宏观策略 - 7月政治局会议决定10月召开二十届四中全会研究制定"十五五规划"，预计2025年10月审议通过《建议》，2026年3月全国人大批准实施《纲要》[1][8] - 上半年经济增长5.3%，为完成全年"5%左右"增长目标打下基础，但下半年仍面临风险挑战，宏观政策需"持续发力、适时加力"[1][8] - 政策基调延续"四稳"目标（稳就业、稳企业、稳市场、稳预期），同时强调"保持政策连续性稳定性，增强灵活性预见性"[1][8] - 扩内需政策聚焦服务消费两个增长点：大众消费可能推出全国统一补贴，养老育儿消费侧重收入补贴，预计每年育儿补贴可拉动700亿消费[8] - 产业政策强调治理无序竞争，推进全国统一大市场，"反内卷"政策将以引导式去产能为主，关停限产为辅[8] 固收金工 - 雅鲁藏布江水电项目开工（总投资1.2万亿元）和"反内卷"政策推动商品与债券跷跷板效应，10年期国债收益率周内上行6.85bp至1.7325%[10][11] - 转债市场呈现高赔率低胜率特征，中价标的表现弱于低价和高价标的，低价标的含周期量更高，高价标的波动放大[3][13] - 二级资本债周发行规模1099亿元，成交量2881亿元（环比+454亿元）；绿色债券周发行规模359.99亿元（环比+274.20亿元），成交量610亿元（环比+87亿元）[4][15][16] 行业与公司 宏发股份(600885) - 2025H1营收83.47亿元（同比+15.43%），归母净利润9.64亿元（同比+14.19%），毛利率34.24%（同比-0.54pct）[6][20] - 高压直流继电器依托技术优势实现40%+增长，工业继电器受益海外补库；新能源继电器H1抢装潮推动高增长，预计全年增长40%[20] - 维持2025-2027年归母净利润预测19.9/23.2/26.9亿元，对应PE 17x/15x/13x，目标价39.7元[20] 老铺黄金(06181.HK) - 2025H1预计收入120-125亿元（同比+241%~255%），经调整净利润23.0-23.6亿元（同比+282%~292%）[7][23] - H1境内新增5家高端商场门店，6月开设新加坡金沙购物中心店，加速海外布局[23] - 上调2025-2027年归母净利润预测至48.0/68.2/91.0亿元，对应PE 24x/17x/13x[23]

证券研究报告·公司点评报告·电力设备 宏发股份（600885） 2025 年半年报点评：业绩总体符合预期，高 压直流&工控超预期增长 买入（维持） | [Table_EPS] 盈利预测与估值 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 12,930 | 14,102 | 16,679 | 18,902 | 21,269 | | 同比（%） | 11.02 | 9.07 | 18.27 | 13.33 | 12.52 | | 归母净利润（百万元） | 1,393 | 1,631 | 1,985 | 2,316 | 2,689 | | 同比（%） | 11.42 | 17.09 | 21.72 | 16.67 | 16.12 | | EPS-最新摊薄（元/股） | 0.95 | 1.12 | 1.36 | 1.59 | 1.84 | | P/E（现价&最新摊薄） | 24.74 | 21.13 | 17.36 | 14.88 | 12.81 | [Table_Tag] ...

