比+0.25%），CotlookA指数78.2美分/磅（周环比+0.26%）[20] - 阔叶浆均价4130元/吨（周环比-0.44%），针叶浆均价5767元/吨（周环比-1.25%）[39] 行业数据 - 1-7月商品房销售面积累计同比-4%，房屋竣工面积累计同比-17.3%[51][52] - 1-7月家具类社零同比+22.6%，服装鞋帽针纺织品类社零同比+2.9%[60][70] - 1-6月纺织业营业收入11244.8亿元（-0.5%），纺织服装、服饰业营业收入5648.8亿元（-0.6%）[71]

公司运营与市场活动 - 日本麦当劳与宝可梦卡牌展开联名活动 推出6种卡牌 总量少于300万张 活动自8月9日起持续3天 顾客每购买一份相应套餐获赠2张卡牌 但每人限购5份 [1] - 活动首日顾客蜂拥而至 大多数门店套餐库存被抢购一空 部分顾客为转卖卡牌大量订餐 导致门店内外出现拥堵和混乱局面 并出现浪费过多或直接丢弃餐食的现象 [1] - 日本麦当劳公开声明绝不容许以转卖为目的的订餐和浪费食物行为 承认当前情况背离为儿童与家庭提供愉快用餐体验的初衷 对应对不足深刻反省 [1] - 公司表示将考虑采取更严格限购措施 拒绝向多次重复购买顾客售卖套餐 可能限制外送及移动端下单渠道 对存在违规行为的顾客进行会员账号退会处理 [1] 卡牌市场与二级交易 - 宝可梦卡牌源自日本知名电子游戏系列 部分卡牌在二手交易平台上能卖出高价 因此颇受收藏与转卖者追捧 [1] - 卡牌交易价格取决于流通量及卡面角色人气度 保存状态良好且全球存量不足100张的稀有卡单张可卖到数千万日元（100日元约合4.9元人民币） [2] - 此次附赠的流通量大的卡并不容易在二级市场卖出高价 但限时发售卡牌往往更容易升值 加上人气角色皮卡丘卡牌购买套餐即赠送 进一步刺激需求 [2]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：游戏、互联网营销、卡牌 - **公司**：上市公司、路道出、姚继潮品、闪魂、eBay 纪要提到的核心观点和论据 游戏业务 - **特点**：兼具重度和轻度游戏优点，生命周期长，10年游戏仍可达流水高峰，15 - 20年有机会冲新高[1] - **现状**：捕鱼炸翻天改版后流水不及预期，5月渐稳，6月增长不确定，今年难有大幅增长[20] 互联网营销业务 - **开展时间**：1889年后开始[2] - **业务模式**：作为头条一代，快速参与新业务，从服务游戏、互联网营销客户转向消费客户，提供全案营销，如视频广告分发，盈利来自流量点击量[18][19] - **利润预期**：今年预计5000万利润，毛利率从3 - 4个点提升到10个点[18] 卡牌业务 - **路道出旗下公司** - **打卡（一级发行公司）**：获曼城、巴萨等俱乐部IP授权发行中国区球星卡，还布局泛娱乐IP如黄有小熊、卢皮，但目前业务量未起，暂无利润[6][7] - **卡陶（二级交易平台）**：去年GMV 30亿，前一年20亿，再前一年10亿，再前一年5亿，增速快，今年预期增长40%，抽佣5%（大客户有反点，约3 - 4个点），主要利润来源，球星卡交易占比约80%，未来泛娱乐IP比重可能增加[4][6][11][16] - **体外公司** - **姚继潮品**：代理宝可梦、迪士尼等IP，去年和前年利润4000 - 5000万[11] - **闪魂**：获IP授权设计、发行、制作卡牌，去年首年利润约2600万，第五人格IP去年GMV 3 - 4亿，今年将出第五人格力牌巴基周边、重返1999、原神牺牲召唤、英雄联盟卡牌，预计今年利润增长半倍以上[8] - **海外市场**：二手球星卡交易市场近300亿美金，eBay占50%份额（约150亿美金），公司去年下半年开始海外地推，目前未起量[13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司原先三块业务年利润在5 - 6亿区间[3] - 若游戏流水改善或有新业务，公司将积极与投资者交流[17]