纪要涉及的公司 宏发股份 纪要提到的核心观点和论据 - **整体经营情况**：2025 年上半年整体业务增长约 1%，各主要业务板块表现良好，特别是新能源、汽车和工业领域增长率分别达 20%、40%甚至 50%以上，毛利稳定，二季度较一季度有所提升，人均效率指标显著提升且保持近 10%的持续增长[2][3] - **各业务板块表现** - **家电板块**：上半年收入 16 亿，同比增长 5.8%，竞争激烈但保持稳定增长[4] - **新能源相关业务**：与逆变器配套业务上半年发货 6.75 亿，同比增长 55%；汽车弱电业务上半年发货 12.83 亿，同比增长 17%；高压直流业务上半年累计出货 26 亿，其中高压控制盒 1.45 亿，两者合计同比增长超 40%[4][5] - **工业板块**：2025 年呈现恢复性增长，上半年出货达 5 亿，同比增长 26.9%[5] - **信号继电器业务**：上半年出货 3.78 亿，同比增长 25%，与新能源配套部分占比提升至 30%[5] - **继电器业务**：与电力相关业务受国网需求量少和北美市场周期性回落影响基本低增长，但市场份额未受明显影响，下半年国网需求和新兴市场预计增加[6] - **低压开关产品**：上半年发货接近 5 亿，元器件部分增长约 10%，成套设备受地产行业影响下降约 20%[2][6] - **新门类产品表现** - **电容、熔断器和电流传感器**：市场表现出色，熔断器自去年下半年推出后市场拓展良好，在车载、出口和外销方向打开市场[8] - **连接器业务**：受去年行业波动影响增长有波动，但进入新能源领域，如充储、卫星通信等，高压控制盒增长超 40%并突破 1 亿，DCDC 转换模块被德系豪华品牌考虑导入[9] - **未来发展展望** - **业务发展**：加强新能源汽车领域竞争优势，扩大高压共轨模块发展，优化各业务板块应对全球市场需求变化，通过技术创新和管理优化提高运营效率和盈利能力[7] - **产能布局**：继续加强海外产能布局，提升自动化水平，培养跨国生产管理人才，在印尼和德国工厂基础上拓展其他地区制造基地[21] - **盈利预期**：预计下半年盈利能力持续稳定，毛利率受规模经济影响维持在 35%-40%，达到 10%左右增长可克服成本上涨负面影响[4][10] - **部分业务具体情况** - **高压直流继电器**：上半年增速超预期，得益于车载继电器竞争优势加强、竞争对手工况不稳定、新车型采用及高压控制盒内全部替换为宏发继电器[11] - **高压控制盒**：发展势头好，有一代、二代产品，今年规划产能 50 万套，预计发货超 40 万套，下一步规划产能 100 万套，未来一两年业务规模将达 8-10 亿[12] - **欧洲市场**：上半年高压直流继电器增速快，收入占比逐渐提高，今年出口增长 26%，恢复到较好水平，成功将雷诺纳入客户名单，德国工厂布局高压直流产品[13][14] - **工业继电器市场**：单季度出货量创新高，增长超 20%，归因于新能源相关工业客户需求增长、OEM 贴牌产品下游需求增加，但建筑配电相关需求较弱[15] - **海外产能**：印尼工厂经营良好并扩建，德国工厂已启用，分别针对不同业务和市场开展生产和试验，员工以当地人员为主，注重跨国生产管理人才培养[20][22] - **订单情况**：2025 年上半年发货增速同比超 20%，驱动力来自新能源领域，下半年市场状况乐观，接单和在手订单状况不错[27] - **数据中心业务**：以 2024 年底口径销售金额约七八亿，今年预计有 20%-30%增长[28] - **海外市场营收**：2025 年上半年增长相对较弱，受美国市场影响，KG 公司相关业务及欧洲电表部分拖累业绩，但欧洲高压直流继电器增速良好[29] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 发货金额和税收差值逐步拉大是因为发货与收入存在时间差，产品订单化确收是逐步过程，且内部计算统计时模块化产品和组件可能与元器件重合导致统计差异[25][26] - 五家新产品今年上半年增速不一，低压产品年初设定接近 10%增长目标，目前按计划推进[18] - 2025 年上半年成套设备业务下降幅度大，影响整体业绩，器件业务增长约 10%；电容下半年目标 4000 - 6000 万元有望实现，连接器今年 4000 多万元目标可能难完成，垄断器预计全年达 3000 万元，电流传感器与电表相关业务在北美市场压力大但增量市场表现好[19]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 25Q1营收39.83亿元同比+15.35%、归母净利润4.11亿元同比+15.47%，业绩符合市场预期，整体经营实现“开门红” [8] - 高压直流/汽车继电器预计25年增速维持同增30%+/15%，新能源继电器预计全年同增20%+ [8] - 工业继电器有望保持较快增长，信号继电器行业整体增速有望持续，家电功率继电器稳增，电力继电器有望稳定增长 [8] - “75+”战略新阶段增长动力多元化，低压电器增势有望延续，其他新品增长动力多元化，预计业务规模达5亿元 [8] - 维持25 - 27年归母净利润为19.9/23.2/26.9亿元，同比+22%/+17%/+16%，对应PE分别为18x、15x、13x，给予25年25x PE，目标价47.5元 [8] 相关目录总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|12,930|14,102|16,679|18,902|21,269| |同比（%）|11.02|9.07|18.27|13.33|12.52| |归母净利润（百万元）|1,393|1,631|1,985|2,316|2,689| |同比（%）|11.42|17.09|21.72|16.67|16.12| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.34|1.56|1.90|2.22|2.58| |P/E（现价&最新摊薄）|25.06|21.40|17.58|15.07|12.98|[1] 市场数据 - 收盘价33.48元，一年最低/最高价24.43/38.36元，市净率3.65倍，流通A股市值和总市值均为34,908.80百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产9.18元，资产负债率38.49%，总股本和流通A股均为1,042.68百万股 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|12,881|15,903|18,110|21,875| |非流动资产|7,784|7,589|7,261|6,809| |资产总计|20,664|23,492|25,371|28,684| |流动负债|4,732|5,246|4,474|4,949| |非流动负债|3,390|3,390|3,390|3,390| |负债合计|8,122|8,636|7,864|8,339| |归属母公司股东权益|9,504|11,169|13,066|15,025| |少数股东权益|3,038|3,686|4,442|5,319| |所有者权益合计|12,542|14,855|17,507|20,344| |负债和股东权益|20,664|23,492|25,371|28,684|[9] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|14,102|16,679|18,902|21,269| |营业成本(含金融类)|8,996|10,629|11,971|13,394| |税金及附加|109|128|146|164| |销售费用|518|600|680|766| |管理费用|1,435|1,651|1,852|2,084| |研发费用|785|900|1,024|1,127| |财务费用|70|59|42|21| |加:其他收益|246|317|340|383| |投资净收益|(25)|(13)|(9)|(11)| |公允价值变动|44|10|10|10| |减值损失|(34)|(35)|(40)|(45)| |资产处置收益|25|2|2|2| |营业利润|2,444|2,991|3,490|4,052| |营业外净收支|1|1|1|1| |利润总额|2,445|2,992|3,491|4,053| |减:所得税|282|359|419|486| |净利润|2,163|2,633|3,072|3,567| |减:少数股东损益|532|648|756|878| |归属母公司净利润|1,631|1,985|2,316|2,689| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|1.56|1.90|2.22|2.58| |EBIT|2,473|2,770|3,229|3,734| |EBITDA|3,492|3,982|4,513|5,084| |毛利率(%)|36.21|36.27|36.67|37.03| |归母净利率(%)|11.57|11.90|12.25|12.65| |收入增长率(%)|9.07|18.27|13.33|12.52| |归母净利润增长率(%)|17.09|21.72|16.67|16.12|[9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2,235|1,816|3,039|3,359| |投资活动现金流|(2,210)|(1,033)|(973)|(921)| |筹资活动现金流|111|(420)|(1,705)|(788)| |现金净增加额|122|363|361|1,650| |折旧和摊销|1,019|1,212|1,284|1,351| |资本开支|(1,157)|(1,017)|(961)|(908)| |营运资本变动|(1,038)|(2,135)|(1,408)|(1,640)|[9] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|8.79|10.38|12.20|14.08| |最新发行在外股份（百万股）|1,043|1,043|1,043|1,043| |ROIC(%)|14.42|13.91|14.64|15.25| |ROE - 摊薄(%)|17.16|17.77|17.73|17.90| |资产负债率(%)|39.30|36.76|31.00|29.07| |P/E（现价&最新股本摊薄）|21.40|17.58|15.07|12.98| |P/B（现价）|3.81|3.22|2.74|2.38|[9]